13 Milliarden Schulden lasten auf ihm: Wu Jihan's BitDeer kämpft einen aussichtslosen KI-Krieg

Autor: Rhythm

Am 20. Februar 2026 veröffentlichte Bitdeer ein wöchentliches Produktionsupdate auf X: In dieser Woche wurden 189,8 BTC selbst mined und verkauft. Der verbleibende Bestand beträgt 943,1 Stück, die einmal verkauft wurden.

Bitcoin-Guthaben: 0.

Tatsächlich ist es ab dem ersten Tag des Bitcoin-Minings eine Art Zeitarbitrage.

Tauschen Sie den heutigen Strom und die Maschinen gegen den Bitcoin von morgen. Die Werkstatt verarbeitet nicht, benötigt keine Kunden, braucht kein Branding. Investieren Sie in die aktuellen Kosten und setzen Sie auf den zukünftigen Preis. Wenn Sie richtig urteilen, hilft Ihnen die Zeit, Geld zu verdienen.

Diese Logik läuft seit mehr als zehn Jahren. Was Wu Jihan jetzt tut, ist, das Ziel dieser Logik zu ändern.

Das Ziel ist es, im KI-Klima vom Währungspreis zum langfristigen Preis der Nachfrage nach Rechenleistung zu wechseln. Die Mittel änderten sich vom Austausch von Strom gegen Währung zum Leihen von Schulden zum Kauf von Land. Das Objekt der Arbitrage hat sich geändert, aber die Struktur der Arbitrage nicht.

Gerade in derselben Woche, in der der Bitcoin entleert wurde, schloss Bit Deer auch die Preisgestaltung neuer Anleihen im Wert von 325 Millionen Dollar ab.

Laut dem Gewinnbericht von Bitdeer betrugen die Buchkredite von Bitdeer am 31. Dezember 2025 1 Milliarde US-Dollar. Das summiert sich also auf etwa 1,3 Milliarden Dollar Schulden.

Schulden sind real, Land ist real, aber der Ausgang dieses harten Kampfes wird vielleicht erst 2029 bekannt gegeben.

1. Mining-Unternehmen, die keine KI machen wollen, sind keine guten Unternehmen

Bit Deer wurde 2018 gegründet und begann als Plattform zum Teilen von Mining-Maschinen. Derzeit ist es eines der weltweit größten börsennotierten Mining-Unternehmen mit einer Self-Mining-Rechenleistung von 63,2 EH/s, was die weltweit größte Self-Mining-Rechenleistung unter börsennotierten Mining-Unternehmen ist und etwa 6 % der gesamten Rechenleistung des Bitcoin-Netzwerks ausmacht.

Aber jetzt will Wu Jihan keine Rechenleistung mehr verkaufen, sondern sich mit Elektrizität beschäftigen.

Anfang 2026 hat die globale Strompipeline von Bitdeer eine Gesamtkapazität von 3.002 MW, davon sind 1.658 MW in Betrieb und 1.344 MW befinden sich im Bau oder werden noch gebaut. Microsoft, Google Ein einzelnes sehr großes Rechenzentrum ist normalerweise 100 bis 300 MW groß.

Mit anderen Worten: 3.002 MW entspricht dem Zusammenschluss des Strombedarfs von 10 bis 30 supergroßen Google-Rechenzentren in einem Unternehmen. Die Pipeline von Bit Fawn ist also auf dem Papier sehr beträchtlich.

Der Hauptzweck der 1,3-Milliarden-Dollar-Schuld ist es, Stromlandanlagen weltweit zu sichern und so den Weg für die Transformation von KI-Rechenzentren zu ebnen.

Das erste ist Rockdale, Texas, mit 563 MW (einschließlich 179 MW Erweiterung), das hauptsächlich im Bergbau betrieben wird. Das ist ein altes Geschäft mit stabilem Cashflow.

Zweitens: Clarington, Ohio, 570 MW, 30-jähriger Pachtvertrag, unterzeichneter Stromvertrag, ursprünglich für das zweite Quartal 2027 geplant, um HPC/AI-Kernstationen zu positionieren. Dies steht im Zentrum der gesamten KI-Transformationsinitiative. Es ist auch der derzeit größte Donnerschlag, den wir später näher ausführen werden.

Darauf folgt Norwegens Tydal mit 175 MW, das seine Mine in ein KI-Rechenzentrum umwandelt, das voraussichtlich bis Ende 2026 fertiggestellt sein soll und eine effektive IT-Last von 164 MW bereitstellt. Wasserkraftressourcen und Energiekosten sind wettbewerbsfähig. Die Kosten für Renovierungen sind deutlich niedriger als für Neubauten. Die Karte mit dem schnellsten Fortschritt und dem geringsten Risiko im Moment.

