No dia 29 de abril de 2026, a Samsung Electronics (005930.KS) publicou um relatório financeiro trimestral que poderá redefinir a história do desempenho empresarial coreano.
O volume de negócios consolidado atingiu 133,87 biliões KRW (aproximadamente 90,1 mil milhões USD), representando um aumento de 69,2% face ao período homólogo e de 42,7% em relação ao trimestre anterior, estabelecendo um novo recorde de receitas num só trimestre. O lucro operacional disparou para 57,23 biliões KRW (cerca de 38,4 mil milhões USD), crescendo 756,1% em termos anuais e 185,1% em termos trimestrais, ultrapassando facilmente tanto as previsões internas da empresa como o consenso de mercado de 55,28 biliões KRW.
Para contextualizar: o lucro operacional total da Samsung em 2025 foi de 43,6 biliões KRW. Isto significa que apenas um trimestre em 2026 já superou o total do ano anterior.
Na estrutura de lucros, a divisão Device Solutions (DS), responsável pelas operações de semicondutores, destacou-se como o verdadeiro motor de rentabilidade. A DS registou 53,7 biliões KRW de lucro operacional no trimestre, representando cerca de 93,9% do total da empresa—um salto face aos 1,1 biliões KRW do período homólogo. Com uma margem operacional de aproximadamente 65,7%, a DS impulsionou a margem operacional global da Samsung para cerca de 42,8%.
Após a divulgação dos resultados, vários bancos de investimento internacionais aumentaram rapidamente os seus preços-alvo. A Goldman Sachs elevou o preço-alvo para 005930 de 205 000 KRW para 260 000 KRW, mantendo a recomendação de "Comprar". A Citi, em 12 de maio, subiu o preço-alvo de 300 000 KRW para 460 000 KRW e iniciou um acompanhamento de catalisador ascendente de 90 dias. A Nomura foi ainda mais longe, aumentando o preço-alvo de 340 000 KRW para 590 000 KRW em 18 de maio.
Contudo, o que realmente motivou uma reflexão no mercado não foram os números financeiros plenamente valorizados, mas sim um comentário casual da gestão durante a conferência de resultados: Neste momento, o DRAM tradicional é, na verdade, mais rentável do que o HBM.
Esta afirmação contradiz diretamente as expectativas do mercado. No discurso sobre o "superciclo da memória para IA", o HBM é considerado o segmento mais rentável e com maiores barreiras de entrada. Porque razão a gestão sinalizaria uma mensagem tão "contra-intuitiva" num trimestre recorde? A lógica empresarial subjacente é muito mais complexa do que os dados financeiros sugerem.
Uma Estrutura de Lucros "Contra-intuitiva"
A afirmação de que o DRAM tradicional é mais rentável do que o HBM não é uma posição isolada da Samsung—é sustentada por dados claros do setor.
Segundo o relatório mais recente da TrendForce, empresa de investigação em semicondutores, publicado a 27 de maio de 2026, os mecanismos de fixação anual de preços e outros fatores levaram o valor do wafer e a margem de lucro do HBM a serem ultrapassados pelo DDR5 RDIMM no primeiro trimestre de 2026. Já em janeiro, a TrendForce apontava que os preços unitários e margens do DRAM para servidores tinham ultrapassado o HBM, tornando-o o item mais rentável.
Especificamente, o ciclo de preços do HBM difere estruturalmente do DRAM padronizado. Os contratos de HBM são geralmente negociados anualmente, com períodos de vinculação mais longos e ajustes de preços que ficam atrás do mercado spot. O DRAM tradicional (como o DDR5), por seu lado, utiliza um mecanismo de descoberta de preços mais ágil, refletindo rapidamente as variações entre oferta e procura e as subidas de preços.
Os dados de preços tornam este contraste ainda mais evidente. No primeiro trimestre de 2026, os preços de contrato do DRAM geral aumentaram entre 90% e 95% face ao trimestre anterior, enquanto os preços do NAND Flash subiram entre 55% e 60%. Com a expansão em larga escala do HBM a ocupar grande parte da capacidade disponível, a oferta de DRAM tradicional diminuiu ainda mais rapidamente do que o crescimento da procura, criando um ciclo positivo: a escassez impulsiona os preços, e os preços elevados aumentam os lucros.
