Американська чипова стартап-компанія Cerebras Systems планує просувати IPO за допомогою біржового тикера CBRS. Керівник напряму досліджень цифрових активів VanEck Метью Зігель (Matthew Sigel) нещодавно опублікував допис, у якому заявив, що Cerebras може бути найприскіпливіше (найбільш у центрі уваги ринку) напівпровідникове IPO з часів виходу Arm на біржу в 2023 році. За словами Зігеля, Cerebras планує продати 28 млн акцій за ціною 115–125 доларів за акцію, обсяг збору коштів становитиме близько 3,5 мільярда доларів; тоді як Onchain Economy ETF VanEck (NODE) уже подав через андеррайтерів заявку на «повний» (full) алокаційний розподіл.
Варто зауважити, що VanEck не є андеррайтером IPO Cerebras. Акцент у статті Зігеля полягає в тому, що VanEck як інвестор хоче отримати алокацію під час IPO, а не виконувати роль андеррайтера. Також наприкінці матеріалу він розкрив, що VanEck подала заяву на алокацію акцій в IPO Cerebras, і щонайменше один інвестпрофесіонал VanEck раніше тримав акції Cerebras на приватному ринку; через це VanEck має прямий фінансовий інтерес у ціноутворенні та результатах розміщення цього IPO.
Чому Cerebras користується таким підвищеним інтересом? OpenAI швидкісний напрямок reasoning перемістився з Nvidia
Метью Зігель вважає, що бізнес-модель Cerebras і Arm докорінно різна. Цінність Arm походить від ліцензій на архітектуру та роялті, і з проникненням її архітектури в дедалі більше пристроїв відбувається складне зростання; натомість Cerebras — висококонцентрована продуктова компанія, ключовий продукт якої — wafer-level чипи, що спеціалізовано вирішують проблему швидкості AI reasoning (виведення/міркування).
Зігель зазначає, що ринок AI-інфраструктури розділяється на дві траєкторії: з одного боку — тренування та reasoning-навантаження з GPU-стеками в центрі уваги, які орієнтовані на пакетну обробку та пропускну здатність; з іншого — ринок reasoning, який надзвичайно чутливий до затримки, наприклад AI agent, кодові асистенти, миттєві застосунки та високодієві (high-interactivity) продукти. У цьому останньому сегменті швидкість reasoning — це не лише питання витрат: вона безпосередньо впливає на користувацький досвід, можливість ціноутворення продукту та показники утримання.
Він наводить слова генерального директора Cerebras Ендрю Фелдмана (Andrew Feldman): «Очевидно, NVIDIA не хоче втрачати швидкісний напрямок reasoning OpenAI, а ми забрали цю частину роботи в них».
Зігель трактує цю цитату як ознаку стратегічної значущості Cerebras: якщо попит OpenAI на low-latency reasoning почне переходити до Cerebras, CBRS може бути не просто ще однією компанією AI-інфраструктури, а потенційно «маячком» для «нової категорії заліза» (new hardware category).
Cerebras розміщує моделі в SRAM на чипі й обходить вузьке місце пропускної здатності пам’яті GPU
Зігель зводить технологічну перевагу Cerebras до «wafer-level чипів» і «on-chip SRAM». На відміну від традиційних GPU-стеків, яким доводиться переносити дані між кількома чипами та зовнішньою пам’яттю, дизайн Cerebras дає змогу великій частині моделі масово лишатися всередині SRAM на чипі, зменшуючи «вузьке місце» пропускної здатності пам’яті та коливання затримок.
За словами Зігеля, це дозволяє Cerebras у reasoning швидкості бути щонайбільше на 15 разів швидшим за GPU-рішення та забезпечує більш стабільні й передбачувані показники затримки. Для AI agent, low-latency coding assistant, голосової взаємодії, low-latency пошуку й сервісів reasoning така «детермінована затримка» стає дедалі ціннішою.
Він також зазначає, що керівництво Cerebras підвищило ціни через надлишковий попит — це означає, що основна проблема компанії наразі не в нестачі попиту, а в обмеженості пропозиції.
OpenAI — найбільша «база»: контракт на 20 мільярдів доларів тримає дохід «на підлозі»
Найважливіший інвестиційний аргумент у статті Зігеля — довгостроковий контракт Cerebras з OpenAI.
За його словами, домовленість Cerebras з OpenAI — це take-or-pay контракт на 20 мільярдів доларів, що покриває обсяг 750MW до 2028 року; у OpenAI також є опція розширити потужність до приблизно 2GW, додатковий обсяг контракту оцінюється в близько 34 мільярди доларів, а ціна — приблизно 27 млн доларів за MW.
