El 14 de julio, el mercado de bonos estadounidense experimentó una fuerte revalorización.
Los datos publicados por la Oficina de Estadísticas Laborales de EE. UU. mostraron que el Índice de Precios al Consumidor (IPC) de junio cayó un 0,4 % respecto al mes anterior, lo que supone el primer descenso desde el inicio de la pandemia de COVID-19 en mayo de 2020 y la primera caída mensual en seis años. En términos interanuales, el crecimiento del IPC en junio se desaceleró hasta el 3,5 %, significativamente por debajo del 4,2 % registrado en mayo. El IPC subyacente, que excluye alimentos y energía, se mantuvo estable respecto al mes anterior y aumentó un 2,6 % interanual. Ambas cifras estuvieron por debajo de las expectativas del mercado.
Tras la publicación de los datos, la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 2 años—referencia especialmente sensible a la política monetaria—se desplomó 14 puntos básicos en la jornada, hasta el 4,14 %, la mayor caída diaria desde agosto del año pasado. Al cierre, la rentabilidad a 2 años se situó en el 4,193 %, con un descenso de 7,76 puntos básicos en el día. Por su parte, el rendimiento del bono a 10 años cayó 2,61 puntos básicos hasta el 4,591 %, y el de 30 años retrocedió 0,11 puntos básicos hasta el 5,104 %.
La brusca caída de los rendimientos a corto plazo refleja un cambio profundo en las expectativas del mercado sobre la trayectoria de la política de la Reserva Federal para los próximos 6 a 24 meses.
Cómo el enfriamiento del IPC está moldeando las expectativas sobre los tipos de interés
La inesperada moderación de la inflación en junio se debió principalmente a una fuerte caída de los precios de la energía. Los datos mostraron que los precios de la gasolina bajaron un 9,7 % mensual y los precios energéticos en general descendieron un 5,7 %, la mayor caída mensual desde abril de 2020. Este descenso compensó los aumentos en los índices de vivienda, alimentación y otras categorías.
En meses anteriores, las preocupaciones del mercado sobre la inflación se centraban en tres áreas: el auge inversor en IA y su posible sobrecalentamiento de la demanda, el aumento de las tensiones en Oriente Medio que impulsaba los precios de la energía y las políticas arancelarias que afectaban a los precios de los bienes. Sin embargo, los datos de junio indican que la inflación avanza hacia el objetivo del 2 % de la Fed. El incremento interanual del IPC subyacente se redujo del 2,9 % en mayo al 2,6 %, señalando que las presiones inflacionistas subyacentes se están moderando.
El efecto inmediato del enfriamiento de la inflación es una fuerte caída en las expectativas de subidas de tipos por parte de la Fed. Según la herramienta FedWatch de CME Group, la probabilidad de una subida de tipos en julio rondaba el 50 % antes de la publicación de los datos, pero cayó al 15,5 % después. La probabilidad de mantener los tipos sin cambios saltó al 84,5 %. Aun así, el mercado espera que la Fed pueda actuar en septiembre, con una probabilidad combinada de una subida de 25 o 50 puntos básicos que alcanza el 57,8 %.
La postura restrictiva de la Fed frente a la valoración acomodaticia del mercado de bonos
El mismo día de la publicación del IPC, el presidente de la Fed, Kevin Walsh, compareció ante el Comité de Servicios Financieros de la Cámara de Representantes para presentar el informe semestral de política monetaria. El nuevo presidente adoptó un tono marcadamente restrictivo, afirmando en su declaración escrita que "todo el comité no tolerará una inflación persistentemente elevada" y que la Fed tiene "tolerancia cero ante una inflación alta sostenida".
Walsh subrayó que una mejora puntual en los datos de inflación no significa que el problema esté resuelto. También señaló que la Fed dispone de dos herramientas de política—los tipos de interés y el balance—y decidirá cómo utilizarlas en función de los datos económicos. Es relevante destacar que Walsh no ofreció ninguna pista sobre la futura senda de los tipos, en contra de las expectativas del mercado.
Esto genera una divergencia notable: los responsables de la Fed transmiten disciplina restrictiva y objetivos de inflación inamovibles, mientras que los operadores del mercado de bonos apuestan por un giro hacia una política más acomodaticia, basándose en la tendencia de la inflación, los cambios en el mercado laboral y las presiones sobre el crecimiento económico.
Los datos de empleo no agrícola refuerzan esta visión. A principios de julio, las cifras mostraron que en junio solo se crearon 57 000 empleos, muy por debajo de lo previsto, y la cifra anterior se revisó a la baja en 74 000 puestos. Aunque la tasa de desempleo bajó al 4,2 %, parte de la caída se debió a que la tasa de participación laboral descendió al 61,5 %, lo que significa que más personas abandonaron la fuerza laboral en lugar de encontrar empleo. El debilitamiento marginal del mercado laboral proporciona una base fundamental para las expectativas de relajación.
