如果你最近滑過英文財經推特或中文加密媒體，大概很難錯過 USVC 的廣告。這檔基金的行銷訊息很單純：由 AngelList 推出、由 Naval Ravikant 把關、最低 500 美元、零績效費，讓一般人也能投資 xAI、Anthropic、OpenAI 這些原本只屬於矽谷內部人的公司。
Isso é uma narrativa inteligente. Empresas privadas realmente foram o maior campo de crescimento de riqueza na última década: em 1980, a idade mediana das empresas quando abriram capital era de 6 anos; em 2024, passou para 13 anos. Em muitos casos, pessoas de varejo só conseguem entrar depois do IPO, e na hora do IPO a fase mais lucrativa geralmente já acabou. A USVC empacota essa injustiça estrutural como um produto que pode ser resolvido com apenas 500 dólares.
Mas quando você termina de ler o prospecto de 60 páginas que ela enviou à SEC e depois confronta as perguntas afiadas que já surgiram na comunidade, você percebe que esse produto não é ilegal, mas a distância entre a linguagem de marketing e as divulgações legais é tão grande que cada pessoa prestes a apertar o botão “investir” deveria parar e pensar.
“by AngelList” não significa o que você imagina
No começo do site da USVC, está escrito “a new fund by angellist”. Mas a empresa de consultoria de investimentos da USVC não é a própria AngelList, e sim uma subsidiária chamada AngelList Asset Management, LLC. O nome dessa empresa era Strawberry Tree Management Company LLC, e só foi oficialmente alterado em 20 de novembro de 2025.
A empresa foi criada apenas em dezembro de 2023, só se registrou junto à SEC em março de 2024 e, atualmente, administra cerca de 329 milhões de dólares em ativos sob gestão. Ela nunca administrou um fundo fechado registrado sob a Lei de 1940. O prospecto enfatiza isso repetidamente em vários parágrafos, porque é um “risco material” que, legalmente, precisa ser divulgado.
Em outras palavras, você acha que quem está endossando é aquele AngelList que já opera há mais de dez anos e que o Naval investiu em Uber e Twitter.
Na prática, quem está pegando seu dinheiro é uma empresa com apenas dois anos de existência, que acabou de trocar o nome por AngelList. O Naval realmente aparece como presidente do comitê de investimentos, mas as decisões de investimento do dia a dia são executadas pelo Portfolio Manager Ankur Nagpal.
“Zero taxa de performance” soa lindo, mas ele trocou por algo pior
O maior argumento de marketing da USVC é “no carry”. VC tradicional retira 20% do lucro; a USVC não tira, então seu retorno é seu retorno.
Parece vitória do consumidor. Mas carry não é só uma rubrica de taxa; é um mecanismo de alinhamento de incentivos.
O GP só recebe dinheiro quando os investidores ganham, então o GP tem motivação para tomar decisões de investimento corretas, recusar negócios ruins e controlar riscos. A USVC tirou o carry; parece mais barato. Mas o que substitui isso?
Na página 37 do prospecto há uma divulgação fácil de passar batido: em uma transação em que Carry Technologies foi adquirida pela AL Venture, LLC, Nagpal esperava receber como acionista ordinário de uma participação em carry uma contraprestação que inclui contraprestações contingentes atreladas ao crescimento do tamanho dos ativos da USVC.
Em linguagem simples: quanto dinheiro o Portfolio Manager individual consegue, depende diretamente de quão grande pode ser o AUM da USVC. Não depende de quão bom é o desempenho, depende do tamanho.
Esse direcionamento de incentivo é o oposto do carry tradicional. O carry tradicional faz o GP querer ganhar dinheiro com o investimento e não querer dar errado; remuneração atrelada ao AUM faz o gestor querer aumentar o tamanho e não querer assustar os investidores. Para um fundo cuja carteira é 65% em dinheiro, 20% apostada em uma única empresa de xAI, e cuja avaliação é julgada pelo próprio gestor, essa estrutura de incentivos precisa ser observada de perto.
A versão real da “taxa de 1% de administração” é 2,5%; sem isenção de taxas, é 3,61%
O usuário do X gemchanger, após traduzir o prospecto pela primeira vez, disparou no fórum. Ele apontou que, embora a página inicial da USVC destaque “taxa de administração de 1%, 0% carry”, a taxa total de despesas não é baixa. O “0% carry” seria mais parecido com a camada da USVC que não cobra participação nos resultados, e não com a estrutura inteira de fato não ter carry. Essa crítica faz todo sentido. A tabela de taxas do prospecto é assim:
Item Proporção Taxa de administração 1,00% Taxa de serviços aos acionistas 0,25% Taxa dos fundos subjacentes (AFFE) 0,95% Outras taxas 1,41% Taxa de despesas brutas 3,61% Isenção e subsídios do consultor de investimentos -1,11% Taxa de despesas líquidas 2,50%
A USVC realmente só cobra 1%. Mas seu dinheiro é investido nos Investment Vehicles e SPVs downstream. Esses fundos downstream cobram, cada um, de 1% a 2,5% de taxa de administração e ainda retiram carry de 20% a 30%. Esses custos aparecem no seu custo total por meio do AFFE (Acquired Fund Fees and Expenses).
