Le marché boursier sud-coréen a franchi le seuil des 9 000 points du KOSPI, porté par l’élan dans l’industrie des semi-conducteurs, mais fait face à un défi critique pour obtenir des entrées stables de capitaux étrangers afin de renforcer les fondamentaux du marché, d’après l’analyse de LS Securities publiée le 21. Taïwan, qui partage une structure industrielle axée sur les semi-conducteurs et une gouvernance d’entreprise contrôlée par des familles avec la Corée, a comblé son écart de valorisation grâce à deux décennies de réformes de gouvernance constantes à partir de la crise financière asiatique. Cela suggère que les réformes du marché des capitaux coréen doivent privilégier la crédibilité institutionnelle plutôt que des politiques à court terme. Kim Yun-jeong, chercheur chez LS Securities, a noté que l’évolution des politiques de gouvernance à Taïwan sert de cas de référence pour la direction des réformes en Corée : Taïwan a bâti des bases relativement solides en matière d’actionnariat étranger, tandis que la Corée n’a accéléré récemment la restructuration de la gouvernance qu’à travers des amendements au droit commercial et des initiatives de revalorisation.
Taïwan et la Corée partagent le statut de « proxy IT » avec des vitesses de réforme divergentes
La Corée et Taïwan figurent toutes deux parmi les marchés « proxy IT » pour les investisseurs mondiaux, occupant les deux premières positions dans l’indice MSCI Emerging Markets (IMI) : Taïwan avec un poids de 27,5 % et la Corée de 22,6 %. Les deux marchés se caractérisent par une forte concentration de semi-conducteurs, des structures économiques tirées par les exportations et des marchés actions dominés par un petit nombre de valeurs à grande capitalisation. Les structures de gouvernance d’entreprise présentent aussi des similitudes : le système des chaebols en Corée et les entreprises contrôlées par des familles à Taïwan ont tous deux, historiquement, permis aux actionnaires minoritaires de contrôler de vastes groupes, tandis que les deux marchés ont auparavant été critiqués pour un manque de systèmes de directeurs indépendants et une transparence insuffisante des conseils.
La divergence est apparue dans la vitesse d’exécution des réformes. Taïwan a poursuivi de façon constante des améliorations de gouvernance, des mesures d’efficacité du capital et des politiques d’expansion des dividendes depuis la fin des années 1990, en obtenant des primes de valorisation structurelles au-delà des différences liées au cycle des semi-conducteurs dès les années 2010. La restructuration de la gouvernance en Corée, via des révisions du droit commercial et des politiques de revalorisation, n’a pris de l’élan que récemment.
La Corée reçoit des notes MSCI d’accessibilité aux marchés mitigées
La Corée n’a pas réussi à obtenir le statut de liste des marchés développés dans la surveillance MSCI lors de l’évaluation d’accessibilité aux marchés de cette année. Sur 18 catégories d’évaluation, seule « disponibilité des produits d’investissement » a progressé. Actuellement, cinq catégories ont reçu des notes « normal(+) », tandis que cinq ont reçu des notes « insuffisant(-) ». Les pays classés marchés développés par MSCI n’ont généralement pas plus de deux catégories notées en dessous de « excellent(++) ». L’analyse de LS Securities indique que les politiques publiques des marchés des capitaux pour le second semestre s’alignent sur les critères d’évaluation MSCI.
Les lignes directrices sur la double cotation imposent des obligations au conseil et des protections aux actionnaires
La Commission des services financiers et la Korea Exchange ont annoncé des lignes directrices sur la double cotation qui, en principe, restreignent la pratique, en exigeant cinq obligations du conseil, un examen par un comité spécial indépendant et une approbation générale des actionnaires dans le cadre de la « règle des 3 % » pour les cas exceptionnels. Kim a expliqué que MSCI évalue non seulement la discrimination directe à l’encontre des investisseurs étrangers, mais aussi les atteintes de l’actionnaire de contrôle aux droits des actionnaires minoritaires et les distorsions de gouvernance, comme facteurs de pénalité majeurs. La codification des responsabilités du conseil dans ces lignes directrices signale aux investisseurs institutionnels mondiaux que les droits des actionnaires minoritaires bénéficient d’une protection équivalente sur les marchés coréens, ce qui pourrait améliorer les catégories d’évaluation concernées.
