Vitalik mendukung stablecoin algoritmik, akankah DeFi benar-benar bangkit kembali?
Penulis: Jae, PANews
“Apa seharusnya ‘DeFi sejati’ itu?” Ketika salah satu pendiri Ethereum, Vitalik Buterin, memilih untuk mendukung stablecoin algoritmik, sebuah refleksi tentang risiko, tata kelola, dan kedaulatan mata uang kembali menyala.
Sebuah cuitan cukup untuk mengguncang narasi bernilai miliaran dolar.
Pada 9 Februari, Vitalik Buterin mengeluarkan sebuah pandangan tegas melalui cuitan: stablecoin algoritmik adalah “DeFi sejati”.
Ini bukan sekadar saran penyempurnaan teknis terhadap pola stablecoin saat ini, melainkan pengakuan otoritatif terhadap logika dasar DeFi. Di tengah dominasi stablecoin terpusat seperti USDT, USDC, pernyataan Vitalik seperti bom waktu yang membuat kembali sorotan ke jalur stablecoin algoritmik yang selama ini tertidur.
Dekoupling Risiko Stablecoin dan Dekarbonisasi Dolar sebagai Standar ‘DeFi Sejati’
Definisi Vitalik tentang “DeFi sejati” didasarkan pada dekoupling struktur risiko, ia membagi stablecoin algoritmik menjadi dua model.
Klasifikasi pertama, aset asli yang dijaminkan secara murni. Protokol menggunakan ETH dan aset derivatifnya sebagai jaminan. Bahkan jika 99% likuiditas berasal dari pemegang CDP (Collateralized Debt Position), esensinya adalah memindahkan risiko counterparty dari sisi dolar ke peserta pasar dan market maker.
Ini berarti tidak ada rekening bank yang bisa dibekukan, dan tidak ada institusi terpusat yang bisa bangkrut secara mendadak.
Klasifikasi kedua, jaminan aset dunia nyata (RWA) yang sangat terdiversifikasi. Meskipun protokol memperkenalkan RWA, selama diversifikasi aset dan overcollateralization dilakukan untuk mengatasi risiko kegagalan satu aset, maka model ini dianggap sebagai optimisasi struktur risiko yang signifikan.
Jika sebuah stablecoin algoritmik mampu menjamin bahwa proporsi satu RWA tidak melebihi tingkat overcollateralization sistem, maka meskipun satu aset mengalami wanprestasi, modal pemegang stablecoin tetap aman.
Pandangan yang lebih maju adalah, Vitalik mendorong agar stablecoin secara bertahap melepaskan diri dari kaitan dengan dolar. Dengan risiko depresiasi jangka panjang dari mata uang kedaulatan, stablecoin harus bertransformasi secara bertahap menuju unit pencatatan berbasis indeks yang lebih universal dan beragam, untuk mengurangi ketergantungan terhadap satu mata uang fiat, terutama dolar.
Ini juga berarti bahwa makna stablecoin sedang berkembang, misalnya dari ‘stabilitas harga’ menjadi ‘stabilitas daya beli’.
Sehubungan dengan definisi stablecoin algoritmik dari Vitalik, PANews meninjau proyek-proyek yang paling memenuhi standar tersebut di pasar, namun secara umum mereka menghadapi tantangan dalam menarik pengguna, mungkin itulah sebabnya Vitalik kembali mengangkat suara untuk mendukung proyek-proyek semacam ini.
USDS: “Muda yang Menjadi Naga Juga Bisa Menjadi Naga Jahat”, Ekspansi Mainstream Menimbulkan Kontroversi
Setelah cuitan Vitalik, harga token protokol MakerDAO, MKR, yang merupakan pemimpin stablecoin algoritmik generasi pertama, sempat melonjak 18%.
Yang menarik, harga SKY, token dari proyek yang bertransformasi dari MakerDAO, tetap tenang, bahkan tidak menunjukkan gejala kenaikan signifikan. Ketidaksesuaian ini sendiri sudah menjadi ekspresi sikap pasar.