A USVC não está te enganando; no contrato, o texto literal é 1%. Mas quando você acha que está fugindo do carry, na verdade você só moveu o carry da própria camada da USVC para a camada dos fundos downstream nos quais ela investe. Você ainda está pagando carry, apenas está pagando para outra pessoa.
Números mais realistas: segundo a divulgação do prospecto, supondo investimento de 1.000 dólares, retorno anual de 5% e despesas totais acumuladas em 10 anos de 399 dólares. Isso está perto de quarenta por cento dos custos acumulados.
E a taxa líquida de 2,5% ainda depende de condições. Ela depende de dois acordos de isenção assinados pelo consultor de investimentos, e os prazos vão apenas até 29 de outubro de 2026. Se os contratos expirarem e não forem renovados, as taxas voltam para 3,61%. O prospecto diz “espera renovar”, mas a renovação precisa da aprovação do conselho; e a independência do conselho também é questionável.
Um jogador comanda e também arbitra: Erik Syvertsen ocupa sozinho cinco cargos
O conselho de diretores de um fundo fechado, na concepção da Lei de 1940, existe para supervisionar o consultor de investimentos como uma entidade independente. O presidente do conselho da USVC se chama Erik Syvertsen e, ao mesmo tempo, exerce:
Chief Legal Officer (CLO) da AngelList
CEO da AngelList Asset Management (ou seja, o consultor de investimentos da USVC)
CEO do fundo USVC
Presidente do conselho de diretores da USVC
Membro do comitê de investimentos
Ou seja, o supervisor e o supervisionado são a mesma pessoa. O conselho “aprova” as taxas do consultor de investimentos, os métodos de avaliação e as políticas de recompra; mas quem aprova e quem é aprovado é a mesma boca.
O prospecto, é claro, divulga que a maioria do conselho deve ser de “Independent Trustees” (administradores independentes). Mas, no momento, há apenas três pessoas no total no conselho. Para um produto que administra dinheiro de varejo, investe em ativos privados de avaliação altamente subjetiva e tem um limite mínimo apenas de 500 dólares, essa estrutura de governança se desvia do padrão típico de fundos no nível institucional.
Eu achei que fosse outro DXYZ; afinal, era a versão financeira de uma moeda-píxiu
Esse é o meu maior mal-entendido pessoal. Quando eu vi a USVC pela primeira vez, intuitivamente a classifiquei como o mesmo tipo de produto que Destiny Tech100 (código DXYZ). O DXYZ também é um fundo fechado de empresas de tecnologia não listadas, com participações incluindo nomes populares como SpaceX, OpenAI e Stripe. Além disso, ele é listado na NYSE, e investidores de varejo conseguem comprar e vender a qualquer momento com base no preço de mercado.
O preço de mercado do DXYZ costuma ter grande prêmio ou desconto em relação ao NAV por muito tempo. Esse prêmio/desconto em si reflete a visão real do mercado sobre as participações: quando o prêmio fica alto demais, arbitragistas vendem para derrubar; quando o desconto fica profundo demais, investidores de valor entram. Preço tem mecanismo de mercado; liquidez é instantânea.
A USVC parece o DXYZ: ambos são fundos fechados, ambos investem em tecnologia não listada, ambos têm a mesma “parede de logos” e destacam acesso da mesma forma. Mas depois de ler o prospecto, fica claro que a USVC é totalmente diferente do DXYZ nos pontos mais importantes:
O DXYZ é listado em bolsa; a USVC não. E o prospecto diz explicitamente “does not currently intend to list its Shares for trading on any national securities exchange” e “does not expect a secondary trading market in the Shares to develop”.
No DXYZ, você quer vender, vende. Na USVC, você quer vender, mas precisa do aval do conselho: no máximo 5% por trimestre, e o conselho pode decidir não fazer, adiar, recomprar com desconto ou simplesmente liquidar o fundo.
O preço do DXYZ é determinado pelo mercado, podendo ficar por muito tempo acima ou abaixo do NAV; o NAV da USVC é estimado pelo próprio consultor de investimentos, e investidores de varejo nem têm um ponto de referência de preço de mercado externo.
