Membangun jalan yang terlihat, secara diam-diam mengalirkan barang, apakah Yield Basis membuat crvUSD hebat lagi?

Di dunia Keuangan Desentralisasi, sangat sedikit proyek seperti Yield Basis yang langsung mendapatkan perhatian luas saat diluncurkan. Ini adalah protokol baru yang diluncurkan oleh pendiri Curve Finance, Michael Egorov, pada tahun 2025, yang memuat berbagai inovasi teknologi—menghilangkan Impermanent Loss, leverage siklikal, penciptaan permintaan stablecoin, pelepasan likuiditas BTC, penangkapan nilai token tata kelola, dan lainnya.

Desain mekanisme yang kompleks dan struktur naratif multi-lapis ini tidak hanya menjanjikan, tetapi juga memicu pemikiran yang hati-hati. Di satu sisi, protokol ini berusaha untuk menyelesaikan masalah inti yang telah lama ada di kolam likuiditas AMM — Impermanent Loss, yang dianggap sebagai terobosan “tingkat suci” bagi penyedia likuiditas; di sisi lain, niat strategis proyek dan kontroversi sejarah pendirinya juga memicu diskusi di pasar. Misalnya, Egorov sebelumnya hampir mengalami likuidasi karena posisi pinjaman besar, yang menimbulkan kekhawatiran komunitas tentang risiko sistemik DeFi; ia juga pernah menghadapi pertanyaan dari investor terkait masalah tata kelola.

Faktor-faktor ini saling terkait, menjadikan Yield Basis proyek fenomenal yang layak untuk diteliti lebih dalam. Artikel ini akan menganalisis prinsip teknis, mekanisme operasional, model ekonomi token, dan motivasi strategis Yield Basis dari perspektif profesional, serta menganalisis secara objektif risiko potensialnya.

??? Prinsip teknis dari Yield Basis

Pengaturan Dasar

Sebelum melakukan analisis mendalam, perlu untuk memperjelas alokasi aset dasar Yield Basis. Protokol ini dirancang untuk pasangan mata uang tertentu (x, y), secara teoritis x dan y dapat berupa koin apa pun, tetapi efektivitas mekanisme hanya terwujud dalam kombinasi tertentu:

• x：aset volatil yang berfungsi sebagai penyimpan nilai, terutama BTC, ETH, dan sebagainya. Fokus perhatian pasar saat ini terutama terpusat pada kasus di mana x adalah BTC. Perlu dicatat bahwa karena BTC bukan aset asli Ethereum, Yield Basis sebenarnya menggunakan Wrapped Bitcoin. Meskipun Wrapped Bitcoin memiliki berbagai bentuk (seperti WBTC, cbBTC, dan lain-lain), dalam artikel ini kami akan secara konsisten menggunakan wBTC untuk merujuknya. Karakteristik “pembungkus” ini memiliki dampak penting terhadap keamanan dan stabilitas Yield Basis, yang akan dibahas secara rinci dalam bab-bab berikut.
• y：aset stablecoin. Karena Yield Basis melayani ekosistem Curve miliknya sendiri, “air yang baik tidak mengalir ke ladang orang lain”, jadi di sini y pasti hanya stablecoin milik Curve crvUSD.

Pengaturan ini (wBTC, crvUSD) berlaku untuk seluruh artikel, jadi kami tidak akan mengulanginya lagi.

Masalah Inti dan Prinsip Matematika

Dalam pembuat pasar otomatis tradisional (AMM), tantangan utama yang dihadapi oleh penyedia likuiditas (LP) adalah Impermanent Loss. Kerugian ini berasal dari perilaku pasif LP dalam melakukan pasar: ketika harga aset berubah, para arbitrase “mengoreksi” harga di dalam kolam melalui perdagangan, sehingga LP selalu berada dalam situasi yang merugikan “menjual rendah dan membeli tinggi”, yang mengurangi semangat pemegang Token untuk menyediakan likuiditas.

Dari sudut pandang matematis, dalam AMM tradisional nilai LP sebanding dengan akar kuadrat harga token x:

1. Berdasarkan rumus produk tetap x \times y = L^2 dan hubungan harga P_x = \frac{y}{x}, dapat disimpulkan: x = \frac{L}{\sqrt{P}}, y = L\sqrt{P}
2. Total nilai kombinasi LP adalah: V = xP + y = \frac{L}{\sqrt{P}} \times P + L\sqrt{P} = 2L\sqrt{P}, yang membuktikan kesimpulan di atas “nilai keseluruhan LP sebanding dengan akar kuadrat dari harga token x”.
3. Ketika harga berubah relatif d kali, nilai LP menjadi: V_{LP} = 2L\sqrt{Pd}
4. Jika aset tidak disimpan di kolam sebagai LP, maka nilai aset setelah perubahan harga seharusnya adalah: V_{hold} = xPd + y = (d+1)L\sqrt{P}
5. V_{LP}-V_{hold}=L\sqrt{P}(2\sqrt{d}-d-1)=-1\times L\sqrt{P}(1-\sqrt{d})^2，selalu kurang dari 0, selalu mengalami kerugian，ini adalah sumber dari Impermanent Loss.