O desempenho do mercado global de DRAM confirma esta tendência. De acordo com dados da Counterpoint Research divulgados a 27 de maio de 2026, as receitas globais de DRAM no primeiro trimestre aumentaram 80% face ao trimestre anterior e 260% em relação ao ano anterior, atingindo um recorde de 97 mil milhões USD—quase a marca dos 100 mil milhões USD num só trimestre. A Samsung manteve a liderança, com uma quota de 38% nas receitas globais de DRAM.
Por detrás desta inversão de margens de lucro está uma lógica de capacidade mais profunda: o efeito de compressão de capacidade. Os dies de HBM são significativamente maiores do que os DRAM standard comparáveis, consumindo muito mais capacidade de wafer. À medida que os envios de HBM aumentam, a capacidade de processos avançados fica fortemente ocupada, levando a uma redução efetiva da oferta de DRAM tradicional. A combinação do desequilíbrio entre oferta e procura com mecanismos de preços flexíveis permite, no final, que o DRAM tradicional ultrapasse o HBM, de preços relativamente rígidos, em rentabilidade marginal.
O Segmento HBM: Realidades Competitivas por Detrás do Brilho
Para compreender a inversão de rentabilidade entre o DRAM tradicional e o HBM, é necessário analisar o panorama competitivo do mercado de HBM.
Na geração crucial do HBM4, a Samsung alcançou a primeira produção em massa e envio comercial do mundo em fevereiro de 2026. A empresa prevê que as vendas de HBM em 2026 tripliquem o total do ano anterior, com as receitas de HBM4 a representarem mais de metade das vendas de HBM a partir do terceiro trimestre.
No plano tecnológico, a Samsung acelerou o desenvolvimento do HBM4E. Na conferência GTC em março de 2026, a Samsung apresentou publicamente amostras físicas de HBM4E, com uma velocidade por pin de 16 Gbps e largura de banda total superior a 4,0 TB/s—cerca de 21% acima do HBM4. O primeiro lote de amostras de engenharia de HBM4E iniciou produção no segundo trimestre, com prioridade para grandes clientes que realizam validação ao nível de sistema.
No entanto, os dados de quota de mercado mostram um cenário diferente. A TrendForce estima que a SK Hynix terá cerca de 50% do mercado de HBM em 2026, com a Micron a aumentar para 28%. Nos rankings de receitas globais de DRAM da Counterpoint Research, a Samsung lidera com 38%, seguida pela SK Hynix com 29% e pela Micron com 22%.
Embora a Samsung beneficie de uma vantagem temporal com a primeira produção em massa de HBM4, a SK Hynix mantém a liderança na alocação de fornecimento graças à sua parceria de longa data com a NVIDIA no HBM. Esta "barreira do primeiro-movente" não é determinada apenas por especificações técnicas, mas por ciclos de certificação prolongados, histórico de validação conjunta e confiança acumulada na cadeia de fornecimento. O sucesso da estratégia de aproximação da Samsung dependerá da capacidade de transformar a liderança em produção em massa numa quota substancial de fornecimento aos clientes, mantendo o ritmo tecnológico.
O Jogo do Poder de Fixação de Preços: Lucros em Atraso sob Acordos Anuais
O relatório da TrendForce de maio de 2026 destaca a contradição central na fixação de preços do HBM: os contratos de HBM para 2026 utilizam um modelo anual, com preços fixados já na segunda metade de 2025. Quando o mercado global de DRAM entrou em escassez de oferta no primeiro trimestre de 2026 devido à procura crescente de IA, os preços de contrato do HBM permaneceram "anclados" em níveis relativamente baixos, sem acompanhar a subida dos DRAM padronizados.
Além disso, em 2026, novos fornecedores entraram efetivamente no mercado de HBM, aumentando a oferta e conferindo aos compradores maior poder de negociação, limitando ainda mais a subida de preços do HBM a curto prazo.
