Chi phí để tích lũy của cải trên thị trường tài chính

Viết bài: adam

Biên tập: AididiaoJP, Foresight News

Trên mạng xã hội luôn thấy hiện tượng này: mọi người săn đón, thậm chí ca ngợi các chỉ số, chiến lược và biểu đồ độc đáo, bàn tán về “lợi thế” và chia sẻ “mật mã giàu có”.

Tôi phải dội một gáo nước lạnh: mặc dù lợi thế và alpha thực sự tồn tại, nhưng những gì bạn thường thấy trên YouTube hoặc Twitter hoàn toàn không liên quan đến chúng.

Những chiến lược trình bày trên mạng phần lớn không phải là alpha. Chúng mang tính cơ bản hơn, nhưng bị phần lớn người bỏ qua, thậm chí họ còn không hiểu tại sao chúng lại hiệu quả.

Phần lớn mọi người nghĩ rằng để kiếm tiền trong giao dịch, bạn cần thông minh hơn thị trường. Nhưng thực tế, bạn chỉ cần sẵn sàng chịu đựng những rủi ro khiến người khác cảm thấy không thoải mái.

Đó chính là risk premium (phần thưởng rủi ro). Một khi bạn hiểu rõ nó, bạn không chỉ hiểu tại sao mình kiếm được tiền, mà còn có thể xây dựng chiến lược hợp lý và duy trì lâu dài.

Risk premium là gì

Trước khi nói về giao dịch, hãy để tôi dùng một ví dụ đơn giản hơn để minh họa.

Công ty bảo hiểm là kinh doanh sinh lợi. Bạn mua bảo hiểm cháy nổ cho căn nhà trị giá 20 vạn đô la, mỗi năm có thể trả khoảng 300 đô la.

Công ty bảo hiểm có bảng tính toán, họ biết xác suất nhà bạn cháy khoảng 1/5000.

Điều này có nghĩa là, kỳ vọng bồi thường mỗi năm của họ khoảng 40 đô la cho mỗi hợp đồng.

Vì vậy, họ thu 300 đô la, kỳ vọng trả 40 đô la, kiếm được chênh lệch 260 đô la.

Nhưng điểm mấu chốt là: bạn cũng biết các xác suất này. Công ty bảo hiểm không có thông tin bí mật về xác suất cháy. Cả hai đều hiểu rõ điều này. Vậy tại sao bạn vẫn sẵn sàng trả tiền?

Vì bạn đang chuyển giao rủi ro. Bạn sẵn sàng trả chắc chắn 300 đô la, thay vì đối mặt với khả năng nhỏ bé mất 20 vạn đô la.

Để thoát khỏi cảm giác không chắc chắn này, bạn sẵn sàng trả 260 đô la mỗi năm.

Công ty bảo hiểm tiếp nhận nỗi lo này của bạn và được trả công cho điều đó.

260 đô la chính là risk premium.

Sự tồn tại của nó không phải do chênh lệch thông tin hay kỹ năng, mà vì việc chịu đựng rủi ro bản thân đã khiến người ta cảm thấy không thoải mái, cần có người được đền bù.

Chứng khoán tăng giá

Phần thưởng rủi ro đơn giản nhất, có thể cũng là “nguyên thủy” nhất, chính là risk premium của cổ phiếu. Chúng ta nói về cổ phiếu vì có một số người vẫn còn hiểu lầm về điều này.

Có quan điểm kỳ lạ cho rằng, cổ phiếu “đáng lý” mỗi năm sinh lời 7-10%, như thể đó là một định luật vật lý, như thể thị trường nợ bạn một khoản phí ra đi.

Nhưng không phải vậy.

Xu hướng tăng dài hạn của thị trường cổ phiếu thực ra là một dạng bù đắp.

Nếu bạn mua SPY (ETF theo chỉ số S&P 500) và giữ, bạn bắt đầu một hành trình. Danh mục của bạn có thể bị cắt đôi trong khủng hoảng, hoặc đi ngang suốt mười năm (ví dụ từ 2000 đến 2010), các cổ phiếu có thể phá sản.

Suy thoái xảy ra, chiến tranh xảy ra. Đôi khi cảm thấy tồi tệ lắm, xem xong tài khoản, thậm chí có thể quỳ xuống khóc dưới vòi sen nước lạnh.