Michael Egorov percaya bahwa sumber dari Impermanent Loss terletak pada hubungan non-linear antara nilai LP V dan harga aset P, melainkan sebanding dengan akar kuadrat P, yaitu V \propto \sqrt{P}. Jika dapat diwujudkan hubungan linear V \propto P, maka Impermanent Loss dapat dihilangkan secara fundamental. Inilah dasar teori matematika dari seluruh Yield Basis.

Yield Basis sebagai perantara

Tujuan dari Yield Basis adalah meningkatkan ketergantungan nilai posisi LP terhadap harga dari \sqrt{P} menjadi P, dengan jalur implementasi yang spesifik sebagai berikut:

1. LP, jangan lagi langsung memberikan Likuiditas ke kolam DEX. Berikan aset kalian (seperti wBTC) terlebih dahulu kepada saya (Yield Basis).
2. Saya (Yield Basis) akan melakukan beberapa operasi “optimasi” di dalam, lalu menyediakan kombinasi likuiditas yang telah dioptimalkan kepada DEX (berdasarkan prinsip “air subur tidak mengalir ke ladang orang lain”, DEX ini adalah Curve CryptoSwap).
3. Setelah saya “optimalkan” likuiditas ini, nilainya tidak lagi sebanding dengan akar kuadrat harga wBTC, melainkan berhubungan linier dengan harga wBTC. Dengan demikian, bukankah Impermanent Loss akan dihapus?

LP mendapatkan eksposur harga yang sama dengan memegang koin, sambil tetap dapat menghasilkan biaya transaksi. Ini terdengar hampir sempurna: menghasilkan biaya tanpa menanggung Impermanent Loss. Tidak heran banyak orang menyebut Yield Basis mewujudkan “strategi akhir” yang diimpikan LP.

Dari mana efek ajaib ini berasal?

Jadi, bagaimana Yield Basis melakukan sihirnya, mengubah “nilai LP sebanding dengan akar kuadrat harga” menjadi “nilai LP sebanding secara linier dengan harga”? Jawabannya adalah apa yang disebutnya “Leverage Kompaun”.

Operasi spesifiknya adalah sebagai berikut: ketika seorang pengguna menyediakan wBTC senilai 100 dolar AS, Yield Basis akan menggunakan wBTC ini sebagai jaminan untuk meminjam crvUSD senilai 100 dolar AS. Kemudian, ia akan mengemas wBTC senilai 100 dolar AS dan crvUSD senilai 100 dolar AS bersama-sama menjadi posisi LP, dan memasukkannya ke dalam kolam Curve. Dengan cara ini, total nilai posisi LP yang disediakan oleh Yield Basis adalah 200 dolar AS, yaitu 2 kali nilai aset yang awalnya disediakan oleh pengguna, yaitu 2x leverage. Yield Basis mengatakan bahwa leverage 2x inilah yang membuat nilai LP menjadi hubungan linier dengan harga wBTC.

Mengapa leverage 2x yang sederhana dapat mencapai efek yang begitu menakjubkan? Dalam buku putih tertulis banyak rumus, sebenarnya logika inti tidak terlalu kompleks, cukup dengan satu rumus integral sederhana sudah cukup untuk menjelaskannya:

• Yield Basis dengan 2 kali leverage, membuat nilai LP yang diberi leverage Vl memiliki tingkat pengembalian 2 kali lipat dari tingkat pengembalian LP tanpa leverage Vu, yaitu \frac{dV_l}{V_l}=2\frac{dVu}{Vu}.
• Mengintegrasikan kedua sisi persamaan hasil di atas, diperoleh ln(V_l)=2ln(V_u)+C, sehingga diperoleh V_l \propto (V_u)^2.
• Kami tahu bahwa nilai LP tanpa leverage Vu sebanding dengan akar kuadrat dari harga wBTC (P), yaitu V_u \propto \sqrt{P}
• Dengan memasukkan V_u \propto \sqrt{P}, kita mendapatkan V_l \propto (\sqrt{P})^2, yaitu V_l \propto P.

