La nature de la titrisation de titres n’est pas une révolution de l’interface de trading, mais une mise à niveau de l’enregistrement et du transfert des droits financiers vers un état partagé, vérifiable et programmable. Cet article analyse, à partir des principes fondamentaux, les quatre modèles de tokenisation de titres, le cadre d’analyse en trois couches, ainsi que comment améliorer l’efficacité de la compensation et la gestion des marges.

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（Contexte supplémentaire : Pourquoi ERC-3643 est-il la norme de token la plus adaptée pour RWA ?）

Table des matières

• 1. Qu’est-ce que la tokenisation de titres ?
  • 1.1. Tokenisation réglementée de parts de fonds et d’actifs en cash
  • 1.2. Tokenisation de titres natifs
  • 1.3. Tokenisation d’actions sous forme d’enveloppe ou de dépositaire
  • 1.4. Expositions sur le marché américain via des produits synthétiques ou dérivés
  • A. Couche légale
  • B. Couche comptable
  • C. Couche économique
• 2. Quels problèmes résout-elle, et quelle valeur crée-t-elle ?
  • Valeur 1 : Transformer la réconciliation de plusieurs livres en exécution d’un seul livre
  • Valeur 2 : Modifier le mode de règlement, améliorer l’efficacité des marges
  • Valeur 3 : Passer d’un contrôle réglementaire post-transaction à une contrainte préalable
  • Valeur 4 : Transformer les titres en composants financiers modulables

1. Qu’est-ce que la tokenisation de titres ?

En s’appuyant sur les principes fondamentaux, la nature des titres n’est pas simplement un code ou une série de chiffres dans un compte, mais un ensemble de droits pouvant être appliqués et exécutés par les tribunaux et régulateurs :

Droits de propriété, de revenus, de vote, de rachat, protection des actifs clients en cas de faillite, modalités de traitement en cas de défaillance du contrepartie, etc., ainsi que le cadre de protection des investisseurs avec isolation et transférabilité des actifs.

Ainsi, la blockchain pour les titres ne consiste pas simplement à remplacer l’interface de trading par un portefeuille ou une plateforme blockchain, mais à ré-ingénieriser quatre éléments fondamentaux à l’aide de la technologie blockchain pour améliorer l’efficacité des flux et des règlements :

1. D’où viennent les droits : le détenteur du token est-il reconnu comme actionnaire ou bénéficiaire par la loi ?

2. Qui est responsable de l’enregistrement : qui est le responsable de la liste officielle des actionnaires ou d’un système équivalent ?

3. Quand la transmission est-elle définitive : où se produit la finalité de la livraison, peut-elle être annulée, comment sont traités les litiges ?

4. En cas de problème, qui assume la responsabilité : quelles sont les limites des obligations des courtiers, dépositaires, agents de transfert, organismes de compensation ?

Avant d’analyser formellement la tokenisation de titres, il est nécessaire de classifier et définir précisément ce concept large. Sans une définition et une classification unifiées, il manque un cadre de discussion cohérent. En combinant avec les pratiques du marché actuel, la tokenisation de titres se divise grossièrement en quatre types, avec un degré de conformité allant de faible à élevé :

1. Tokenisation réglementée de parts de fonds et d’actifs en cash

Ce chemin a été le premier à se développer à grande échelle, avec le plus haut niveau de conformité. Typiquement, il s’agit de divers fonds monétaires tokenisés ou de produits de fonds du Trésor sur la blockchain. Leur avantage réside dans une structure de droits simple, une valorisation transparente, peu d’interventions de la société, et une régulation contrôlable.

Exemples typiques :

BlackRock via Securitize, lancement du produit BUIDL en mars 2024

J.P. Morgan Asset Management, lancement du fonds monétaire tokenisé MONY sur Ethereum en décembre 2025

2. Titres natifs émis directement sur la blockchain

Ce type de tokens est entièrement émis, enregistré et transféré sur la blockchain.

Théoriquement le plus pur, mais il impose des exigences très strictes en matière de régulation, de règles pour les agents de transfert, et de structure du marché secondaire. La progression est donc lente, et il n’existe pas encore de produits ou pratiques matures.

3. Actions tokenisées sous forme d’enveloppe ou de dépositaire

Partenariats avec des plateformes tierces et des courtiers traditionnels américains, utilisant des positions en actions physiques comme sous-jacent, puis émettant des tokens basés sur cette position, similaire à la logique ADR mais avec une structure plus complexe.

Exemples typiques : projets defi comme Satblestock, qui collaborent avec des courtiers traditionnels pour obtenir une exposition sur le marché américain, puis utilisent la frappe et la destruction synchronisées sur la blockchain pour ancrer cette exposition, tout en fournissant une plateforme de trading.