Đây chính là lý do tồn tại risk premium.

Nếu giữ cổ phiếu cảm thấy rất an toàn, lợi nhuận của nó sẽ giống như trái phiếu ngắn hạn.

Nếu biến động và đặc tính giảm giá của META (cổ phiếu Meta) giống như trái phiếu, ai cũng sẽ mua.

Nhưng thực tế không phải vậy. Dù đã tăng gấp nhiều lần kể từ 2013, nhưng năm ngoái nó cũng giảm 40%, năm 2021 còn giảm tới 80%.

Vậy ai sẵn sàng chấp nhận rủi ro của cổ phiếu để đổi lấy lợi nhuận giống như trái phiếu không rủi ro?

Chẳng ai muốn.

Nhà đầu tư cổ phiếu yêu cầu bù đắp cho sự không chắc chắn này. Trong lịch sử, con số này khoảng 4-6% mỗi năm cao hơn lãi suất phi rủi ro.

Thú vị là, mặc dù ai cũng biết, risk premium của cổ phiếu vẫn tồn tại.

Hơn một thế kỷ, qua nhiều quốc gia, trải qua chiến tranh thế giới, khủng hoảng kinh tế và cuộc cách mạng công nghệ, dữ liệu đều chứng minh điều này.

Risk premium tồn tại vì rủi ro nền tảng vẫn luôn tồn tại. Phần lớn người vẫn phải giữ cổ phiếu, và những người giữ mong muốn được đền bù cho “sự không thoải mái” này.

Điều này hoàn toàn khác với lợi thế giao dịch: một khi lợi thế được phát hiện, sẽ bị khai thác triệt để. Nhưng rủi ro không vì bạn hiểu nó mà biến mất.

Bitcoin: risk premium hay thứ khác?

Điều này dẫn đến câu chuyện về Bitcoin, một ví dụ thú vị.

Kể từ khi ra đời, giá BTC có xu hướng rất mạnh mẽ.

Cao hơn nhiều so với cổ phiếu. Nếu bạn mua toàn bộ và giữ, dù giảm mạnh, lợi nhuận cũng rất ấn tượng.

Thành thật mà nói: đó là risk premium hay thứ hoàn toàn khác?

Tôi nghĩ hiện tại chưa có kết luận rõ ràng.

Với cổ phiếu, chúng ta có hơn 100 năm dữ liệu, trải dài nhiều quốc gia và hệ thống kinh tế.

Điều này đủ để chúng ta tin chắc rằng, risk premium mang tính cấu trúc.

Nhưng với Bitcoin, chúng ta chỉ có khoảng 15 năm dữ liệu, như một tài sản đơn lẻ, trong môi trường công nghệ và tiền tệ đặc thù. Hơn nữa, kể từ đại dịch COVID-19, Bitcoin đã trải qua biến đổi lớn: dòng vốn hiện đến từ ETF, thị trường quyền chọn cực kỳ sôi động, v.v.

Xu hướng tăng dài hạn của giá có thể là một dạng risk premium.

Giữ một thứ đã giảm tới 80% nhiều lần, thực sự rất không thoải mái. Nếu tài sản liên tục tăng giá, phần lợi nhuận đó có thể chính là phần bù đắp cho việc bạn phải chịu đựng biến động dữ dội này.

Nhưng cũng có thể đó là hiệu ứng người dùng sớm, động lực đầu cơ, hoặc chỉ là một bong bóng chưa vỡ hoàn toàn. Rất có thể là tất cả cùng tồn tại.

Tôi muốn nói rằng: phần lớn các thị trường tiền mã hóa có tính đầu cơ cao hơn thị trường truyền thống. Điều này không nhất thiết là xấu, nhưng đồng thời cũng có nghĩa là bạn phải chấp nhận độ không chắc chắn về lợi nhuận trong tương lai cao hơn.

Bất kỳ ai tuyên bố biết BTC sẽ sinh lời X% mỗi năm đều đang dựa trên dữ liệu rất hạn chế để ngoại suy, thành thật thừa nhận rằng mình không biết điều gì.

Về altcoin, tôi tin rằng chúng ta không cần bàn nhiều, vì phần lớn chúng hoạt động kém, phù hợp cho đầu cơ ngắn hạn.

