Les ETF à gestion active ont récemment explosé en popularité. Mais plus l’engouement est fort, plus il faut relire ce point : le « cours du marché » auquel vous achetez n’est pas forcément égal à la « valeur liquidative » réelle de ce fonds. Cet article prend comme exemples les données officielles récentes de décote/prime de deux ETF à gestion active gérés par Union Trust : l’ETF « Croissance Taïwan » actif (00981A) et l’ETF actif « Upgrade 50 » (00403A), afin d’expliquer clairement le mécanisme de prime/décote et de souscription/rachat. Puis il prolonge avec la même problématique qui avait suscité beaucoup de discussions lors de la scission de 0050 l’an dernier.
Décote/prime des 00981A et 00403A
La valeur liquidative (NAV) correspond à la valeur réelle des actifs par part calculée et réglée quotidiennement par la société de gestion après la clôture ; le cours du marché est le prix auquel les investisseurs achètent et vendent sur le marché secondaire. Lorsque le cours de l’ETF est supérieur à la NAV, on parle de prime ; lorsqu’il est inférieur à la NAV, il s’agit d’une décote. En général, les deux finissent par converger ; lorsque le cours de marché et la NAV ne sont pas alignés, cela crée une opportunité d’arbitrage, permettant leur convergence.
00981A (Croissance Taïwan active) : actif mature, décote/prime en convergence
D’après les données d’Union Trust « Prime/décote sur la période du dernier trimestre » (du 115/02/23 au 115/05/15, soit 56 jours de bourse), la prime/décote moyenne de 00981A est d’environ +0,26 %, avec 45 jours en prime et 11 jours en décote. La plage de fluctuation est plutôt resserrée.
La grande majorité des jours de bourse se situe dans ±1 %. La prime maximale est apparue le 115/04/20 à +1,29 % (cours de marché 25,98 contre NAV 25,65), et la décote maximale le 115/04/29 à -0,64 %. Pour un ETF de grande taille et avec un volume de transactions suffisant, c’est un profil sain : le cours de marché reste collé à la NAV, et les investisseurs n’ont donc pas trop à craindre « acheter trop cher ».
00403A (Upgrade 50 actif) : prime apparue dès le premier jour de cotation
Les données de 00403A ne couvrent que 5 jours (du 115/05/11 au 05/15), car il n’a été coté que le 12 mai. Et précisément au tout premier jour de cotation, on observe un chiffre qui mérite d’être mis en avant :
Date | Cours de marché | NAV | Variation prime/décote
115/05/11 | 10,20 | 10,20 | 0,00%
115/05/12 (jour de cotation) | 10,80 | 10,24 | +5,47%
115/05/13 | 10,18 | 10,11 | +0,69%
115/05/14 | 10,24 | 10,21 | +0,29%
115/05/15 | 10,00 | 9,93 | +0,70%
La prime du premier jour a bondi jusqu’à +5,47 % : cela signifie que les personnes qui sont entrées ce jour-là au cours du marché ont acheté, pour 10,80, un actif dont la valeur réelle n’est que de 10,24, en payant environ 5 % de plus. Mais l’essentiel se joue sur les trois jours suivants : la prime s’est rapidement contractée pour repasser sous 1 %. Cette trajectoire « pic → resserrement » est précisément la preuve que le mécanisme de souscription/rachat des ETF est à l’œuvre.
Les deux marchés d’un ETF, et le mécanisme de « souscription/rachat »
Un ETF existe simultanément sur deux canaux de négociation. Les investisseurs peuvent, comme pour des actions, acheter et vendre librement des ETF sur le marché secondaire au cours du marché en utilisant leurs comptes titres existants. Ils peuvent aussi, via le marché primaire, en se fondant sur la valeur réelle de l’ETF (la NAV), souscrire en gros ou racheter des ETF auprès de l’émetteur. En pratique, la plupart des petits investisseurs interviennent presque tous sur le marché secondaire. Le marché primaire obéit à un autre ensemble de règles.
La souscription/rachat des ETF se divise en « souscription/rachat en nature » et « souscription/rachat en espèces ». La souscription en nature consiste à remettre un panier d’actions aux courtiers participants, en échange d’un certain nombre d’ETF. Le rachat en nature consiste, lui, à remettre des ETF contre un panier d’actions.
Pour réaliser une souscription/rachat sur le marché primaire, il faut passer par un « courtier participant » (PD) autorisé. L’émetteur fixe aussi un nombre minimal pour les transactions sur le marché primaire, appelé « base de souscription/rachat ». Et cette base n’est pas petite : pour la plupart des ETF cotés sur les marchés de Taipei et de l’OTC, elle est de 500 000 unités de droits de bénéficiaire (soit 500 lots de 100 parts), ce qui implique souvent des fonds dépassant des dizaines de millions, donc en pratique ce sont plutôt des personnes morales ou des investisseurs disposant de capitaux importants qui peuvent le faire.
Comment le mécanisme de souscription/rachat « efface » la prime ?
Revenons à la prime de +5,47 % observée au premier jour de cotation de 00403A. Comment cet écart a-t-il été comblé en trois jours ? La réponse : l’arbitrage.
