L'examen de Shinhan Financial Group concernant l'acquisition de Lotte Insurance est devenu le premier test de sa nouvelle formule de redistribution aux actionnaires. Le ratio de fonds propres de base (CET1) du groupe s’élevait à 13,30 % au premier trimestre, et les analystes prévoient un rebond à environ 13,4 % au deuxième trimestre. Cependant, un prix d’acquisition supérieur à 1 billion de won, combiné à des exigences d’injection de capital post-acquisition, pourrait menacer le seuil des 13 %. Le marché se concentre sur la priorité que Shinhan Financial choisira entre maintenir le CET1 à 13 %, la croissance hors banque, et des taux de redistribution aux actionnaires supérieurs à 50 %. Cette situation met à l’épreuve la durabilité du nouveau cadre d’allocation du capital annoncé lors des résultats du premier trimestre, dans un contexte où les holding financiers sud-coréens investissent de plus en plus dans des filiales de valeurs mobilières pour renforcer leur compétitivité sur le marché des capitaux.
L’acquisition de Lotte Insurance pourrait faire approcher le CET1 du seuil de 13 %
Selon le secteur financier le 9, le CET1 de Shinhan Financial au deuxième trimestre devrait rebondir à environ 13,4 %. Selon la synthèse du consensus d’Yonhap Infomax (numéro d’écran 8031), Shinhan Holdings devrait afficher un bénéfice net de 1,6193 billion de won au deuxième trimestre, similaire aux niveaux du premier trimestre. En se basant sur la croissance du bénéfice net, le CET1 devrait augmenter d’environ 45 points de base.
Au 31 mars, le CET1 de Shinhan Holdings était de 13,19 %, révisé à 13,30 % avec une application rétroactive d’un impact de 11 points de base dû à l’expansion des bénéfices retenus à l’étranger par la filiale. Cela a modifié la baisse annuelle du CET1 de Shinhan Holdings à environ 5 points de base.
Au deuxième trimestre, l’augmentation des actifs pondérés par le risque (RWA) par rapport au trimestre précédent devrait être plus modérée. Au premier trimestre, l’impact réglementaire s’élevait à 1,6 billion de won, ce qui a une forte nature ponctuelle en début d’année. De plus, si l’on exclut les événements de pertes peu récurrents comme les amendes du calcul du risque opérationnel, il y a une marge d’amélioration de plus de 10 points de base selon le calendrier d’approbation.
Le remboursement (700-800 milliards de won) provenant de la réduction des amendes liées aux titres liés à l’indice H de Hong Kong (HSCEI) en actions (ELS) constitue également un facteur positif pour le bénéfice net du deuxième trimestre. Même après déduction des dividendes trimestriels et des acquisitions restantes d’actions propres, les calculs montrent qu’une accumulation nette de 10-20 points de base est possible durant le trimestre.
Hana Securities a présenté un CET1 de 13,4 % pour Shinhan Holdings au deuxième trimestre, en citant une croissance faible des RWA. En tenant compte de l’effet d’exclusion des RWA dû à la réduction des périodes d’application du risque opérationnel pour les pertes, il pourrait dépasser 13,5 %.
Le problème est que l’augmentation du CET1 obtenue sur un trimestre complet disparaît d’un seul coup lors de l’acquisition de Lotte Insurance. En tenant compte du ratio de solvabilité de base de Lotte Insurance et en ajoutant les augmentations de capital post-acquisition, l’analyse suggère que la baisse pourrait dépasser 60 points de base.
Un directeur financier (CFO) d’un holding financier a déclaré : « Lotte Insurance présente un déficit important en ratio de capital, donc même en cas d’acquisition, une augmentation de capital serait nécessaire, ce qui pourrait être contraignant. » Cependant, le CFO a ajouté : « Les compagnies d’assurance sont attrayantes en termes de synergie de groupe grâce aux actifs opérationnels et aux flux de trésorerie mensuels des primes d’assurance, donc il semble que Shinhan, qui ne dispose pas d’une gamme d’assurances non-vie, aborde cela sous l’angle de la complétude du portefeuille. »
Le CFO a poursuivi : « Si un accord raisonnable sur le prix peut être conclu en fonction du niveau de diligence raisonnable, il pourrait aussi y avoir des aspects positifs. »
La marge de croissance devient une variable clé dans la formule de redistribution
La nouvelle formule de redistribution aux actionnaires de Shinhan Financial, présentée lors des résultats du premier trimestre, attire également l’attention dans le cadre de cet examen d’acquisition. Le cœur de cette nouvelle formule de valorisation consiste à augmenter la prévisibilité de l’échelle de rendement en intégrant à la fois la capacité de génération de profits et la vitesse de croissance. La structure redistribue les bénéfices aux actionnaires après avoir réservé le capital nécessaire à la croissance de l’entreprise.
