Apakah CRCL saat ini mahal? Saya telah menghitung harga saham Circle menggunakan model penilaian DCF untuk memberikan gambaran yang lebih jelas tentang valuasi perusahaan tersebut.

Penulis: @lufeieth

Pendahuluan

Hanya sebuah percobaan eksperimen pemikiran, hanya untuk referensi, terbuka untuk pertukaran pandangan dan benturan pendapat. Bukan saran investasi, tanggung jawab sepenuhnya di tangan sendiri.

Memberikan penilaian terhadap Circle (CRCL) tidaklah mudah, apalagi menggunakan model diskonto arus kas bebas (DCF), di mana perubahan parameter kunci dapat menghasilkan perbedaan yang sangat besar. Hanya dapat mencoba mencari kebenaran yang samar-samar di bawah pendekatan yang relatif konservatif.

Salin prompt di bawah ini ke ChatGPT dan Gemini untuk mendapatkan angka yang sama.

Prompt:

Menurut: EBITDA Circle ≈ Skala penerbitan USDC dalam dolar AS × Suku bunga acuan tahunan 38% × Margin laba kotor.

Angka spesifik:

Pada 31 Desember 2025, jumlah penerbitan USDC dihitung berdasarkan 700 miliar.

Jika dihitung dari Januari 2026 selama 10 tahun (2026-2035), jumlah penerbitan USDC rata-rata setiap tahun dengan pertumbuhan 15%.

Menggunakan jumlah rata-rata penerbitan USDC tahun berjalan (bukan jumlah akhir tahun) untuk perhitungan bunga dan EBITDA.

Suku bunga acuan dolar AS sebesar 2,5% setiap tahun.

Biaya operasional tetap tahunan, pada 2025 sebesar 500 juta dolar, meningkat 10% setiap tahun mulai 2026.

Tarif pajak efektif sebesar 24%.

PE dihitung 20 kali.

Jumlah saham terdilusi penuh dihitung 275 juta saham.

Tingkat diskonto 10%.

Hitung arus kas bebas CRCL, nilai perusahaan, dan harga saham yang wajar pada Januari 2026 dengan diskonto.

I. Penjelasan parameter model penilaian

1. Margin laba kotor:

Laporan keuangan Q3 2025 Circle menunjukkan margin laba kotor 39,5%, kita gunakan 38% untuk perhitungan.

Dalam materi kinerja, Circle menyebut indikator utama sebagai RLDC. Definisi RLDC adalah Total Revenue and Reserve Income dikurangi Total Distribution, Transaction and Other Costs, yaitu total pendapatan dan pendapatan cadangan dikurangi biaya distribusi, transaksi, dan biaya lainnya.

Definisi Margin RLDC adalah RLDC dibagi total pendapatan dan pendapatan cadangan.

2. Suku bunga acuan:

Saat ini, suku bunga acuan federal pada Februari 2026 adalah 3,5-3,75%, arah pergerakan di masa depan tidak pasti. Kita ambil rata-rata 2,5% selama 10 tahun ke depan.

3. Biaya operasional tetap:

Panduan biaya tetap perusahaan pada 2025 adalah 495-510 juta dolar, kita ambil 500 juta dolar, meningkat 10% setiap tahun. (Referensi: VISA, MA, pertumbuhan biaya tetap 2025 sekitar 10%).

4. PE

Pengali:

Kita ambil PE rata-rata 10 tahun Circle sebesar 20 kali. (Referensi: VISA, MA, PE rata-rata 10 tahun berkisar 27-35 kali).

5. Penerbitan USDC:

Pada 31 Desember 2025, penerbitan USDC sebesar 75,3 miliar, tetapi pada 1 Februari 2026 sebesar 70,2 miliar, kita gunakan 700 miliar sebagai dasar perhitungan.

6. Pertumbuhan tahunan rata-rata penerbitan USDC:

Ini adalah variabel terbesar. Awalnya dihitung 15%. Tabel berbeda dengan pertumbuhan 10%-40% untuk estimasi nilai yang berbeda.

7. Tarif pajak efektif:

“Biaya atau pendapatan pajak” dibagi “laba sebelum pajak”, mencerminkan tingkat beban pajak komprehensif dalam struktur laba saat ini. Pada Q2 dan Q3 2025, laporan keuangan Circle menunjukkan nilai negatif karena adanya pengurangan dan insentif pajak, jadi tidak bisa dijadikan acuan. Sementara kita ambil 24%.