Lihat, nilai LP yang ditingkatkan dengan leverage V_l sekarang memiliki hubungan linier dengan harga wBTC P, dan kerugian impermanen pun “hilang”.

Proses pengembangan matematika di atas kunci terletak pada “integral”, yang mengandung makna tersirat \frac{dV_l}{V_l}=2\frac{dVu}{Vu} rumus imbal hasil leverage ini harus terus-menerus dipertahankan agar dapat “mengakumulasi”.

• Ketika harga wBTC naik, nilai wBTC yang dijaminkan oleh pengguna juga meningkat, Yield Basis perlu meminjam lebih banyak crvUSD;
• Ketika harga wBTC turun, nilai jaminan menyusut, Yield Basis harus secara otomatis membayar kembali sebagian utang crvUSD.

Singkatnya, penyeimbangan dinamis ini harus selalu dilakukan, dan harus selalu menjaga bahwa investasi LP yang sebenarnya di Curve adalah 2 kali lipat dari aset pengguna, agar efek leverage 2 kali lipat dapat “dilaksanakan secara berkelanjutan”, menghasilkan efek yang mirip dengan bunga majemuk, inilah asal usul nama “leverage majemuk”, dan juga merupakan sumber sejati dari daya tarik Yield Basis.

⚙️ Mekanisme Operasi Sistem

Proses Pembangunan Leverage Awal

1. Setoran Pengguna: Pengguna menyetor aset tunggal, seperti 1 wBTC, ke dalam kontrak pintar Yield Basis.
2. Pinjaman Lightning: Protokol Yield Basis menggunakan 1 wBTC yang disimpan pengguna sebagai jaminan, meminjam crvUSD senilai dari protokol pinjaman Curve Llama Lend melalui Flash Loan (misalnya, crvUSD senilai 100.000 dolar).
3. Memberikan Likuiditas: Protokol segera menyimpan 1 wBTC yang disetorkan pengguna dan crvUSD yang dipinjam ke dalam kolam likuiditas wBTC/crvUSD Curve CryptoSwap AMM.
4. Menghasilkan Token LP: Setoran ini akan menghasilkan sebuah token LP, yang mewakili bagian likuiditas senilai 2 wBTC (1 wBTC + likuiditas senilai 1 wBTC dalam crvUSD) di dalam kolam.
5. Melunasi pinjaman kilat: Yield Basis akan menggunakan LP Token yang baru dihasilkan dan bernilai lebih besar sebagai jaminan untuk memulai pinjaman CDP (posisi utang terjamin) standar di Llama Lend, meminjam crvUSD dengan jumlah yang sama dengan jumlah pinjaman kilat pada langkah pertama.
6. Tutup siklus: Protokol menggunakan pinjaman CDP ini untuk membayar kembali pinjaman kilat awal, sehingga menyelesaikan seluruh siklus pembangunan leverage.
7. **Mencetak Derivatif: ** Akhirnya, pengguna akan menerima token derivatif yang disebut ybBTC. Token ini mewakili kepemilikan pengguna dalam posisi LP dengan leverage 2x.

Melalui serangkaian operasi otomatis ini, pengguna hanya perlu menyetor satu jenis aset untuk secara mulus mendapatkan posisi pasar senilai dua kali lipat dari setoran mereka.

Mekanisme Rebalancing Dinamis (Releverage)

Inti dari sistem ini adalah penyelarasan dinamis. Ketika harga BTC berfluktuasi, jika tidak dilakukan penyesuaian, rasio leverage akan menyimpang dari 2x, merusak karakteristik eksposur linier. Untuk itu, Yield Basis memperkenalkan “AMM penyelarasan ulang leverage” untuk secara otomatis mengatur posisi.

Situasi Kenaikan Harga: Kenaikan harga wBTC menyebabkan peningkatan nilai jaminan, dengan rasio leverage aktual di bawah 2 kali. Rebalancing AMM secara otomatis akan meminjam lebih banyak crvUSD, mirip dengan “menambah posisi sejalan dengan tren”, sehingga utang kembali menguasai setengah dari total posisi.