La variable clé de cette formule est le taux de croissance. Le taux de croissance auquel fait référence Shinhan Financial est plus proche du concept d’augmentation des RWA ou du capital que du bénéfice net. Le taux de croissance typique des RWA a été présenté à 4-5 %, similaire aux taux de croissance nominale du PIB.
Cependant, le problème est que l’acquisition de Lotte Insurance est un événement qui sort du cadre de ces taux de croissance typiques. L’élément qui attire l’attention à ce moment est la marge qui ajuste ces taux de croissance. Shinhan Financial a mis en place un système permettant d’établir des marges via des processus décisionnels internes, en tenant compte des environnements internes et externes ou des facteurs de fluctuation temporaires. Cela crée un mécanisme permettant d’ajuster les taux de rendement en intégrant les exigences inattendues en RWA ou en capital issues des fusions-acquisitions (F&A).
Cependant, la façon dont cette valeur sera reflétée dans la formule de rendement nécessite une explication distincte. L’acquisition de Lotte Insurance peut être intégrée dans la marge d’ajustement du taux de croissance pour calculer les taux de rendement, et si la marge est appliquée dans une direction qui augmente les taux de croissance, le taux de redistribution aux actionnaires dans la formule diminue.
Inversement, si le fardeau de l’acquisition peut être absorbé par l’efficacité du capital ou la réaffectation des RWA, l’impact sur la redistribution aux actionnaires pourrait être limité. Par conséquent, l’intérêt du marché se concentre sur la façon dont Shinhan Financial intégrera dans la nouvelle formule de rendement le fardeau du CET1 et des RWA découlant du processus d’acquisition de Lotte Insurance s’il va de l’avant.
Les questions du marché sur les priorités d’allocation du capital
Le marché s’interroge également sur la manière dont Shinhan Financial expliquera l’acquisition de Lotte Insurance aux actionnaires. La nouvelle formule de redistribution aux actionnaires possède une structure permettant d’ajuster de manière flexible les taux de rendement via les taux de croissance et les marges, mais le processus de convaincre le marché de la légitimité de ces ajustements est devenu tout aussi crucial.
Il existe un scepticisme important quant à savoir si l’acquisition de Lotte Insurance contribuera réellement à améliorer la valeur pour les actionnaires de Shinhan Financial. Bien qu’il y ait une marge pour absorber partiellement le fardeau du ratio CET1 par l’accumulation de profits trimestriels, la gestion des RWA du second semestre et les effets de rationalisation de la réglementation du capital, la question fondamentale reste de savoir si cette opération peut conduire à une amélioration de la capacité bénéficiaire de Shinhan Financial.
Un analyste d’une société de valeurs mobilières a déclaré : « Ce n’est pas une situation où la gestion du ratio de capital devient impossible si Shinhan Financial acquiert Lotte Insurance », mais a ajouté : « En fin de compte, ce qui compte, c’est de convaincre les actionnaires que cette opération peut générer de plus grands bénéfices. »
L’analyste a souligné : « L’industrie de l’assurance non-vie est un secteur où les économies d’échelle sont importantes, mais il est douteux que des économies d’échelle significatives puissent être obtenues simplement en acquérant Lotte Insurance. » Il a ajouté : « Dans un marché où l’assurance est déjà saturée, la concurrence sur les prix est inévitable pour augmenter l’échelle, ce qui peut entraîner des charges de rentabilité. »
Des questions sur les priorités d’allocation du capital ont également été soulevées. Étant donné que Shinhan Financial redistribue environ la moitié de ses bénéfices annuels aux actionnaires, les ressources disponibles pour l’investissement dans la croissance sont limitées. Dans ce contexte, en tenant compte d’un coût d’acquisition d’environ 1 billion de won plus la possibilité d’une injection de capital supplémentaire d’environ 1 billion de won, la charge totale en capital augmente inévitablement. Le marché souligne qu’il est nécessaire d’expliciter si investir de telles ressources dans l’acquisition d’une compagnie d’assurance est optimal.
Le fait que les holding financiers renforcent récemment leur compétitivité sur le marché des capitaux par l’expansion du capital des filiales de valeurs mobilières, y compris la gestion intégrée (IMA), est également un point de comparaison. Notamment, KB Financial a réalisé une expansion de capital de 1,7 trillion de won pour KB Securities cette année.
L’analyste a déclaré : « La tendance actuelle du marché s’aligne avec une finance productive et un mouvement de capitaux centré sur le marché financier, » ajoutant : « En investissant le même capital, l’opinion qui prévaut est qu’il serait préférable d’injecter du capital dans des sociétés de valeurs mobilières pour augmenter les opportunités de profit plutôt que d’acquérir des compagnies d’assurance. »
