BIS cảnh báo stablecoin đang phá vỡ các biện pháp kiểm soát vốn khi quá trình đô la hóa tăng tốc

Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) cho biết các stablecoin neo theo USD đang lặp lại một mô hình mà các ngân hàng trung ương đã theo dõi trong nhiều thập kỷ, và các công cụ quản lý từng phát huy tác dụng trước đây nay không còn phù hợp.

Các ý chính

• Các nhà nghiên cứu BIS Hofmann, Mehrotra và Paulick đã nghiên cứu 130+ nền kinh tế và dữ liệu stablecoin từ 184 quốc gia kể từ năm 2017.
• Kiểm soát vốn làm giảm tình trạng đô la hóa ngân hàng tới 32 điểm phần trăm nhưng không cho thấy tác động tới dòng tiền chảy vào stablecoin.
• Vốn hóa thị trường stablecoin đã gần như tăng gấp ba kể từ năm 2023, dẫn đầu bởi USDT và USDC.

Một bài nghiên cứu làm việc của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) được các nhà kinh tế BIS Boris Hofmann, Aaron Mehrotra và Jan Paulick công bố vào tháng 7 năm 2026 so sánh sự trỗi dậy của stablecoin ở các nền kinh tế mới nổi và đang phát triển với “đô la hóa tiền gửi”, tức là thông lệ lâu năm của việc nắm giữ khoản tiết kiệm trong các tài khoản ngân hàng bằng ngoại tệ. Bài viết dựa trên dữ liệu bao quát hơn 130 nền kinh tế từ 1990 đến 2019 cho đô la hóa tiền gửi, và dữ liệu dòng chảy stablecoin từ Chainalysis bao quát 184 quốc gia từ 2017 đến 2024.

Vốn hóa thị trường stablecoin đã gần như tăng gấp ba kể từ năm 2023, gần như hoàn toàn do hai token neo theo USD lớn nhất, USDT của Tether và USDC của Circle, theo bài viết. Hai token này chiếm hơn 80% tổng vốn hóa thị trường stablecoin.

Các động lực giống nhau, kết quả khác nhau

Các nhà nghiên cứu phát hiện rằng đô la hóa tiền gửi và dòng tiền chảy vào stablecoin phản ứng với các sức ép kinh tế tương tự. Cả hai đều tăng khi tỷ giá của một quốc gia phản ánh mạnh vào lạm phát nội địa, và cả hai đều leo lên trong các cuộc khủng hoảng tài chính.

Một khác biệt nổi bật. Khủng hoảng ngân hàng liên quan tới dòng tiền chảy vào stablecoin cao hơn, nhưng không liên quan tới đô la hóa tiền gửi cao hơn. Khủng hoảng nợ công lại cho thấy mô hình ngược, đẩy đô la hóa tiền gửi tăng 4 đến 6 điểm phần trăm trong suốt một thập kỷ, với tác động nhỏ tới dòng tiền chảy vào stablecoin.

Hofmann, Mehrotra và Paulick viết rằng mối liên hệ với khủng hoảng ngân hàng là hợp lý vì stablecoin vận hành bên ngoài hệ thống ngân hàng truyền thống, trở nên hấp dẫn hơn khi chính các ngân hàng là nguồn gây bất ổn.

Dòng tiền chảy vào stablecoin ròng so với GDP gần như bằng 0 trên các quốc gia trong năm 2019. Đến năm 2021, mức trung vị tăng lên khoảng 1,2% GDP, với một số quốc gia ghi nhận dòng tiền chảy vào gần 7% GDP. Đến năm 2023, mức trung vị hạ về xấp xỉ 0,9% GDP.

