Bitcoin ยังคงร่วงอย่างต่อเนื่อง, "MSTR ถูกบังคับให้ขายออกหรือไม่" กลายเป็นจุดสนใจ

เขียนโดย: 葉楨
แหล่งที่มา: 华尔街见闻

บิทคอยน์กำลังเผชิญกับการทดสอบความเข้มงวดของการรับมือกับการถือครองโดยสถาบัน โดยราคาที่ร่วงหลุดแนวรับจิตวิทยาสำคัญและเข้าใกล้เส้นต้นทุนของผู้ถือครองหลักเช่น Strategy ทำให้ความกังวลเกี่ยวกับสภาพคล่องของผู้ถือครองด้วยอัตราทริกเกอร์สูงเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว
ในสุดสัปดาห์ที่ผ่านมา บิทคอยน์ร่วงทะลุแนว 80,000 ดอลลาร์สหรัฐเป็นครั้งแรกนับตั้งแต่วันที่ 7 เมษายน 2025 ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดในรอบนี้ การขายออกครั้งนี้เกิดขึ้นในบริบทที่สภาพคล่องของตลาดโดยรวมขาดแคลนอย่างชัดเจน ซึ่งเป็นการเร่งให้การลดลงสะสมของบิทคอยน์ในช่วงที่ผ่านมาเกินกว่า 30%

แม้บรรยากาศตลาดจะดูซบเซา แต่ Michael Saylor ประธานบริหาร Strategy ก็ยังโพสต์ภาพพร้อมคำว่า “More Orange” บนแพลตฟอร์มโซเชียลมีเดีย X เมื่อวันอาทิตย์ ซึ่งเป็นสัญญาณว่าจะยังคงสะสมเพิ่มขึ้น บริษัทประกาศปรับเพิ่มเงินปันผลของหุ้นกู้แซร์รีส์ A (STRC) ขึ้น 25 จุดฐานเป็น 11.25% โดยมีเป้าหมายเพื่อดึงดูดทุนด้วยต้นทุนทางการเงินสูงเพื่อสนับสนุนกลยุทธ์การซื้อบิทคอยน์ของตน อย่างไรก็ตาม นักวิเคราะห์ชี้ว่า หากราคาบิทคอยน์ยังคงนิ่งหรือร่วงต่ำกว่าเส้นต้นทุน การจ่ายเงินปันผลจำนวนมากอาจทำให้เกิดแรงกดดันต่อกระแสเงินสดอย่างรุนแรง

นักวิเคราะห์กลยุทธ์มหภาค Jim Bianco จาก Bianco วิเคราะห์ว่าตลาดบิทคอยน์กำลังเผชิญกับวิกฤตการณ์ขาดความต่อเนื่องของเรื่องราว (Narrative) โครงสร้างตลาดในปัจจุบันแสดงให้เห็นถึงลักษณะการเป็นสถาบันสูง นักลงทุน ETF และ Strategy คิดเป็นประมาณ 10% ของปริมาณหมุนเวียน และอยู่ในสถานะขาดทุนโดยรวม ซึ่งแสดงให้เห็นว่าเรื่องราว “การเข้าเทรดของสถาบัน” ที่เคยเป็นเสาหลักของตลาดอาจกลายเป็นแรงกดดันในการขายออกในระดับสูง

การขาดทุนของสถาบันเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง ETF กระแสเงินสดออกสุทธิในปัจจุบัน
การวิเคราะห์ของ Jim Bianco ชี้ให้เห็นว่าตลาดบิทคอยน์กำลังถูก “บัญชีสถาบัน” เข้าควบคุมอย่างสูง ซึ่งหมายความว่าครั้งแรกในประวัติศาสตร์ที่สามารถสังเกตต้นทุนและสถานะกำไรขาดทุนของกองทุนขนาดใหญ่ได้อย่างชัดเจน ปัจจุบัน Strategy และ ETF บนบิทคอยน์สด 11 ราย รวมกันถือครองประมาณ 10% ของปริมาณบิทคอยน์หมุนเวียน ต้นทุนเฉลี่ยในการซื้ออยู่ที่ประมาณ 85,360 ดอลลาร์สหรัฐ เมื่อเทียบกับราคาปัจจุบันที่ต่ำกว่าต้นทุนประมาณ 13,000 ดอลลาร์สหรัฐ สถานะขาดทุนโดยรวมของสถาบันเหล่านี้อยู่ที่ประมาณ 8,000 ดอลลาร์ต่อเหรียญ รวมเป็นมูลค่าขาดทุนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงประมาณ 7 พันล้านดอลลาร์

