Báo cáo Delphi Digital: Mô hình doanh thu hoạt động tốt hơn khi các đợt mở khóa token kéo tụt thị trường

Delphi Digital đã công bố “State of Token Markets” vào ngày 17/6/2026, phân tích các vấn đề mang tính cấu trúc trong thị trường token. Báo cáo cho thấy chu kỳ 2024-25 đã ưu ái việc xoay vòng ngắn hạn thay vì các vị thế có niềm tin, trong khi các token tạo doanh thu lại vượt trội so với thị trường chung. Một danh mục tính theo doanh thu của 10 giao thức hàng đầu tạo ra lợi nhuận 30,6% từ tháng 1/2025 đến tháng 5/2026, so với mức giảm 17,2% của Bitcoin, giảm 35,2% của Ethereum và lỗ 58,2% của Solana, cho thấy các dự án tạo dòng tiền đang tồn tại lâu hơn các giao dịch đầu cơ.

Token tạo doanh thu vượt trội so với thị trường chung

Phân tích của báo cáo cho thấy các nhà đầu tư xây dựng vị thế có niềm tin trung và dài hạn phần lớn lại rơi vào phía thua trong chu kỳ 2024-25, trong khi các trader xoay vòng nhanh giữa các đồng ít có niềm tin lại nắm phần lớn lợi nhuận. Một danh mục tính theo doanh thu của 10 giao thức hàng đầu, được cân bằng lại hàng tuần và theo dõi từ tháng 1/2025 đến tháng 5/2026, đạt lợi nhuận 30,6%. Trong cùng giai đoạn, Bitcoin giảm 17,2%, Ethereum giảm 35,2% và Solana giảm 58,2%. Báo cáo cho biết các đợt tăng do câu chuyện dẫn dắt thường không bền vững và dễ xuất hiện mức sụt giảm tương tự độ “sốc” của đợt tăng, củng cố quan điểm rằng các dự án tạo dòng tiền sẽ vượt qua các giao dịch đầu cơ theo thời gian.

Phát hành token và kế hoạch mở khóa được xác định là vấn đề cốt lõi

Theo báo cáo, phát hành token và lịch mở khóa vẫn là vấn đề cốt lõi. Các đợt phát thải mới liên tục bị thị trường trừng phạt, đặc biệt khi không có chất xúc tác để bù đắp. Trong số các đợt ra mắt gần đây được hậu thuẫn bởi venture, hầu hết token hiện giao dịch dưới giá niêm yết, và nhiều token giảm hơn 90%. Bera, Wal, Init, Plume và Camp đều giảm trên 90%, trong đó Camp giảm 99% kể từ khi ra mắt. Một vài ngoại lệ nổi bật: H tăng 609%, trong khi Mon và Sahara lần lượt giảm ở mức tương đối khiêm tốn hơn là 20% và 64%.

Báo cáo mô tả một số biện pháp khắc phục đang nổi lên. Các cơ chế mở khóa theo hiệu suất và lịch “vesting” điều chỉnh theo thanh khoản được nêu bật là hợp lý về mặt cấu trúc nhất, trong khi việc hủy cung ngược dòng được mô tả là gần như một cử chỉ mang tính biểu tượng hơn là một giải pháp thực chất. Các ví dụ được trích dẫn gồm việc Uniswap đốt khoảng 100 triệu token UNI, trị giá gần 600 triệu USD, và mô hình “fair-launch” của Hyperliquid, trong đó không có phân bổ venture nào cả.

Mua lại giúp bù một phần cho thiếu hụt cung

Các chương trình mua lại được xem như chuẩn mực hiện tại để gia tăng giá trị, dù không đủ nếu chỉ dựa vào bản thân chúng. Chương trình buyback của Aave trong 12 tháng gần nhất gần như bù trừ toàn bộ phần mở khóa, đạt tỷ lệ bao phủ 0,90 lần so với tác động ròng về cung là 4,5 triệu USD. Nỗ lực buyback quy mô lớn hơn của Jupiter vẫn để lại khoản thâm hụt cung ròng 212,8 triệu USD, tương đương khoảng 3,77 USD cung được mở khóa cho mỗi 1 USD được mua lại.

Báo cáo kết luận rằng giai đoạn đầu cơ của thị trường crypto đang nhường chỗ cho giai đoạn mà hiệu quả hoạt động kinh doanh cốt lõi, thay vì động lượng theo câu chuyện, sẽ quyết định token nào giữ được giá trị dài hạn.

Câu hỏi thường gặp

Danh mục tính theo doanh thu đã mang lại lợi nhuận bao nhiêu từ tháng 1/2025 đến tháng 5/2026?
Danh mục tính theo doanh thu của 10 giao thức hàng đầu, được cân bằng lại hàng tuần, đạt 30,6% từ tháng 1/2025 đến tháng 5/2026, trong khi Bitcoin giảm 17,2%, Ethereum giảm 35,2% và Solana lỗ 58,2% trong cùng giai đoạn.

Vì sao báo cáo của Delphi Digital xác định các đợt mở khóa token là vấn đề cốt lõi?
Báo cáo nêu rằng phát hành token và lịch mở khóa vẫn là vấn đề cốt lõi vì các đợt phát thải mới luôn bị thị trường trừng phạt, đặc biệt khi không có chất xúc tác để bù đắp. Phần lớn token được hậu thuẫn bởi venture gần đây hiện giao dịch dưới giá niêm yết, và nhiều token giảm hơn 90%.