Kiểm soát vốn không chạm tới stablecoin

Phát hiện rõ ràng nhất trong bài viết dành cho các nhà hoạch định chính sách liên quan tới điều tiết. Các quốc gia yêu cầu người cư trú phải xin phê duyệt để nắm giữ tài khoản ngân hàng bằng ngoại tệ có các tỷ lệ đô la hóa tiền gửi thấp hơn khoảng 25 đến 32 điểm phần trăm so với các quốc gia không áp dụng các quy tắc đó, dựa trên dữ liệu từ năm 2000 đến 2016.

Stablecoin không cho thấy phản ứng tương tự. Các nhà nghiên cứu không tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa các hạn chế đối với việc sử dụng stablecoin xuyên biên giới và quy mô dòng tiền chảy vào stablecoin.

Bài viết cho rằng điều này xuất phát từ nơi stablecoin lưu hành. Tiền gửi ngân hàng nằm trong các tổ chức được quản lý mà cơ quan giám sát có thể tiếp cận trực tiếp. Stablecoin di chuyển trên các blockchain công khai và có thể được lưu trong các ví không do bên thứ ba quản lý, nằm ngoài phạm vi của các quy tắc tương tự.

Đô la hóa rất khó đảo ngược

Cả hai dạng đô la hóa đều cho thấy độ bền cao trong dữ liệu. Khi tỷ lệ đô la hóa tiền gửi của một quốc gia tăng lên, nó có xu hướng tiếp tục ở mức cao ngay cả sau khi lạm phát hoặc khủng hoảng kích hoạt nó đã qua. Các ước tính tự hồi quy đưa ra hệ số bền vững xấp xỉ 0,8 trên cả các nền kinh tế phát triển và đang phát triển, một con số không thay đổi kể từ năm 2000.

Các nhà nghiên cứu cũng tìm dấu hiệu rằng stablecoin chỉ đơn giản thay thế tiền gửi ngân hàng như một phương tiện nắm giữ USD. Họ tìm thấy bằng chứng hạn chế cho dạng thay thế đó, cho thấy nhu cầu stablecoin ở các thị trường mới nổi có thể đến từ những người dùng khác, có thể trẻ hơn và thiên về công nghệ, thay vì chuyển các khoản tiền gửi USD hiện hữu sang dạng crypto.

Rủi ro lạm phát không phải là một đường thẳng

Sử dụng mô hình lạm phát-trong-rủi ro áp dụng cho 91 nền kinh tế mới nổi và đang phát triển, các tác giả BIS cho biết mối quan hệ giữa đô la hóa và lạm phát không tuyến tính. Các quốc gia có mức đô la hóa rất thấp không cho thấy tác động lạm phát đáng kể. Các quốc gia có mức đô la hóa trung bình cho thấy rủi ro lạm phát cao hơn đôi chút trên toàn bộ phân phối. Các quốc gia có mức đô la hóa cao nhất lại cho thấy rủi ro lạm phát thấp hơn, đặc biệt ở phần cuối cao hơn của phân phối.

Các tác giả mô tả rằng các nền kinh tế đô la hóa cao về cơ bản đang “nhập khẩu” độ tin cậy của đồng USD như một mỏ neo. Bài viết cũng tìm thấy bằng chứng hạn chế rằng đô la hóa làm thay đổi cách các cú sốc chính sách tiền tệ truyền dẫn tới tăng trưởng, lạm phát hoặc tỷ giá.

Bước tiếp theo là gì

Các tác giả cảnh báo rằng việc áp dụng stablecoin có thể không tiếp tục mở rộng với tốc độ như gần đây, và những bài học từ nhiều thập kỷ đô la hóa ngân hàng có thể không được áp dụng đầy đủ cho một hệ thống được thiết kế để vận hành bên ngoài tài chính được giám sát. Dù vậy, bài viết lập luận rằng nếu tăng trưởng stablecoin ở các thị trường mới nổi tiếp tục, các ngân hàng trung ương và bộ tài chính sẽ phải đối mặt với một kênh phơi nhiễm với đồng USD mà các công cụ quản lý dòng vốn hiện có chưa được thiết kế để xử lý.