Tether 是否資本充足？額外 45 億美元緩衝的必要性

到2025年初，Tether的數字代幣發行量已擴展至約1745億美元，主要由與美元掛鉤的穩定幣組成，少部分則投資於數字商品。為了支持這些贖回義務，Tether International持有約1812億美元的資產，超額儲備約為68億美元。

但關鍵問題是：這個緩衝是否足夠？

從銀行角度理解Tether

核心挑戰在於採用正確的評估框架。大多數觀察者爭論Tether是“有償付能力”還是“無償付能力”——這種二元的框架忽略了真正的問題。

Tether本質上像一家未受監管的銀行。它發行按需的數字存款工具(USDT)，同時將這些負債投入多元化資產組合，通過資產收益率與幾乎零的發行成本之間的利差來產生回報。這個結構類似傳統銀行：接受存款、投資並賺取利差。

監管機構並非隨意制定資本要求。銀行持有資本緩衝以吸收來自以下方面的衝擊：

信用風險——借款人違約(通常佔監管風險曝險的80%-90%)

市場風險——持有資產相對於負債幣種的價格不利變動(曝險的2%-5%)

操作風險——詐騙、系統故障、法律損失

這三個支柱構成了巴塞爾資本框架，全球範圍內的審慎管理標準。

解構Tether的資產風險

Tether的資產負債表顯示其組成較為簡單：

• 77% 投資於貨幣市場工具和美元現金等價物(低風險權重)
• 13% 投資於實體和數字商品
• 剩餘 投資於貸款和其他投資(披露不透明)

商品配置需要更仔細的審查。在巴塞爾標準下，比特幣的名義風險權重最高可達1250%，實質上需要1:1的資本緩衝。然而，這種處理方式對於在加密市場流通的負債發行者來說過於嚴苛。

比特幣應該與類似黃金的商品分類框架相符——一種直接存放、無對手方信用風險的實體資產。然而，比特幣的波動性是一個重要差異：BTC的年化波動率為45%-70%，而黃金則為12%-15%。目前比特幣的價格約為93,110美元，凸顯該資產類別對Tether投資組合的重要性。

一個校準後的方法是，對比特幣施加足以吸收**30%-50%價格波動的風險權重——這一範圍在歷史波動範圍內較為合理。對於不透明的貸款組合，若缺乏借款人和抵押品資料，保守起見，仍應採用100%**的風險權重。

資本充足率問題

結合上述假設，Tether的總風險加權資產（(RWAs)）可能在623億美元到1753億美元之間，取決於商品的分類方式。

以其68億美元的股東權益緩衝來看，這將產生一個總資本比率（(TCR)）在**3.87%到10.89%**之間。

根據巴塞爾第一支柱的最低標準，規定TCR至少為8%。大多數系統重要性銀行的市場慣例則維持在10%-15%+。

結論：在假設比特幣波動性適度的前提下(適度的比特幣波動緩衝)，Tether似乎剛好符合監管底線。若以機構標準來看，該公司還需額外約45億美元的資本，以展現競爭性穩定性。

若採用最嚴格的解讀——即“全額比特幣準備金”(完全比特幣儲備)，資本缺口將膨脹至125億到250億美元——這種評價被本分析認為過於嚴苛。

集團股東權益的辯護及其限制

Tether的機構回應強調，集團層級的留存盈餘超過**$20 十億美元**，2025年迄今的盈利超過**$10 十億美元**，並且在可再生能源、比特幣挖礦、電信和AI基礎建設等領域進行更廣泛的投資。

然而，這一反駁存在一個關鍵弱點：集團股東權益存在於獨立於保護USDT持有人資產的儲備範圍之外。雖然管理層在困境中有權注入資本，但沒有法律契約要求必須如此。資產組合——包括可再生能源項目、礦業運營和房地產——都存在流動性風險，增加了快速增資的難度。

因此，嚴格的評估必須將集團股東權益與專門的穩定幣儲備分析區隔開來。只有獨立的資產負債表才能為代幣持有人提供硬性保障。

朝向透明的框架

根本的缺陷不在於Tether的償付能力狀況本身，而在於缺乏類似巴塞爾第三支柱要求的標準化披露架構。第三方儲備驗證雖然有用，但無法取代全面的風險報告。

隨著穩定幣從新興產品逐步轉變為關鍵金融基礎設施，監管框架不可避免地會圍繞資本充足率標準逐步形成。Tether目前的狀況顯示，該發行者擁有一定的儲備——但同時也顯示出有相當空間進行強化，以符合監管最低要求和機構信心門檻。