Erde, Strom und Computerraum werden von der KI-Industrie als “die schwierigsten zu replizierenden Vermögenswerte” bezeichnet. Bit Deer hat diese in zehn Jahren Minenbetrieb für sich selbst angesammelt.

Es lohnt sich, etwas zu sagen, das selten erwähnt wird: SEALMINER. Bit Xiaolu baut nicht nur einen Computerraum, sondern entwickelt auch eigene Mining-Maschinenchips. Die SEAL-Serie wurde zur dritten Generation weiterentwickelt, mit einer Energieeffizienz des SEAL03 von 9,7 Joule pro Terahash, und der A3 Pro, der im September 2025 in Serie produziert wird, ist in die erste Stufe der Welt eingetreten. Der SEAL04 strebt 5 Joule pro Terahash an und wird, wenn er erreicht wird, alle Produktionsminer auf dem Markt übertreffen. Die Bruttogewinnmarge selbstentwickelter Chips übersteigt 40 %, was deutlich höher ist als beim Mining selbst.

Dies ist eine Nachstellung dessen, was er bei Bitmain gemacht hat: vom Kauf einer fremden Schaufel bis hin zur Herstellung seiner eigenen Schaufel.

2. Wie viel Geld kann KI einbringen, wenn man mehr leiht.

Um sich mit KI zu beschäftigen, wird Bitdeer bis Ende 2025 mehr als eine Milliarde US-Dollar in seinen Büchern leihen. In Kombination mit 325 Millionen neuen Schulden im Februar 2026 übersteigt die Gesamtverschuldung 1,3 Milliarden US-Dollar.

In weniger als zwei Jahren mehrere Finanzierungsrunden. Im Mai 2024 wurde Tether mit 100 Millionen Dollar Aktien der zweitgrößte Aktionär, mit Optionsscheinen, die weitere 50 Millionen hinzufügen könnten. Drei Monate später wurde die erste wandelbare Anleihe über 150 Millionen Yuan mit einem Jahreszinssatz von 8,5 % abgeschlossen. Im November desselben Jahres betrug die zweite Zahlung 360 Millionen, und der Zinssatz wurde auf 5,25 % erhöht.

Im November 2025 kam ein Paket: 400 Millionen Wandelanleihen plus 148,4 Millionen zusätzliches Eigenkapital, zwei unterstützende Beträge. Im Februar 2026 werden weitere 325 Millionen Wandelanleihen plus 43,5 Millionen Eigenkapital verwendet, und gleichzeitig werden 135 Millionen davon verwendet, um die früheste Charge alter Anleihen im Jahr 2029 zurückzukaufen, und die Rückzahlungsfrist wird auf 2032 verschoben.

Insgesamt mehr als 1,4 Milliarden US-Dollar. Geld fließt zu Mining-Maschinen, Rechenzentren, KI-Infrastruktur sowie zu Rollover-Schulden.

Mit jeder Anleihe fielen die Bit Deer-Aktien jedoch um 10 % auf 17 %. Dies ist bereits ein fester, konditionierter Marktreflex. Aber zum Glück bekam das Unternehmen jedes Mal das Geld.

Das Herzstück der Kreditstruktur sind Wandelanleihen. Der anfängliche Umwandlungspreis dieser Charge neuer Anleihen im Jahr 2032 beträgt etwa 9,93 US-Dollar, ein Aufschlag von 25 % gegenüber dem Preis der synchronen Aktienausgabe von 7,94 US-Dollar. Wenn der Aktienkurs dieses Niveau erreicht, führt die Schulden zum Aktientausch, kein Bargeld. Das Unternehmen muss tatsächlich nicht zurückzahlen, nur der Aktienkurs steigt.

Die Logik von Wandelanleihen ist, ihren eigenen Aktienkurs steigen zu lassen. Das ist an sich schon ein Glücksspiel, ob KI-Narrative vom Markt erkannt werden können. Die jährliche Zinsbelastung wird mit einem durchschnittlichen Zinssatz von 5 % und einem Kapital von 1,3 Milliarden Yuan berechnet, mit jährlichen Zinsaufwendungen von mehr als 65 Millionen US-Dollar. Der Umsatz von KI/HPC Cloud für das gesamte Jahr 2025 beträgt weniger als einen Bruchteil der Zinsen für 6 Monate.