Arbitrage risk premium: truyền thống và hiện đại

Hãy để tôi giải thích về arbitrage, vì chúng là ví dụ điển hình của risk premium, tồn tại trong tài chính truyền thống và lĩnh vực tiền mã hóa.

Giao dịch arbitrage cổ điển hoạt động trên thị trường ngoại hối.

Bạn vay đồng tiền lãi thấp (ví dụ, yên Nhật, lãi suất 0.5%), rồi đầu tư vào đồng tiền lãi cao (ví dụ, đô Úc, lãi suất 5%). Bạn kiếm chênh lệch 4.5%. Đó chính là arbitrage ngoại hối, luôn có khả năng sinh lợi trong lịch sử.

Tại sao hiệu quả? Vì bạn đang chịu rủi ro.

Khi tâm lý rủi ro toàn cầu sụp đổ, các đồng tiền lợi suất cao thường giảm mạnh, trong khi yên Nhật, franc Thụy Sỹ và các đồng tiền trú ẩn an toàn khác sẽ tăng giá.

Trong vài ngày hỗn loạn đó, bạn có thể mất sạch lợi nhuận arbitrage tích lũy. Thu nhập ổn định chính là phần bù đắp cho việc bạn phải chịu đựng những đợt đảo chiều dữ dội này.

Trong thị trường hợp đồng tương lai, cùng một ý tưởng được thể hiện qua giao dịch basis.

Khi giá hợp đồng tương lai cao hơn giá hiện tại (premium hợp đồng tương lai), bạn mua hiện tại rồi bán hợp đồng tương lai, khóa chặt chênh lệch để lấy lợi nhuận.

Gọi là arbitrage giữ vị thế hiện tại (cash-and-carry).

Các loại basis của trái phiếu chính phủ hoặc chỉ số chứng khoán truyền thống thường được các nhà đầu tư chuyên nghiệp khai thác.

Nhưng thực tế: trong thị trường truyền thống, những cơ hội này gần như đã bị triệt tiêu đối với nhà đầu tư nhỏ lẻ.

Các quỹ phòng hộ dùng đòn bẩy gấp 30-50 lần qua vay mua trái phiếu, để kiếm lợi nhuận nhỏ bé từ basis trái phiếu, chỉ đủ để bù đắp chi phí giao dịch lớn.

Các nhà chơi lớn đã dọn sạch các thị trường này rồi.

Thị trường tiền mã hóa thì khác, ít nhất là hiện tại.

Phí funding của hợp đồng vĩnh cửu (perpetual) gần như là một dạng arbitrage trong lĩnh vực tiền mã hóa.

Khi phí funding dương (thường vậy, vì phần lớn nhà đầu tư nhỏ lẻ mua dài hạn, sàn giao dịch thu phí từ các vị thế mua), các nhà mua dài hạn phải trả phí cho các nhà bán dài hạn mỗi 8 giờ.

Bạn có thể làm như sau: mua BTC spot, đồng thời short hợp đồng vĩnh cửu, giữ trạng thái trung lập (delta-neutral), và kiếm phí funding.

Tại sao phí funding dương kéo dài? Vì nhà đầu tư nhỏ lẻ muốn mua đòn bẩy mua dài hạn.

Họ sẵn sàng trả phí. Các nhà tạo lập thị trường và arbitrage đứng đối diện, cung cấp thanh khoản cần thiết cho nhà đầu tư nhỏ lẻ, và thu phí funding làm phần thưởng.

Điểm rủi ro giống như trong arbitrage ngoại hối.

Trong thời kỳ sụp đổ, phí funding có thể chuyển sang âm dữ dội, đúng lúc đó là thời điểm rủi ro của bạn lớn nhất.

Báo cáo của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế cũng chỉ ra điều này, cho thấy các chiến lược arbitrage trong tiền mã hóa có thể gặp phải các đợt giảm mạnh, các vị thế hợp đồng tương lai thường xuyên bị cháy trong thời kỳ biến động.

Bạn phần lớn thời gian kiếm lợi nhuận nhỏ ổn định, rồi trong một sự kiện lớn, mất sạch lợi nhuận của nhiều tháng. Điều này tương tự như bán bảo hiểm với lợi nhuận âm lệch.

