Sở Gởn Chứng khoán New York hoàn toàn làm thay đổi mô hình đóng cửa truyền thống

Viết bài: Vaidik Mandloi

Biên tập: Block unicorn

Lời giới thiệu

Tuần trước, Sở Giao dịch Chứng khoán New York (NYSE) công bố kế hoạch xây dựng một nền tảng giao dịch chứng khoán token hóa dựa trên blockchain hoạt động 24/7. Nhìn qua, đây có vẻ chỉ là một tiêu đề tin tức “tài chính truyền thống áp dụng blockchain” khác. Đối với những người đã theo dõi lĩnh vực tiền điện tử trong nhiều năm qua, việc token hóa cổ phiếu, thanh toán trên chuỗi và huy động vốn bằng stablecoin đã quá quen thuộc.

Tuy nhiên, thông báo lần này không nhằm thử nghiệm công nghệ mới, mà để thách thức những lĩnh vực thị trường ít thay đổi nhất.

Thị trường chứng khoán vẫn duy trì thời gian giao dịch cố định và cơ chế thanh toán chậm, chủ yếu vì hệ thống này đã quản lý rủi ro hiệu quả trong nhiều thập kỷ qua. Giao dịch diễn ra trong khung thời gian ngắn, còn thanh toán và đối chiếu sẽ thực hiện sau đó. Một lượng lớn vốn bị bỏ phí giữa giao dịch và thanh toán để hấp thụ rủi ro đối tác. Mặc dù hệ thống này ổn định, nhưng cũng tồn tại nhược điểm về tốc độ chậm, chi phí cao và ngày càng lệch khỏi cách dòng chảy vốn toàn cầu.

Giải pháp của NYSE trực tiếp thách thức cấu trúc này, nó định hình lại cách thị trường xử lý thời gian. Một sàn giao dịch không bao giờ đóng cửa, thời gian thanh toán gần như trùng với thời gian thực hiện, thời gian cập nhật giá ít hơn nhưng vẫn còn tồn tại rủi ro — tất cả đều hướng về cùng một mục tiêu.

Khác với thị trường tiền điện tử xây dựng dưới các giới hạn khác nhau, thị trường cổ phiếu truyền thống có thể tạm dừng giao dịch hoặc trì hoãn thanh toán. Trong khi đó, thị trường tiền điện tử hoạt động liên tục — định giá, thực hiện và thanh toán diễn ra theo thời gian thực, phản ánh rủi ro ngay lập tức, chứ không chờ đợi xử lý sau này. Mặc dù thiết kế này cũng có nhược điểm, nhưng nó loại bỏ vấn đề hiệu quả thấp do hệ thống dựa trên thời gian của thị trường truyền thống gây ra.

NYSE hiện đang cố gắng tích hợp các yếu tố của mô hình giao dịch liên tục vào môi trường được quản lý, đồng thời duy trì các biện pháp đảm bảo ổn định cho thị trường chứng khoán. Bài viết sẽ đi sâu vào cách hoạt động thực tế của NYSE, cũng như lý do tại sao nó không chỉ là một tiêu đề tin tức hấp dẫn.

Tại sao đây không phải là “推送1” nữa

Điểm trọng tâm trong thông báo của NYSE không phải là token hóa cổ phiếu tự nó. Việc token hóa cổ phiếu đã tồn tại dưới nhiều hình thức trong nhiều năm, nhưng phần lớn đều thất bại. Điểm khác biệt của lần này là ai là người khởi xướng token hóa, và họ nhắm vào tầng nào của thị trường.

Các cố gắng trước đây về token hóa cổ phiếu nhằm mục đích sao chép các cổ phiếu ngoài thị trường chính, như cổ phiếu token hóa của FTX, các sản phẩm cổ phần token hóa của Securitize, và các sản phẩm cổ phần tổng hợp dựa trên các giao thức như Mirror và Synthetix. Những sản phẩm này được giao dịch tại các thị trường khác nhau, vào các thời điểm khác nhau, và dựa vào dữ liệu giá của các thị trường đóng cửa thường xuyên. Do đó, chúng khó duy trì tính thanh khoản liên tục, chủ yếu được dùng như các sản phẩm tiếp cận nhỏ lẻ, chứ không phải công cụ chính của thị trường.

