摩根大通分析師由董事總經理 Nikolaos Panigirtzoglou 領導，根據該銀行的報告指出，繞過公共網路的區塊鏈採用是比特幣的主要結構性風險。分析師表示，Strategy 部門近期的比特幣出售並非對加密市場的主要威脅。相反地，來自代幣化、支付與結算越來越多在公共許可鏈外進行，可能會導致整體加密生態系的結構性降級，表現為活動放緩、流動性降低以及資金流動減弱，最終對比特幣產生壓力。分析師強調，這一擔憂尤為重要，因為機構採用主要偏好許可鏈，原因在於其隱私控制、了解你的客戶（KYC）與反洗錢（AML）合規、治理結構以及監管確定性。
機構採用偏好許可鏈而非公共網路
摩根大通分析師指出，迄今為止，機構採用主要偏向許可鏈，因為它們提供更高的隱私、KYC與AML控制、治理、吞吐量、法律責任以及監管確定性。分析師提到，這對以太坊等公共區塊鏈構成競爭威脅。
分析師提到國際清算銀行（BIS）曾警告不要將公共許可鏈用於系統性重要的金融基礎設施，原因包括擴展性、治理、法律責任與結算終局性方面的擔憂。BIS 推廣結合代幣化中央銀行貨幣（central bank digital currency）、商業銀行存款與代幣化資產的許可統一帳本，並在受監管環境中運作，分析師如此表示。
銀行正建立自己的區塊鏈基礎設施，其中代幣化存款是最明顯的例子。分析師指出，代幣化存款是由現有銀行監管、存款保險框架與客戶關係支持的數位存款表示。分析師警告，若代幣化存款被廣泛採用，尤其是在監管偏好非可轉讓形式的情況下，可能會降低對穩定幣在機構支付與結算中的需求。SWIFT 的區塊鏈計畫，以及數位歐元（digital euro）與數位人民幣（digital yuan）等中央銀行數位貨幣項目，可能進一步強化受監管的替代方案，分析師補充說。
代幣化存款與 RWA 市場轉向私有基礎設施
分析師表示，實體資產（real-world asset）代幣化可能越來越多留在傳統金融基礎設施內，而非完全轉移到公共區塊鏈上。報告指出，代幣化 RWA 市場約為 500 億美元，目前有相當比例在以太坊上運作。然而，分析師認為這可能反映早期實驗階段，而非市場的長期結構。
隨著機構採用增加，發行、保管、結算與生命周期管理可能越來越多在私有或許可基礎設施上進行，以更好滿足身份驗證、保密、治理與運營韌性的需求。分析師表示，公共區塊鏈仍可能用於分發、有限的二級市場交易與互操作性，但隨著時間推移，它們在機構處理中的核心角色可能會減少。
摩根大通分析師質疑公共區塊鏈結算是否始終是受監管機構的最有效模型。儘管公共區塊鏈能實現原子性即時結算，但延遲與淨額結算能降低流動性需求、提升資本效率，並更符合金融機構的資金與運營管理方式，報告如此指出。
分析師提到 DTCC 正在開發許可基礎設施上的代幣化流程，並探索與 Stellar 的選擇性連接。DTCC 也已測試使用 ComposerX 與 Canton Network 的代幣化美國國債（U.S. Treasuries）。Securitize 在受監管平台上，透過資格控制，在 Solana 與 Avalanche 上發行代幣化資產。分析師表示，許可網路支撐著受監管系統，而公共鏈僅用於分發與連接。
Clarity Act 可能無法消除比特幣的結構性風險
分析師指出，即使今年晚些時候通過 Clarity Act，也可能無法消除這些風險。雖然該法案可能為數位資產提供更明確的監管規範，但也可能促使銀行發行的代幣化存款發展，強化傳統金融機構，同時限制基於公共區塊鏈的穩定幣角色，報告如此表示。
分析師提到，若出現多種發展，可能會挑戰他們的展望，包括公共與私有區塊鏈共同扮演重要角色的混合模型、在有利監管支持下的穩定幣更廣泛採用，或比特幣繼續作為數位黃金或對抗貨幣貶值的避險工具，不論整體加密生態系的價值如何累積。
常見問答
摩根大通認為比特幣的主要風險是什麼？
摩根大通分析師認為，繞過公共許可鏈的區塊鏈採用是比特幣的主要結構性風險。分析師指出，代幣化、支付與結算越來越多在公共區塊鏈外進行，可能導致整體加密生態系的結構性降級，表現為活動放緩、流動性降低與資金流動減弱。
為何機構偏好許可鏈而非公共網路？
根據摩根大通報告，機構採用主要偏向許可鏈，因為它們提供更高的隱私、KYC與AML控制、治理、吞吐量、法律責任與監管確定性。國際清算銀行曾警告不要將公共許可鏈用於系統性重要的金融基礎設施，原因包括擴展性、治理、法律責任與結算終局性方面的擔憂。
代幣化實體資產市場有多大？
摩根大通分析師表示，代幣化 RWA（real-world asset）市場約為 500 億美元，目前有相當比例在以太坊上運作。然而，分析師指出，這可能反映早期實驗階段，而非市場的長期結構，隨著機構採用轉向私有或許可基礎設施。