La « loi de prévention de la suppression du cours de l’action » du gouvernement suit une logique similaire, ciblant les pratiques où les principaux actionnaires maintiennent intentionnellement des cours bas afin de réduire les charges liées aux impôts sur la succession. Taïwan a choisi une approche différente en imposant des taxes sur les bénéfices non distribués des entreprises plutôt que de taxer directement la manipulation du cours par les principaux actionnaires, ce qui encourage l’expansion volontaire des dividendes et l’amélioration de l’efficacité du capital. Taïwan a ensuite lié les avantages fiscaux des principaux actionnaires au rendement envers les actionnaires et à la performance du rendement des capitaux propres, rehaussant les ratios de distribution de dividendes à l’échelle du marché.
Les réformes de KOSDAQ ciblent les incitations aux fonds de capital-risque et les critères de radiation
Le gouvernement poursuit l’expansion des avantages fiscaux pour les fonds de capital-risque de KOSDAQ, l’élargissement des conditions d’éligibilité à une cotation spéciale technologique et le renforcement des normes de radiation pour les entreprises sous-performantes. Le système de radiation rapide des entreprises marginales avec des suspensions de trading prolongées dépasse la simple protection des investisseurs pour s’étendre à des améliorations de l’infrastructure de marché valorisées par les investisseurs mondiaux. Kim a noté que, même si les entreprises marginales de KOSDAQ n’affectent pas l’erreur de suivi de l’indice MSCI puisqu’elles ne sont pas des composantes de l’indice, des suspensions prolongées d’action par des entreprises sous-performantes exploitant des critères de radiation faibles créent des risques administratifs pour les institutions dépositaire mondiales. Des réglementations de radiation renforcées peuvent réduire les risques « back-office » liés à l’infrastructure des marchés des capitaux et démontrer l’application de la discipline de marché.
LS Securities conclut que la revalorisation structurelle des actions coréennes dépend davantage de l’amélioration de la crédibilité institutionnelle que des gains d’indice à court terme. Si les règles de double cotation, les politiques d’amélioration des sociétés à faible ratio cours/valeur comptable et la restructuration de KOSDAQ s’enracinent réellement dans les marchés après les amendements au droit commercial, elles pourraient mener à des améliorations de l’évaluation de l’accessibilité aux marchés MSCI et à des entrées de capitaux étrangers.
FAQ
Que fait Taïwan de différent par rapport à la Corée dans les réformes de gouvernance d’entreprise ?
Taïwan a mis en œuvre des améliorations constantes de gouvernance, des mesures d’efficacité du capital et des politiques d’expansion des dividendes à partir de la fin des années 1990, après la crise financière asiatique, tandis que la Corée n’a accéléré la restructuration de la gouvernance que récemment via des amendements au droit commercial et des politiques de revalorisation.
Quelles sont les notes actuelles de la Corée en matière d’accessibilité aux marchés MSCI ?
La Corée a reçu des notes « normal(+) » sur cinq catégories d’évaluation et des notes « insuffisant(-) » sur cinq catégories sur 18 éléments d’évaluation MSCI au total ; seule « disponibilité des produits d’investissement » montre une amélioration dans l’évaluation de cette année.
Comment les nouvelles lignes directrices de double cotation de la Corée protègent-elles les actionnaires minoritaires ?
Les lignes directrices restreignent la double cotation en principe et exigent cinq obligations du conseil, un examen par un comité spécial indépendant et une approbation générale des actionnaires selon la « règle des 3 % » pour les cas exceptionnels, en codifiant les responsabilités du conseil afin de signaler une protection équivalente des droits des actionnaires minoritaires.