Зігель зазначає, що цей контракт підкріплюється структурою: 1 мільярд доларів операційного фінансування як позика та варіанти (warrants) — і це стає «базою» майбутніх доходів Cerebras. Поточний RPO компанії, тобто залишкові зобов’язання до виконання, становить близько 24,6 мільярда доларів. Компанія очікує, що в 2026–2027 роках сумарно визнає приблизно 15% (близько 3,7 мільярда доларів); у 2028–2029 роках — ще 43% (близько 10,6 мільярда доларів).
Codex Spark як індикатор для спостереження за використанням OpenAI
Зігель також говорить, що зовнішні інвестори не можуть напряму відстежувати рівень використання потужностей Cerebras, тому він розглядає Codex Spark як найближчий публічний проксі-індикатор.
За його словами, Codex Spark — це low-latency версія OpenAI Codex coding agent, що працює на інфраструктурі Cerebras. У січні 2026 року цей продукт мав приблизно 600 тис. тижневих активних користувачів, а наразі їх уже понад 4 млн; за чотири місяці зростання становило близько 7 разів, і нині продукт доступний лише користувачам ChatGPT Pro.
Зігель вважає, що якщо Spark розширять на всіх платних користувачів ChatGPT, потенційна база користувачів зможе різко збільшитися в короткий проміжок часу. Це не лише підвищить рівень використання базової потужності за контрактом 750MW, але й посилить імовірність того, що OpenAI реалізує додаткову опцію розширення на 1,25GW.
AWS, Meta, Oracle та IBM також у переліку клієнтів Cerebras
Крім OpenAI, Зігель також назвав AWS, Meta, Oracle та IBM як важливих партнерів Cerebras. Особливо критичною є роль AWS, оскільки Cerebras може потрапляти в ринок корпоративних клієнтів через інтеграцію в Amazon Bedrock, не покладаючись повністю на власну пряму sales-команду.
Він також згадав, що AWS інвестувала в Cerebras часткою на 270 млн доларів, а Meta, ймовірно, використовуватиме Cerebras для reasoning моделей Llama. Це означає, що якщо Cerebras зможе довести масштабування сценарію OpenAI, у майбутньому в неї є шанс вийти з рамки «одного великого клієнта» до ширших потреб бізнесу та хмарних платформ.
ZK proof: Cerebras може стати блокчейн-з’ємним прискорювачем обчислювального заліза, яке можна верифікувати
Варто звернути увагу, що Зігель, як керівник досліджень у VanEck, трактує Cerebras також через призму ончейн-економіки.
Він вважає, що архітектура чипа Cerebras має великий обсяг SRAM на кристалі, дуже високу пропускну здатність пам’яті та високу паралельність обчислень, тож підходить не тільки для AI reasoning, а може стати апаратним прискорювачем для генерації zero-knowledge proofs (ZK proof).
ZK proof — ключова технологія для масштабування блокчейну й верифікованих обчислень; обчислення інтенсивні та чутливі до затримки. Зігель припускає, що зі зрушенням verifiable compute в бік «онлайну»/миттєвості Cerebras логічно зайде в такі робочі навантаження, і це одна з причин, чому VanEck Onchain Economy ETF (NODE) хоче мати в портфелі CBRS.
Зігель також визнає, що наразі маржа валового прибутку Cerebras нижча за 40% і виглядає нижчою за типовий діапазон 55%–70% у напівпровідникових і хмарних колег. Проте він вважає, що таке порівняння не зовсім коректне.
Причина в тому, що Cerebras — це не лише продаж чипів: компанія може також надавати хмарні (cloud) розгортання, встановлювати системи на майданчиках клієнта, а також, залежно від потреб, допомагати будувати потужності власних (dedicated) дата-центрів. Це дає Cerebras змогу монетизувати економіку як на рівні чипів, так і на рівні hosting, але водночас знижує маржу валового прибутку в фінзвітності порівняно з «чистими» чиповими компаніями.
Базове припущення Зігеля таке: зі зростанням масштабів, покращенням вартості wafer-level чипів та з підвищенням частки програмного забезпечення й хмарних сервісів маржа валового прибутку Cerebras має шанс досягти приблизно 50% у 2030 році. У оптимістичному сценарії, з огляду на те, що поточний backlog на 24,6 мільярда доларів потенційно може конвертуватися у маржу близько 60%, маржа Cerebras навіть може наблизитися до 60%.
