Chân Mậu Bô dự toán ngân sách định hướng: Phê duyệt giấy phép stablecoin vào tháng 3, lập pháp trong năm, Hong Kong liên tiếp đưa ra ba biện pháp cho RWA

Viết bài: Liang Yu

Biên tập: Zhao Yidan

Báo cáo của Báo cáo Kinh tế Hồng Kông ngày 25 tháng 2, Bộ trưởng Tài chính Hồng Kông, ông Chen Maobo, đã trình bày Dự thảo Ngân sách Chính phủ cho năm tài chính 2026-2027 tại Hội đồng Lập pháp, trong đó có chương về phát triển tài sản số, phát đi tín hiệu chính sách hệ thống hơn: trong năm nay sẽ trình dự thảo về hệ thống cấp phép cho nhà cung cấp dịch vụ giao dịch và lưu ký tài sản số, tháng tới cấp phép phát hành stablecoin pháp định đầu tiên, Ủy ban Chứng khoán sẽ nâng cao tính thanh khoản thị trường và cung cấp nhiều sản phẩm, dịch vụ hơn cho nhà đầu tư chuyên nghiệp, xây dựng các chương trình tăng tốc thúc đẩy đổi mới thị trường.

Ngày 26 tháng 2 năm 2026, Tập đoàn Deling Holdings Limited đã phát hành một thông báo, gây chấn động thị trường tài sản số tại Hong Kong. Công ty này thông báo đã nhận được thư không phản đối từ Ủy ban Chứng khoán và Hối đoái Hồng Kông về kế hoạch token hóa RWA của mình, chính thức tiến hành token hóa và phân phối tài sản của Tòa nhà Deling và Animoca Brands LPF.

Trường hợp của Deling Holdings phối hợp tinh tế với thiết kế cấp cao của chính quyền đặc khu. Đối với những người lâu nay quan tâm đến lĩnh vực RWA (tài sản thế giới thực), hai tin tức này không chỉ thể hiện quyết tâm của Hong Kong trong việc xây dựng trung tâm tài sản số, mà còn là một bức tranh về giải pháp hệ thống cho các điểm nghẽn phát triển của RWA.

Chuyện kể về RWA đã nhiều năm, từ trái phiếu chính phủ Mỹ đến phòng khách sạn Hong Kong, từ bất động sản đến phần vốn quỹ tư nhân, ý tưởng rất đẹp, nhưng luôn gặp phải ba cánh cửa: ai sẽ đảm nhận việc lưu ký hợp pháp? dùng gì để giao dịch ổn định? nguồn thanh khoản từ đâu? Deling cần nộp kế hoạch kinh doanh cho Ủy ban Chứng khoán và chờ thư phản đối, chính là minh chứng rõ ràng cho tầm quan trọng của con đường tuân thủ; còn trong dự thảo ngân sách của Chen Maobo, ba biện pháp - cấp phép giao dịch/lưu ký, phát hành stablecoin, nâng cao tính thanh khoản và xây dựng chương trình tăng tốc - chính xác là gõ đúng vào ba cánh cửa này.

Đây không chỉ là bổ sung quy định đơn thuần, mà còn là một “gói hạ tầng khởi động” dành riêng cho RWA. Hong Kong đang cố gắng từ cấp quy tắc, biến RWA từ một khái niệm thành một lục địa tài sản mới có thể mở rộng quy mô.

Chiêu thức đầu tiên: Lưu ký hợp lệ, giải quyết vấn đề “ai sẽ giữ gìn tài sản” dựa trên niềm tin

Trước khi hiểu về hệ thống cấp phép lưu ký tài sản số sắp ra mắt của Hong Kong, cần xem lại một vấn đề căn bản lâu nay của lĩnh vực RWA: niềm tin đến từ đâu?

