Interpretação sistemática da nova política RWA: estrutura regulatória e detalhes de implementação

Escrito por: Lucas Gui

Na sexta-feira passada à noite, oito departamentos do país divulgaram conjuntamente o Aviso sobre o fortalecimento da prevenção e gestão de riscos relacionados com moedas virtuais e outros ativos (doravante referido como «Aviso»).

Na mesma ocasião, a Comissão de Valores Mobiliários publicou as Diretrizes de Supervisão para a emissão de títulos lastreados em ativos (doravante «Diretrizes»).

Alguns dizem que este é o amanhecer do RWA na China, que o país abriu oficialmente a via para RWA em conformidade, mas será que isso é realmente o caso?

Vamos analisar detalhadamente estes dois documentos de peso — o Aviso e as Diretrizes — para entender seu núcleo e estrutura regulatória, ajudando de forma mais racional e objetiva a esclarecer as seguintes questões:

1. Qual é a postura regulatória da China em relação às moedas virtuais e aos RWA? Houve alguma mudança em relação ao passado?

2. Como esta nova política constrói a estrutura regulatória para RWA em conformidade? Quais detalhes merecem atenção?

3. Quão difícil é emitir RWA de forma regulamentada com ativos domésticos? Quais obstáculos podem surgir na implementação prática?

1 Conclusão geral e julgamento

Primeiramente, apresentamos nossa avaliação geral sobre esta política.

O governo chinês mantém sua política rigorosa de combate às moedas virtuais.

Por outro lado, esta nova política abriu uma via clara de conformidade e supervisão para a emissão de títulos lastreados em ativos no exterior. No entanto, considerando os três aspectos — ativos subjacentes, emissores e atividades de emissão — os requisitos de conformidade para RWA permanecem bastante elevados.

Se os RWA em conformidade na China poderão realmente explodir depende do aperfeiçoamento das regras detalhadas e da implementação de casos práticos.

2 A dicotomia entre moedas virtuais e RWA

Analisando os documentos Aviso e Diretrizes, a postura regulatória do governo chinês para moedas virtuais adota uma clara divisão:

Ou seja, separa-se entre moedas virtuais comuns e tokens lastreados em ativos do mundo real (doravante «tokens RWA»), adotando atitudes regulatórias completamente distintas.

(A imagem acima ilustra a divisão regulatória de moedas virtuais na China)

Para moedas virtuais comuns, o governo mantém uma postura de combate rigoroso e sem concessões.

Baseando-se na definição central de «atividades financeiras ilegais», detalha regras de supervisão e métodos de repressão em áreas como instituições financeiras, intermediários, tecnologia, conteúdo na internet, mineração, entre outros.

Por outro lado, para os RWA, as novas políticas oferecem uma definição clara e um caminho regulatório específico. Este é o primeiro reconhecimento formal de RWA na regulamentação chinesa, o que é de grande significado.

«Tokenização de ativos do mundo real refere-se ao uso de tecnologia de criptografia e registros distribuídos ou tecnologias similares para transformar a propriedade, direitos de rendimento, etc., de ativos em tokens (ou certificados) ou outros direitos e títulos com características de tokens, e realizar sua emissão e negociação.»

— Aviso

Então, qual é o caminho regulatório para RWA nesta nova norma? Para responder, é necessário analisar detalhadamente os documentos.

3 Caminho regulatório e estrutura de conformidade para RWA

A partir do esquema abaixo, podemos obter uma visão sistemática da estrutura regulatória de RWA transmitida pelos dois documentos:

[imagem esquemática]

Percebe-se que o núcleo da estrutura regulatória de RWA reside na questão de onde os ativos domésticos são emitidos: se dentro do país ou no exterior. Cada cenário corresponde a um caminho regulatório completamente diferente.

Se os tokens RWA forem emitidos com ativos domésticos no território chinês, a postura geral de supervisão pode ser resumida como «proibição de princípio + permissão de exceções».