4. Expositions sur le marché américain via des produits synthétiques ou dérivés

Concernant ces instruments d’investissement sur le marché américain en chaîne, un point clé est que l’exposition en chaîne n’est pas équivalente à la propriété du titre lui-même. Cela entraîne un risque élevé pour l’investisseur contrepartie, et la définition et les limites de la régulation sont très sensibles, par exemple avec des produits comme les contrats perpétuels américains développés via le protocole HIP-3 de Hyperliquid.

En analysant ces quatre modèles de produits de tokenisation de titres américains et leur architecture sous-jacente, on peut abstraire un modèle d’analyse en trois couches :

A. Couche légale

Le token représente-t-il un droit au sens de la loi sur les titres ?

Les droits de l’investisseur peuvent-ils être exercés devant un tribunal ou dans le cadre réglementaire ?

Sont-ils soumis aux règles existantes des courtiers, des plateformes, de la compensation, des agents de transfert ?

Un point clé ici est : les securities tokenisés restent des securities, la technologie ne modifie pas la nature de l’actif sous-jacent. La commissaire SEC Hester Peirce a souligné en 2025 que : la blockchain ne change pas la nature de l’actif sous-jacent, et les tokens émis par des tiers peuvent ne fournir qu’une exposition synthétique sans droits d’actionnaire. La partie réglementaire sera détaillée plus loin.

B. Couche comptable

Qui maintient le registre public ou un registre équivalent reconnu ?

Ce token est-il équivalent ou interchangeable avec une version traditionnelle de titre (fungible) ?

Le SIFMA a indiqué en fin 2025 dans ses documents pour la SEC que : les tokens de la même classe d’actions tokenisés et non tokenisés doivent être interchangeables sur le plan juridique et économique, sinon cela risque de fragmenter le marché, de dévier les prix, et d’affaiblir la protection des investisseurs.

C. Couche économique

Ce que le token vous donne réellement : la propriété de l’actif, une part de revenus, ou simplement une exposition au prix ?

Existe-t-il un mécanisme de rachat ou de conversion, qui est le contrepartie du rachat, et quelles sont ses conditions ?

Comme mentionné précédemment, exposition au prix ≠ propriété de l’actif ; la nature économique des droits détermine le risque réglementaire, le risque contrepartie, et la possibilité d’intégration dans le flux de capitaux principal.

Après avoir clarifié la logique principale des produits et le cadre d’analyse, cet article et ses séries suivantes se concentreront sur des produits de titrisation conformes, sous cadre financier traditionnel, et leurs voies d’émission, plutôt que sur des produits defi non conformes dans l’écosystème blockchain.

2. Quelles problématiques résout-elle, et quelle valeur crée-t-elle ?

En résumé ——

La valeur fondamentale de la tokenisation de titres est d’élever l’enregistrement et le transfert des droits financiers en une norme partagée, vérifiable et programmable via la blockchain, permettant d’améliorer significativement l’efficacité des règlements et des marges, de réduire les frictions en réconciliation et conformité, et de doter les actifs traditionnels de capacités d’intégration et d’automatisation natives à la blockchain.

Valeur 1 : Transformer la réconciliation de plusieurs livres en exécution d’un seul livre

Résumé central :

La tokenisation transforme de nombreux processus complexes et coûteux en transparence et cohérence via des règles frontales unifiées.

Problème traditionnel :

Dans le marché traditionnel, une même transaction de titre laisse des traces dans plusieurs systèmes : plateforme de négociation ATS, registre du courtier, dépositaires, agents de transfert, systèmes de reporting réglementaire…

Son fonctionnement repose sur un système d’interfaçage précis : transmission d’informations + réconciliation + gestion des erreurs + responsabilité légale.

Ce qui engendre deux coûts :

Coût opérationnel : réconciliation, correction, défaillance de livraison, gestion des actions de la société, dépendance à l’automatisation manuelle et aux traitements batch.

Coût temporel : la livraison ne se résout pas en une seule étape, mais nécessite une confirmation après un cycle de processus.

Solution par la tokenisation :

Créer un état partagé de la position de l’actif (qui détient, si gelé, si en garantie, comment le solde évolue après une action) accessible et vérifiable par plusieurs parties, et coder les règles de transfert en logique exécutable et auditable.

Valeur immédiate :

Réduire les coûts de réconciliation et d’erreur : passer d’un système de confiance basé sur la réconciliation à un système de confiance basé sur un état partagé public sur la blockchain.

Diminuer les coûts liés aux défaillances de livraison et aux litiges : faire du traitement post-trade une contrainte en cours de processus plutôt qu’un correctif après coup.

Valeur 2 : Modifier le mode de règlement, améliorer l’efficacité des marges

Résumé central :

L’essence de la tokenisation n’est pas seulement une transaction plus rapide, mais une gestion plus rapide et plus fine des flux monétaires et des marges.