Оцінка дорога, але є три «пояси» для бичачого бачення: мультиплікатор виручки, reasoning TAM, цінність на кожен MW
Зігель не уникає теми підвищеної оцінки IPO Cerebras. За ціною 125 доларів за акцію CBRS становить 52x від виручки за 2025 рік, і ретроспективна оцінка не виглядає дешевою.
Втім він вважає, що для компанії, майбутня виручка якої може суттєво зрости через контрактний backlog уже до 2027 року, ретроспективні мультиплікатори мають обмежене значення. Якщо рахувати за прогнозною виручкою 2026 року, CBRS — приблизно 16,7x forward revenue, що близько до медіани серед напівпровідникових аналогів.
Зігель пропонує три рамки оцінки
Перша — оцінка через мультиплікатор виручки станом на 2028 рік. Базовий сценарій припускає, що виручка Cerebras у 2028 році сягне 5,5 мільярда доларів, застосовується мультиплікатор 10x виручки — це відповідає приблизно 258 доларам за акцію, що на 107% вище за середню ціну в IPO. Оптимістичний сценарій — виручка 6,5 мільярда доларів і мультиплікатор 12,5x, що відповідає приблизно 381 долару за акцію.
Друга — через розрахунок TAM ринку reasoning. Зігель посилається на дані Bloomberg Intelligence: розмір ринку reasoning у 2028 році — близько 201 мільярда доларів, у 2029 році — приблизно 292 мільярди доларів. Якщо виручка Cerebras у 2028 році становитиме 5,5 мільярда доларів, це лише близько 2,7% ринку reasoning; якщо 6,5 мільярда доларів — близько 3,2%. Він вважає, що ці припущення щодо частки ринку не є надто агресивними.
Третя — через оцінку цінності на кожен MW потужності. Він бере за орієнтир ринкову оцінку CoreWeave — близько 20 млн доларів за MW — та застосовує її до контрактної потужності Cerebras і OpenAI в 750MW. Лише базова вартість контракту OpenAI може підтримувати приблизно 15 млрд доларів enterprise value; якщо OpenAI реалізує опцію розширення до 2GW, це відповідає приблизно 40 млрд доларів enterprise value.
Зігель підкреслює: CoreWeave за своєю суттю — орендодавець GPU compute-інфраструктури, тоді як Cerebras має і власний IP на чипи, і програмні стекі, і економіку потужностей дата-центрів, тож теоретично її оцінка на кожен MW не повинна бути нижчою, ніж у чистих компаній інфраструктури.
Основні ризики: концентрація клієнтів, нарощування потужностей, ланцюг постачання TSMC та технологічний рів, що захищає
Зігель також перераховує ключові ризики Cerebras. Перший — концентрація клієнтів. У 2025 році два клієнти, пов’язані з Абу-Дабі — G42 та MBZUAI — сумарно забезпечили близько 86% виручки, і на поверхні це виглядає як дуже висока концентрація.
Втім він вважає, що контракт з OpenAI структурно замінить проблему концентрації з клієнтами з UAE в період 2026–2028 років, а AWS та інші партнери дадуть додаткове розсіювання.
Найбільш суттєві ризики, на його думку, включають: чи зможе Cerebras вчасно наростити потужності, чи буде стабільним ланцюг постачання TSMC для wafer-level виробництва, і чи не зменшить майбутня генерація GPU або інших AI-архітектур розрив у затримках, послабивши технологічний «мур» Cerebras.
Наприкінці Зігель зазначає, що VanEck як один із найбільших емітентів ETF на напівпровідники в США SMH проводить довгострокові дослідження напівпровідникової індустрії; також VanEck раніше встановлював зв’язки щодо розгортання потужностей через WhiteFiber (WYFI) і Cerebras, тож раніше отримав доступ до реальних даних про розширення операцій Cerebras.
Він каже, що VanEck Onchain Economy ETF (NODE) подав андеррайтерам заявку на full-alocation в IPO Cerebras. Причина — не лише віра в ринок AI reasoning, а й потенціал того, що Cerebras у майбутньому стане важливим апаратним шаром для блокчейн ZK proof, миттєвих обчислень, які можна верифікувати, та ончейн-інфраструктури.
Ця стаття VacEck: розбір керівника досліджень — чому оцінка дорога, але я все одно «бичу» інвазію NVIDIA: перший з’явився в ланцюжкових новинах ABMedia.