Sebagai salah satu protokol paling representatif dalam sejarah DeFi, MakerDAO resmi berganti nama menjadi Sky Protocol pada Agustus 2024, dan meluncurkan stablecoin generasi baru bernama USDS, menyelesaikan transformasi akhir yang disebut “Endgame”.
USDS diposisikan sebagai versi upgrade dari DAI, dan menjadi produk unggulan Sky. Hingga 12 Februari, USDS dengan cepat naik menjadi stablecoin terbesar ketiga di pasar kripto, dengan kapitalisasi pasar lebih dari satu miliar dolar.
Secara kasat mata, ini adalah keberhasilan evolusi dari raksasa DeFi. Namun secara mendalam, ini adalah sebuah “upacara kedewasaan” yang mahal.
Pendapatan USDS terutama berasal dari diversifikasi aset dasar. Sky melalui ekosistem modular Star, yaitu sub-DAO yang mengalokasikan jaminan ke dalam RWA yang mencakup surat utang jangka pendek dan obligasi perusahaan peringkat 3A.
Dari sudut pandang risiko, ini sesuai dengan standar stablecoin algoritmik kategori kedua dari Vitalik, tetapi masalahnya terletak pada pergeseran fokus struktur aset.
Meski USDS telah melangkah ke arah diversifikasi aset, proporsi stablecoin dalam cadangan (USDC) mendekati 60%, jauh di atas bagian overcollateralization (20%).
Ini berarti, nilai dasar USDS sangat bergantung pada stablecoin terpusat lain. Oleh karena itu, transformasi protokol ini selalu memunculkan kontroversi.
Yang lebih membuat para puritan DeFi sulit menerima adalah, protokol ini memperkenalkan fitur “pembekuan”. Fitur ini memungkinkan Sky untuk secara jarak jauh membekukan USDS dalam dompet pengguna jika menerima instruksi hukum atau terjadi insiden keamanan.
Bagi Sky, ini adalah kompromi pragmatis terhadap regulasi global: tanpa kepatuhan, tidak akan ada adopsi mainstream. Secara teknis, fitur pembekuan USDS bertujuan melawan hacker dan pencucian uang, menjadikannya alat keuangan yang patuh regulasi.
Namun, bagi para pengikut DeFi, ini adalah pengkhianatan yang tak termaafkan. Beberapa anggota komunitas berpendapat bahwa Sky telah mengkhianati janji awal DeFi tentang anti-sensor, dan jika protokol diberi kekuasaan untuk membekukan aset, maka USDS pada dasarnya sama dengan USDC.
Jelas, protokol ini semakin menjauh dari visi yang diharapkan Vitalik. Dibandingkan Sky dan USDS saat ini, pasar mungkin lebih merindukan MakerDAO dan DAI di masa lalu.
LUSD/BOLD: Bertahan pada ETH, Minimalkan Tata Kelola
Jika Sky memilih ekspansi ke luar, maka Liquity memilih fokus ke dalam.
Vitalik pernah memberikan pujian tinggi kepada Liquity, karena protokol ini menampilkan bentuk tata kelola yang paling minimal, hampir menghilangkan ketergantungan pada intervensi manusia.
Stablecoin yang diterbitkan Liquity, LUSD dan BOLD, sepenuhnya didukung oleh ETH dan token staking-nya (LST), menjadi contoh paling khas dari kategori stablecoin algoritmik pertama dari Vitalik.
V1 Liquity dengan tingkat jaminan minimum 110% dan mekanisme penebusan yang ketat, menegaskan posisi otoritatifnya di antara stablecoin berbasis ETH. Namun, V1 juga menghadapi trade-off antara efisiensi modal dan biaya likuiditas:
- Bunga nol: Pengguna hanya membayar biaya pinjaman sekali saat meminjam (biasanya 0,5%), tanpa harus membayar bunga yang bertambah seiring waktu. Meskipun bunga nol sangat menarik, protokol harus terus-menerus membayar insentif (seperti penerbitan token LQTY), yang tidak berkelanjutan dalam jangka panjang.