Los mercados suelen anticipar los movimientos de la Fed. Aunque la valoración de los futuros de tipos refleja una pausa en julio, todavía existe cerca de un 70 % de probabilidad de al menos una subida de tipos antes de fin de año. El mercado de bonos no está cotizando un ciclo confirmado de bajadas, sino la creciente posibilidad de un cambio de política.
Cambios en la curva de rendimientos: qué significan las señales
Un aspecto clave de este movimiento en los rendimientos es que los tipos a corto plazo cayeron mucho más que los de largo plazo. El bono a 2 años descendió 7,76 puntos básicos, mientras que el de 30 años solo retrocedió 0,11 puntos básicos. Como resultado, el diferencial entre los bonos a 2 y 10 años se amplió; a 15 de julio, el diferencial 2s10s alcanzó aproximadamente 39,6 puntos básicos.
Este patrón de "caída en el tramo corto y empinamiento de la curva" suele apuntar a dos narrativas macroeconómicas.
La primera narrativa es que el "aterrizaje suave" vuelve a ser consenso. Si la inflación sigue moderándose sin provocar una recesión, la Fed gana margen para recortar tipos. La caída de los rendimientos a corto plazo refleja la reducción de las expectativas de subidas, mientras que la estabilidad de los rendimientos a largo plazo sugiere que el mercado no descuenta una recesión profunda. Esto es característico de una apuesta por el "aterrizaje suave": los mercados creen que la Fed puede relajar la política sin provocar un colapso económico.
La segunda narrativa implica la dinámica de liquidez para los activos de riesgo. Los tipos más bajos afectan a los activos de riesgo de dos maneras: primero, el descenso de los tipos libres de riesgo aumenta el atractivo relativo de los activos de riesgo; segundo, las expectativas de relajación mejoran la liquidez del dólar, incrementando el apetito por el riesgo.
Tras la publicación de los datos del 14 de julio, esta lógica se confirmó en los mercados. Los tres principales índices bursátiles estadounidenses cerraron al alza: el S&P 500 subió un 0,4 % hasta 7 543,59, y el Nasdaq Composite repuntó un 0,9 % hasta 26 107,01. El dólar se debilitó frente a las principales divisas, y el índice dólar cayó hasta 100,7.
Los mercados cripto reaccionaron de forma aún más directa. Bitcoin superó los 64 000 dólares con un volumen de negociación elevado, alcanzando un máximo cercano a los 65 000 y subiendo más de un 4 % en el día. Ethereum tuvo un desempeño aún mejor, con un alza superior al 6 % hasta alrededor de 1 890 dólares. Los datos on-chain mostraron que casi 70 000 traders fueron liquidados en las últimas 24 horas, por un total de 345 millones de dólares. Se produjo una oleada de cierres forzosos de posiciones cortas, con más de 370 millones de dólares liquidados en toda la red en 24 horas. El director de inversiones de Sygnum comentó que los últimos datos de inflación indican que las presiones inflacionistas impulsadas por la energía vistas en primavera están desapareciendo gradualmente, lo que beneficia al mercado cripto.
Desde una perspectiva macro, la formación de expectativas de tipos más bajos teóricamente favorece la entrada de capital en criptoactivos como Bitcoin y Ethereum. Sin embargo, la solidez de esta cadena de transmisión depende de que los datos de inflación posteriores sigan validando la narrativa de relajación.
Variables de riesgo que no conviene pasar por alto
¿Está siendo demasiado optimista la revalorización del mercado de bonos? Al menos tres factores de riesgo justifican cautela.
Riesgo uno: volatilidad en los precios de la energía. El principal factor del enfriamiento del IPC de junio fue la caída de los precios energéticos, pero esta tendencia enfrenta desafíos. A medida que las tensiones entre EE. UU. e Irán siguen aumentando, la situación en el Estrecho de Ormuz vuelve a estar tensa. Al 15 de julio, el Brent ha repuntado hasta cerca de 85 dólares por barril. Si los riesgos geopolíticos empujan el petróleo por encima de 90 o incluso 100 dólares, la inflación energética podría repuntar rápidamente, obligando al mercado a revisar sus expectativas de relajación por parte de la Fed.
Riesgo dos: efectos de la demanda impulsada por la inversión en IA. Walsh destacó en su comparecencia ante el Congreso que la economía estadounidense obtendrá "beneficios incalculables de la inversión en IA". La demanda de chips de IA de TSMC sigue creciendo, la oferta de HBM sigue siendo limitada y la inversión en semiconductores se expande, lo que podría mantener elevada la demanda y los precios en sectores relacionados. Si el gasto de capital en IA impulsa una demanda sostenida, la "inflación IA" podría convertirse en una nueva fuente de presión sobre los precios.