Problème traditionnel :

Une erreur courante est de penser que T+1/T+2 n’est qu’un retard technique. En réalité, c’est un compromis imposé par la structure du marché financier : la compensation nette permet d’économiser beaucoup de liquidité, mais introduit un cycle de règlement, un risque contrepartie, et un système de marge complexe.

Le vrai problème n’est pas la lenteur, mais :

• La lenteur du déplacement des marges entre systèmes : les titres dans un système, l’argent dans un autre, la marge dans un troisième
• La faible efficacité de la réutilisation des actifs : coûts élevés pour la réhypothèque, le refinancement, la planification inter-produits
• Le coût élevé de la gestion du risque de règlement : pour gérer le cycle et le risque contrepartie, il faut des marges, des fonds de garantie, des mécanismes de gestion des défaillances plus sophistiqués

Solution par la tokenisation :

Placer les titres et la monnaie ou actifs de règlement sur une même plateforme programmable, permettant un règlement quasi en temps réel et une gestion des marges plus efficace.

Valeur immédiate :

• Réduction du capital immobilisé : un règlement plus rapide et certain réduit le capital et la marge nécessaires pour couvrir le risque contrepartie
• Accélération de la rotation des marges : un même actif peut servir plus rapidement à plus de transactions et de financements
• Transformation de la gestion de la trésorerie en capacité native blockchain : c’est pour cela que les institutions privilégient souvent la tokenisation de fonds monétaires, d’obligations d’État, car la valeur immédiate réside dans l’efficacité des marges, pas dans une interface de trading sophistiquée ou des dérivés.

Valeur 3 : Passer de la conformité post-transaction à une contrainte préalable

Résumé central :

La tokenisation permet de transformer la conformité, qui est souvent une vérification après coup, en règles automatiques et préalables à l’acte.

Problème traditionnel :

Dans le marché traditionnel, la conformité repose souvent sur un processus + enregistrement + vérification + sanctions : KYC, adéquation de l’investisseur, restrictions de transfert, concentration de détention, listes de sanctions, gel, assistance judiciaire… Beaucoup de ces exigences sont traçables après coup, mais pas forcément empêchant la transaction en amont.

Solution par la tokenisation :

Intégrer dans l’actif ou dans la couche de transfert des règles de conformité strictes :

Par exemple, transfert en liste blanche, contrôle des permissions pour acheter ou transférer, restrictions sur certains comptes.

Mécanismes de gel, de rollback, de correction, sous réserve d’une autorisation légale et d’une responsabilité claire.

Journal d’audit et preuves vérifiables, plus favorables à la régulation et à la supervision.

Valeur immédiate :

Réduire les coûts et risques de non-conformité : passer d’une détection passive à une prévention active par règles intégrées.

Réduire les frictions dans la distribution transfrontalière : standardiser et automatiser la distribution et la gestion des positions dans le respect de la conformité.

Améliorer la visibilité des risques : notamment pour la gestion transparente des garanties, des prêts, des réhypothèques, etc.

Valeur 4 : Transformer les titres en composants financiers modulables

C’est la valeur que le monde crypto valorise le plus, mais que la finance traditionnelle pourrait aussi adopter progressivement : la composabilité (composability).

Problème traditionnel :

Les actifs traditionnels manquent de composabilité, non pas parce qu’ils ne sont pas standardisés, mais parce que leurs interfaces, permissions, règlements ne sont pas unifiés. Pour combiner actions + marges + prêts + options dans une stratégie automatisée, il faut souvent faire intervenir plusieurs institutions, systèmes, et fenêtres temporelles.

Solution par la tokenisation :

• Transformer les titres et les flux de trésorerie en un registre programmable standardisé, permettant :
• La gestion automatique des marges
• La gestion automatisée des prêts et rachats de titres
• La structuration automatique de produits et de déclencheurs de gestion des risques
• La mise en œuvre de stratégies et de planification de fonds 24/7

Valeur immédiate :

En augmentant la composabilité, accélérer l’innovation financière.

Faciliter la distribution d’actifs à longue traîne : interfaces standardisées réduisent les coûts d’émission et de distribution.

Enfin, après avoir compris les valeurs potentielles de la tokenisation de titres et ses problématiques, il est crucial de clarifier ce qu’elle ne résout pas, pour définir ses limites.

Premièrement, la tokenisation ne garantit pas une exemption réglementaire automatique : les titres restent des titres, et la responsabilité doit exister.

Deuxièmement, la tokenisation ne génère pas nécessairement plus de liquidité : une compensation atomique peut réduire le risque contrepartie, mais au prix d’une perte de la liquidité de la compensation nette.

Enfin, la tokenisation ne supprime pas instantanément les intermédiaires : ceux-ci évolueront de simples comptables ou réconciliateurs vers des responsabilités réglementaires, la gestion des clés, la gestion des risques, la protection des clients.