Essa diferença, em termos do mundo das criptomoedas, é a forma mais direta de explicar: a USVC, estruturalmente, é parecida com uma “moeda-píxiu”. Você até consegue entrar trocando por moeda fiduciária, mas pelos termos do contrato você quase não consegue sair de forma equivalente.
Claro, a USVC não é, de fato, uma fraude. Sua estrutura legal é compatível, seus documentos de divulgação são completos e os provedores são regulares. O design de “não sair” não é necessariamente malicioso; é uma estrutura comum de fundos fechados privados para proteger outros investidores contra corrida de resgates. Mas o efeito estrutural é o mesmo: quando investidores de varejo querem sair, depende de conseguir sair ou não, e a que preço sair — e isso não está nas suas mãos.
E, nos textos de marketing, a USVC usa a expressão “limited liquidity available through quarterly repurchase offers”. A frase parece aposentadoria mensal, como se desse para receber um pouco fixo a cada trimestre. Na prática, o site descreve a liquidez como “the Fund may, at the sole discretion of the Board of Trustees, make quarterly repurchase offers to repurchase up to 5% of total NAV.”
As palavras-chave aqui são may e sole discretion. Ou seja, significa que:
O conselho pode decidir completamente não fazer recompras
5% é um teto, não um piso; o conselho pode fazer bem menor
O conselho pode recomprar “a um preço com desconto sobre o NAV” (ou seja, abaixo do valor contábil)
As recompras já anunciadas podem ser adiadas, suspensas ou encerradas
Quando investidores solicitam recompra acima do limite, o tratamento é proporcional (pro rata). Se você quiser sair 100%, talvez só consiga sair 30%
No caso mais extremo: sob o julgamento do conselho, o fundo pode transferir a totalidade para um trust de liquidação para proceder à liquidação. Isso é um mecanismo de saída que o site não menciona absolutamente nada.
A palavra “illiquid” aparece no prospecto da USVC mais de 40 vezes. Mas no site você só vê “limited liquidity available through quarterly repurchase offers”.
O usuário do X Matan Pier fez uma pergunta na comunidade: se uma empresa na carteira fizer IPO, os investidores da USVC receberão as ações correspondentes, ou o fundo vende primeiro no nível do fundo e depois distribui em dinheiro? Se houver aquisição, mas não 100% for comprada, como o fundo lida com as ações remanescentes? Se a empresa continuar privada por mais dez anos, a USVC pretende vender via mercado secundário, esperar o IPO, ou simplesmente manter passivamente? O fundo tem alguma proteção anti-diluição?
As respostas do prospecto para essas perguntas quase todas apontam para a mesma direção: tudo depende da discricionariedade do conselho e do consultor de investimentos. O fundo “pretende” manter buy and hold até ocorrer um evento de liquidez, mas “também pode”, quando entender que atende ao melhor interesse do fundo, vender antes; e a forma de distribuição é em dinheiro ou em espécie (in-kind), decidida pelo conselho. Em outras palavras, investidores de varejo não têm nenhuma garantia contratual para esses termos-chave de saída.
Isso não é um problema na estrutura do DXYZ, que é listada em bolsa: você pode sair a qualquer momento pelo preço de mercado, sem precisar esperar o próprio fundo ter um evento de liquidez. Mas, na estrutura da USVC — não listada, sem precificação de mercado, com recompra totalmente discricionária — esse é o problema central.
Esses “logo walls” não são o que você imagina
No meio do site há um design visual bem chamativo: logos de Stripe, Figma, Airbnb, Notion, Databricks, Superhuman etc. rolando em exibição, junto com o texto “Backed by funds on the AngelList platform”.
Essas empresas não estão na carteira de investimentos da USVC. Elas são empresas nas quais outros fundos, ao longo da história, já investiram na plataforma AngelList. Elas não têm relação com as exposições que você obtém ao comprar USVC.
A carteira real atual da USVC tem apenas sete empresas, com peso total de cerca de 35%. Os restantes 65% são dinheiro e títulos do governo de curto prazo, além de fundos do mercado monetário. Em outras palavras: o novo dinheiro que entra compra agora uma combinação de “dois terços em dinheiro e um terço em VC”, e dentro da parte de VC mais da metade está alocada em apenas uma empresa de xAI (20,23% do total de ativos; o status ainda é “acquisition pending”).
E outra objeção do gemchanger também vale ser destacada: as primeiras participações de USVC — xAI, OpenAI, Anthropic e Vercel — já são, há muito, a lista de IA mais conhecida pelo mercado. Isso contrasta com a narrativa oficial de “investir no futuro antes que tudo fique óbvio”. Não é “early access”; é a faixa de ativos que já foi precificada como a mais alta do mercado. Você só está usando o limite de 500 dólares para ganhar um ingresso de entrada, mas o espaço de desconto do próprio ingresso já é muito limitado.
