Strategy比特幣堡壘的四個可能結構性缺陷

來源：PortaldoBitcoin 原文標題：Strategy的比特幣堡壘可能存在的四個結構性缺陷 原文連結：https://portaldobitcoin.uol.com.br/quatro-possiveis-falhas-estruturais-na-fortaleza-de-bitcoin-da-strategy/ Strategy宣布其永久優先資本已成長，現已超過其可轉換債務，擁有83.6億美元的永久資本，超過82.1億美元的到期債務。

儘管這代表公司在捍衛其龐大的比特幣資產方面取得了重要里程碑，專家們指出，這一策略的設計可能埋下了潛在失敗的種子。

策略的變革基本上是用一個風險換取另一個風險

通過用永久股息支付取代債務的到期日，Strategy建立了一個價值140億美元的金融盾牌——但其中存在嚴重的結構性缺陷，一旦觸發，可能會迫使公司出售比特幣，這正是這個結構原本要避免的。

永久優先股與可轉換債務

如其名，永久優先股是一種永久性資本，沒有到期日。簡單來說，這是一種永不過期的特殊股權，企業出售一種永不過期的股份。

作為交換，買家會獲得固定股息，但本金永遠不需要償還。就像出售一份永遠支付穩定收入的公司股份，消除了到期風險，但增加了持續的固定成本。

只要支付股息，企業可以無限期持有這些資金——在本案例中，Strategy主要通過出售更多股份、比特幣升值或現金流來籌措資金。目前，企業擁有約22.5億美元的現金儲備，與約8.76億美元的年度股息義務相比。

根據加密市場專家的分析，這些義務與4.635億美元的收入之間的差額“需要外部融資”。

以22.5億美元的現金和目前的消耗速度，Strategy大約有30個月的財務緩衝。分析師警告，若股市長時間完全關閉，企業最終可能會耗盡現金。

目前，這種融資方式的規模已增長至約83.6億美元——略高於之前的債務，根據最新公告。

自2020年8月開始累積比特幣時，Strategy利用了其現有的企業現金儲備。不久之後，便開始發行可轉換債券和股票來融資。

這就像向銀行借錢買房，房價若短暫下跌，你仍需按時還款。在這種情況下，可能被迫以虧損出售房產來償還債務。

公司的決策與CEO兼創始人Michael Saylor的“永遠持有”比特幣的理論一致，通過消除強制出售以償還債務的威脅。迄今為止，通過可轉換債券籌集的82.1億美元（到期日介於2027年至2032年）已經通過新股發行或轉股進行再融資——全部都沒有出售任何比特幣。

Strategy的第一個實質性測試是一個價值10.1億美元的賣權，與2028年到期的票據掛鉤，投資者可以在2027年9月行使，若股價過低，可能會被迫以現金支付。

由於可轉換票據的到期日介於2027年至2032年，時間已經在倒數。

Strategy到期策略潛在的破裂點

Saylor的到期手冊假設有利條件，但其失敗模式十分明確：

長期熊市是第一個威脅。假設比特幣下跌超過50%，並持續低迷超過兩年，像過去的熊市一樣，這將侵蝕MSTR股票的溢價。籌集新資金將變得過度稀釋，限制融資模式。

如果MSTR的股價持續低迷，債權人將不會轉股，且新股再融資變得不可能。如果投資者的熱情消退，企業可能被迫用現金支付義務或出售比特幣——這是第二個結構性缺陷。

與可轉換債券不同，永久優先股需要持續的現金支付。如果MSTR推遲股息，將顯示出財務壓力。這個信號會拖累股價。股價下跌使未來的增發股票變得更困難。發行困難又會使未來的股息融資變得更難，形成一個聲譽的反饋循環。

第三個潛在失敗點是MSTR與比特幣的高度相關性。其作為比特幣的代理，放大了主要加密貨幣的波動。這一特性曾幫助公司在2020至2024年間成功再融資或籌集更多資金，當時股價在比特幣牛市中飆升。

近期情況已改變，MSTR現在放大了下跌的動作。比特幣從10月初的124,700美元跌至11月底的85,000美元，期間下跌了32%，而同期MSTR也下跌了52%。

比特幣目前交易價格低於90,000美元，幾乎比其歷史高點低30%。若從此處進行大幅修正，可能引發投資者大量撤離MSTR，摧毀其主要工具——出售股份——來支付股息和再融資，從內部瓦解這座堡壘。

這些風險彼此深度交織，循環反饋的影響比任何單一變數都更為重要。比特幣價格的下跌壓縮了mNAV，這使得發行股份的價值受到破壞，削弱信心，並使股息融資變得不確定，進而抽乾現金，形成一個連鎖反應。

mNAV（Market-to-Net Asset Value）是一個指標，用來比較公司市值與其實時加密資產儲備的市值，以判斷股票是以溢價還是折價交易。如果mNAV呈溢價，則有助於通過發行股份籌集資金。

這些結構性缺陷形成了一個反饋循環。一個壓力因素會加速其他因素，推動Strategy走向可能的死亡螺旋。

最可能的負面結果不是驚人的崩潰，而是長期的緩慢消耗，導致MSTR在比特幣表現之下多年，最終成為企業財務策略的警示案例。這種情況，或許已經在發生。

Strategy的實驗是一場極端的平衡遊戲，介於永久槓桿和比特幣的波動性之間。它的成功將鞏固一個比特幣企業模型；失敗——即使是部分比特幣的強制清算——都將對加密市場造成震撼，考驗其本身的韌性，這正是它被創建來維持的資產。