Trong thế giới tài chính truyền thống, lưu ký tài sản là dịch vụ chuyên nghiệp đã trưởng thành cao độ. Cổ phiếu, trái phiếu, giấy tờ bất động sản đều do các tổ chức lưu ký được quản lý, quyền sở hữu và trách nhiệm lưu ký rõ ràng tách biệt. Nhưng trong thế giới RWA, sự tách biệt này từng khó thực hiện. Nhiều dự án RWA chọn mô hình: phía dự án tự nắm giữ chứng thư pháp lý của tài sản nền, đồng thời giữ chìa khóa mã hóa để tạo token. Nhà đầu tư sở hữu token, pháp lý hoàn toàn dựa vào cam kết đơn phương của dự án.

Mô hình này gần như không thể chấp nhận đối với các tổ chức chính thống tuân thủ quy định. Các quỹ hưu trí, văn phòng gia đình, công ty bảo hiểm khi xem xét tham gia thị trường RWA, câu hỏi đầu tiên luôn là: ai sẽ giữ gìn tài sản nền? Ai đảm bảo quyền pháp lý của token là thật và không bị chiếm dụng?

Trường hợp của Deling cung cấp một góc nhìn. Thông báo của công ty cho thấy kế hoạch token hóa RWA liên quan đến token hóa quyền lợi quỹ của Tòa nhà Deling và Animoca Brands LPF, và điều kiện Ủy ban Chứng khoán chấp thuận là Deling Securities sẽ làm nhà phân phối đề xuất token hóa RWA, xây dựng hạ tầng vận hành cần thiết và quy trình nhập sản phẩm; còn Deling Digital Family Office tiếp tục thực hiện kế hoạch token hóa, sử dụng công nghệ blockchain để thể hiện quyền lợi quỹ dưới dạng token. Toàn bộ quá trình, thư phản đối của cơ quan quản lý đóng vai trò như “chứng nhận niềm tin”.

Trong dự thảo ngân sách, Chen Maobo rõ ràng nói rằng chính phủ sẽ trình dự thảo luật trong năm để thiết lập hệ thống cấp phép cho nhà cung cấp dịch vụ giao dịch và lưu ký tài sản số. Điều này có nghĩa là, trong tương lai, hoạt động lưu ký tài sản số tại Hong Kong sẽ cần có giấy phép riêng, chịu sự giám sát tương đương các tổ chức tài chính.

Hệ thống này sẽ thay đổi căn bản nền tảng niềm tin của RWA. Tưởng tượng một cảnh: một tổ chức lưu ký có giấy phép do Ủy ban Chứng khoán quản lý, giữ chìa khóa pháp lý của quỹ bất động sản RWA, và theo quy trình vận hành nghiêm ngặt, tạo token tương ứng trên blockchain. Nhà đầu tư mua token qua sàn giao dịch có giấy phép, hồ sơ sở hữu có thể tra cứu trên chuỗi, còn quyền pháp lý của họ được bảo vệ bởi hoạt động hợp lệ của tổ chức lưu ký có giấy phép.

Điều này chính là sự mở rộng nguyên tắc “quyền sở hữu và quyền lưu ký tách biệt” trong thế giới tài chính truyền thống, nay được áp dụng trong kỷ nguyên số. Sự xuất hiện của các tổ chức lưu ký có giấy phép tương đương như đưa vào RWA một nhóm “ngân hàng lưu ký tài sản số” được quản lý. Đối với nhà đầu tư tổ chức, điều này nâng cao rõ rệt độ rõ ràng pháp lý — họ không còn phải tin vào lời cam kết của dự án nữa, mà có thể dựa vào hoạt động hợp lệ của tổ chức có giấy phép và sự giám sát liên tục của cơ quan quản lý.