A proibição de princípio não é surpresa, pois atualmente o país não permite a emissão de tokens domésticos. O mais importante são as exceções definidas no Aviso, que incluem «autorização por órgãos reguladores competentes, com base na conformidade, apoiada por infraestrutura financeira específica». Contudo, as regras ainda são vagas e carecem de informações mais concretas.

Por outro lado, há o caminho regulatório baseado na emissão de RWA com ativos domésticos no exterior. O Aviso reconhece a existência dessa possibilidade, mas não detalha os procedimentos específicos.

A Comissão de Valores Mobiliários também publicou as Diretrizes, que fornecem mais detalhes sobre a emissão regulamentada de tokens RWA. Combinando ambos, podemos obter uma visão mais completa e aprofundada.

Resumindo, os critérios de conformidade para RWA de títulos podem ser analisados sob «três ângulos, dois departamentos e um princípio».

Os «três ângulos» são: ativos subjacentes, emissores e atividades de emissão.

1. Ativos subjacentes:

Sem disputas de propriedade relevantes e passíveis de transferência legal.

Não há proibições relacionadas à lista negativa de ativos para securitização doméstica.

2. Emissores:

Capazes de captar recursos legalmente no mercado de capitais.

Empresas domésticas ou seus acionistas controladores, ou controladores efetivos, sem crimes específicos nos últimos três anos.

Não estão sob investigação formal.

3. Atividades de emissão:

Devem cumprir rigorosamente as leis de investimento transfronteiriço, gestão de câmbio, segurança de rede e dados, entre outras.

Passar por revisão de segurança nacional pelo órgão competente do Conselho de Estado.

Registrar-se na Comissão de Valores Mobiliários.

Os «dois departamentos» referem-se ao Conselho de Estado e à Comissão de Valores Mobiliários, responsáveis pela revisão de segurança nacional e pelo registro, respectivamente.

O «princípio» é claro: manter a supervisão penetrante com base na regra de «mesma atividade, mesmo risco, mesmas regras».

Com isso, acreditamos que a compreensão teórica da estrutura regulatória de RWA nesta nova política está mais consolidada. Na prática, quais obstáculos podem surgir na implementação?

4 Obstáculos práticos e detalhes críticos

Primeiro, para a conformidade na emissão de RWA doméstico, é importante entender as condições de licença especial mencionadas anteriormente.

«Atividades de tokenização de ativos do mundo real no território devem ser proibidas; exceto aquelas autorizadas por órgãos reguladores competentes, apoiadas por infraestrutura financeira específica.»

— Aviso

Quem são esses órgãos reguladores? Quais são as «infraestruturas financeiras específicas»? Ainda não há clareza.

Em segundo lugar, na emissão de tokens RWA no exterior, há detalhes que merecem atenção:

1. Os ativos subjacentes devem evitar as proibições da lista negativa de ativos para securitização doméstica, limitando os tipos de ativos que podem ser utilizados.

(Imagem acima mostra o trecho da lista negativa de ativos para securitização doméstica)

2. É necessário atender às duas etapas: revisão de segurança nacional pelo Conselho de Estado e registro na Comissão de Valores Mobiliários. A implementação depende de orientações mais específicas, o que aumenta a incerteza e a complexidade.

3. Além das normas específicas, os requisitos básicos de conformidade para investimentos e financiamentos transfronteiriços, incluindo câmbio, dados e redes, também são rigorosos. Os emissores de RWA precisam cumprir essas obrigações, o que não deve ser subestimado.

4. Para emissão de RWA no exterior, há também questões relacionadas à supervisão conjunta entre a Comissão de Valores Mobiliários da China e órgãos reguladores estrangeiros.

Essas questões aguardam complementação e detalhamento nas futuras diretrizes regulatórias. Seguiremos acompanhando as políticas e casos práticos para fornecer análises aprofundadas e sistemáticas.