8. Jumlah saham terdilusi penuh:

Modal dasar: jumlah saham biasa yang telah diterbitkan dan beredar saat tertentu, yaitu jumlah saham yang benar-benar dimiliki dan sudah ada.

Per 6 November 2025, Circle menerbitkan 216.487.160 saham Class A dan 18.988.431 saham Class B, total 235.475.591 saham.

Jumlah saham terdilusi penuh: berdasarkan modal dasar, ditambah potensi dilusi yang ada saat ini, biasanya digunakan untuk valuasi per saham, termasuk instrumen dilusi potensial saat ini, yaitu:

① Saham yang dapat diterbitkan dari opsi insentif saham yang telah diberikan: 35.413.000 saham.

② Saham dari akuisisi dan syarat masa layanan: 1.744.000 saham.

③ Potensi konversi surat utang konversi: 1.125.000 saham.

④ Potensi saham dari waran: 1.248.000 saham.

Total sekitar 275.005.591 saham, yaitu sekitar 2,75 miliar saham.

Ada juga jumlah saham terdilusi penuh maksimum (lebih ke pengujian tekanan, termasuk potensi insentif yang belum diberikan di masa depan):

Dari 2,75 miliar saham di atas, ditambah “cadangan insentif saham yang akan diberikan di masa depan” sebanyak 31.348.000 saham. Total sekitar 306.353.591 saham, yaitu sekitar 3,06 miliar saham.

Model kita menggunakan indikator jumlah saham terdilusi penuh 2,75 miliar.

Berikut hasil perhitungan bagian kedua, ketiga, dan keempat:

II. Unit dan pendekatan

1. Penjelasan unit

(1) Semua angka dalam tabel di atas dalam satuan “miliar dolar”.

(2) Skala penerbitan USDC menggunakan “rata-rata saldo tahunan”, satuan dalam “miliar dolar”.

(3) Harga saham dalam “dolar per saham”.

2. Rangkaian perhitungan

(1) Pendapatan bunga acuan tahun berjalan = Rata-rata saldo USDC tahun berjalan × 2,5%

(2) Margin laba kotor yang tersisa = Pendapatan bunga acuan × 38%

(3) EBITDA ≈ Margin laba kotor tersisa − biaya operasional tetap tahunan

(4) Pajak = max(EBITDA, 0) × 24%

(5) Arus kas bebas (FCF) ≈ EBITDA − pajak

(6) Tingkat diskonto 10%, didiskontokan arus kas tahunan ke Januari 2026

(7) Nilai terminal akhir tahun 2035 = FCF tahun 2035 × PE 20 kali

(8) Jumlah saham terdilusi penuh = 2,75 miliar saham

III. Arus kas bebas tahunan dari 2026 sampai 2035 (dalam miliar dolar)

[Data perhitungan arus kas tahunan]

Nilai total arus kas bebas diskonto dari 2026 sampai 2035 sekitar 22,82 miliar dolar.

IV. Nilai perusahaan dan harga saham wajar Januari 2026 (dengan PE=20 dan jumlah saham 2,75 miliar)

1. Nilai terminal akhir tahun 2035

(1) FCF tahun 2035 = 926 juta dolar

(2) Nilai terminal = 926 juta × 20 = 18.513 miliar dolar

(3) Nilai terminal diskonto = 18.513 ÷ 1.1^10 = 7,138 miliar dolar

2. Nilai perusahaan EV (diskonto ke Januari 2026)

(1) EV = Nilai diskonto arus kas nyata 22,82 + Nilai terminal diskonto 7,138 = 9,42 miliar dolar

3. Harga saham wajar per Januari 2026

(1) Harga per saham = 9,42 miliar ÷ 2,75 miliar = 34,25 dolar per saham

4. Satu poin pengecekan

(1) Proporsi nilai terminal diskonto sekitar 75,8%, menunjukkan sensitivitas valuasi terhadap margin 38%, jalur biaya tetap, dan faktor pengali terminal cukup tinggi.

V. Ringkasan hasil dengan pertumbuhan USDC tahunan berbeda (2026–2035, terminal PE=20, diskonto 10%)

Penjelasan:

(1) Dalam skenario pertumbuhan tahunan USDC 10%–40% (dengan kenaikan 1%), dihitung nilai EV dan harga saham wajar diskonto ke Januari 2026.