Riesgo tres: incertidumbre en el marco de política de la Fed. Walsh subrayó la necesidad de "ajustes importantes" en la política de la Fed durante la audiencia. Ha creado cinco grupos de trabajo para revisar de forma integral el funcionamiento de la Fed. Esta incertidumbre institucional implica que la función de respuesta de la política futura podría cambiar, y eso es precisamente lo que el mercado tiene más dificultades para valorar.
Tiffany Wilding, economista de Pacific Investment Management Company, lo resumió bien: los últimos datos de inflación "al menos dan a la Fed más margen para esperar y ver". Pero eso no significa que la puerta a nuevas subidas de tipos esté cerrada.
Conclusión
La mayor caída diaria del rendimiento del bono a 2 años desde agosto es una respuesta directa a los datos del IPC de junio y un reflejo concentrado de la revalorización del mercado sobre la senda de la política de la Fed. El fuerte descenso de los rendimientos a corto plazo indica que el mercado está rebajando las expectativas de subidas inminentes y empieza a descontar la posibilidad de un cambio de política.
Sin embargo, esto no significa que la Fed haya iniciado un ciclo de recortes. Las declaraciones restrictivas de Walsh en el Congreso recuerdan al mercado que una mejora puntual no basta para relajar la vigilancia de la Fed sobre la inflación. En los próximos meses, la persistencia de los datos de inflación, la evolución del mercado laboral y los precios de la energía determinarán conjuntamente si el juicio del mercado de bonos resulta acertado.
Para los criptoactivos, el cambio en las expectativas de tipos proporciona un contexto macro favorable, pero la sostenibilidad de esta lógica está por verse. Hasta que la senda de la política de la Fed quede clara, la valoración de los activos de riesgo seguirá oscilando entre las "expectativas de relajación" y la "volatilidad inflacionaria".
Preguntas frecuentes
P: ¿Qué significa la fuerte caída de los rendimientos del bono a 2 años para el mercado cripto?
El rendimiento del bono a 2 años refleja las expectativas del mercado sobre los tipos de interés a corto plazo de la Fed. La caída de los rendimientos suele indicar que el mercado percibe menos presión para subidas de tipos o incluso un giro hacia la relajación, lo que mejora la liquidez del dólar y el apetito por el riesgo, proporcionando un viento de cola macro para activos como Bitcoin. Sin embargo, la intensidad de este efecto depende de que los datos económicos posteriores sigan respaldando las expectativas de relajación.
P: ¿Subirá los tipos la Fed en julio?
Según la herramienta CME FedWatch tras la publicación del IPC, la probabilidad de una subida de tipos en julio ha caído del 50 % previo a los datos al 15,5 %, con un 84,5 % de probabilidad de que los tipos permanezcan sin cambios. El mercado espera ampliamente que la Fed mantenga el rango objetivo de los fondos federales entre el 3,50 % y el 3,75 % en la reunión del FOMC del 29 de julio.
P: ¿Cuáles son las cifras concretas del IPC de junio?
El IPC de EE. UU. de junio cayó un 0,4 % mensual—primer descenso desde mayo de 2020—y subió un 3,5 % interanual, por debajo del 4,2 % de mayo. El IPC subyacente se mantuvo estable respecto al mes anterior y aumentó un 2,6 % interanual. Ambas cifras estuvieron por debajo de las expectativas del mercado.
P: ¿Qué indica una curva de rendimientos más empinada sobre las perspectivas económicas?
Un mayor diferencial entre los bonos a 2 y 10 años (curva más empinada) suele significar que el mercado espera que los tipos a corto plazo bajen (desvanecimiento de las expectativas de subidas), mientras que los tipos a largo plazo permanecen estables. Este patrón puede apuntar a un escenario de "aterrizaje suave": moderación de la inflación sin recesión, dando margen a la Fed para recortar tipos. Pero también podría reflejar preocupaciones persistentes sobre la inflación a largo plazo y el déficit fiscal.
P: ¿Cómo afectan las tensiones en Oriente Medio a la senda de la política de la Fed?
Las tensiones en Oriente Medio influyen principalmente en las expectativas de inflación a través de los precios de la energía. El Estrecho de Ormuz es una ruta clave para el tránsito mundial de petróleo, y el aumento de los riesgos puede impulsar los precios del crudo, elevando la inflación general. Si los precios energéticos siguen subiendo, la Fed podría verse obligada a mantener una postura restrictiva o reconsiderar nuevas subidas de tipos, lo que chocaría directamente con las expectativas de relajación impulsadas actualmente por los datos del IPC.