- Tingkat jaminan minimum 110%: Melalui sistem likuidasi langsung (stability pool), Liquity mencapai efisiensi modal yang lebih tinggi dibanding kompetitor. Jika harga ETH turun, sistem akan menggunakan LUSD dari stability pool untuk menutup kerugian dan mendistribusikan jaminan.
- Mekanisme tebus paksa: pengguna yang memegang LUSD dapat menebus ETH setara dengan nilai tetap $1, memberikan lantai harga keras bagi LUSD agar tetap terikat.
Namun, ketergantungan pada satu jenis jaminan ini juga menjadi pedang bermata dua. Karena LUSD hanya mendukung ETH, saat tingkat staking ETH meningkat, pengguna menghadapi opportunity cost besar—yaitu tidak mendapatkan hasil staking saat meminjam. Akibatnya, pasokan LUSD selama dua tahun terakhir terus menyusut.
Untuk mengatasi keterbatasan V1, Liquity meluncurkan V2 dan stablecoin baru BOLD, yang inovasinya terletak pada pengenalan “bunga yang dapat diatur pengguna sendiri”.
Dalam Liquity V2, peminjam dapat menentukan tingkat bunga sesuai toleransi risiko mereka sendiri. Protokol akan mengurutkan posisi berdasarkan tingkat bunga, dan posisi dengan bunga lebih rendah akan diprioritaskan untuk tebus paksa (liquidation).
- Strategi bunga rendah: cocok untuk pengguna yang sensitif terhadap biaya modal tetapi bersedia risiko tebus lebih awal.
- Strategi bunga tinggi: cocok untuk pengguna yang ingin mempertahankan posisi jangka panjang dan menghindari risiko tebus paksa.
** Mekanisme dinamis ini memungkinkan sistem secara otomatis mencari keseimbangan pasar tanpa intervensi manusia:** Peminjam yang ingin menghindari kehilangan jaminan saat ETH sedang lesu akan cenderung menetapkan bunga lebih tinggi, dan bunga ini akan mengalir ke deposan BOLD, menciptakan pendapatan nyata tanpa perlu penerbitan token.
Selain itu, V2 juga memperluas dukungan ke wstETH dan rETH, sehingga pengguna bisa mendapatkan likuiditas BOLD sekaligus hasil staking.
Yang tak kalah penting, V2 memperkenalkan fitur “pengganda otomatis”, yang memungkinkan pengguna meningkatkan eksposur ETH mereka hingga 11 kali lipat melalui leverage siklus, secara signifikan meningkatkan efisiensi modal sistem.
Evolusi Liquity adalah langkah nyata dari stablecoin algoritmik yang bertransformasi dari idealisme menuju pragmatisme.
RAI: Eksperimen Mata Uang Berbasis Industri, Biaya Opportunity Pemegang Token Tinggi
Jika Liquity adalah pragmatis, maka Reflexer adalah murni idealis.
Stablecoin yang diterbitkan, RAI, tidak terikat fiat apa pun, dan harganya diatur oleh algoritma PID yang berasal dari bidang kontrol industri.
RAI tidak berusaha menjaga harga tetap $1, melainkan menargetkan volatilitas harga yang sangat rendah.
Ketika harga pasar RAI menyimpang dari “harga penebusan” internal, algoritma PID akan otomatis menyesuaikan tingkat penebusan, yaitu tingkat bunga efektif dalam sistem.
- Penyimpangan positif: harga pasar > harga penebusan → tingkat penebusan negatif → harga penebusan turun → utang peminjam berkurang, mendorong pencetakan dan penjualan RAI untuk keuntungan.
- Penyimpangan negatif: harga pasar < harga penebusan → tingkat penebusan positif → harga penebusan naik → utang peminjam bertambah, mendorong pembelian kembali RAI di pasar untuk menutup posisi.
Meskipun mendapat pujian dari Vitalik berkali-kali, perjalanan RAI penuh tantangan.
- Hambatan pemahaman pengguna: RAI sering disebut “token darah”, karena bunga negatif jangka panjang menyebabkan nilai aset pemegang token terus menyusut dari waktu ke waktu.