Đáng chú ý, dự án thử nghiệm Ensemble của Ngân hàng Trung ương Hong Kong bắt đầu từ tháng 11 năm ngoái đã cho phép các nhà tham gia thử nghiệm trong môi trường kiểm soát, thực hành token hóa tiền gửi và giao dịch tài sản số thực tế. Thử nghiệm này cung cấp kinh nghiệm quý báu để các tổ chức lưu ký thử nghiệm hệ thống, hoàn thiện quy trình. Trong dự thảo ngân sách, đề cập “liên tục tối ưu hệ thống, hỗ trợ thanh toán 24/7 và chuẩn hóa tiêu chuẩn địa phương, nhằm tăng cường liên thông quốc tế của Hong Kong”, cho thấy Hong Kong từ đầu đã chú trọng xây dựng hạ tầng tài sản số liên kết xuyên biên giới và phù hợp tiêu chuẩn quốc tế.

Từ mô hình “chìa khóa riêng là custody” tự lưu ký, đến mô hình “chìa khóa riêng + chứng thư pháp lý” xác nhận kép, rồi đến mô hình hợp lệ do tổ chức có giấy phép quản lý, nền tảng niềm tin của RWA đang trải qua một bước nhảy vọt về chất lượng. Khi các nhà đầu tư chính thống không còn lo lắng về an toàn tài sản, RWA mới có thể từ một thử nghiệm sáng tạo bên lề trở thành loại tài sản quy mô lớn.

Chiêu thức thứ hai: Stablecoin hợp lệ, mở đường cho “thanh toán và định giá” của RWA

Nếu nói rằng giấy phép lưu ký giải quyết vấn đề “tài sản an toàn để giữ gìn”, thì stablecoin lại giải quyết vấn đề “làm thế nào để giao dịch”. Tầm nhìn cuối cùng của RWA là tạo ra vòng khép kín tài chính trên chuỗi, cho phép tài sản thế giới thực tự do luân chuyển, định giá hiệu quả, tự động thanh toán. Điều này cần một “mỏ neo” ổn định, hợp lệ, để kết nối hệ thống pháp định của thế giới thực và giá trị trao đổi trong thế giới số.

Mỏ neo đó chính là stablecoin pháp định.

Trong dự thảo ngân sách, Chen Maobo tuyên bố Hong Kong đã thực thi hệ thống cấp phép phát hành stablecoin pháp định, dự kiến tháng tới (tháng 3 năm 2026) sẽ cấp giấy phép đầu tiên. Điều này có nghĩa là Hong Kong sẽ xuất hiện một loạt nhà phát hành stablecoin hợp lệ, được giám sát bởi Cơ quan Tiền tệ Hong Kong, dựa trên đồng HKD hoặc các tiền tệ pháp định khác.

Phản ứng của thị trường rất nhanh. Ngày 25 tháng 2, các cổ phiếu liên quan đến stablecoin trên thị trường Hồng Kông đồng loạt tăng mạnh, trong đó Lionteng Holdings tăng hơn 17%, Lianlian Digital tăng gần 6%, ZhongAn Online, Guotai Junan International đều tăng ở mức độ khác nhau. Phản ứng nhạy bén của thị trường phản ánh kỳ vọng của nhà đầu tư vào việc stablecoin hợp lệ sẽ mang lại gia tăng hoạt động kinh doanh.

Đối với RWA, ý nghĩa của stablecoin hợp lệ còn vượt xa việc có thêm một loại tiền mã hóa.

Thứ nhất là chức năng định giá. Mọi tài sản đều cần một đơn vị đo lường ổn định. Nếu một trái phiếu chính phủ Hong Kong token hóa, định giá bằng HKD, nhưng khi giao dịch lại phải quy đổi sang một loại tiền mã hóa biến động mạnh, đối với nhà đầu tư truyền thống, điều này gây phiền phức. Stablecoin hợp lệ cung cấp đơn vị định giá rõ ràng, liên kết với pháp định, giúp thể hiện giá trị sản phẩm dễ hiểu.