Phí funding vẫn còn tồn tại, mặc dù trong các đồng coin vốn hóa lớn, không rõ ràng và sinh lợi như vài năm trước. Altcoin vẫn duy trì phí funding cực cao, đặc biệt trên các nền tảng tập trung lớn ngoài các sàn lớn.

Nhưng điều này làm tăng thêm một rủi ro khác — rủi ro đối tác, vì quy mô nhỏ hơn và thường là các sàn phi tập trung, dễ bị hacker tấn công hoặc phá sản hơn nhiều.

Risk premium biến động

Nếu nói về risk premium có thể ghi nhận đầy đủ và dễ giao dịch nhất, đó chính là risk premium biến động.

Trong các quyền chọn chỉ số S&P 500, cũng như phần lớn ETF, cổ phiếu, hợp đồng tương lai, tỷ lệ implied volatility (biến động ngụ ý) trung bình hơn 85% thời gian cao hơn realized volatility (biến động thực tế) sau đó.

Sự chênh lệch này tồn tại vì nhà đầu tư liên tục trả phí quá cao để bảo vệ.

Các tổ chức cần phòng ngừa danh mục đầu tư.

Nhà đầu tư nhỏ lẻ mua quyền chọn bán khi sợ hãi.

Tất cả những nhu cầu này đẩy giá quyền chọn lên trên giá trị hợp lý.

Risk premium biến động chính là phần bù đắp cho việc bán bảo hiểm này.

Đó là lý do tại sao bán quyền chọn thường hợp lý hơn mua quyền chọn.

Bán quyền chọn kiểu straddle, strangle hoặc covered call. Những chiến lược này đều thu hoạch cùng một risk premium cơ bản.

Vấn đề là đặc điểm lợi nhuận: bạn kiếm tiền ổn định trong hầu hết các môi trường, rồi thua lỗ lớn trong các đợt sụp đổ.

Trong các đợt bán quyền chọn bán vào tháng 3 năm 2020 hoặc trong khủng hoảng tài chính 2008, điều này cực kỳ tàn phá.

Đây cũng là lý do tôi không thích các “chiến lược thu nhập”: bán quyền chọn trên rổ cổ phiếu, thường bị tổn thương nặng nhất trong các đợt sụp đổ.

Nhưng nhìn chung, đặc điểm rủi ro này không phải là nhược điểm của chiến lược. Đó chính là lý do tồn tại của risk premium.

Hình dưới thể hiện lợi nhuận từ bán quyền chọn kiểu straddle 30 ngày trên SPY: lợi nhuận ổn định lớn, thường bị xóa sạch bởi các biến động dữ dội.

Nếu bạn cảm thấy thoải mái khi làm điều này, thì ai cũng sẽ làm, và risk premium sẽ biến mất.

Bạn có thể thấy các động thái tương tự trong biểu đồ skewness, đây là một dạng thu hoạch risk premium khác.

Từ biểu đồ skewness 25-Delta, có thể thấy rằng, trên SPY, skewness luôn âm, nghĩa là, implied volatility của quyền chọn put 25-Delta luôn cao hơn quyền chọn call 25-Delta.

Quyền chọn put out-of-the-money (OTM) so với quyền chọn at-the-money (ATM) và quyền call out-of-the-money (OTM) luôn “đắt hơn”.

Hình dạng đường cong implied volatility bị lệch về phía dưới, vì mọi người đều muốn bảo vệ xuống dưới.

Bán spread quyền chọn put hoặc risk reversal có thể thu hoạch skewness này. Đặc điểm lợi nhuận tương tự: lợi nhuận ổn định, thỉnh thoảng thua lỗ lớn.

Mối liên hệ giữa spot SPY và implied volatility: khi giá giảm, implied volatility tăng.

Điều này xuất phát từ mô hình “lên thang, xuống thang bằng thang máy”: các đợt sụp đổ thường dữ dội hơn các ngày tăng chậm.

Risk premium theo động lượng: có skewness dương

Hầu hết risk premium có skewness âm: kiếm lợi nhỏ, thỉnh thoảng gặp tổn thất lớn. Nhưng động lượng thì khác.