Những cố gắng này đều diễn ra ngoài thị trường cấp một của cổ phiếu. Chúng không thay đổi cách phát hành cổ phiếu, cách giao dịch và thanh toán, cũng như cách quản lý rủi ro trong hệ thống định giá thực tế.

Tuy nhiên, NYSE đang bắt đầu giải quyết vấn đề này từ bên trong. Thay vì ra mắt các sản phẩm song song, họ điều chỉnh cách giao dịch và thanh toán trong sàn giao dịch được quản lý. Chứng khoán vẫn giữ nguyên, nhưng cách giao dịch và thanh toán của chúng sẽ thay đổi theo thời gian.

Phần quan trọng nhất của thông báo này là quyết định kết hợp giao dịch liên tục với thanh toán trên chuỗi. Cả hai thay đổi này có thể thực hiện riêng lẻ. NYSE có thể kéo dài thời gian giao dịch mà không cần blockchain, hoặc thử phát hành token mà không ảnh hưởng đến thời gian giao dịch. Tuy nhiên, cuối cùng họ chọn kết hợp cả hai. Điều này cho thấy, NYSE không quan tâm đến sự tiện lợi hay trải nghiệm người dùng, mà là cách vận hành rủi ro và vốn trong thị trường liên tục.

Phần lớn hạ tầng thị trường ngày nay được xây dựng để đối phó với cái gọi là “chênh lệch thời gian”. Khi thị trường đóng cửa, giao dịch dừng lại, nhưng vị thế vẫn mở. Ngay cả khi giá không còn biến động, rủi ro và rủi ro vẫn tồn tại. Để quản lý chênh lệch thời gian này, các nhà môi giới và tổ chức thanh toán cần có tài sản thế chấp và dự phòng an toàn, các khoản này bị khóa cho đến khi hoàn tất thanh toán. Quá trình này ổn định, nhưng khi tốc độ giao dịch tăng, sự tham gia toàn cầu mở rộng và nhiều hoạt động diễn ra ngoài giờ giao dịch chính, hiệu quả của nó giảm đi.

Thị trường liên tục hoạt động và tăng tốc độ thanh toán có thể rút ngắn khoảng cách này. Rủi ro có thể được xử lý ngay từ khi phát sinh, thay vì chờ qua đêm hoặc nhiều ngày. Điều này không loại bỏ rủi ro, nhưng giảm thời gian vốn bị bỏ phí để bù đắp cho sự không chắc chắn về thời gian. Đây chính là vấn đề NYSE đang cố gắng giải quyết.

Đây cũng là lý do tại sao phương thức huy động vốn dựa trên stablecoin được tích hợp vào mô hình này.

Hiện nay, tiền mặt và chứng khoán lưu thông qua các hệ thống khác nhau, thường theo các lịch trình khác nhau, dẫn đến trễ và công việc phối hợp thêm. Sử dụng tiền mặt trên chuỗi giúp các bên giao dịch đồng bộ, không cần chờ hệ thống thanh toán bên ngoài. Kết hợp với giao dịch liên tục, điều này cực kỳ quan trọng đối với thị trường toàn cầu hoạt động 24/7 về thông tin và nhà đầu tư. Giá có thể điều chỉnh theo thời gian thực khi có tin tức, thay vì phải chờ đến phiên giao dịch tiếp theo vài giờ sau đó. Tuy nhiên, khả năng cải thiện hiệu suất thị trường dưới áp lực vẫn còn chưa rõ ràng, và chính những thay đổi này mới là ý nghĩa thực sự của chúng.

