Robeco Asset Managementのアジア太平洋株式部門ヘッドであるJoshua Crabbは、インタビューで、KOSPIの現在の上昇ラリーは「リレーティング」ではなく、利益成長が株価上昇を上回る「ディレーティング（評価低下）の局面」を表していると述べた。これは、前半のKOSPIが記録的な好成績を収め、100%超の上昇（1999年のドットコム・バブルでの56.99%の上昇すら上回る）を記録したことを受けた見方だ。Crabbは、市場の力学を、株価が2倍になった一方でバリュエーション・マルチプルが圧縮されたのは、加速する利益見通しによるものだとした。つまり、利益が価格上昇に追いつかない米国市場とは逆の「評価環境」になっているという。分析は、人工知能（AI）関連株への投資家の関心が高まるなか、また、株式評価における「韓国ディスカウント」を縮小することを目指した韓国のValue-Up（価値向上）コーポレート・ガバナンスの取り組みが続いていることを背景にしている。
Robecoのエグゼクティブが、株価が2倍になっているにもかかわらずKOSPIのディレーティング評価を説明
Crabbは、株価が倍増しているにもかかわらず韓国株は割安のままだと説明した。理由は、利益の見通しがそれ以上の速さで伸びているからだという。「株価・利益（PER） は12倍から15倍に上昇しましたが、その後は利益見通しが急増したことで、市場が再び安くなったのです」とCrabbは述べた。彼は、現在の局面を「リレーティング」ではなく「ディレーティング」と捉え、「ここは、米国とは逆です。米国では利益が株価に追いついていません」と指摘した。
同社のエグゼクティブは、同社が13カ国で運用する資産が約4,000億ドルにのぼることを強調し、利益が期待を下回った場合には、割高な株の下振れリスクがより大きくなる一方で、すでに割安な株は「利益がどれくらい下がり得るか」の評価だけで済むとした。彼は、業績の循環性（ビジネスの波）が低下することでリレーティングが起きた例としてTSMCを挙げた。
ポートフォリオの構え（アロケーション）について、Crabbは韓国株の配分を減らす理由はないと述べた。ただし、利益確定をして見過ごされている分野へ再投資することが適切な場合はあると認めた。バリュエーション面での魅力を維持している分野として、産業、通信、金融を挙げた。
韓国Value-Up政策の効果は、AI上昇ラリーの冷却時期と結びつく
Crabbは、市場の前進を促す資本市場の推進政策が進んでいるのに、韓国ディスカウントが依然として残っているという見方について対応し、「構造的な市場の変化は短期では起きない」と述べた。「今はあらゆる注目がAIに集まっていて、配当や自社株買いのような株主還元が後回しになっている状況です」と説明した。
資産運用会社としては、AIの過熱が収まれば、投資家は再び株主還元に積極的に取り組む企業を求めるようになると見通した。表面的な見え方の下では、株主に対する企業の姿勢が明確に変わったと評価し、配当の増加や自社株買いは一度限りのイベントとして終わるわけではなく、承継などの複雑な事情を抱える企業でさえも株主還元へと舵を切っているとした。
Crabbは、AI上昇ラリーによって現在は注目が相対的に薄くなっている投資分野として、東南アジア、インド、通信、ヘルスケアを有望だと挙げ、AI株の価格変動の勢い（モメンタム）が弱まったときにこれらの市場が機会になり得ると示唆した。
高レバレッジ商品は、非プロの投資家にガンマ・リスクを伴う
Crabbは、高いマルチプルのレバレッジ投資が、今回のラリーに参加していることについて明確な懸念を示した。「基礎となる原資産の価格と、デリバティブの実際の損益は別々に動き得ます」と述べ、「レバレッジ構造におけるガンマ・リスクを理解している、非常に少数のプロの投資家の中に入っていない限り、高いマルチプルの商品は大多数にとって悪い選択です」と付け加えた。
投資担当のエグゼクティブは、投資家は「失ってもよいと思えるお金」だけを使い、自分の状況に合った商品を選び、時間をかけて段階的かつ継続的に投資すべきだと強調した。「市場が極端に振れると、人は吸い込まれてしまいます」とCrabbは警告し、最後に「自分の状況に合った商品に、失ってもよいお金で、ゆっくり着実に投資すれば、投資は人生でできる最高のことの一つになり得ます」と結論づけた。
FAQ
Robecoの評価はKOSPI投資家にとって何を意味しますか？
RobecoのAPAC株式担当ヘッドであるJoshua Crabbは、KOSPIの上昇ラリーを、利益成長が株価上昇を上回り、株価が2倍になってもバリュエーション・マルチプルが圧縮される「ディレーティング局面」と表現した。韓国株の配分を減らす理由はないが、見過ごされている分野へ再投資するための利益確定は適切かもしれないとしており、バリュエーション面での魅力を維持している分野として産業、通信、金融を挙げた。
Joshua Crabbは、韓国Value-Up政策の効果が遅れて現れると考えるのはなぜですか？
Crabbは、構造的な市場の変化は短期では起きず、現時点では投資家の関心がAI関連株に集中しているため、株主還元の取り組みが背景に追いやられていると説明した。AI上昇ラリーの勢い（モメンタム）が冷めれば、投資家は能動的な株主還元方針を持つ企業を再び求めるようになり、その時点で韓国Value-Up政策の効果がよりはっきり見えてくると予測している。
小口（リテール）投資家に対してRobecoが強調した投資リスクは何ですか？
Crabbは、高レバレッジのデリバティブ商品について具体的な警告を出し、基礎となる原資産の価格とデリバティブの損益は別々に動き得ること、レバレッジ構造におけるガンマ・リスクが理解されているのは非常に少数のプロ投資家に限られることを述べた。高いマルチプルの商品は大多数の投資家にとって不適切だとし、「失ってもよいお金」だけを使い、適切な商品を選び、時間をかけて徐々に投資することを勧めた。
