โครงสร้างการเสนอขายหุ้นของ SpaceX ทำให้มาสก์ควบคุมอย่างไร้ขอบเขตและจำกัดสิทธิของผู้ถือหุ้น

SpaceXได้นำนโยบายการกำกับดูแลกิจการของบริษัทมาใช้ ซึ่งจะจำกัดสิทธิของผู้ถือหุ้นอย่างมีนัยสำคัญเมื่อบริษัทจะเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ในภายหลังช่วงปลายปีนี้ โดยให้ผู้ก่อตั้งอย่างอีลอน มัสก์ มีอำนาจบริหารอย่างแทบไม่มีการตรวจสอบ ตามรายงานชิ้นส่วนจากเอกสารยื่นเสนอขายหุ้น IPO ของ SpaceX ที่รอยเตอร์ตรวจสอบ ระบุว่า บริษัทกำลังผสานทั้งหุ้นที่มีสิทธิออกเสียงมากกว่าปกติ การอนุญาโตตุลาการที่บังคับใช้ กฎที่เข้มงวดขึ้นเกี่ยวกับข้อเสนอของผู้ถือหุ้น และกฎหมายธุรกิจของรัฐเท็กซัส เพื่อกระจุกอำนาจไว้กับมัสก์และบุคคลวงในคนอื่นๆ พร้อมจำกัดความสามารถของนักลงทุนในการท้าทายฝ่ายบริหาร ฟ้องร้องในศาล และเรียกร้องการลงคะแนนในประเด็นด้านการกำกับดูแลกิจการอย่างเฉียบขาด

การควบคุมสิทธิออกเสียงของมัสก์และอำนาจของคณะกรรมการ

ตามเอกสารยื่นต่อหน่วยงานกำกับของรัฐบาลกลางในวันที่ 4 พฤษภาคม มัสก์ถือหุ้นคิดเป็นสัดส่วน 42.5% ของส่วนได้เสียใน SpaceX และถือ 83.8% ของอำนาจการออกเสียง SpaceX วางแผนใช้โครงสร้างผู้ถือหุ้นสองชั้น โดยผู้ถือหุ้นคลาส B จะได้รับ 10 เสียงต่อ 1 หุ้นคลาส A ที่เปิดให้แก่นักลงทุนรายย่อยทั่วไป หุ้นคลาส B ของมัสก์ ซึ่งจะไม่ถูกนำออกสู่สาธารณะ จะทำให้เขาสามารถคงอำนาจการออกเสียงมากกว่า 50% หลังบริษัทเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แล้ว

มัสก์จะดำรงตำแหน่งทั้ง CEO, ประธานเจ้าหน้าที่ด้านเทคโนโลยี และประธานคณะกรรมการของบริษัท SpaceX ในคณะกรรมการ 9 คน หลังจากหุ้นเริ่มซื้อขาย บริษัทระบุในเอกสารยื่นว่า มัสก์จะมีอำนาจที่จะ “แต่งตั้ง ถอดถอน หรือเติมตำแหน่งว่างใดๆ” ในหมู่กรรมการคณะกรรมการบุคคลเดียวที่สามารถปลดมัสก์ได้คือมัสก์เอง ซึ่งจะยังคงอำนาจควบคุมข้างมากผ่านหุ้นที่ให้สิทธิออกเสียงมากกว่าปกติ มัสก์ยังจะเป็นผู้ควบคุมประเด็นที่ต้องได้รับการอนุมัติจากผู้ถือหุ้น รวมถึงการควบรวมกิจการและการซื้อกิจการ ซึ่งอาจทำให้การควบรวมกับ Tesla ทำได้ง่ายขึ้นหากเขาตัดสินใจเช่นนั้น

หุ้นที่ให้สิทธิออกเสียงมากกว่าปกติจะถูกแปลงเป็นหุ้นคลาส A ทันทีหากมีการขาย ซึ่งจะยิ่งรวมอำนาจไว้กับผู้ถือหุ้นคลาส B ที่เหลือ แม้บริษัทจะสามารถออกหุ้นคลาส B เพิ่มเติมได้ แต่ตามเอกสารยื่น มีเพียงมัสก์ ครอบครัวของเขา และ “หน่วยงานบางแห่ง” เท่านั้นที่จะมีสิทธิได้รับ

สถานะ “บริษัทที่ถูกควบคุม” และข้อยกเว้น

เอกสารยื่นแสดงว่า อำนาจการออกเสียงของมัสก์จะทำให้ SpaceX เป็น “บริษัทที่ถูกควบคุม” ภายใต้กฎด้านหลักทรัพย์ และการกำหนดสถานะนี้จะทำให้บริษัทสามารถหลีกเลี่ยงข้อกำหนดบางอย่างด้านการกำกับดูแลกิจการ เมื่อเทียบกับบริษัทมหาชนส่วนใหญ่ที่จำเป็นต้องให้กรรมการอิสระเป็นเสียงข้างมากในคณะกรรมการกำหนดการเสนอชื่อและค่าตอบแทน บริษัทที่ถูกควบคุมไม่จำเป็นต้องทำ และ SpaceX ระบุว่าจะไม่ดำเนินการดังกล่าว