Thay đổi nội bộ thị trường

Giải pháp của NYSE, một hậu quả đơn giản nhưng quan trọng, thể hiện rõ trong cách thanh toán và đối chiếu sau hậu trường. Hiện tại, thị trường cổ phiếu dựa rất nhiều vào thanh toán ròng. Hàng triệu giao dịch được bù trừ trước khi thanh toán, giảm thiểu lượng tiền mặt và tài sản thế chấp cần thiết. Phương pháp này hoạt động tốt trong hệ thống dựa trên thời gian cố định và thanh toán chậm, nhưng cũng dựa vào chênh lệch thời gian để vận hành hiệu quả.

Giao dịch liên tục và tốc độ thanh toán nhanh hơn thay đổi cách thanh toán và đối chiếu. Khi thanh toán nhanh hơn, khả năng bù trừ qua thanh toán ròng cuối ngày cho lượng lớn hoạt động giao dịch sẽ giảm đi. Điều này làm giảm một phần hiệu quả của giao dịch theo khối lượng lớn. Do đó, các nhà môi giới, thành viên thanh toán và nhà cung cấp thanh khoản cần quản lý vốn và rủi ro trong suốt ngày giao dịch, thay vì dựa vào quy trình thanh toán qua đêm để hấp thụ và phân tán rủi ro.

Các nhà tạo lập thị trường và trung gian lớn sẽ thích nghi sớm với thay đổi này. Trong mô hình hiện tại, họ có thể giữ kho hàng và điều chỉnh vị thế dựa trên chu kỳ thanh toán dự kiến. Khi tốc độ thanh toán tăng và giao dịch liên tục diễn ra, vòng quay vốn cũng nhanh hơn, và vốn cần sẵn sàng nhanh hơn. Những công ty đã áp dụng tự động hóa, kiểm tra rủi ro theo thời gian thực và linh hoạt trong thanh khoản sẽ dễ thích nghi hơn. Các công ty khác sẽ đối mặt với giới hạn chặt chẽ hơn, vì việc cân bằng lại vị thế hoặc dựa vào thanh toán qua đêm sẽ ít khả thi hơn.

Việc bán khống và cho vay chứng khoán cũng chịu áp lực tương tự. Hiện tại, việc vay cổ phiếu, định vị kho hàng và giải quyết các vấn đề thanh toán thường cần nhiều bước và nhiều khung thời gian. Khi thời hạn thanh toán rút ngắn, các bước này sẽ bị nén lại, làm cho việc trì hoãn giao hàng thất bại trở nên khó hơn, và chi phí vay mượn cũng nhanh chóng thích nghi với biến động thị trường.

Điều quan trọng nhất là phần lớn ảnh hưởng diễn ra phía sau hậu trường. Người dùng cá nhân có thể không nhận thấy nhiều thay đổi trên giao diện, nhưng các tổ chức cung cấp thanh khoản và vị thế vốn lại đối mặt với giới hạn thời gian chặt chẽ hơn. Một số điểm ma sát sẽ biến mất, trong khi những điểm khác trở nên rõ ràng hơn. Thời gian không còn đủ để bù đắp lỗi như trước, hệ thống phải duy trì đồng bộ trong suốt ngày giao dịch, chứ không thể điều chỉnh sau.

Hiệu ứng thứ cấp

Khi thị trường không còn dựa vào thời gian như một bộ đệm, một bộ giới hạn khác bắt đầu phát huy tác dụng. Đầu tiên là cách các tổ chức lớn tái sử dụng vốn nội bộ. Hiện nay, cùng một bảng cân đối kế toán có thể hỗ trợ nhiều vị thế trong các chu kỳ thanh toán khác nhau, vì theo thời gian, các khoản nợ cuối cùng sẽ bù trừ lẫn nhau. Nhưng khi chu kỳ thanh toán bị rút ngắn, việc tái sử dụng này trở nên khó khăn hơn. Vốn phải đến sớm hơn, chính xác hơn, điều này âm thầm thay đổi các quyết định phân bổ vốn nội bộ, hạn chế đòn bẩy, và thay đổi cách định giá tính biến động trong thị trường.