A sombra da CoinList e uma suspeita mais incisiva
A USVC não é a primeira tentativa do Naval de levar ativos do mercado privado ao varejo. A CoinList, no passado, era um projeto empurrado pela AngelList e pela Protocol Labs; depois, ela se separou da AngelList para operar de forma independente.
A venda de tokens nos primeiros tempos da CoinList de fato criou efeitos claros de geração de riqueza. Mas, nos últimos anos, o “brilho” do mercado e a capacidade de realizar lucros diminuíram bastante.
Alguns dos meus amigos que participaram cedo na CoinList propuseram uma hipótese mais direta: depois que a CoinList deixou de ter aquele efeito-placa registrada dos primeiros anos, a USVC seria a próxima marca de “ativos de tecnologia não listados para investidores de varejo” que Naval e o ecossistema da AngelList estão tentando construir?
Um passo além na especulação é: se o próprio ecossistema da AngelList (incluindo o Naval pessoal, Vibe Capital e os SPVs na plataforma) já detinha posições nessas empresas como xAI, OpenAI e Anthropic, então lançar a USVC exatamente agora — quando a avaliação já foi empurrada ao topo histórico — faria com que, ao mesmo tempo, o investidor varejo comprasse, e os detentores existentes também concluíssem uma parte do cash-out?
Esse palpite ainda não tem evidência direta. Mas o prospecto chega a escrever literalmente: “The Fund expects to acquire fund interests through new subscriptions, as well as the acquisition of existing fund interests in secondary transactions”. Ou seja, a USVC admite publicamente que parte do dinheiro será usada para comprar posições de investidores existentes. Quem são esses investidores existentes? O prospecto não divulga.
Então, a USVC realmente vale a pena?
Este artigo não quer te dizer para não comprar; e isso não é recomendação de investimento. O que o autor quer dizer é outra coisa: a estrutura legal do produto USVC está em conformidade e os documentos de divulgação são completos. Os provedores — U.S. Bank, SS&C, ALPS, RSM, Dechert — são nomes respeitáveis e reconhecidos na indústria. A SEC não se opôs ao registro. Por esses ângulos, é um produto financeiro legítimo.
Mas a diferença entre a linguagem de marketing e as divulgações legais já ultrapassa, na minha visão, o limite do que seria amigável para investidores de varejo. A versão que o site te mostra é: produzido pela AngelList, supervisionado pelo Naval, taxa de 1%, zero carry e, com 500 dólares, você investe no próximo OpenAI.
A versão que o prospecto te mostra é: um consultor de investimentos recém-criado, CEO do conselho e também CEO do consultor, custo efetivo de 2,5–3,6%, carry na camada de baixo ainda cobrado via AFFE, liquidez decidida unilateralmente pelo conselho, receita pessoal do Portfolio Manager atrelada ao AUM, 20% alocado em um único ativo, 65% em dinheiro e, além disso, parte do dinheiro pode ser usada para assumir posições de investidores já existentes.
As duas versões são verdadeiras. A questão é: com um mínimo de 500 dólares, quantas pessoas vão ler um prospecto de 60 páginas? E os textos de marketing são escritos para pessoas que não vão ler o prospecto.
Mais subjetivamente: o que eu vi na Crypto é que, quando o patamar de investimento inicial caiu de 100 mil dólares para 500 dólares, a alfabetização financeira dos potenciais investidores, a capacidade de fazer due diligence e a capacidade de assumir riscos de liquidez diminuem — e não é apenas um pouco; é uma queda de ordem de grandeza.
A USVC é um caso específico, mas o que ela sinaliza como tendência merece atenção. Nos próximos cinco anos, haverá mais listagens desse tipo de “fundo alternativo versão varejo”, e cada um deles terá uma história atraente: IA, cripto, espaço, biotech. Desta vez, o Naval endossou a USVC; a próxima vez pode ser outro nome.
Se você realmente quer investir em xAI ou Anthropic, a USVC é um caminho legítimo. Mas antes de apertar o botão de investir, por favor, pelo menos leia aquelas 16 páginas de “Risk Factors” do prospecto, verifique bem os números em “Summary of Fund Expenses” e então pergunte a si mesmo: se, três anos depois, o conselho desse fundo decidir não mais realizar recompras trimestrais, eu consigo aceitar que meu dinheiro fique travado assim, até o próximo IPO ou evento de aquisição?
Se a resposta for não, embora 500 dólares não seja muito, este produto não é para você. Se a resposta for sim, seja bem-vindo ao mercado privado.
Este artigo: por que eu digo que a USVC lançada pelo Naval é meio como uma moeda-píxiu na área financeira? Foi publicado pela primeira vez em Lian Xinwen ABMedia.