บริษัทเตือนนักลงทุนในส่วนปัจจัยความเสี่ยงว่า “คุณจะไม่ได้รับการคุ้มครองแบบเดียวกับที่มอบให้ผู้ถือหุ้นของบริษัทที่ต้องปฏิบัติตามข้อกำหนดด้านการกำกับดูแลกิจการทั้งหมด” ผู้เชี่ยวชาญด้านการกำกับดูแลกิจการชี้ว่า โครงสร้างนี้ช่วยปกป้อง SpaceX จากกระแสคำวิจารณ์ของผู้ถือหุ้นในลักษณะเดียวกับที่นักลงทุน Tesla เคยยื่นต่อมัสก์ รวมถึงการท้าทายแพ็กเกจค่าตอบแทนของเขา และการเข้าซื้อกิจการบริษัทพลังงานแสงอาทิตย์ของเขา SolarCity

การอนุญาโตตุลาการที่บังคับใช้ และสิทธิทางกฎหมายที่ถูกจำกัด

SpaceX จำกัดสิทธิของผู้ถือหุ้นในการฟ้องร้องอย่างมาก กฎข้อบังคับของบริษัทจะกำหนดให้ผู้ที่ถือหุ้นต้อง “สละสิทธิทั้งหมดอย่างไม่อาจเพิกถอนได้และไม่มีเงื่อนไข” ในการแสวงหาการพิจารณาคดีโดยคณะลูกขุน ผู้ถือหุ้นยังจะถูกห้ามไม่ให้นำการดำเนินคดีแบบฟ้องเป็นกลุ่ม (class actions) ต่อบริษัท ต่อกรรมการ ต่อเจ้าหน้าที่บริหาร ผู้ถือหุ้นที่มีอำนาจควบคุม หรือธนาคารที่เกี่ยวข้องกับ IPO ตามเอกสารยื่น

แทนที่จะเป็นเช่นนั้น ผู้ถือหุ้นจะต้องอยู่ภายใต้การอนุญาโตตุลาการที่บังคับใช้ ซึ่งเป็นกระบวนการภายในที่ดำเนินการโดยอนุญาโตตุลาการ บังคับใช้โดยฝ่ายที่ดูแล ในเดือนกันยายน สำนักงาน ก.ล.ต.สหรัฐ (SEC) ได้กลับคำยืนก่อนหน้าของตน โดยอนุญาตให้บริษัทนำใช้นโยบายอนุญาโตตุลาการที่บังคับใช้ได้

บรูซ เฮอร์เบิร์ต CEO ของบริษัทบริหารความมั่งคั่งด้านความยั่งยืนที่ตั้งอยู่ในซีแอตเทิลอย่าง Newground Social Investment วิจารณ์โครงสร้างดังกล่าว โดยกล่าวว่า: “มันปิดประตูการลงคะแนน ปิดประตูศาล และปิดประตูการเสนอข้อเสนอพร้อมกัน เป็นเรื่องที่ไม่เคยมีมาก่อนในแง่ของการสร้างความขาดความรับผิดชอบโดยสิ้นเชิง”

การจดตั้งในเท็กซัสและข้อจำกัดที่เข้มขึ้น

SpaceX ย้ายการจดตั้งบริษัทจากเดลาแวร์ไปเท็กซัสในปี 2024 โดยใช้ประโยชน์จากกฎหมายการกำกับดูแลใหม่ของรัฐ Lone Star ที่ยังถูกทดสอบน้อย รัฐเท็กซัสได้ออกการแก้ไขเพิ่มเติมประมวลกฎหมายองค์กรธุรกิจของเท็กซัส (Texas Business Organizations Code) ซึ่งลดทอนการคุ้มครองนักลงทุนลงอย่างมีนัยสำคัญ กฎหมายหลักทรัพย์ของรัฐทำให้ผู้ที่จะโต้แย้งมีความยากมากขึ้นในการทำข้อเสนอซื้อกิจการแบบไม่มีการร้องขอ การจัดการชิงตำแหน่งผ่านหนังสือมอบฉันทะ หรือการถอดถอนเจ้าหน้าที่และกรรมการ

ผู้ถือหุ้นจะมีโอกาสยากขึ้นในการผลักดันให้ข้อเสนอของตนไปสู่การลงคะแนน ภายใต้กฎใหม่ของเท็กซัส พวกเขาจะต้องถือหุ้นอย่างน้อย 1 ล้านดอลลาร์ หรือ 3% ของบริษัทเพื่อบังคับให้เกิดการลงคะแนน มัสก์ทิ้งเดลาแวร์หลังจากที่ผู้พิพากษาที่นั่นมีคำสั่งให้ตัดสิทธิของเขาในการรับแพ็กเกจค่าตอบแทน Tesla ปี 2018 มูลค่า 56 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งคำตัดสินดังกล่าวเพิ่งถูกพลิกกลับ