Thứ hai là chức năng thanh toán. Các sản phẩm RWA thường liên quan đến cổ tức, phân phối lợi nhuận, hoàn trả vốn. Nếu các hoạt động này đều phải thực hiện qua hệ thống ngân hàng truyền thống bằng pháp định, thì giữa “trên chuỗi” và “dưới chuỗi” sẽ phải liên tục chuyển đổi, giảm hiệu quả. Có stablecoin hợp lệ, dự án RWA có thể trực tiếp phân phát lợi nhuận dưới dạng stablecoin cho nhà đầu tư, tự động và minh bạch.

Thứ ba là chức năng kết nối. Stablecoin hợp lệ có thể trở thành cầu nối giữa RWA và hệ sinh thái tài sản số rộng lớn hơn. Nhà đầu tư bán token RWA, có thể giữ stablecoin hợp lệ, sẵn sàng tái đầu tư, hoặc chuyển vào các giao thức DeFi hợp lệ để kiếm lợi nhuận, hoặc đổi lại pháp định qua sàn giao dịch có giấy phép. Sự liên kết liền mạch này nâng cao hiệu quả sử dụng vốn.

Chen Maobo đặc biệt nhấn mạnh trong dự thảo ngân sách, chính phủ và các cơ quan quản lý tài chính sẽ tiếp tục thúc đẩy các nhà phát hành có giấy phép khám phá nhiều ứng dụng hơn trong điều kiện hợp lệ và kiểm soát rủi ro. Điều này có nghĩa là, ứng dụng stablecoin không chỉ dừng lại ở công cụ thanh toán đơn thuần, mà còn có thể mở rộng sang các kịch bản tài chính phức tạp hơn.

Ví dụ, mối quan hệ hợp tác chiến lược gần đây giữa EX.IO và OpenEden thể hiện khả năng mở rộng này. OpenEden là nền tảng token hóa RWA được quản lý tại Bermuda, các sản phẩm của họ gồm trái phiếu chính phủ Mỹ token hóa (cơ sở do ngân hàng Mellon New York quản lý) và stablecoin lợi nhuận hợp pháp USDO. Mục tiêu hợp tác là đưa ra nhiều lựa chọn phân bổ tài sản token hóa đa dạng, chất lượng cao hơn tại Hong Kong. Sự kết hợp “stablecoin hợp lệ + RWA hợp lệ” này chính là một vòng khép kín tài chính hợp lệ trên chuỗi.

Tất nhiên, sự phát triển của stablecoin hợp lệ cũng đối mặt với thách thức thực tế. Thị trường stablecoin toàn cầu hiện do USDT và USDC chi phối, làm thế nào để stablecoin có giấy phép tại Hong Kong nổi bật trong bối cảnh này? Việc sử dụng stablecoin HKD có bị hạn chế bởi vị thế quốc tế của đồng HKD không? Những câu hỏi này phụ thuộc vào khả năng các nhà phát hành có giấy phép thực sự khám phá ra các ứng dụng hấp dẫn, và vào khả năng các cơ quan quản lý mở cửa hợp lý trong phạm vi kiểm soát rủi ro.

Là trung tâm tài chính quốc tế, Hong Kong đã xây dựng quy định về stablecoin dựa trên tiêu chuẩn quốc tế từ đầu. Trong dự thảo ngân sách, rõ ràng sẽ thực thi khung khai báo tài sản mã hóa của OECD trong hai năm tới, cùng với tiêu chuẩn báo cáo chung mới sửa đổi, phối hợp tăng cường minh bạch thuế và chống trốn thuế xuyên biên giới. Điều này có nghĩa là, stablecoin hợp lệ tại Hong Kong không chỉ phục vụ thị trường nội địa, mà còn có khả năng phù hợp tiêu chuẩn quốc tế.