Este modelo de fixação de preços em atraso provocou fortes reações por parte dos fornecedores. A TrendForce refere que, com o início das negociações para o fornecimento de HBM4 em 2027 no segundo trimestre de 2026, os fabricantes irão aumentar substancialmente os preços do HBM para refletir os desequilíbrios entre oferta e procura e os custos de fabrico da nova geração. A rentabilidade crescente do DRAM tradicional dá aos fornecedores maior poder negocial—se os lucros do HBM permanecerem inferiores aos dos produtos tradicionais, os fabricantes não têm incentivos económicos para expandir a oferta de HBM, obrigando os compradores a aceitar preços de contrato mais elevados.
A estratégia da SK Hynix diverge neste ponto. Segundo a TrendForce, com os preços do RDIMM a ultrapassarem os do HBM, a SK Hynix afirmou que "não procura lucros de curto prazo, mas sim um desenvolvimento equilibrado a longo prazo entre o HBM e o DRAM convencional." Esta posição diferenciada sugere que a Samsung e a SK Hynix estão a divergir nas estratégias de alocação de capacidade: a Samsung parece mais inclinada a maximizar os ganhos de curto prazo com o DRAM tradicional de elevada rentabilidade, enquanto a SK Hynix aposta na consolidação da posição de fornecimento de HBM a longo prazo.
Greve Laboral em Maio de 2026: Riscos de Oferta no Superciclo
Num contexto de capacidade já apertado, a Samsung Electronics enfrentou o maior conflito laboral da sua história em maio de 2026. O Sindicato Nacional da Samsung Electronics anunciou um plano de greve geral de 18 dias, exigindo que 15% do lucro operacional anual fosse destinado a prémios de desempenho para os colaboradores, enquanto a gestão apenas concordou com 10% e recusou tornar o sistema de prémios permanente.
A 18 de maio, o Tribunal Distrital de Suwon concedeu parcialmente o pedido de injunção da Samsung, determinando que o pessoal e funções relacionadas com segurança fossem mantidos durante a greve e que os materiais de produção não fossem permitidos a deteriorar-se. Qualquer violação implicaria uma multa diária de 300 milhões KRW. A mediação entre gestão e sindicato falhou a 20 de maio, mas ambas as partes acabaram por chegar a um acordo salarial temporário ainda em maio. Após uma votação geral, 73,7% dos membros aprovaram o acordo, evitando a greve de grande escala planeada.
A causa principal da greve reside no desequilíbrio da distribuição de benefícios durante o superciclo da IA. O lucro operacional da Samsung subiu 756% no primeiro trimestre, mas os colaboradores da divisão de chips sentiram que não receberam uma parte proporcional do boom de lucros impulsionado pela IA. Entretanto, a SK Hynix chegou a acordo com o seu sindicato em setembro de 2025, abolindo o limite anterior de prémios (antigamente 1 000% do salário base) e destinando 10% do lucro operacional anual ao fundo de prémios para todos os colaboradores, válido por dez anos. Estima-se que os colaboradores da SK Hynix possam receber entre 600 milhões KRW e 700 milhões KRW em prémios em 2026, enquanto os colaboradores da divisão de chips da Samsung, em funções equivalentes, recebem menos de um terço desse valor. Esta diferença salarial levou cerca de 200 engenheiros-chave da Samsung a mudarem-se para a SK Hynix nos últimos meses.
Do ponto de vista do setor, qualquer greve subsequente que perturbe a produção teria efeitos imediatos na cadeia global de fornecimento de semicondutores. A JPMorgan estima que uma greve prolongada na Samsung poderia impactar o lucro operacional de 2026 em 2,1 biliões KRW a 3,5 biliões KRW, e reduzir as receitas da divisão de semicondutores em 1% a 2%. A KB Securities, na Coreia, projeta que, se apenas 30% a 40% dos membros do sindicato participarem, poderá perturbar cerca de 3% a 4% da oferta global de DRAM. Com o alargamento do fosso entre oferta e procura, qualquer perda real de capacidade impulsionaria ainda mais os preços dos chips de memória.