- Kekurangan likuiditas: tanpa kaitan dengan dolar, RAI sulit digunakan secara luas dalam pembayaran dan transaksi, dan penggunaannya sebagai jaminan terbatas pada kalangan geek yang paham algoritma.
- Kompleksitas perhitungan: dibandingkan dengan stablecoin yang selalu terikat $1 dari Liquity, model PID RAI sulit diprediksi oleh investor.
RAI membuktikan keindahan teoretis dari stablecoin algoritmik, tetapi juga mengungkapkan kenyataan pahit dalam adopsi pengguna.
Nuon: Stablecoin Berbasis Indeks Daya Beli, Harga Seimbang Sangat Bergantung pada Orakel
Seiring meningkatnya tekanan inflasi global, muncul paradigma stablecoin yang lebih agresif, Flatcoins, atau disebut juga stablecoin “harga seimbang”. Stablecoin ini tidak dikaitkan dengan satu lembar uang kertas, melainkan dengan biaya hidup nyata atau daya beli.
Stablecoin konvensional (USDT/USDC) mengalami penurunan daya beli dalam lingkungan inflasi. Jika dolar kehilangan 5% daya beli per tahun, pemegang stablecoin tradisional secara tidak langsung mengalami kerugian modal. Sebaliknya, Flatcoins melalui indeks biaya hidup (CPI) yang terhubung secara on-chain akan menyesuaikan nilai nominalnya secara dinamis.
Contohnya, Nuon, protokol Flatcoin berbasis biaya hidup pertama, akan mengakses data inflasi real-time yang diverifikasi on-chain, dan menyesuaikan target kaitannya secara otomatis.
- Aset target: indeks konsumsi yang mencakup makanan, perumahan, energi, dan transportasi.
- Paritas daya beli: jika indeks menunjukkan biaya hidup di AS naik 5%, maka target harga Nuon juga akan naik 5%, memastikan satu Nuon tetap mampu membeli jumlah barang dan jasa yang sama di masa depan.
- Mekanisme: Nuon menggunakan mekanisme overcollateralization, dan saat indeks inflasi berubah, algoritma akan otomatis menyesuaikan proses pencetakan/pembakaran, menjaga nilai riil pemegangnya tetap utuh.
Bagi warga negara seperti Turki, Argentina, yang menghadapi inflasi tinggi, stablecoin dolar tradisional memang membantu mengurangi tekanan depresiasi, tetapi tetap tidak mampu menghindari “pajak tersembunyi” dari inflasi dolar. Flatcoins menawarkan alternatif non-dollar dan terdesentralisasi untuk melawan inflasi dan menjaga daya beli.
Meskipun konsep Flatcoins sangat futuristik, implementasinya mengandung risiko teknis besar. Komposisi indeks biaya hidup sangat kompleks, dan keakuratan data sangat bergantung pada keandalan sistem orakel.
Selain itu, proses on-chain data inflasi menjadi sasaran serangan. Manipulasi kecil terhadap sumber data dapat secara langsung menyebabkan nilai daya beli Flatcoins menguap secara mendadak.
Selain itu, keseimbangan dinamis Flatcoins membutuhkan likuiditas yang cukup. Dalam kondisi ekstrem, apakah arbitrator bersedia mempertahankan target kait yang terus meningkat ini masih menjadi pertanyaan.
Flatcoins adalah lompatan berani dalam narasi stablecoin algoritmik, tetapi dari konsep hingga adopsi, masih banyak jurang teknis dan finansial yang harus dilalui.
Dari posisi berpegang teguh pada basis Liquity, eksperimen moneter Reflexer, hingga upaya agresif Flatcoins, gambaran stablecoin algoritmik menunjukkan keberagaman dan kedalaman pemikiran yang belum pernah ada sebelumnya.
Saat ini, stablecoin algoritmik masih terbelenggu oleh efisiensi modal, likuiditas yang minim, dan pengalaman pengguna yang kurang optimal, tetapi risiko dekoupling, tata kelola minimal, dan gagasan kedaulatan uang tetap menjadi impian DeFi.
Jalan kebangkitan stablecoin algoritmik baru saja dimulai.