Situasi Penurunan Harga: Krisis umumnya terjadi saat penurunan, oleh karena itu penulis akan menjelaskan proses Releverage saat harga wBTC turun secara rinci. Berdasarkan contoh yang diberikan dalam dokumen resmi:

1. Status Awal: Harga BTC 100 ribu dolar, LP leverage terdiri dari 1 wBTC (aset pengguna) dan 100 ribu crvUSD (utang) dengan total nilai 200 ribu dolar, leverage 2x
2. Penurunan Harga: BTC turun menjadi 90 ribu dolar, total nilai LP 190 ribu, utang masih 100 ribu crvUSD, rasio leverage meningkat menjadi 2.11>2, perlu deleveraging
3. Penjualan Posisi: Releverage AMM menjual sebagian posisi. Posisi LP yang akan dijual sesuai dengan 0,053 wBTC + 5.300 crvUSD aset dasar, bernilai 0,053\times 90000＋5300＝10070 dolar AS, tetapi untuk menarik arbitrase, Releverage AMM menjual posisi LP ini dengan diskon 10.000 crvUSD.
4. Eksekusi Arbitrase: Trader arbitrase merasa ada keuntungan, membayar 10.000 crvUSD, mendapatkan wBTC setara dengan posisi jual, yaitu 10070/90000=0,112 wBTC.
5. Pemulihan Leverage: Posisi LP setelah penyesuaian menjadi 180.000 USD (90.000 wBTC + 90.000 crvUSD), memulihkan leverage 2x

Perhatikan bahwa dalam situasi ini, arbitrase mendapatkan wBTC sebagai keuntungan mereka. Sikap arbitrase terhadap keuntungan wBTC ini, menahan atau menjual, menjadi faktor kunci apakah Yield Basis dapat beroperasi dengan stabil saat harga BTC berfluktuasi.

??? model ekonomi Token

Tiga lapisan arsitektur Token

ybBTC: Sertifikat hak pengguna yang menyimpan BTC, mewakili kepemilikan LP dengan leverage 2x dalam kolam likuiditas BTC/crvUSD. Seiring LP dasar menghasilkan biaya transaksi dan mengurangi bunga pinjaman serta biaya arbitrase, nilai ybBTC terus meningkat. ybBTC dapat diperdagangkan secara bebas, pengguna dapat keluar dengan menjual.

YB： Token tata kelola dari protokol Yield Basis. Pengguna dapat memilih untuk mempertaruhkan ybBTC, melepaskan hak untuk mendapatkan keuntungan dari biaya transaksi secara langsung, sebagai imbalan untuk hadiah token YB. Desain ini menyediakan dua mode pendapatan:

• Mode “kewajiban”: Memegang ybBTC terus-menerus mendapatkan bagi hasil biaya “uang sungguhan”;
• Mode “saham”: Staking ybBTC untuk mendapatkan YB, sekarang “Likuiditas”, berharap YB meningkat nilainya untuk mendapatkan keuntungan modal yang lebih tinggi.

veYB: Ini adalah versi kunci suara dari token tata kelola YB (vote-escrowed YB). Pengguna akan mengunci YB yang dimiliki untuk jangka waktu tertentu (maksimal 4 tahun) untuk mendapatkan veYB. Semakin lama jangka waktu penguncian, semakin banyak veYB yang diterima, dan veYB tidak dapat dipindahkan atau diperdagangkan selama periode penguncian. Sebagai imbalan, pemegang veYB memiliki hak tata kelola protokol, termasuk penyesuaian parameter, penggunaan dana, dan keputusan penting lainnya, lebih penting lagi, mirip dengan ybBTC, veYB juga dapat berbagi pendapatan biaya protokol. Mekanisme ini mirip dengan mekanisme veCRV dari Curve, mendorong semua orang untuk menjadi komunitas kepentingan jangka panjang dari Yield Basis, mencapai tujuan “mengurangi tekanan jual YB, mempertahankan harga YB”.

Mekanisme Distribusi Hasil

Yield Basis telah mewujudkan posisi LP dengan leverage 2x, sehingga juga menerima pendapatan biaya sebelumnya yang 2x, ditambah lagi menghilangkan Impermanent Loss, bukankah LP Yield Basis hanya perlu “berbaring dan menghitung uang”? Bangunlah, tidak ada hal baik seperti itu di dunia ini. Model distribusi keuntungan Yield Basis adalah sebagai berikut:

1. Total Pendapatan: Posisi LP leverage yang disediakan oleh Yield Basis adalah biaya transaksi yang diperoleh di kolam Curve, sesuai dengan aturan Curve, 50% harus dibagikan kepada pemegang veCRV, sisa 50% baru menjadi milik protokol Yield Basis, ini membentuk “total pendapatan” Yield Basis.
2. Laba Kotor: Operasi Yield Basis juga memerlukan pembayaran biaya. Pertama adalah biaya pinjaman untuk meminjam crvUSD saat membangun LP dengan leverage. Kedua adalah biaya Releverage untuk mempertahankan leverage 2x saat harga BTC berfluktuasi (misalnya diskon yang dibayarkan untuk menarik para arbitrase). Total pendapatan Yield Basis, dikurangi dua biaya di atas, menghasilkan “laba kotor” Yield Basis.
3. “Laba Kotor” ini akan didistribusikan di antara pemegang ybBTC dan pemegang veYB, bagian yang didistribusikan kepada veYB disebut sebagai Biaya Administrasi (Admin Fee). Proporsi Admin Fee dihitung berdasarkan rumus f_a=1-(1-f_{min})\sqrt{1-\frac{s}{T}} di mana f_{min} adalah tarif biaya administrasi terendah, s adalah jumlah ybBTC yang telah dipertaruhkan, T adalah total jumlah ybBTC.

