Ai đang kiểm soát nguồn doanh thu của ngành công nghiệp tiền mã hóa? Phân tích hồ chứa lợi nhuận trị giá hàng nghìn tỷ

2025年，整个加密协议创造了超过 1,600 亿美元 的收入，是前一年的两倍多。当市场目光聚焦于价格涨跌时，一个更根本的问题浮现：这些巨额收入究竟流向了何处？

链上数据揭示了一个清晰而集中的图景：创造最高营收的利润中心仍集中在传统赛道，其中最突出的当属稳定币发行商。仅头部两家就贡献了行业超60%的总营收。

行业营收图谱：从基础设施狂热到应用价值为王

加密行业正在经历一场深刻的价值重心转移。过去几年，围绕公链、Rollup和模块化方案的基础设施叙事曾是绝对核心。如今情况已变。随着以太坊升级大幅降低L2成本，各类扩容方案加速落地，区块空间正从稀缺资源变为低价商品。市场估值逻辑正从技术预期驱动，转向真实收入驱动。

一个标志性案例是 EigenLayer。尽管其TVL一度冲上 200 亿美元，但其代币 EIGEN 上线后表现疲弱，原因在于协议收入未能稳定回馈代币持有者。

当基础设施成为“管道”，真正的价值开始流向能直接面向用户、形成现金流闭环的应用层。链上数据显示，自2020年以来，应用类项目的收入占比持续上升，2025年已接近八成。

三大营收驱动力：利差、交易与分发

加密行业的营收引擎主要由三大部分驱动：利差收益、交易执行和渠道分发。这三者共同构成了当前行业最核心的利润池。

稳定币发行：行业营收的基石

稳定币发行商构成了加密行业营收的基石。以 Circle 为例，2025年Q2其总收入达 6.58 亿美元，其中 99% 以上来自储备金利息收入。这种商业模式具有结构性特征：营收规模随稳定币供应量和流通量同步扩张。每一枚数字美元都由美国国债等资产背书并产生利息，形成持续的现金流。

这种模式也面临挑战：它高度依赖发行商无法控制的宏观经济变量，特别是美联储的利率政策。随着利率下调，稳定币发行商的营收主导地位可能受到影响。

市场预测显示，到2026年，稳定币市场总市值可能达到 1 万亿美元。这一增长不仅由支付需求驱动，更反映了生息型稳定币的兴起和更深入的机构采纳。

交易执行层：去中心化永续合约的崛起

2025年，去中心化永续合约交易所成为行业最成功的赛道之一。这一赛道在2024年几乎无足轻重，但在2025年已占据行业总营收的7%至8%。Hyperliquid 是这一领域的代表。它在2025年创下了 3,980 亿美元 的月交易量记录，其未平仓合约规模从31.9亿美元增长至153亿美元，增幅达 479%。

这些平台的成功在于打造了低摩擦的交易场所，允许用户按需进出风险头寸。即使市场波动平缓，用户仍可进行对冲、加杠杆、套利等操作，而无需为转移底层资产耗费精力。

渠道分发：流量即商业模式

渠道分发为代币发行基础设施等加密项目带来增量营收。Pump.fun 是这一模式的典型代表，它以极低门槛的Meme币发币工具切入。通过对每笔创建和交易提取小额费用，Pump.fun 在2024年创造超过 3 亿美元 收入，在2025年延续强劲增长。高峰时期，它的交易量占 Solana 全网 DEX 流量的近两成。

这一模式与Web2企业类似：不拥有库存，但凭借庞大的分发渠道创造价值。通过打造无摩擦的用户体验、自动化上币流程，这些平台成为人们发行加密资产的首选之地。

价值回馈革命：从治理代币到经济所有权

2025年，加密行业发生了一个根本性转变：代币不再只是治理凭证，而开始代表对协议的经济所有权。通过代币回购、销毁和手续费分成实现的价值转移，正在重塑行业激励机制。用户支付的手续费总额约为 303 亿美元。其中，协议在支付流动性提供者和供应商后，留存的营收约为 176 亿美元。总营收中，约有 33.6 亿美元 通过质押奖励、手续费分成、代币回购和销毁的方式，返还给了代币持有者。这意味着，有58%的手续费转化为协议营收，其中一部分直接回馈给了支持者。

Hyperliquid 在这方面树立了标杆，它将约 90% 的营收通过“援助基金”返还给用户。这种“收入即价值”的闭环，为去中心化交易类产品树立了新的商业模型基准。

Pump.fun 则强化了“为平台活跃用户提供奖励”的理念，通过每日回购，已销毁了原生代币 PUMP 流通供应量的 18.6%。

市场数据与价格表现

根据 Gate 行情数据，截至 2026 年 1 月 15 日，BTC/USDT 现报 $96,996.6，24 小时涨幅 3.9%。这一价格水平反映了市场在经历波动后的当前状态。

回顾 2025 年，比特币价格呈现高位震荡走势。年初短暂冲高至 109,000 美元 后，因美国关税政策引发市场不确定性迅速回调。市场叙事随后转向美联储的降息预期，推动比特币在3月至7月间走出强劲的单边上涨行情，价格从约 80,000 美元 攀升至 125,000 美元 附近。受2025年10月11日加密市场历史性清算事件、美国政府停摆等多重利空冲击，比特币价格持续回落。至12月，其价格收于约 85,000 美元，较年内高点回撤近 33%。

2026展望：营收结构演变与亚洲力量崛起

2026年，加密行业的营收格局可能出现以下演变：随着利率下调冲击利差交易，稳定币发行商的行业营收占比可能进一步变化。同时，生息型稳定币（稳定币2.0）的兴起将改变用户激励，资本不再闲置，而是进行复利增长。

去中心化永续合约交易所有望突破当前的市场份额限制。随着交易执行层格局趋于集中，这些平台可能进一步侵蚀中心化交易所的市场。

一个显著趋势是亚洲开发者和团队正成为最具竞争力的构建者群体。亚洲区块链开发者占比已首次超过北美，成为全球最大的技术贡献区域。亚洲团队在应用时代具备关键能力：极快的产品迭代速度、极强的增长与运营体系，以及跨文化多市场环境的适应能力。从TikTok到Temu，这些项目已在全球范围证明亚洲团队擅长“产品打磨深、增长效率高、商业模型闭环快”。

当稳定币年度结算总量预计超越 Visa 年处理金额，成为全球最大的 7×24小时清算网络时；当去中心化永续合约交易所开始从中心化巨头手中夺取市场份额时；当代币持有者收益占协议总营收比例突破18%的历史高点时，加密行业的价值流动地图已被永久改变。监管制度化正在释放超万亿美元级别的机构资金，RWA市场规模将跨越 5,000 亿美元 大关，而AI智能体将拥有独立钱包并自主发起交易。在这幅宏大图景中，营收的命脉始终掌握在那些控制核心渠道、提供关键价值服务的协议手中。