Chiêu thức thứ ba: Kích hoạt tính thanh khoản, biến RWA từ “giữ chặt không bán” thành “có thể bán bất cứ lúc nào”

Một vấn đề lâu nay của RWA là thiếu thanh khoản. Khác với cổ phiếu, trái phiếu có thể mua bán bất cứ lúc nào trên thị trường thứ cấp, nhiều sản phẩm RWA vốn mang tính “giữ chặt” — bất động sản cần giữ lâu để thu lợi từ cho thuê và tăng giá, phần vốn quỹ tư nhân thường có thời gian khóa, thậm chí trái phiếu chính phủ token hóa cũng chỉ là công cụ “mua rồi giữ”. Nếu thiếu thị trường giao dịch sôi động, thì giá trị thực của tài sản chỉ là ảo.

Nhưng giá trị thực của tài sản không chỉ nằm ở lợi nhuận sinh ra, mà còn ở khả năng thanh khoản khi cần thiết. Nếu RWA không giải quyết được vấn đề thanh khoản, nó sẽ mãi chỉ là lựa chọn đầu tư nhỏ lẻ, không thể trở thành phần của danh mục tài sản chính.

Chen Maobo trong dự thảo ngân sách đã rõ ràng, Ủy ban Chứng khoán sẽ thúc đẩy thị trường tài sản số Hong Kong phát triển thanh khoản hơn nữa, cung cấp nhiều sản phẩm và dịch vụ hơn cho nhà đầu tư chuyên nghiệp, đồng thời xây dựng các chương trình tăng tốc để thúc đẩy đổi mới thị trường.

Điều này gửi đi hai tín hiệu chính:

Thứ nhất, về sản phẩm. Ủy ban Chứng khoán sẽ “cung cấp nhiều sản phẩm và dịch vụ hơn cho nhà đầu tư chuyên nghiệp”, nghĩa là có thể xuất hiện nhiều quỹ RWA, sản phẩm cấu trúc, danh mục đầu tư token hóa được giám sát, bán cho nhà đầu tư chuyên nghiệp. So với các giao dịch nhỏ lẻ của nhà đầu tư cá nhân, các sản phẩm do tổ chức phát hành sẽ có quy mô lớn hơn, dễ hình thành thị trường thứ cấp sâu hơn.

Trường hợp của Deling đã thể hiện rõ khả năng này. Công ty dự định token hóa không chỉ một bất động sản, mà còn cả quyền lợi quỹ của Animoca Brands LPF. Token hóa phần vốn quỹ, nghĩa là nhà đầu tư có thể gián tiếp sở hữu một danh mục đa dạng qua mua token, thay vì đặt cược vào một tài sản đơn lẻ. Cấu trúc này dễ hình thành thị trường giao dịch hơn so với token hóa tài sản đơn.

Thứ hai, về hệ sinh thái. Ủy ban Chứng khoán “xây dựng các chương trình tăng tốc để thúc đẩy đổi mới thị trường”, nghĩa là Hong Kong muốn nuôi dưỡng một hệ sinh thái sáng tạo xung quanh tài sản số. Trong hệ sinh thái này, RWA là trung tâm kết nối tài sản thực và tài chính số, có khả năng trở thành trọng điểm hỗ trợ của các chương trình tăng tốc.

Chương trình tăng tốc không chỉ là hỗ trợ tài chính, mà còn là hợp nhất nguồn lực. Một startup nhận hỗ trợ từ chương trình này sẽ dễ dàng kết nối với sàn giao dịch có giấy phép, tổ chức lưu ký hợp lệ, nhà phát hành stablecoin, từ đó nhanh chóng xây dựng chu trình kinh doanh hoàn chỉnh. Hiệu ứng hệ sinh thái này mạnh hơn nhiều so với đổi mới của từng doanh nghiệp riêng lẻ.

