Nhà đầu tư trái phiếu rác (junk bond) lớn nhất thế giới cũng thừa nhận sai! Sau khi trải nghiệm Claude, Howard Marks thừa nhận đã nhìn nhầm bong bóng AI

Oaktree Capital（橡樹資本）共同創辦人 Howard Marks 的備忘錄《AI Hurtles Ahead》，某種程度上可視為他對自己去年底 AI 觀點的一次修正。這位以風險控管、信用週期與泡沫警告聞名的投資老將，在 memo 中承認，過去短短 11 週內，AI 的進展速度已快到超出他原先的想像；如果現在非要他下注，他甚至認為，AI 的潛力更可能是被市場低估，而不是被高估。

這份轉變之所以引人注目，不只是因為 Howard Marks 長年被視為華爾街最有影響力的債券與風險思想家之一，更因為 Oaktree 本身就是全球最具代表性的困境債與高收益債投資機構之一。Howard Marks 在創立 Oaktree 前就負責 distressed debt、high yield bonds 與可轉債投資；而 Oaktree 近年也募得史上最大規模的 distressed debt 基金之一。

也因此，Howard Marks 這次對 AI 態度的調整，不能只當成一篇科技觀察 memo 來看。它其實是在告訴信用市場：即使是最擅長懷疑、最重視下檔風險的投資人，也開始認真承認，AI 不只是題材，不只是估值故事，而是已經在重塑現金流、資本支出與債務結構的真實力量。

真正有穿透力的是文末 Howard Marks 寫道，有位朋友最近告訴他：「我寧願做一個錯的樂觀主義者，也不願做一個對的悲觀主義者。」而他的回應是：「我也是。」

AI 對世界改變是真實的，但不代表相關資產合理定價

Howard Marks 在文中最鮮明的變化，是他不再只是問「AI 是不是泡沫」，而是開始正面承認自己可能低估了這項技術。他寫道，AI 已證明自己是真實存在、能做大量知識工作、且成長極快的技術。

若一定要猜，他現在會說，AI 的潛力更可能是被低估，而不是被高估。但同時他仍保留債券投資人的警覺，強調「AI 很真實」不等於「AI 資產很便宜」，更不代表所有 AI 投資都已合理定價。

霍華德馬克斯公開表示被 AI 說服了

這份 memo 的另一個關鍵，是 Howard Marks 其實在很大程度上被 AI 本身說服了。他在文中提到，自己請 Anthropic 的 Claude 協助整理一份 AI 教學內容，而 Claude 的表現讓他感到「敬畏」。他形容，那份輸出就像一位熟識的朋友或同事寫給他的私人筆記，不僅能呼應他過去備忘錄中的利率、投資人心理等框架，還能預判他的質疑、主動承認 AI 的限制，甚至帶點幽默感。

對一位以文字與判斷聞名的老派投資人來說，這幾乎已是一種公開讓步。

在論述上，他最明顯的「認錯」，不是說自己原本完全看錯，而是承認自己先前的擔憂可能過於保守。他原本更強調 AI 是否具備真正思考、是否只是在重組既有知識，但這次他進一步接受了一個更現實的判準：對企業與投資人來說，真正重要的問題不是「AI 到底有沒有意識」，而是「AI 到底能不能把工作做完」。

寧願做錯的樂觀主義者，也不做對的悲觀主義者

Howard Marks 還明確點出，AI 已不再只是節省時間的工具，而正朝向可自主完成整段任務的 agent 演進。他引用的框架把 AI 分成三層：2023 年是單純對話型 AI，2024 年進入可使用工具執行任務的階段，而如今已逼近「只要給目標，就能自己完成、檢查並交付成果」的 Level 3。Marks 強調，這個差別聽起來細微，但其實決定了 AI 究竟只是生產力工具，還是開始成為勞動替代品。

但真正讓這篇 memo 有市場穿透力的，是他在文末那句幾乎可視為態度表白的話。Howard Marks 寫道，有位朋友最近告訴他：「我寧願做一個錯的樂觀主義者，也不願做一個對的悲觀主義者。」而他的回應是：「我也是。」

當世界最大垃圾債投資人公開認錯

這也正是為什麼，這篇 memo 對債券市場尤其重要。因為現在 AI 擴張不只是股票故事，更是債務故事。Google 母公司 Alphabet 已透過總規模逾 300 億美元的全球債券發行來支應 AI 基礎設施擴張，其中包含罕見的 100 年期公司債；隨著 hyperscalers 大舉擴建資料中心與算力設施，2026 年五大超大規模雲端業者的新債發行量，可能超過 3,000 億美元

過去這些大型科技公司大多靠充沛現金流自我供血，但當 AI 基建投資動輒數百億、上千億美元，債市就成了新的彈藥庫。這也是為何 Howard Marks 的口風轉變值得被放大檢視：當全球最著名的垃圾債投資人之一，開始承認自己可能低估 AI，等於是在提醒整個信用市場，這波資本支出不只是炒作，而是足以改變融資結構與信用風險定價的力量。

而在這條債務鏈上，市場最緊張的名字之一，就是 Oracle。Fitch 今年 2 月維持 Oracle 評等在 BBB，S&P 也維持 BBB，但給出負面展望；Moody’s 則將其評為 Baa2，並同樣維持負向展望。這三家評等都還在投資等級內，但已明顯逼近高收益債門檻，尤其 Moody’s 的 Baa2 距離垃圾債只剩兩級。

外界之所以特別盯上 Oracle，是因為它在 AI 雲端與資料中心競賽中，明顯比 Google、Microsoft 這類現金流更厚的巨頭更依賴債務槓桿。市場報導顯示，Oracle 目前債務規模已超過 950 億至 1,000 億美元區間，自由現金流也因大規模 AI 資本支出承壓。

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