Derzeit hängt dieses Interesse vollständig davon ab, weiterhin Anleihen auszugeben. Es ist unmöglich zu sagen, dass der Druck nicht groß ist.

Da eine so große Investition ist, müssen sie objektivere Vorteile sehen. Schauen wir uns Bitdeer an: Wie viel Nutzen kann KI bringen?

Das KI-Geschäft verdient jetzt 10 Millionen pro Jahr, was weniger als 2 % des Gesamtumsatzes ausmacht. Für ein Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von fast 2 Milliarden Dollar ist diese Zahl nahezu vernachlässigbar.

Natürlich wird das nicht das Endspiel sein.

Bitdeers GPUs verdreifachten sich innerhalb von drei Monaten von 584 auf 1.792. Die Auslastungsrate sank von 87 % auf 41 %, hauptsächlich weil die Maschine zu schnell geladen wurde und der B200/GB200 sich noch in der Kundentestphase befand und noch nicht mit dem Einzug begonnen hatte. Der Strom wurde abgezogen, die Maschinen werden installiert, der Nenner schießt in die Höhe, aber das Einkommen hält nicht mit.

Wie hoch ist die Decke?

Roth/MKM schätzt, dass die HPC-Kapazität vollständig umgesetzt ist, mit einem jährlichen Umsatzpotenzial von 850 Millionen US-Dollar. Das Management ist aggressiver: Insgesamt werden 200 MW in KI-Clouds investiert, mit einer jährlichen Menge von mehr als 2 Milliarden, was dem Dreifachen des gesamten Mining-Umsatzes für das gesamte Jahr 2025 entspricht.

Aber beide Zahlen sind an drei Voraussetzungen gebunden: Der Bau wird planmäßig abgeschlossen, langfristige Verträge auf Hyperscaler-Ebene werden abgeschlossen und GPUs sind voll.

Keine der drei Bedingungen wurde bisher erfüllt.

Das ist der Kampf, den Bit Deer führt: Bergbau fördert KI, KI zeichnet Kuchen, und ob der Kuchen landen kann, hängt von der Umsetzung in den nächsten zwei oder drei Jahren ab.

Drittens ist der harte Kampf, wie eng das Zeitfenster ist

1,3 Milliarden Dollar Schulden, was gefährlich klingt. Aber die Schuldenstruktur von Bit Xiaolu ist darauf ausgelegt, stabiler zu sein, als sie scheint.

Stark verschuldete Unternehmen sterben meist aus demselben Grund: Die Fälligkeit der Schulden ist konzentriert, es fehlt an Bargeld, und sie sind gezwungen, sich selbst zu schneiden.

Bitdeer legte die Fälligkeitsdaten der drei Chargen von Wandelanleihen für 2029, 2031 und 2032 fest.

Bis zu einem gewissen Grad handelt es sich um einen bewusst geöffneten Puffergürtel. Als die erste Charge ablief, lagen theoretisch sowohl Tydal als auch Clarington am Boden; Wenn die zweite Charge abläuft, sollten die KI-Einnahmen bereits sprechen können; Wenn die dritte Charge abläuft, wird der Markt dann beurteilen, was genau dieses Unternehmen ist. Drei Knoten, drei Möglichkeiten zur Neuverhandlung.

Aber wandelbare Anleihen geben Zeit, und die Wall Street zahlt nicht dafür. Keefe Bruyette senkte das Preisziel von 26,5 auf 14 US-Dollar. Der aktuelle Aktienkurs liegt bei etwa 8 US-Dollar. Das vom Markt gegebene Signal ist sehr realistisch: Die Transformationsgeschichte muss den Umsatz sehen.

Aber all dieser Druck gab Wu Jihan das, was er am meisten brauchte, und das Grausamste: Zeit.

Der reibungslose Weg könnte so verlaufen: Bis Ende 2026 wird die Renovierung von Tydal abgeschlossen sein, Norwegens 164-MW-Wasserkraftzentrum wird in Betrieb genommen und europäische Kundenverträge werden aufgenommen. Im Jahr 2027 gewann Clarington die Klage, und der Bau der 570-MW-Anlage in Ohio begann offiziell, wobei große US-Kunden folgten. Bis 2028-2029 werden die beiden Kernanlagen voll operativ sein und der Umsatz wird auf die 1-Milliarde-Dollar-Bestellung zusteuern, und Analysten werden Bitdeer als KI-Infrastrukturprämie mit einem Rabatt gegenüber einem Bergbauunternehmen neu kennzeichnen. Wenn die erste Charge von Anleihen im Jahr 2029 fällig wird, werden Gläubiger den Aktienkurs betrachten und höchstwahrscheinlich Aktien statt Bargeld tauschen.

