У криптовалютному світі відсутність прив’язки стабільних монет часто викликає тривогу, але це часто неправильно інтерпретують. Каїн О’Салліван з Hyperdrive пояснює, що зниження цін може бути спричинене проблемами ліквідності, а не несправностями в основних резервів.
Новий «мета» ринку грошей: викуп замість оракулів
У світі децентралізованих фінансів (DeFi)—та ширшій криптоекономіці— повідомлення про втрату прив’язки стабільної монети часто спричиняють шокові хвилі. Для непідготовленого ока спостереження за тим, як стабільна монета втрачає паритет на біржі, здається ідентичним повномасштабному краху. Однак, за словами Каїна О’Саллівана, співзасновника Hyperdrive, ці події часто неправильно розуміють як користувачі, так і розробники протоколів.
Ключова різниця полягає в тому, чи зниження ціни є ознакою дисбалансу ліквідності на біржах або фундаментальної несправності основних резервів активу. У періоди високого ринкового стресу користувачі часто поспішають обміняти одну стабільну монету на іншу. Оскільки децентралізовані та централізовані біржі мають обмежену ліквідність, цей раптовий сплеск тиску на продаж природно знижує ринкову ціну.
Як зазначає О’Салліван, це було ілюстровано під час кризи Silicon Valley Bank (SVB) 2023 року. Хоча стабільна монета USDC торгувалася на деяких біржах за 90 центів через панічний продаж, основний майнінг і викуп у Circle залишався функціональним.
Історія повторилася нещодавно, 10 жовтня 2025 року, під час масштабної ліквідації на суму 19 мільярдів доларів, викликаної ескалацією торговельних напруженостей. USDe від Ethena короткочасно впала до 65 центів на Binance. Однак, як і у випадку з USDC, основна конструкція протоколу та 110% забезпечення залишилися цілісними. Втрата прив’язки була здебільшого локальним збоєм внутрішнього оракула Binance та ліквідності книги замовлень, тоді як USDe продовжував торгуватися майже за паритетом на децентралізованих платформах, таких як Curve.
«Це часто не відображає реальну цінність викупу активу», — зазначає О’Салліван. «Ці страхи були достатніми, щоб змусити користувачів виходити з позицій… при цьому внутрішнє майнінг і викуп USDC на Circle працювали у звичайному режимі».
Ця різниця між ринковою ціною і ціною викупу сприяє фундаментальній зміні у побудові кредитних протоколів. Традиційно «загального призначення» кредитування дозволяло користувачам позичати один актив проти іншого, використовуючи ціновий оракул для визначення їх співвідношення у доларових термінах.
Однак О’Салліван стверджує, що ця модель стає застарілою, особливо оскільки користувачі все більше прагнуть «заплутати» корельовані активи—депонуючи заставу для позичання більшої кількості того ж або подібного активу з метою збільшення доходу.
«Протоколи загального кредитування неефективні для таких випадків, оскільки вони обмежені кількістю ончейн-ліквідності, яка існує для таких речей, як ліквідації», — пояснює О’Салліван.
Співзасновник Hyperdrive вважає, що «нова мета» полягає у протоколах, які відходять від волатильних ринкових оракулів. Замість цього вони побудовані так, щоб розпізнавати контрактні відносини викупу між активами. Оцінюючи їх на основі здатності викупити за основний заставний актив, а не за коливання ціни на тонкому ринку, протоколи можуть розблокувати ліквідність, яку загальні ринки просто не можуть отримати.
Приховані ризики «безпечного гавані»
Для нових інвесторів пул стабільних монет часто позиціонують як «безпечну гавань», створюючи ілюзію, що стабільність прив’язки означає відсутність ризику. Насправді, перехід від утримання одного активу до входу у пул ліквідності замінює простий ціновий ризик на складну мережу контрагентських і смарт-контрактних ризиків.
Навіть у світі так званих стабільних активів О’Салліван попереджає, що користувачі все ще повинні враховувати непостійні збитки (IL). Хоча IL менше впливає на глибокі, надійні пари, такі як USDT/USDC, він залишається значною загрозою у пулах з менш усталеними стабільними монетами з тонкою ліквідністю.
«Доходи отримуються з торгових комісій, і часто комісії у пулі недостатні для отримання значущого доходу», — каже О’Салліван. Це створює реальну альтернативну вартість: користувачі можуть брати на себе технічні ризики пулу заради доходу, який не виправдовує ризик, особливо якщо незначна втрата прив’язки у «тонкій» монеті спричинить несподіване порушення їхньої позиції.
Небезпека для протоколів DeFi полягає у тому, що вони покладаються лише на цінові ринкові оракули. Якщо протокол бачить ринкову ціну 0,90 долара і реагує масовими ліквідаціями, це може спричинити «спіраль смерті», навіть якщо стабільна монета все ще повністю забезпечена 1:1 із джерелом.
О’Салліван наголошує, що протоколи повинні розрізняти, чи збої у прив’язці спричинені тимчасовою ринковою динамікою або глибшою проблемою з основним викупом, і відповідно реагувати. Цінова оцінка, заснована лише на ринкових даних, часто породжує крихкість, оскільки тонка ліквідність і короткочасна паніка можуть зробити тимчасову знижку схожою на постійний крах.
Більш стійкою альтернативою є ціноутворення на основі ставки викупу, яке прив’язує цінність до фактичної підтримки активу та його здатності викупити. Такий «заснований на викупі ліквідність» дизайн допомагає протоколам витримувати ринковий шум, зменшуючи ризик непотрібних ліквідацій і забезпечуючи більш міцну основу для інфраструктури DeFi.
Для новачків у цій екосистемі важливо розуміти ці рівні ризиків. Зниження ціни на графіку не завжди означає провал, але «стабільний» пул не завжди є безризиковим сховищем. Створюючи протоколи, які розуміють контрактний зв’язок між активами і реальну глибину ліквідності, наступне покоління DeFi зможе забезпечити стабільність і капітальну ефективність, яких не вистачало у протоколах загального призначення.
FAQ ❓
- Що спричиняє втрату прив’язки стабільних монет? Втрата прив’язки може бути викликана дисбалансом ліквідності на біржах, часто плутаючи з несправністю основних резервів.
- Як криза SVB 2023 року ілюструє динаміку стабільних монет? Під час кризи USDC торгувалася нижче за цінність через панічний продаж, хоча функції викупу у Circle залишалися цілісними.
- Які ризики створюють пулі ліквідності для нових інвесторів? Хоча пули здаються безпечними, вони вводять ускладнення, такі як непостійні збитки і різноманітні контрагентські ризики, що можуть перевищувати потенційний дохід.
- Як протоколи DeFi можуть покращити управління ризиками під час коливань цін? Протоколи мають використовувати цінове оцінювання на основі ставки викупу, щоб прив’язати цінність до фактичної підтримки активу, зменшуючи непотрібні ліквідації і підвищуючи стійкість до паніки на ринку.