Melalui metode distribusi keuntungan yang dijelaskan di atas, kita dapat mengetahui hal-hal berikut:

• ???Impermanent Loss tidak benar-benar “dihapus”, melainkan “dipindahkan”???. Yield Basis menggunakan biaya pinjaman dan kerugian rebalancing sebagai dua biaya baru, menggantikan Impermanent Loss yang lama.
• Ketika tingkat staking rendah (s/T→0): Tarif biaya pengelolaan mendekati nilai terendahnya, yang berarti sebagian besar pendapatan akan mengalir ke pemegang ybBTC yang tidak di-staking, mendorong mereka untuk terus menyediakan likuiditas.
• Ketika tingkat staking tinggi (s/T→1): Tarif manajemen f_{a} mendekati 100%, yang berarti hampir semua pendapatan protokol diambil, dan dialokasikan kepada pemegang veYB, sehingga “pendapatan nyata” yang tersisa untuk LP yang tidak di-stake akan semakin sedikit. Ini pada gilirannya akan memaksa LP yang tersisa untuk juga bergabung dengan pasukan staking, agar pendapatan mereka tidak tereduksi.

??? Motivasi Strategis: Membuat crvUSD Hebat Lagi

Secara superficial, Yield Basis berdiri dari sudut pandang LP dan menyelesaikan masalah kerugian impermanen bagi LP. Namun, setelah analisis mendalam, akan terlihat bahwa Yield Basis memainkan “memperbaiki jalan terang, menyelundupkan barang gelap”, untuk crvUSD telah menyiapkan “permainan besar”.

Analisis Latar Belakang

Sebagai stablecoin yang diluncurkan oleh Curve, perkembangan crvUSD selalu berjalan lambat. Menurut data dari situs seperti Blockworks, hingga Agustus 2025, kapitalisasi pasar crvUSD diperkirakan sekitar 126 juta USD, sementara kapitalisasi pasar stablecoin baru USDe telah melebihi 12 miliar USD, dengan perbedaan yang sangat besar.

CrvUSD sangat ingin meniru jalur sukses USDe, dengan menarik pengguna melalui penyediaan imbal hasil. Sumber imbal hasil USDe berasal dari imbal hasil staking aset jaminan (seperti stETH) dan biaya dana dari kontrak berkelanjutan. Sementara crvUSD mengincar potensi lain - biaya LP DEX. Melalui desain kompleks Yield Basis ini, ia berusaha menghilangkan “Impermanent Loss” yang menjadi kekhawatiran terbesar bagi LP, dengan menjadikan “menghasilkan biaya tanpa kerugian” sebagai daya tarik pemasaran, menciptakan permintaan pasar yang kuat untuk crvUSD.

Menarik Likuiditas BTC

Tim Yield Basis memiliki asumsi dasar: ada banyak pemegang BTC di pasar yang tidak puas hanya dengan memegang BTC, tetapi ingin memanfaatkan BTC untuk mendapatkan hasil, misalnya dengan menjadi LP. Namun, mereka tidak mengambil tindakan karena takut terhadap Impermanent Loss. Sekarang, Yield Basis mengklaim telah menyelesaikan masalah ini, sama dengan melemparkan cabang zaitun kepada orang-orang ini: “Simpan BTC Anda di sini, tidak akan lebih buruk daripada hanya memegang koin, dan Anda juga bisa mendapatkan keuntungan dari biaya transaksi!” , dengan harapan dapat membuka likuiditas BTC yang besar yang sebelumnya terhambat.

Dan setiap kali ada pengguna yang menyetor WBTC senilai 1 dolar, Yield Basis akan secara otomatis meminjam crvUSD senilai 1 dolar, membentuk LP dengan leverage yang disetor ke dalam kolam likuiditas Curve CryptoSwap. Ini setara dengan menggunakan WBTC sebagai cadangan untuk menerbitkan crvUSD. Yang lebih menarik adalah, crvUSD yang dipinjam ini langsung dikunci di kolam LP Curve, membentuk “kolam penampungan” besar yang tidak mengalir ke pasar, sehingga secara signifikan mengurangi risiko crvUSD terlepas dari peg.

