กลยุทธ์ต้องเผชิญภาระเงินปันผลหุ้นบุริมสิทธิ (preferred stock) ประมาณ 1.5 พันล้านดอลลาร์ต่อปี ขณะที่รายได้ซอฟต์แวร์ในปี 2025 อยู่ที่ราว 477 ล้านดอลลาร์ ตามที่หัวหน้าฝ่ายวิจัยของ Grayscale ระบุ บริษัทขาย BTC จำนวน 32 เหรียญมูลค่าประมาณ 2.5 ล้านดอลลาร์ในเดือนพฤษภาคม ซึ่งเป็นการขายบิตคอยน์ครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 2022 เพื่อนำเงินไปชำระการจ่ายเงินบุริมสิทธิ หัวหน้าฝ่ายวิจัยของ Grayscale มองว่าสถานการณ์นี้เป็นปัญหากระแสเงินสด มากกว่าปัญหาเชิงคริปโต โดยชี้ว่าบิตคอยน์ไม่ได้สร้างผลตอบแทน และกองหุ้นบุริมสิทธิเติบโตจากราว 730 ล้านดอลลาร์ในต้นปี 2025 เป็นประมาณ 15.5 พันล้านดอลลาร์ภายในกลางปี 2026
หัวหน้าฝ่ายวิจัยของ Grayscale วางกรอบความท้าทายของ Strategy ว่าเป็นปัญหากระแสเงินสด
ในการให้สัมภาษณ์ผ่านพอดแคสต์กับนักข่าว Laura Shin หัวหน้าฝ่ายวิจัยของ Grayscale (ซึ่งโพสต์บน X ด้วยชื่อ LowBeta) ระบุว่า ภาระผูกพันหุ้นบุริมสิทธิของ Strategy “เป็นเรื่องกระแสเงินสด ไม่ใช่เรื่องคริปโต” พร้อมเสริมว่าบิตคอยน์ไม่ได้สร้างผลตอบแทน และหากราคาขึ้นไม่ได้ ก็มีเพียง 2 วิธีในการจ่ายคูปอง ซึ่งทั้งสองวิธีไม่ใช่ทางเลือกที่สะอาด
Strategy มีภาระเงินปันผลประจำปีราว 1.5 พันล้านดอลลาร์ครอบคลุมเครื่องมือหุ้นบุริมสิทธิของบริษัท รวมถึง STRC หุ้นบุริมสิทธิอัตราผันแปรที่มีอัตรารายปีใกล้ 11.5% และ STRK ซึ่งจ่าย 8% ธุรกิจซอฟต์แวร์ของบริษัทสร้างรายได้ราว 477 ล้านดอลลาร์ในปี 2025 ทำให้ภาระเงินปันผลแซงรายได้ไปมากกว่า 3 ต่อ 1
สถานะเงินสดของบริษัทช่วยได้จำกัด โดยเงินกองสดของ Strategy ราว 1 พันล้านดอลลาร์ครอบคลุมไม่ถึง 1 ปีของการจ่ายเหล่านั้น ขณะเดียวกันกองหุ้นบุริมสิทธิเองก็พองโต จากราว 730 ล้านดอลลาร์ในต้นปี 2025 เป็นประมาณ 15.5 พันล้านดอลลาร์ภายในกลางปี 2026 นักวิเคราะห์บางส่วนเตือนว่าการเติบโตแบบนี้อาจกลายเป็น “death spiral” หากบริษัทออกหุ้นบุริมสิทธิชุดใหม่ต่อไปเพื่อจ่ายเงินปันผลบนหุ้นชุดเก่า
Strategy ขาย BTC 32 เหรียญในเดือนพฤษภาคมเพื่อหาเงินจ่ายเงินปันผลบุริมสิทธิ
Strategy ขาย BTC 32 เหรียญในช่วงปลายเดือนพฤษภาคมได้ประมาณ 2.5 ล้านดอลลาร์ เฉลี่ยที่ 77,135 ดอลลาร์ต่อเหรียญ ถือเป็นการขายบิตคอยน์ครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 2022 เพื่อใช้เป็นเงินจ่ายเงินปันผลบุริมสิทธิ ประธาน Michael Saylor พยายามปรับกรอบการเคลื่อนไหวให้เป็นเรื่องปกติ โดยยืนยันว่าบริษัทคาดว่าจะได้ BTC มา 10 ถึง 20 เหรียญสำหรับทุก 1 เหรียญที่ขาย และประกาศว่าเขาต้องการทำให้ STRC เป็นตราสารเครดิตที่ดีที่สุดในโลก