Jill Fisch ศาสตราจารย์ด้านกฎหมายจากมหาวิทยาลัยเพนซิลเวเนียกล่าวว่า: “นี่แน่นอนว่าเป็นหนึ่งใน IPO ที่เข้มงวดที่สุด เขา (มัสก์) ใช้ประโยชน์จากโครงสร้างการถือครองและบทบัญญัติของเท็กซัส”

แม้มีข้อจำกัด นักลงทุนยังมองความน่าสนใจในการลงทุน

ข้อจำกัดเหล่านี้อาจไม่สามารถหยุดยั้งนักลงทุนจากการแห่เข้าซื้อ SpaceX เล็งระดมเงินได้สูงถึง 75 พันล้านดอลลาร์ และประเมินมูลค่าอยู่ที่ 1.75 ล้านล้านดอลลาร์ ทำให้คาดว่าจะเป็น IPO ที่ใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์ นักลงทุนบางส่วนมองว่าการยอมสละสิทธิ์บางอย่างเป็น “ค่าใช้จ่าย” ในการเข้าไปอยู่ในบริษัทที่มีมัสก์เป็นผู้นำ ซึ่งนักลงทุนจำนวนมากมองว่าเป็นวิสัยทัศน์แบบนักสร้างสรรค์ ที่ Tesla คณะกรรมการได้ให้แพ็กเกจค่าตอบแทนระยะเวลา 10 ปีแก่มัสก์มูลค่าใกล้ 1 ล้านล้านดอลลาร์ และหุ้น Tesla ปรับตัวขึ้นจากวันเปิดตัวในปี 2010 ที่ราคา 17 ดอลลาร์ สู่ราว 397.55 ดอลลาร์ ณ บ่ายวันพุธ ตามข้อมูลของ LSEG ซึ่งให้ผลตอบแทนแบบคิดเป็นรายปีอยู่ที่ราว 42% พร้อมการแตกหุ้น (stock splits)

Ann Lipton ศาสตราจารย์ด้านกฎหมายจากมหาวิทยาลัย University of Colorado Law School ตั้งข้อสังเกตว่า: “SpaceX จะมีสัดส่วนมหาศาลในตลาด จนสำหรับผู้จัดการพอร์ตส่วนใหญ่เป็นเรื่องยากมากที่จะไม่ซื้อ เพราะมันจะเป็นตัวผลักดันราคาของทุกอย่าง และถ้า SpaceX พุ่งสูงขึ้น แล้วคุณไม่มีส่วนแบ่งของมัน คุณก็จะดูเหมือนคุณทำผลงานได้แย่กว่าตลาดเมื่อเทียบกัน”

ผู้เชี่ยวชาญด้านการกำกับดูแลกิจการเตือนว่า โครงสร้างของ SpaceX ที่มัสก์เป็นผู้ผลักดันอาจกลายเป็นแบบอย่างสำหรับ IPO ที่มีชื่อเสียงและมีผู้ก่อตั้งเป็นผู้นำรายอื่น ซึ่งคาดว่าจะออกสู่ตลาดในช่วงปลายปีนี้หรือปีหน้า รวมถึงบริษัทด้านปัญญาประดิษฐ์อย่าง Anthropic และ OpenAI Shang Chou ผู้ร่วมก่อตั้ง Dishmi Capital กล่าวถึงมัสก์ ผู้นำ OpenAI อย่างแซม อัลท์แมน และบรรดาผู้ก่อตั้งรายอื่นๆ ว่า: “พวกเขาเหล่านี้ล้วนเป็นบุคคลที่มีความซับซ้อน อาจเป็นเรื่องถกเถียงได้ และกำลังสร้างประวัติศาสตร์แบบเกิดขึ้นจริงในแบบเรียลไทม์ คุณให้ความสำคัญกับการประเมินมูลค่าน้อยลง และให้ความสำคัญมากขึ้นกับความจริงที่ว่าคุณได้รับที่นั่งบนยานจรวด”

Joel Shulman ผู้ก่อตั้งและประธานเจ้าหน้าที่การลงทุนของ ERShares ซึ่งบริหารกองทุน ETF Private/Public Crossover มูลค่า 993 ล้านดอลลาร์ กล่าวว่า เขาไม่มีปัญหากับข้อจำกัดในฐานะนักลงทุนของ SpaceX: “ผมอยากให้เขาเป็นคนตัดสินใจแบบนี้และอยู่ในการควบคุม เขาอาจเป็นคนที่ถูกมองว่าเป็นที่ถกเถียงและแบ่งขั้ว และบางครั้งเขาก็ทำเรื่องแปลกๆ เพี้ยนๆ แต่เมื่อพูดถึงการสร้างสิ่งใหม่ทั้งหมดและการสร้างความมั่งคั่ง” สำหรับตัวเขาเองและสำหรับผู้ถือหุ้น