Seberapa banyak Likuiditas yang dapat menarik untuk crvUSD? Beberapa orang cukup optimis, percaya bahwa Likuiditas potensial adalah nilai pasar keseluruhan BTC, yang akan mencapai skala triliunan dolar. Namun, penulis tidak begitu optimis. Menurut penulis, Yield Basis hanya merupakan narasi tradisional dalam perdagangan BTCFi, dan kondisi perkembangan yang “tidak terlalu panas” di jalur BTCFi sudah menjelaskan bahwa “kebutuhan pendapatan pemegang BTC” adalah sebuah tautologi. Apakah pemegang BTC benar-benar bersedia mengambil risiko dengan “emas digital” mereka demi sedikit bunga, menjadi “yang pertama mencoba”, dan mencoba berbagai protokol baru yang kompleks?

Oleh karena itu, penulis merasa bahwa baru-baru ini, Yield Basis dapat menarik skala likuiditas yang ada, yaitu skala Wrapped Bitcoin yang sudah ada di Ethereum. Misalnya, pemain utama WBTC menerbitkan 127,2 ribu, dengan nilai 14 miliar dolar AS, pesaing kedua cbBTC juga menerbitkan sekitar 50,7 ribu, dengan nilai sekitar 5,6 miliar dolar AS, jika dijumlahkan, maka totalnya adalah beberapa ratus miliar dolar AS di pasar. Meskipun demikian, jika kita pikirkan sekarang crvUSD hanya memiliki sekitar 100 juta dalam volume penerbitan, dapat menarik puluhan miliar likuiditas baru yang juga dapat secara signifikan meningkatkan skala crvUSD, membentuk daya tarik pengguna, dan memulai roda penggerak, dan inilah yang sangat dibutuhkan crvUSD.

Membangun jalan raya BTC→USDC

Menarik likuiditas BTC hanya menyelesaikan masalah penerbitan crvUSD, tetapi jika tidak dapat memberikan crvUSD skenario penggunaan yang berbeda, dan tidak memberikan pengguna alasan yang kuat untuk menggunakan crvUSD, kegagalan crvUSD yang tidak berbeda di jalur stablecoin yang sangat kompetitif saat ini hanyalah masalah waktu.

Skenario yang ditargetkan oleh Yield Basis adalah skenario pertukaran wBTC→USDC (atau stablecoin utama lainnya). Tidak diragukan lagi, wBTC dapat langsung ditukar dengan USDC, tetapi karena masalah Impermanent Loss, ini akan menyebabkan kurangnya Likuiditas di kolam wBTC→USDC, ditambah dengan volatilitas harga wBTC yang besar, sehingga kerugian slippage saat pertukaran langsung cukup tinggi.

Ambisi Yield Basis adalah menjadikan wBTC → crvUSD → USDC sebagai jalur pertukaran yang paling ekonomis dan dengan slippage terendah di seluruh pasar.

• Paragraf Pertama (WBTC → crvUSD): Jika konsep Yield Basis berhasil, banyak pemegang wBTC akan berbondong-bondong untuk menyediakan likuiditas, yang akan membuat kedalaman kolam WBTC/crvUSD di Curve menjadi sangat baik, sehingga selip transaksi secara alami menjadi rendah.
• Paragraf Kedua (crvUSD → USDC): Platform Curve memang terkenal dengan pertukaran yang efisien antar stablecoin. Untuk memastikan likuiditas di segmen ini, Yield Basis berencana menggunakan 25% token YB untuk “menyuap” pemegang USDC, mendorong mereka untuk menyediakan likuiditas untuk kolam crvUSD/USDC.

Setelah biaya keseluruhan untuk jalur ini (slippage + biaya transaksi) menjadi yang terendah, itu setara dengan menciptakan “jalan tol BTC ke stablecoin”. Maka, di masa depan, semua pengguna yang ingin menukar WBTC dengan stablecoin mainstream (seperti USDC) akan memilih untuk melalui jalur ini. Dengan cara ini, crvUSD terintegrasi ke dalam tahap transaksi yang kunci, menciptakan permintaan yang ketat untuk crvUSD. Baik trader yang ingin mencairkan uang, maupun LP yang ingin mendapatkan biaya transaksi, tidak dapat terlepas dari crvUSD. Strategi Yield Basis ini “meminjam panggung USDC, memainkan drama crvUSD” menciptakan skenario aplikasi yang unik dan tak tergantikan untuk crvUSD.