(2) EV dalam tabel adalah nilai perusahaan diskonto ke Januari 2026, harga saham = EV ÷ 2,75 miliar saham (jumlah saham terdilusi penuh).

(3) Satuan: USDC akhir tahun 2035 dan EV dalam miliar dolar (B USD), harga saham dalam dolar per saham.

[Data tabel]

Di tabel di atas, angka 20% diberi warna merah, yang berarti: dalam estimasi konservatif, jika Anda percaya bahwa pertumbuhan tahunan USDC di masa depan bisa mencapai 20%, maka CRCL saat ini di $62 (harga sebelum pasar dibuka pukul 22:00 tanggal 2 Februari 2026) mungkin memiliki margin keamanan sedikit.

Penjelasan: Meski ada margin keamanan, bukan berarti tidak akan terus turun. Saya juga berharap harga terus turun. Mungkin akan turun banyak lagi. Karena banyak faktor yang mempengaruhi fluktuasi harga jangka pendek, seperti:

• Perilaku forced seller (penjual terpaksa)
• Jika menggunakan leverage di pasar, bahkan bisa mengalami margin call dan nol.

Ingat:

“Jaga modal pokok, jangan sampai nol.”

Jangan gunakan leverage. Kalau tidak, masa depan tidak akan terkait lagi dengan Anda.

VI. Beberapa penjelasan

1. Parameter model yang digunakan sangat konservatif, hanya ingin melihat estimasi valuasi yang masuk akal dalam pendekatan konservatif. Anda bisa mengubah angka-angka tertentu dan kirim ke chatGPT atau Gemini untuk perhitungan langsung.

2. Model hanya mempertimbangkan pendapatan bunga dari cadangan USDC, tanpa memperhitungkan pendapatan lain. Dalam laporan keuangan Q3 2025 Circle, pendapatan lain sebesar 29 juta dolar, karena sulit memperkirakan pertumbuhan, maka tidak dimasukkan dalam model.

3. Dalam visi produk Circle 2026, disebutkan pengembangan produk seperti Arc chain, CPN network, xReserve, StableFX, dan lain-lain yang berpotensi menghasilkan pendapatan di masa depan, namun belum dimasukkan ke dalam model, bisa dianggap sebagai opsi upside yang belum dihitung.

4. Variabel terbesar dan inti dari penilaian model adalah:

• Seberapa besar skala stablecoin dan USDC di masa depan 5 tahun, 10 tahun? Apakah pertumbuhan tahunan rata-rata USDC bisa mencapai 20%?
• Apakah Circle tetap menjadi pemimpin stablecoin yang patuh regulasi? Dan mampu mempertahankan pangsa pasar di tengah regulasi dan kompetisi yang semakin ketat?

5. Meski pasar umumnya percaya bahwa tren pengiriman lintas negara, dolarisasi di negara berkembang, tokenisasi saham, obligasi nasional di blockchain, RWA, pasar prediksi, bahkan pembayaran AI Agent akan mendorong manfaat stablecoin, bagi investor yang harus bertaruh dengan uang nyata, pengetahuan dan logika hanyalah awal.

Keputusan posisi dan kemampuan bertahan dalam volatilitas ditentukan oleh fakta dan bukti yang terus muncul, dapat dilacak, dan diverifikasi. Kesimpulan harus dicari dan diverifikasi sendiri. Hanya dengan memegang rantai bukti di tangan sendiri, Anda mampu dan memiliki keteguhan untuk menghadapi fluktuasi dan noise yang bisa muncul kapan saja di masa depan.

VII. Lampiran referensi: Pertumbuhan USDC vs USDT 6 tahun terakhir (2020–2025)

Penjelasan

1. Pendekatan penerbitan: volume beredar per 31 Desember setiap tahun, dalam miliar dolar.

2. Pertumbuhan YoY: akhir tahun saat ini ÷ akhir tahun sebelumnya − 1.

3. Isi decoding: sesuai teks gambar yang Anda kirim.

4. “Pertumbuhan tahunan rata-rata” dihitung berdasarkan CAGR dari akhir 2020 sampai akhir 2025 (5 tahun).

[Data tabel]

Hanya sebagai referensi, untuk mendapatkan gambaran skala, tidak menjamin pertumbuhan di masa depan akan sama.