Lorsque le cours de marché d’un ETF sur le marché secondaire est supérieur à la NAV sur le marché primaire (donc en cas de prime), il est théoriquement possible de souscrire des ETF sur le marché primaire à une NAV plus faible, ou en utilisant un panier d’actions correspondant, puis de les revendre sur le marché secondaire à un cours de marché plus élevé, afin de capter la différence de prix. À l’inverse, lorsque l’ETF est en décote, on peut acheter sur le marché secondaire à un cours plus bas, puis racheter via le marché primaire à une NAV plus élevée.
Le point clé est que cette action d’arbitrage s’auto-corrige : les institutions souscrivent sur le marché primaire, augmentent la liquidité de l’ETF sur le marché, puis vendent sur le marché secondaire. L’offre (pression vendeuse) fait alors baisser le cours de marché trop élevé pour le ramener vers la NAV. Le mécanisme de souscription/rachat réduit la décote/prime des ETF : via la souscription et le rachat, les acteurs institutionnels peuvent arbitrer entre le cours de marché et la NAV, ce qui pousse le prix de l’ETF à revenir vers sa NAV. Ainsi, que 00403A passe dès le lendemain de +5,47 % à +0,69 % est un résultat attendu du design du mécanisme.
Mais il y a deux « réserves » que les investisseurs doivent connaître.
L’arbitrage n’est pas à la portée des petits investisseurs. L’exécution d’une stratégie d’arbitrage doit tenir compte de la taxe sur les transactions d’actions, des frais, des frais de souscription/rachat et du coût de l’impact sur le marché. En outre, des risques de transaction peuvent apparaître si les opérations ne sont pas synchronisées ; c’est pourquoi, en général, les investisseurs ne peuvent pas participer à ce mécanisme. Ce que les particuliers peuvent faire n’est pas « faire de l’arbitrage », mais plutôt « éviter les périodes de prime ». Si vous voyez une prime de +5 % le jour de cotation, choisissez de ne pas poursuivre l’entrée et attendez qu’elle se résorbe.
La prime ne se résorbe pas forcément. La condition de base de l’arbitrage est que les institutions « puissent obtenir » les ETF via la souscription. Il arrive souvent que des ETF connaissent une forte prime pendant un certain temps avant de revenir près de la NAV ; cela peut venir du fait que « la capacité de souscription des ETF est atteinte » : les investisseurs institutionnels ne peuvent alors pas obtenir d’ETF sur le marché primaire pour arbitrer. Une fois que l’émetteur obtient un nouvel ajustement de quota auprès de la bourse, la prime peut se résorber efficacement, mais à ce moment-là, les détenteurs d’ETF subissent souvent une perte d’écart car le cours du marché retombe rapidement.
Lecture approfondie : la scission « 0050 divisé en quatre » l’an dernier, et la même problématique discutée sur le marché
Cette logique « prime, arbitrage via souscription » avait en réalité été vivement débattue lors de la scission de 0050 l’an dernier.
(Est-ce que la scission de 0050 en quatre ou l’apparition d’une prime offre un espace d’arbitrage ? Un influenceur finance dévoile : les gros investisseurs utilisent tous le mécanisme de souscription)
En juin 2025, après l’arrêt temporaire des transactions de Yuanta Taiwan 50 (0050) du 11 au 17 juin, le fractionnement des actions a été réalisé selon un ratio « diviser par quatre ». Le dernier cours de clôture avant scission était de 188,65 ; après scission, l’ouverture a été à 47,25 et la clôture à 47,57. Scinder « une action en quatre » signifie que le nombre d’actions est multiplié par quatre et que le prix unitaire est divisé par quatre ; la valeur du portefeuille et l’essence de l’actif sous-jacent ne changent pas.
À l’époque, le marché avait une inquiétude : la scission ferait baisser le prix par action et donc réduire le seuil d’entrée ; l’afflux de demande pourrait-il pousser le cours de marché à la hausse et créer une prime ? À ce sujet, la page fan « Journal financier de Mr Sandwich » sur Facebook a déclaré : si l’ampleur de la prime est énorme, on peut utiliser la souscription pour faire de l’arbitrage. Autrement dit, après avoir acheté les actions composantes sur le marché, on les convertit en 0050 d’une valeur équivalente : les 0050 obtenus au prix d’origine sont ensuite vendus rapidement sur le marché avec une prime. Ainsi, en passant par la souscription, l’écart de prix est éliminé, donc en pratique cela n’aurait pas d’impact.
Ce passage correspond exactement au mécanisme que nous avons vu sur 00403A. Qu’il s’agisse de 0050 passif ou de 00403A actif, tant que ce sont des ETF sur actions taïwanaises, la souscription/rachat en nature sur le marché primaire sert à ramener le cours de marché vers la NAV. La différence réside dans le fait que 0050 est d’une taille énorme et que de nombreux courtiers participants existent, ce qui rend l’arbitrage quasiment instantané. Pour les ETF actifs nouvellement cotés et portés par un thème brûlant, la prime peut atteindre des niveaux plus agressifs ; le décalage de temps avant le resserrement est aussi ce qui devrait davantage alerter les petits investisseurs.
Cet article « Les choses à vérifier avant d’acheter un ETF à gestion active : comment lire la prime de 00403A et 00981A ? Comment fonctionne la souscription/ le rachat » est apparu pour la première fois dans Chaîne News ABMedia.