แต่ตลาดไม่ได้ให้ความมั่นใจอย่างเต็มที่ และตั้งแต่นั้น Strategy ก็ได้หยุดโครงการ at-the-market ที่บริษัทใช้ในการออก STRC หลังจากหลักทรัพย์ร่วงลงอย่างมากต่ำกว่าระดับ 100 ดอลลาร์ที่ถูกออกแบบมาให้ยืนอยู่
เมื่อหุ้นบุริมสิทธิทรุดลงถึงจุดต่ำสุดระหว่างวันที่ 82.53 ดอลลาร์ นักวิเคราะห์บางส่วนโยงการร่วงลงกับกระแสการชำระบัญชีจากเลเวอเรจ (leverage) มากกว่าการขาดสภาพคล่อง โดยโต้แย้งว่าฐานะงบดุลของ Strategy ยังแข็งแรงและเงินปันผลยังไหลต่อได้ อย่างไรก็ตาม ข้อวิจารณ์เรื่องกระแสเงินสดทำให้ความมั่นใจดังกล่าวสั่นคลอน เพราะแม้คูปองจะถูกจ่ายได้ในวันนี้ ช่องว่างระหว่างภาระผูกพันเป็นดอลลาร์กับรายได้ซอฟต์แวร์จะยิ่งกว้างขึ้นทุกครั้งที่บริษัทออกหุ้นบุริมสิทธิชุดใหม่เพื่อชดเชยการจ่ายรอบก่อนหน้า
โครงสร้างบิตคอยน์ที่ไม่มีผลตอบแทนทำให้เกิดช่องว่างในการชำระเงิน
ทุกประเด็นของกรณีขาลงกลับมาตรงจุดเดียวกัน: บิตคอยน์ไม่สร้างกระแสเงินสด บริษัทที่ถือหุ้นที่จ่ายเงินปันผลหรือพันธบัตรที่มีดอกเบี้ย สามารถชำระภาระผูกพันจากรายได้ที่สินทรัพย์เหล่านั้นสร้างขึ้นได้ แต่ Strategy ถือสินทรัพย์ที่ไม่ก่อให้เกิดอะไรเลยจนกว่าจะถูกขาย
โมเดลของ Saylor ชี้ว่าบิตคอยน์อาจต้องปรับขึ้นเพียงไม่กี่เปอร์เซ็นต์ต่อปีเพื่อให้เครื่องจักรเดินต่อไป แต่สมมติฐานนั้นเริ่มพังเมื่อเกิดภาวะขาลงยาวนานในช่วงที่ BTC แกว่งแคบหรือร่วงลง ขณะที่คูปองยังต้องจ่ายตามกำหนด
คำถามที่พบบ่อย
Strategy ขายอะไรในเดือนพฤษภาคมเพื่อหาเงินจ่ายเงินปันผลบุริมสิทธิ?
Strategy ขาย BTC 32 เหรียญในช่วงปลายเดือนพฤษภาคม ได้ราว 2.5 ล้านดอลลาร์ เฉลี่ยที่ 77,135 ดอลลาร์ต่อเหรียญ ถือเป็นการขายบิตคอยน์ครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 2022 เพื่อใช้จ่ายเงินปันผลหุ้นบุริมสิทธิ
Strategy ต้องจ่ายเงินปันผลบุริมสิทธิรายปีเทียบกับรายได้ซอฟต์แวร์มากแค่ไหน?
Strategy มีภาระเงินปันผลหุ้นบุริมสิทธิราว 1.5 พันล้านดอลลาร์ต่อปี เทียบกับรายได้ซอฟต์แวร์ปี 2025 ที่ประมาณ 477 ล้านดอลลาร์ จึงหมายความว่าภาระเงินปันผลแซงรายได้มากกว่า 3 ต่อ 1
ทำไมหัวหน้าฝ่ายวิจัยของ Grayscale จึงเรียกสถานการณ์ของ Strategy ว่าเป็นปัญหากระแสเงินสด?
หัวหน้าฝ่ายวิจัยของ Grayscale ระบุว่าภาระผูกพันหุ้นบุริมสิทธิของ Strategy เป็นปัญหากระแสเงินสด ไม่ใช่ปัญหาเชิงคริปโต เพราะบิตคอยน์ไม่ได้สร้างผลตอบแทน และหากราคาขึ้นไม่ได้ ก็มีเพียง 2 วิธีในการจ่ายคูปอง ซึ่งทั้งสองวิธีไม่ใช่ทางเลือกที่สะอาด