Trong dự thảo ngân sách còn có một chi tiết dễ bị bỏ qua: để phù hợp với ứng dụng token hóa trong thị trường trái phiếu, chính phủ sẽ cung cấp hướng dẫn, làm rõ việc đăng ký sổ đăng ký trái phiếu có thể sử dụng sổ phân phối phân tán, và thảo luận về ký kết điện tử các tài liệu phát hành, thúc đẩy trái phiếu không ghi tên điện tử. Dù là chi tiết kỹ thuật, nhưng thực chất liên quan đến nền tảng pháp lý của thanh khoản RWA. Nếu sổ đăng ký trái phiếu có thể lưu trữ trên sổ phân phối phân tán, thì vị thế pháp lý của trái phiếu token hóa sẽ rõ ràng, việc chuyển nhượng, cầm cố, thanh lý đều có cơ sở pháp lý. Tính rõ ràng pháp lý chính là điều kiện tiên quyết để hình thành thị trường thứ cấp sôi động.

Đại biểu Quốc hội, Chủ tịch Hội đồng Lập pháp Hong Kong, ông Chen Yong, từng nhận định về lợi thế phát triển RWA của Hong Kong qua ba điểm: xây dựng nền tảng quy định vững chắc dựa trên nguyên tắc phù hợp, hệ thống stablecoin dựa trên quy định và thực hành sandbox tạo ra khung giám sát “nghiêm nhưng linh hoạt”; mở rộng nguồn lực qua trung tâm nội địa và quốc tế, tiếp nhận nguồn cung tài sản chất lượng cao từ đại lục, kết nối nhu cầu vốn toàn cầu; xây dựng hệ sinh thái tập trung, thu hút nhân tài, công nghệ, vốn và tổ chức, hình thành hệ sinh thái RWA hoàn chỉnh.

Ba điểm này phù hợp với ba trụ cột trong dự thảo ngân sách của Chen Maobo — cấp phép để giải quyết vấn đề tuân thủ, stablecoin để mở đường thanh toán, nâng cao thanh khoản và kích hoạt hệ sinh thái qua chương trình tăng tốc. Ba yếu tố này liên kết chặt chẽ, không thể thiếu nhau.

Dĩ nhiên, con đường rõ ràng không có nghĩa là dễ dàng.

Các điều khoản cụ thể của dự thảo chưa được công bố, cách quản lý dòng chảy vốn xuyên biên giới, giải quyết xung đột pháp lý giữa các khu vực pháp lý, cân bằng giữa “nhà đầu tư chuyên nghiệp” và khả năng tiếp cận bán lẻ trong tương lai, đều là các biến cần theo dõi liên tục. Thực tế hoạt động của nhà phát hành stablecoin có giấy phép, thị trường chấp nhận sản phẩm RWA, độ sâu và ổn định của thị trường thứ cấp cũng cần thời gian kiểm chứng.

Nhưng hướng đi đã rõ ràng. Hong Kong không cố gắng dùng một khung quy định để kiểm soát tất cả khả năng, mà xây dựng “hạ tầng hoàn chỉnh gồm lưu ký hợp lệ - thanh toán stablecoin - sản phẩm thanh khoản” để tạo điều kiện cho RWA tự phát triển. Khi niềm tin, thanh toán và luân chuyển được chính sách từng bước tháo gỡ, RWA sẽ từ một thử nghiệm sáng tạo bên lề trở thành con đường tiêu chuẩn của ngành tài chính truyền thống đón nhận thế giới số.

Đối với các nhà hoạt động, câu hỏi cần suy nghĩ lúc này là: khi hạ tầng hợp lệ đã sẵn sàng, tổ chức lưu ký có giấy phép, stablecoin hợp lệ, sàn giao dịch có quy định, thì sản phẩm và dịch vụ của chúng ta đã chuẩn bị để bước vào “đường cao tốc” này chưa?

Deling đã nhận được thư phản đối của mình. Nhiều dự án khác đang xếp hàng chờ đợi. Hong Kong, “kết nối siêu tốc” này, đang vận hành nhanh hơn, và câu chuyện về RWA mới chỉ bắt đầu mở ra một trang mới.