Trong lịch sử, các tài sản luôn tăng giá có xu hướng tiếp tục tăng, các tài sản giảm giá có xu hướng tiếp tục giảm.

Xu hướng này được ghi nhận trong dài hạn của cổ phiếu, trái phiếu, hàng hóa và tiền tệ.

Giải thích chủ yếu dựa trên tâm lý hành vi:

Nhà đầu tư ban đầu phản ứng chưa đủ với tin tức, tạo ra xu hướng kéo dài; hoặc có hiệu ứng đám đông, thu hút thêm người mua, đẩy giá theo cùng hướng.

Điều thú vị của động lượng là đặc điểm lợi nhuận của nó:

Trong thị trường dao động, không có xu hướng, bạn mất ít tiền nhỏ. Các tín hiệu lặp lại, bị cắt lỗ, tiêu hao chi phí giao dịch.

Nhưng khi xu hướng lớn hình thành, bạn sẽ thu lợi lớn.

Đây là skewness dương, phản chiếu chiến lược bán bán lãi biến động.

Vì vậy, chiến lược theo đuổi động lượng thường hoạt động tốt trong khủng hoảng. Khi thị trường sụp đổ, các nhà theo xu hướng bán khống và giảm giá theo xu hướng. Khi các nhà bán kỳ vọng giảm biến động bị đè bẹp, các nhà theo xu hướng thường an toàn.

Điều xấu là: trong vài chục năm qua, động lượng đã yếu đi. Hiện có nhiều dòng tiền theo đuổi các tín hiệu này hơn. Khi một lợi thế được tất cả mọi người phát hiện, cạnh tranh sẽ làm giảm lợi nhuận.

Risk premium chưa biến mất hoàn toàn, nhưng mức độ đã thấp hơn so với các kết quả backtest trong quá khứ.

Gần đây, xu hướng hàng hóa thể hiện rõ đặc điểm lợi nhuận dự kiến của các chiến lược này: tích lũy trong nhiều tháng hoặc nhiều năm, rồi cuối cùng được bù đắp bởi một đợt biến động lớn.

Mean reversion (quay trở về trung bình) thì sao?

Khi vị thế thị trường trở nên cực kỳ thiên về một phía, mean reversion thường sẽ phát huy tác dụng. Điều này đúng trong cả thị trường crypto lẫn truyền thống.

Trong thị trường crypto, bạn có thể quan sát qua phí funding và các hợp đồng chưa đóng. Khi phí funding âm sâu, hợp đồng tương lai thấp hơn nhiều so với spot, tất cả đều short quá mức, không ai muốn mua, thì tình hình rất tồi — và đó chính là lý do mọi người giữ vị thế như vậy. Lúc này, mua theo chiều ngược lại, trung bình, thường có lợi.

Tại sao đây là risk premium chứ không chỉ là một mô hình hình học? Bởi vì, khi thị trường cực kỳ không chắc chắn, bạn đứng về phía đám đông đang bị kẹt trong các vị thế quá mức.

Mọi người short là có lý do: tin tức rất xấu, mua vào lúc này là không thoải mái.

Bạn đã làm một việc hữu ích: cung cấp thanh khoản khi không ai muốn, và phần thưởng chính là lợi nhuận kỳ vọng của bạn.

Cũng tương tự, trong phản ứng chain reaction của việc đóng vị thế bắt buộc. Khi các nhà long bị forced liquidation, họ bán ra không phải tự nguyện, mà bắt buộc. Việc bán này đẩy giá xuống dưới giá trị hợp lý. Phía còn lại cũng vậy.

Trong sự hỗn loạn đó, việc tham gia mua vào đòi hỏi niềm tin, và khiến bạn phơi bày trước rủi ro thực sự. Lợi nhuận kỳ vọng từ mean reversion chính là phần thưởng cho việc bạn cung cấp “dịch vụ” này.

Thị trường truyền thống cũng có các động thái tương tự.

Do chi phí lưu kho và vay vốn, cấu trúc kỳ hạn của hợp đồng tương lai thường ở trạng thái premium.

Nhưng thỉnh thoảng, trong thời kỳ căng thẳng nguồn cung hoặc hoảng loạn, nó chuyển sang trạng thái discount nghiêm trọng (spot premium). Spot premium thường sẽ trở lại theo thời gian, vì hợp lý là trạng thái cân bằng.