In jeder harten Schlacht muss Wu Jihan in der Zeit feststecken.

Dann war da noch Clarington.

Im selben Industriepark in Ohio unterzeichnete ein Stahlhersteller namens American Heavy Plate Solutions 2018 einen 30-jährigen Pachtvertrag für 9,9 Acres. Sie verklagten Bitdeer: Der Bau von KI-Rechenzentren würde die gemeinsame Stromversorgung, Straßen, Eisenbahnen und Kommunikationsleitungen beeinträchtigen und damit gegen Beschränkungen verstoßen. Die Berufung dient dazu, das Gericht zu bitten, eine dauerhafte einstweilige Verfügung zu erlassen, um Bit Xiaolu am Baubeginn zu hindern.

Clarington macht 42 % der im Bau befindlichen Pipelines aus. Wenn sie stecken bleibt, wird die gesamte Zeitlinie umgeschrieben.

Daher ist das größte Einzelrisiko von Bitdeer derzeit nicht die Schulden, nicht der Aktienkurs, sondern eine Stahlfabrik.

Auch die Bergbauseite ist nicht im Leerlauf. Im Februar 2026 stieg die netzwerkweite Schwierigkeit von Bitcoin um 14,7 %, der größte Einzelsprung seit Mai 2021. Bei derselben Stromrechnung werden weniger Münzen abgebaut. Die Bruttomarge im vierten Quartal ist von 7,4 % im Vorjahr auf 4,7 % gefallen. Das Bergbaubein wird langsam dünner.

Das schlimmste Szenario ist klar: Die Klage in Clarington zog sich zwei Jahre hin, der Bau wurde gestoppt; Tydal verzögert, die GPU-Auslastung liegt weiterhin bei 41 %; Die erste Anleihecharge wird 2029 fällig werden, und es wird nicht genügend Bargeld auf den Büchern liegen, sodass sie zur Refinanzierung gezwungen sein werden, der Aktienkurs weiter verwässert wird und die Umwandlungsschwelle immer schwieriger zu erreichen wird.

Beide Straßen sind echt.

Viertens, verkaufe alle Bitcoins, und dann

Im Mining-Kreis gibt es eine Tradition: Das Hamstern von Münzen ist ein Glaube und eine Befürwortung des langfristigen Werts von Bitcoin.

MARA hortete 53.250 BTC, Riot 18.000 und Strategy hortete 710.000. Je mehr du hortest, desto mehr glaubt der Markt, dass du daran glaubst.

Bit Deer ist jetzt null.

Die offizielle Erklärung lautet: Der Verkauf von Münzen dient dazu, Liquidität für den Landkauf bereitzustellen. Daran ist nichts falsch. Auch Peers bewegen sich in dieselbe Richtung: Riot verkauft 200 Millionen Dollar in Bitcoin für die KI-Erweiterung, Bitfarms gibt seine Position als “Bitcoin-Unternehmen” auf und MARA setzt ebenfalls HPC ein.

Aber es gibt etwas Grundlegenderes als Identitätiteration.

Von Anfang an setzt die Bergbauindustrie auf dasselbe: Etwas in der Zukunft wird mehr kosten als heute. Vor zehn Jahren war der Bergbau eine Wette, dass der Preis der Währung steigen würde. Beim Landkauf ist die Wette, dass die Nachfrage nach Rechenleistung explodiert.

Das Objekt hat sich verändert, und die Logik der Zeitarbitrage hat sich nie verändert.

Was Wu Jihan wirklich gekauft hat, war die Position: “Egal, wer gewinnt, du musst meine Stromrechnung bezahlen”.

Wette nicht auf die Strecke, bleib einfach am Eingang stecken. Amazon hat nicht darauf gewettet, welches Internetunternehmen gewinnen würde, sondern die Server einfach an alle vermietet. AT&T ist egal, worüber du anrufst, es ist egal, ob du anrufst oder nicht.

Vom Verkauf von Produkten über den Verkauf von Dienstleistungen bis hin zur Mieteinziehung – die Entwicklung der industriellen Entwicklung war schon immer so.

Der einzige Unterschied ist, ob du die Initiative ergreifst und darüber gehst oder umgestoßen wirst.

Wu Jihan hat mehr als eine Milliarde Dollar ausgegeben, um dieses Fenster zu kaufen. Er wartet darauf, dass KI-Geld mit der Geschwindigkeit der Schulden Schritt hält.