⚠️ Penilaian Risiko

Meskipun menggambarkan prospek yang menarik, Yield Basis adalah eksperimen inovatif yang kompleks, yang menghadapi banyak risiko dan tantangan. Secara ringkas, ada beberapa aspek yang layak untuk diikuti:

risiko ikatan sistemik

Yield Basis mengikat beberapa komponen inti dari ekosistem Curve—bursa Curve CryptoSwap, protokol pinjaman LlamaLend, stablecoin crvUSD—secara erat. Ini adalah struktur “satu untuk semua, semua untuk satu”. Masalah pada salah satu tahap dapat memicu reaksi berantai.

Keterbatasan hasil backtest

Simulasi backtest berdasarkan data historis BTC/USD selama 6 tahun terakhir yang terdapat dalam buku putih menunjukkan bahwa rata-rata imbal hasil tahunan (APR) dari strategi ini dapat mencapai 20%. Bahkan di pasar bearish, strategi ini dapat mempertahankan sekitar 10% pengembalian, sementara pada puncak pasar bullish di tahun 2021, tingkat pengembalian bahkan bisa mencapai 60%. Kedengarannya sangat menggoda, bukan? Tapi jangan lupa, ini hanya hasil dari simulasi.

Selain itu, simulasi ini sendiri juga memiliki kekurangan. Misalnya, salah satu biaya dari suku bunga pinjaman crvUSD, yang dalam pengujian simulasi ditetapkan pada 10%, jelas merupakan asumsi yang sangat rapuh. Keberhasilan protokol itu sendiri adalah alasan mendasar yang menghancurkan asumsi ini. Jika protokol Yield Basis sangat sukses, itu akan menciptakan permintaan pinjaman crvUSD yang besar dan kaku. Ini akan secara signifikan meningkatkan tingkat pemanfaatan pinjaman crvUSD di Llama Lend , yang akan menyebabkan suku bunga pinjaman aktual jauh melebihi 10% yang diasumsikan dalam model. Dan suku bunga pinjaman sebagai biaya strategi Yield Basis, lonjakan biaya ini akan serius menggerogoti net APR seluruh strategi, bahkan bisa membuatnya menjadi negatif.

Ini adalah contoh tipikal “paradoks keberhasilan”: semakin sukses suatu protokol, semakin tinggi biaya operasionalnya (bunga pinjaman), yang mengakibatkan daya tariknya bagi pengguna (net APR) semakin rendah. Refleksivitas yang melekat ini adalah salah satu risiko terpenting yang harus dipertimbangkan saat mengevaluasi profitabilitas jangka panjang proyek tersebut.

risiko penurunan harga wBTC

Kami sebelumnya telah menyebutkan bahwa ketika harga WBTC turun, sistem perlu dibantu oleh para arbitrator untuk melakukan rebalancing. Mekanisme ini memiliki sebuah asumsi penting: setelah mendapatkan WBTC dengan harga diskon, para arbitrator memiliki kepercayaan terhadap WBTC, bersedia untuk menyimpannya, dan menunggu harga naik sebelum menjualnya. Dengan cara ini, perilaku arbitrator dapat berfungsi untuk menstabilkan pasar.

Namun, jika pasar mengalami kepanikan ekstrem, dan para arbitrator yang mendapatkan wBTC dengan diskon merasa takut untuk memegangnya, dan memilih untuk segera menjual di pasar, apa yang akan terjadi? Ini tidak hanya tidak dapat menstabilkan harga, tetapi justru karena mereka mendapatkan wBTC dengan biaya yang lebih rendah, mereka bersedia menjual dengan harga yang lebih rendah, sehingga semakin memperburuk tekanan jual di pasar, membentuk spiral kematian yang menakutkan.

Risiko ini sangat fatal bagi aset yang terbungkus. Jika para arbiter mendapatkan BTC yang sebenarnya, berdasarkan “kepercayaan Bitcoin”, mereka mungkin benar-benar memilih untuk menyimpan. Namun, yang mereka dapatkan adalah wBTC, sebuah aset terbungkus yang bergantung pada kepercayaan pihak kustodian. Kekhawatiran terhadap pihak kustodian ini dapat menggoyahkan kepercayaan para arbiter pada saat-saat kritis. Kekhawatiran ini bukanlah ancaman yang berlebihan, WBTC pernah memicu krisis kepercayaan komunitas karena perubahan pada lembaga kustodian (misalnya terkait dengan Justin Sun), yang mengakibatkan platform mainstream seperti Coinbase menilai kembali risikonya.

Risiko penurunan harga YB

Desain awal dari YB token adalah untuk memungkinkan pengguna menggunakan sebagian dari keuntungan saat ini untuk mendapatkan harapan perkembangan masa depan proyek. Jika semua orang percaya pada masa depan Curve dan Yield Basis, mereka akan mengunci YB dan menikmati hak tata kelola dan dividen di masa depan. Namun, jika kinerja harga YB tidak baik, misalnya pasar merasa pesimis tentang potensi apresiasi YB di masa depan, itu akan memicu serangkaian masalah.