Nếu bạn mua hợp đồng tương lai để chống lại extreme spot premium, bạn đang cược vào việc nó sẽ trở lại bình thường. Lịch sử chứng minh điều này thường hiệu quả.

Nhưng rủi ro thật sự là: thời gian cấu trúc đảo ngược có thể dài hơn khả năng thanh toán của bạn. Nếu xảy ra khủng hoảng nguồn cung thực sự, spot premium có thể còn tăng thêm trước khi trở lại bình thường. Bạn được đền bù vì chấp nhận rủi ro này, nhưng cũng có thể bị thị trường nghiền nát.

Risk premium cấp cao

Những điều đã bàn ở trên, ít nhất là phần nào, là những risk premium mà nhà đầu tư nhỏ lẻ có thể tiếp cận.

Nhưng còn có một số risk premium chủ yếu tồn tại trong thị trường tổ chức, dù không thể giao dịch trực tiếp, nhưng đáng để hiểu.

Risk premium kỳ hạn trái phiếu: Khi bạn mua trái phiếu chính phủ 10 năm, thay vì liên tục mua lại trái phiếu kho bạc 3 tháng trong 10 năm, bạn phải chịu rủi ro lãi suất biến động theo thời gian (duration risk). Risk premium kỳ hạn chính là phần thưởng bạn nhận được cho điều này. Biến động của premium này rất lớn, trong thời kỳ nới lỏng định lượng, thậm chí âm (nhà đầu tư phải trả phí để giữ trái phiếu dài hạn), còn sau năm 2022, khi lãi suất không chắc chắn, nó lại chuyển sang dương. Điều này đối với nhà đầu tư nhỏ lẻ chỉ là kiến thức nền, nhưng liên quan đến quyết định phân bổ trái phiếu của bạn.

Risk premium rủi ro tín dụng: lợi suất trái phiếu doanh nghiệp cao hơn trái phiếu chính phủ cùng kỳ hạn, chênh lệch này là phần thưởng cho rủi ro vỡ nợ. Trong khủng hoảng, premium này sẽ mở rộng mạnh mẽ (ví dụ, năm 2008), mang lại lợi nhuận lớn cho nhà đầu tư mua vào thời điểm đó. Nhưng rủi ro là: vỡ nợ xảy ra đúng vào thời điểm suy thoái, thị trường chứng khoán giảm, đúng lúc bạn không muốn mất tiền nhất.

Risk premium thanh khoản: các tài sản kém thanh khoản (như cổ phần tư nhân, bất động sản, cổ nhỏ) thường mang lại lợi nhuận cao hơn vì bạn từ bỏ sự tiện lợi “bán ra bất cứ lúc nào”. Thách thức là: thanh khoản lại cạn kiệt đúng lúc bạn cần nhất (trong khủng hoảng). Risk premium chính là phần bù đắp cho rủi ro này.

Phân biệt quan trọng: risk premium vs. alpha

Mỗi ngày tôi vào X, đều thấy mọi người chia sẻ về “alpha” gọi là, thường là các chỉ số kỹ thuật hoặc các đường vẽ trên biểu đồ. Rõ ràng đây không phải là alpha.

Alpha: là lợi nhuận vượt trội dựa trên kỹ năng hoặc lợi thế thông tin. Một khi được phát hiện, sẽ bị sao chép, do đó giảm dần. Quy mô thấp, tính tạm thời.

Risk premium: là phần thưởng cho việc chấp nhận rủi ro hệ thống. Ngay cả khi ai cũng biết, nó vẫn tồn tại, vì nhu cầu chuyển giao rủi ro nền tảng không biến mất. Quy mô cao, tính bền vững.

Thử nghiệm thực tế:

Nếu chiến lược của bạn hiệu quả vì bạn thông minh hơn người khác, đó là alpha.

Nếu chiến lược của bạn hiệu quả vì bạn sẵn sàng làm những điều người khác cảm thấy không thoải mái, đó là risk premium.

Công ty bảo hiểm kiếm risk premium. Ai cũng biết, nhưng họ vẫn kiếm tiền vì luôn có người phải chịu rủi ro.