As Três Camadas do Superciclo
Sintetizando todas estas dimensões, é possível identificar claramente a estrutura em três camadas do atual superciclo da memória para IA:
Primeira camada: motores estruturais da procura. Ao contrário das recuperações de curto prazo anteriores, impulsionadas por ciclos de atualização de eletrónica de consumo, esta subida do mercado de memória é alimentada por uma reavaliação estrutural da procura, resultante do treino de IA, inferência e expansão em larga escala de centros de dados. A Nomura Securities refere na sua investigação que, à medida que a procura de semicondutores para IA passa do treino para cargas de trabalho de inferência, a procura de memória está a entrar num período de crescimento exponencial. A procura de memória para cenários de inferência (KV-cache) é uma função multiplicativa da base de utilizadores, tempo de utilização, complexidade das tarefas de IA e consumo de tokens—o que significa que a procura de memória poderá crescer milhares de vezes nos próximos cinco anos.
Segunda camada: compressão de capacidade e rigidez da oferta. A expansão em larga escala do HBM está a ocupar vastas quantidades de capacidade avançada de wafer, comprimindo diretamente a oferta de DRAM tradicional. Após o último ciclo de baixa, os fabricantes de memória tornaram-se mais cautelosos nos investimentos de capital, e os ciclos de libertação de nova capacidade normalmente demoram entre 12 e 18 meses. Zhou Zhengang, vice-presidente da IDC China, prevê que esta subida de preços da memória se prolongue durante 2026 e possa estender-se até 2027 ou 2028.
Terceira camada: redistribuição do poder de fixação de preços. À medida que os fornecedores de serviços cloud celebram acordos de fornecimento de longo prazo com preços mínimos fixados, o preço global do DRAM em 2026 apresenta uma estrutura de "difícil de subir, ainda mais difícil de descer". Entretanto, o modelo anual de fixação de preços do HBM está prestes a ser redefinido, com as negociações de contratos para 2027 a preverem aumentos de preços muito superiores às expectativas anteriores do mercado. A TrendForce afirma explicitamente que os fabricantes irão equilibrar dinamicamente a alocação de capacidade com base na comparação de rentabilidade entre o HBM e o DRAM tradicional.
A interação entre estas três camadas define a natureza única deste superciclo: não é apenas um boom impulsionado pela procura, mas uma "prosperidade disciplinada" limitada pela rigidez da oferta—os fabricantes, visando maximizar os lucros, têm incentivos para manter, e não perturbar, a atual estrutura de oferta e procura. Isto faz com que a duração e estabilidade do superciclo sejam radicalmente diferentes dos ciclos tradicionais de memória "boom-excesso-quebra" do passado.
Conclusão: A "Tensão Interna" do Superciclo
O relatório financeiro da Samsung para o primeiro trimestre de 2026 parece, à primeira vista, ilustrar na perfeição o "superciclo da memória para IA"—receitas e lucros recorde, taxas de crescimento duplicadas e envios de HBM a triplicar. No entanto, por detrás destes números impressionantes, o comentário da gestão de que "o DRAM tradicional é atualmente mais rentável do que o HBM" revela uma tensão interna ignorada na narrativa do superciclo.
Esta tensão manifesta-se em vários planos: a inversão da estrutura de lucros entre o DRAM tradicional e o HBM, o mecanismo anual de fixação de preços do HBM e o iminente reajuste dos contratos, a rivalidade contínua entre a Samsung e a SK Hynix em quota de mercado e ritmo tecnológico, e o braço-de-ferro entre o boom de lucros impulsionado pela IA e a distribuição interna de benefícios. Estas tensões não negam o superciclo; pelo contrário, são pistas essenciais para compreender as suas características únicas.
Do ponto de vista do investimento, a atual narrativa de valorização para 005930 está num ponto de transição crucial. Assim que o crescimento explosivo dos lucros estiver plenamente refletido no preço, o foco passará para a saúde e sustentabilidade da estrutura de lucros—se os preços de contrato do HBM conseguirão recuperar em 2027, se os riscos laborais poderão ser resolvidos institucionalmente e se a quota de fornecimento de HBM conseguirá alcançar uma verdadeira viragem. A evolução destas variáveis determinará se a Samsung Electronics conseguirá passar de "beneficiária do ciclo" a "líder estrutural" no superciclo da memória para IA.