• Pertama, tidak ada yang ingin mengunci YB, semua orang ingin segera mendapatkan dividen dari ybBTC, semakin banyak orang yang mendapatkan dividen, ini akan menyebabkan tingkat pengembalian aktual setiap LP menurun, sehingga mengurangi daya tarik likuiditas WBTC.
• Kedua, rencana sebelumnya yang disebutkan untuk “menyuap” pemegang USDC dengan YB juga akan gagal, jika YB tidak berharga, maka tidak ada jaminan likuiditas untuk kolam crvUSD/USDC, sehingga keseluruhan cerita tentang “jalan tol BTC→USDC” juga tidak dapat dilanjutkan.

risiko depegging crvUSD

Terakhir, dan yang paling mendasar adalah risiko. Seluruh desain Yield Basis ditujukan untuk crvUSD. Jika crvUSD mengalami penyimpangan serius karena alasan apa pun (seperti serangan hacker, penurunan nilai jaminan, dampak regulasi, dll.), maka itu berarti dasar seluruh proyek akan runtuh. Saat itu, “jalan raya BTC→USDC” akan runtuh dalam sekejap, dan nilai token seperti YB, veYB, dll. juga akan segera menjadi nol.

??? Kesimpulan

Yield Basis mengumpulkan banyak elemen inovatif di bidang DeFi dalam beberapa tahun terakhir, di mana kita telah melihat solusi baru untuk masalah kerugian impermanen AMM, serta upaya berani dalam desain ekonomi token dan mekanisme leverage yang kompleks. Dalam keadaan ideal, Yield Basis memberikan solusi mendekati “peningkatan hasil tanpa risiko” untuk LP: menghilangkan jarak hasil dibandingkan dengan hanya memegang koin, sambil menikmati pembagian biaya transaksi.

Tapi ini bukan makan siang gratis. Penghasilan aktual LP perlu dikurangi dengan bunga pinjaman dan biaya untuk mempertahankan leverage, serta harus berbagi pendapatan dengan protokol. Yang lebih penting, nasib protokol ini sangat terkait dengan keberhasilan atau kegagalan crvUSD. Ini adalah harapan untuk adopsi besar-besaran crvUSD, tetapi juga bisa menjadi sumber risiko yang dapat menghancurkan seluruh ekosistem Curve.

Investor harus menyadari dengan jelas bahwa Yield Basis bukanlah tempat arbitrase tanpa risiko. Operasionalnya yang baik sangat bergantung pada lingkungan pasar—diperlukan volume perdagangan yang berkelanjutan dan perbedaan tarif yang sesuai, jika tidak, imbal hasil LP mungkin tidak cukup untuk mengimbangi biaya pinjaman dan rebalancing. Dalam kondisi ekstrem, mekanisme protokol dapat menghadapi guncangan yang melebihi asumsi desain, menyebabkan penyebaran risiko berantai.

Hal yang perlu diperhatikan adalah hubungan keterikatan yang dalam antara crvUSD dan token YB dalam sistem. Jika salah satu pihak mengalami masalah, itu akan langsung berdampak pada pihak lainnya. Hubungan ini mengingatkan pada ekosistem Terra/Luna yang pernah runtuh, meskipun mekanismenya berbeda, risiko sistemik yang sangat reflektif ini patut diwaspadai.

Secara keseluruhan, Yield Basis mewakili upaya inovasi penting dalam bidang hasil DeFi, mengintegrasikan banyak elemen seperti Likuiditas pertambangan, hasil leverage, dan token tata kelola ve, memberikan pendekatan baru untuk masalah Impermanent Loss, serta menyuntikkan dinamika perkembangan baru ke dalam ekosistem Curve. Namun, seperti hukum besi di keuangan tradisional bahwa hasil tinggi disertai risiko tinggi, Yield Basis juga bukanlah cawan suci investasi yang menjamin keuntungan tanpa kerugian. Keberhasilan atau kegagalannya pada akhirnya akan bergantung pada tingkat penerimaan pasar terhadap nilai proposisinya, serta ketahanan pengembangan keseluruhan dari ekosistem crvUSD.

• Artikel ini berdasarkan analisis informasi publik dan tidak merupakan saran investasi. Investasi cryptocurrency memiliki risiko yang besar, harap berhati-hati dalam pengambilan keputusan, DYOR.
• Jika Anda menyukai artikel ini, silakan ikuti, suka, dan bagikan untuk mendukung!