Người chơi bài 21 đếm bài kiếm alpha. Một khi casino phát hiện, họ sẽ cấm, lợi thế biến mất.

Hầu hết nhà đầu tư nhỏ lẻ, tốt nhất là hiểu rõ mình đang đối mặt với risk premium nào, chứ đừng chạy theo alpha. Risk premium đáng tin cậy hơn, ít biến mất hơn; còn alpha thì cạnh tranh cực kỳ khốc liệt, rất khó thành công.

Nhận thức rằng mình không đủ thông minh để tham gia cuộc đua đó, dù không thích, nhưng về lâu dài, điều này có lợi.

Tại sao hầu hết risk premium đều có skewness âm

Điều này rất dễ bị bỏ qua: hầu như mọi risk premium đều có skewness âm.

Lợi nhuận nhỏ thường xuyên, thỉnh thoảng gặp tổn thất lớn.

Đây không phải là lỗi thiết kế, chính là lý do tồn tại của risk premium.

Nếu việc thu hoạch risk premium luôn cảm thấy dễ chịu, ai cũng làm, thì risk premium sẽ biến mất.

Còn những tổn thất lớn thỉnh thoảng, chính là rào cản ngăn phần lớn người tham gia, giữ lại lợi nhuận cho những ai sẵn sàng chấp nhận rủi ro đó.

Risk premium cổ phiếu: phần lớn các năm kiếm lợi ổn định, rồi trong khủng hoảng, mất 30-50%.

Risk premium biến động: tháng này thu phí, tháng sau mất sạch lợi nhuận cả năm.

Arbitrage risk premium: kiếm lợi nhuận ổn định, rồi bị đổ vỡ trong các sự kiện phòng vệ.

Credit risk premium: thu lợi đều đặn, rồi trong suy thoái, chịu thiệt hại vỡ nợ.

Hiểu rõ mô hình này rất quan trọng trong quản lý vị thế.

Kỳ vọng của risk premium có thể là dương, nhưng bạn phải sống qua các đợt giảm mới thu được. Vị thế quá lớn sẽ phá hủy trước khi thời điểm đó đến.

Phân tán risk premium theo đặc điểm skewness giúp làm mượt lợi nhuận. Ví dụ, kết hợp short volatility (skewness âm) với chiến lược động lượng (skewness dương) có thể cải thiện đường cong lợi nhuận tổng thể.

Xây dựng danh mục đa dạng các risk premium thay vì tập trung vào một loại duy nhất thường là cách khôn ngoan hơn.

Mối liên hệ quan trọng: nếu bạn bán VIX futures để kiếm lợi từ contango, đồng thời mua 10 cổ phiếu S&P 500 khác nhau, thì ngày hôm sau thị trường giảm 5%, bạn sẽ đau đớn.

Điều này có ý nghĩa gì đối với thực tiễn

Risk premium chính là kiếm phần thưởng bằng cách làm những việc người khác không muốn làm: chấp nhận sự không chắc chắn.

Thị trường chứng khoán tăng dài hạn vì cần có người chấp nhận rủi ro giảm giá.

implied volatility cao hơn realized volatility vì cần có người bán bảo hiểm.

Phí funding duy trì dương vì cần có người cung cấp đòn bẩy.

Thị trường duy trì xu hướng vì khi bạn cố gắng short, thì có người khác mua vào hệ thống.

Vị thế cực đoan cuối cùng sẽ trở lại bình thường vì khi thanh khoản cạn kiệt, cần có người tham gia.

Dù ai cũng biết, những lợi nhuận này vẫn tồn tại. Điều này khiến chúng đáng tin cậy hơn alpha — một khi được phát hiện, sẽ giảm dần.

Giá trị đánh đổi là: lợi nhuận đến từ việc chấp nhận những tổn thất lớn thỉnh thoảng.

Hãy xác định đúng quy mô vị thế của bạn. Phân tán risk premium giữa các loại khác nhau. Và chấp nhận một thực tế: risk premium tồn tại chính vì đôi khi khiến người ta cảm thấy rất tồi tệ.

Bạn không cần phải là người thông minh nhất thị trường.

Đôi khi, chỉ cần làm người sẵn sàng chấp nhận rủi ro khiến người khác không thích, là đủ.