微策略持仓突破 70 万 BTC！循环融资模式藏信贷灾难风险

微策略購入 22,305 枚 BTC，總持有量達 709,715 枚（占流通量 3.55%），帳面收益 105 億美元。資金來自優先股 STRC（11%）、STRK（8%）、STRF（10%）。貝萊德持有 4.7 億美元微策略優先股。專家警告循環依賴風險，但分析師認為這是創新模式。

微策略 70 萬 BTC 里程碑背後的融資機器

微策略在 1 月 12 日至 1 月 19 日期間，以約 21.3 億美元的價格額外購入了 22,305 枚比特幣，繼續其積極的囤積行動，目前已吸收了這種頂級加密貨幣總供應量的 3.38%。這相當於流通供應量 1,997 萬枚硬幣的 3.55%。根據 1 月 20 日向美國證券交易委員會（SEC）提交的 8-K 文件，這些購買的平均價格為每個比特幣 95,284 美元。

此次最新收購使微策略持有的比特幣總數達到 709,715 枚，價值約 640 億美元。該公司持有這些比特幣的總成本約為 539.2 億美元，平均每枚比特幣成本為 75,979 美元，以當前價格計算，帳面收益約為 105 億美元。這些最新收購的資金來自該公司按市場出售其 A 類普通股（MSTR）、永續延期優先股（STRC）和 A 系列永續執行優先股（STRK）所得款項。

根據提交給 SEC 的文件顯示，由 Michael Saylor 領導的微策略上週出售了 10,399,650 股 MSTR 股票，套現約 18 億美元。該策略目前仍持有價值約 84 億美元的股票，可用於未來購買比特幣。然而，首選管道的活躍度正在增加。文件顯示，Strategy 出售了 2,945,371 股 STRC 股票，獲利約 2.943 億美元（剩餘 36 億股）；出售了 38,796 股 STRK 股票，獲利 340 萬美元（剩餘 203 億股）。

這一增加的投資表明，該公司試圖將其比特幣國庫策略轉變為可重複使用的「收益 SKU」，使其能夠靜靜地存在於經紀帳戶和收益投資組合中，這一嘗試正在引起人們的極大興趣。

四層優先股結構打造比特幣收益帝國

這種金融工程催生了四個不同的比特幣投資層級，它們在納斯達克交易所交易。這意味著投資者無需任何比特幣專業知識即可進行投資，他們只需透過普通的證券帳戶即可購買。此產品線依風險承受能力劃分，提供四種不同的微策略交易方式。

本次發行的重頭戲是浮動利率 A 系列永續延期優先股（STRC）。該證券明確以「短期高收益信貸」為賣點，目前以現金形式支付 11.00% 的年股利。與殖利率由市場力量決定的標準債券不同，STRC 是一種由發行人管理的債券產品。發行人保留了調整股息率的政策權力，以確保股票交易價格接近其 100 美元的面額。STRC.live 的數據顯示，該公司已透過 STRC 募款活動累積了 27,000 個比特幣。

微策略優先股分級結構

STRC（最激進）：11% 浮動股息，發行人可調整利率，已募資購買 27,000 BTC

STRK（混合型）：8% 股息可轉換為股票，若 MSTR 上漲可獲約 40% 收益

STRF（保守型）：10% 累積股息，不可轉換但資本結構優先，剩餘產能 16 億美元

STRD（最高風險）：10% 非累積股息，無追索權，剩餘產能 14 億美元

此外，微策略甚至進軍了歐洲市場。去年 11 月推出 A 系列永續優先股（STRE），這是一種以歐元計價的證券，年股息率為 10%，按季度支付。該條款對未支付股息的情況有嚴厲的懲罰措施，股利是累積性的，每錯過一個支付期，股利增加 100 個基點，最高可達 18%。

貝萊德 4.7 億美元驗證收益策略

Strategy 的金融工程產品清單成功地吸引了通常對加密貨幣不屑一顧的人群：收入遊客。多家機構提交的文件數據顯示，高收益和優先股基金正在佔據 STRC 持有者名單的大部分。其中包括富達資本利得基金（FAGIX）、富達顧問浮動利率高收益基金（FFRAX）和 Virtus InfraCap 美國優先股 ETF（PFFA）。

同時，最引人注目的驗證來自貝萊德。貝萊德 iShares 優先股及收益證券 ETF（PFF）是一檔規模龐大的基金，淨資產達 142.5 億美元。在該基金的保守型投資組合中，微策略的比特幣掛鉤債券已佔有一席之地。該 ETF 揭露持有 Strategy 旗下 STRC 約 2.1 億美元的部位，還持有 STRF、STRK 和 STRD 約 2.6 億美元的部位，貝萊德透過該 ETF 持有的微策略優先股總額約為 4.7 億美元（佔本基金總規模的 3.3%）。

Capital B 的副董事 Valentin Kosanovic 認為這是數位信貸的一個分水嶺時刻。「這是另一個清晰、客觀、無可辯駁的例證，證明了製度化的傳統比特幣掛鉤金融產品浪潮的現實化。」貝萊德這種傳統金融巨頭的參與，為微策略的模式提供了重要的合法性背書。

循環融資模式的爭議與風險

維持這些股息所需的機制帶來了一系列獨特的風險。微策略並非以傳統方式從營運利潤中支付這些收益，而是透過資本市場融資。該公司對 STRC 的招股說明書指出，預計現金股利將主要透過額外籌集資金來提供，包括在市場上發行股票。

這就造成了一種循環依賴：微策略透過出售證券來購買比特幣，然後向這些證券支付股息。RSM US 合夥人 Michael Fanelli 強調了這種模式存在的幾項風險，包括比特幣價格暴跌、缺乏保險保障以及此類產品在經濟衰退中的表現未經檢驗。他也指出，永續產品沒有到期日，這意味著公司理論上需要永久支付股息，除非進行回購或重組。

然而，比特幣分析師 Adam Levenstein 反駁說，這些產品對傳統分析師來說簡直是「匪夷所思」。他認為：「STRC 正在悄悄地把微策略變成一個為渴望收益的世界服務的私人央行。」據他所說：「STRC 是一種帶息的『信貸軌道』，它可以吸收固定收益需求，大規模地將其轉換為比特幣，然後將產生的股權溢價用於下一輪融資，從而使融資更容易、更便宜、更快捷。這是一個內部有競價機制的飛輪。」

這種爭議反映了傳統金融與加密創新之間的認知鴻溝。傳統分析師從風險管理角度看到了循環依賴的脆弱性，而加密支持者則看到了一種突破傳統融資限制的創新飛輪。