Một hậu quả khác là cách lan truyền biến động. Trong thị trường dựa trên xử lý theo lô, rủi ro thường tích tụ trong thời gian thị trường đóng cửa, rồi giải phóng vào các thời điểm dự đoán được như mở cửa hoặc đóng cửa. Khi giao dịch và thanh toán liên tục, hiệu ứng tích tụ này không còn phù hợp. Biến động giá sẽ phân tán ra suốt thời gian, chứ không tập trung vào một khung giờ nhất định. Điều này không làm thị trường trở nên yên tĩnh hơn, nhưng làm cho biến động khó dự đoán và quản lý hơn, và khó ứng phó bằng các chiến lược dựa trên tạm dừng, đặt lại hoặc dừng hoạt động cũ.

Điều này cũng ảnh hưởng đến sự phối hợp giữa các thị trường khác nhau. Hiện nay, phần lớn quá trình phát hiện giá không diễn ra tại các sàn chính, mà qua các hợp đồng tương lai, ETF và các công cụ trung gian khác, chủ yếu vì thị trường cơ sở đóng cửa. Khi các sàn chính mở cửa và tăng tốc độ thanh toán, các phương pháp linh hoạt này sẽ giảm đi tầm quan trọng. Cơ hội chênh lệch giá sẽ quay trở lại các thị trường chính, thay đổi mô hình thanh khoản của các công cụ phái sinh, và giảm nhu cầu phòng hộ rủi ro qua các công cụ gián tiếp.

Cuối cùng, điều này thay đổi vai trò của chính các sàn giao dịch. Thay vì chỉ là nơi ghép đơn hàng, các sàn ngày càng tham gia vào việc điều phối rủi ro. Điều này làm tăng trách nhiệm của sàn trong các sự kiện áp lực, và rút ngắn khoảng cách giữa hạ tầng giao dịch và quản lý rủi ro.

Tổng thể, những ảnh hưởng này giải thích tại sao dù bước đi này không làm thay đổi diện mạo hay không khí của thị trường ngay lập tức, nhưng lại cực kỳ quan trọng. Ảnh hưởng sẽ dần dần thể hiện qua cách tái sử dụng vốn, cách lan truyền biến động theo thời gian, hoạt động chênh lệch giá hướng về các thị trường chính, và cách quản lý bảng cân đối trong các giới hạn chặt chẽ hơn. Đây không phải là những cải tiến ngắn hạn hay nâng cấp bề mặt, mà là những thay đổi mang tính cấu trúc trong cơ chế thúc đẩy hệ thống. Một khi thị trường bắt đầu vận hành theo cách này, việc đảo ngược các thay đổi sẽ khó khăn hơn nhiều so với khi chúng được chấp nhận ban đầu.

Trong cấu trúc thị trường hiện tại, việc trì hoãn và các trung gian nhiều tầng đóng vai trò như bộ đệm, giúp các vấn đề xuất hiện chậm hơn, tổn thất được hấp thụ dần, và trách nhiệm phân tán qua thời gian và các tổ chức. Nhưng khi thời gian rút ngắn, vai trò đệm này bắt đầu yếu đi. Vốn và quyết định rủi ro ngày càng gần đến giai đoạn thực thi. Không còn nhiều không gian để che giấu lỗi hoặc trì hoãn hậu quả, nên các thất bại sẽ xuất hiện sớm hơn và dễ truy nguyên hơn.

NYSE đang thử nghiệm xem liệu một thị trường lớn, được quản lý, có thể vận hành bình thường trong các điều kiện này mà không dựa vào trì hoãn giao dịch để quản lý rủi ro hay không. Thời gian giữa giao dịch và thanh toán rút ngắn đồng nghĩa với việc ít không gian để điều chỉnh vị thế, phân tán vốn hoặc xử lý sau. Thay đổi này khiến các vấn đề phải lộ rõ trong quá trình giao dịch bình thường, chứ không thể trì hoãn sang các bước sau, qua đó làm rõ các điểm yếu của thị trường.

Hôm nay xin dừng tại đây, bài viết tiếp theo sẽ gặp lại!