ในจำนวนนี้ ETF บนบิทคอยน์สดกลายเป็นพลังหลักที่ส่งผลต่อโครงสร้างอุปสงค์และอุปทาน ข้อมูลแสดงให้เห็นว่า ETF บนบิทคอยน์สด 11 รายถือครองบิทคอยน์จำนวน 1.29 ล้านเหรียญ คิดเป็น 6.5% ของปริมาณหมุนเวียน มูลค่าตลาดประมาณ 115 พันล้านดอลลาร์ อย่างไรก็ตาม นักลงทุนใน ETF เหล่านี้มีต้นทุนเฉลี่ยสูงถึง 90,200 ดอลลาร์ ซึ่งปัจจุบันราคาบิทคอยน์ต่ำกว่าต้นทุนประมาณ 13,000 ดอลลาร์

โครงสร้างการรับซื้อในระดับสูงนี้ก่อให้เกิดผลกระทบตามวัฏจักรปกติ Bianco ชี้ว่า ETF เหล่านี้มีการไหลออกสุทธิใน 10 วันทำการติดต่อกัน นักลงทุนกำลังขายออกในช่วงที่ราคาสูง ซึ่งเป็นการขยายความผันผวนด้านลบของตลาด

การลดลงของเส้นคุ้มครองความปลอดภัยของ Strategy และการกู้ยืมเงินที่เข้มงวดก่อให้เกิดความกังวล
ในฐานะเป็นตัวแทนของบริษัทที่ถือครองบิทคอยน์ สถานะทางการเงินของ Strategy กำลังเผชิญกับการทดสอบที่รุนแรงที่สุดในรอบหลายเดือน ปัจจุบัน บริษัทถือครองบิทคอยน์จำนวน 712,647 เหรียญ ต้นทุนเฉลี่ยประมาณ 76,037 ดอลลาร์ เมื่อราคาบิทคอยน์กลับมาที่ประมาณ 78,000 ดอลลาร์ สินทรัพย์ที่ยังไม่เกิดขึ้นของบริษัทก็ลดลงอย่างมากเหลือไม่ถึง 3%

แม้เส้นคุ้มครองความปลอดภัยจะบางลง Strategy ก็ยังไม่แสดงสัญญาณถอยหลัง เพื่อสนับสนุนการซื้อในรอบต่อไป บริษัทปรับอัตราผลตอบแทนของผลิตภัณฑ์ STRC เป็น 11.25% ซึ่งเป็นอัตราผลตอบแทนที่มีส่วนต่างสูงมากเมื่อเทียบกับพันธบัตรบริษัททั่วไป สะท้อนให้เห็นถึงความต้องการเงินทุนอย่างสูงของบริษัทและความเสี่ยงจากความผันผวนภายในของโมเดลการถือครองบิทคอยน์ ข้อมูลแสดงให้เห็นว่า ตั้งแต่ผลิตภัณฑ์ STRC เปิดตัวในเดือนพฤศจิกายน รายได้จากการขายของผลิตภัณฑ์นี้ก็สนับสนุนการซื้อบิทคอยน์ได้มากกว่า 27,000 เหรียญ

นักวิเคราะห์มองว่า Strategy ยังคงอยู่ในสถานะทำกำไร แต่ความสามารถในการรับความผิดพลาดได้ลดลงอย่างชัดเจน หากราคายังคงร่วงลง บริษัทอาจเผชิญกับขาดทุนโดยรวม และการจ่ายเงินปันผลในอัตราสูงเช่นนี้อาจทำให้กระแสเงินสดตึงตัว โดยเฉพาะเมื่อราคาบิทคอยน์ร่วงต่ำกว่าเส้นต้นทุน 76,000 ดอลลาร์ ความเสี่ยงนี้จะยิ่งชัดเจนมากขึ้น

เรื่องราวเก่าไม่เวิร์คอีกต่อไป ตลาดต้องการแรงจูงใจใหม่
จากมุมมองมหภาค การร่วงอย่างรุนแรงในครั้งนี้ทำให้ความผิดหวังในตลาดเพิ่มขึ้นเป็นเวลาหลายสัปดาห์ Jim Bianco เชื่อว่าปัญหาที่แท้จริงของบิทคอยน์คือการขาดเรื่องราวใหม่ ๆ โครงสร้างตลาดในปัจจุบันแสดงให้เห็นว่า ETF และ Strategy ไม่เพียงแต่ซื้อจำนวนมากและซื้อเป็นกลุ่มเท่านั้น แต่ยังอยู่ในสถานะขาดทุนโดยรวม Bianco ชี้ว่า ตราบใดที่ไม่มีเรื่องราวการซื้อขายใหม่ ๆ ที่ยั่งยืนเข้ามา กระแสเงินไหลออกก็อาจดำเนินต่อไป ในสถานการณ์เช่นนี้ การถือครองโดยสถาบันในระดับสูงซึ่งเคยถูกมองว่าเป็นข่าวดี อาจกลายเป็นแรงกดดันที่ใหญ่ที่สุดต่อตลาด บิทคอยน์ปัจจุบันปัญหาไม่ใช่เพราะมีคนซื้อในอดีต แต่เป็นเพราะในระดับราคาปัจจุบัน ผู้ซื้อรายต่อไปจะมาจากไหน