解读อเมริกาคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ประธานาธิบดีพูดคุยเกี่ยวกับการออกon-chain, ผู้สมรู้ร่วมคิดและการซื้อขาย

ในสองปีที่ผ่านมาถ้าจะพูดว่าความสัมพันธ์ระหว่าง SEC สหรัฐอเมริกากับการเข้ารหัสดี ก็เหมือนกับการบอกว่าหมีเสือศรัทธาในพระพุทธศาสนาและชอบกินผัก ส่วนใหญ่แล้วท่าทีของ SEC จะเป็น “คุณอย่าทำก่อน” หรือ “ถ้าคุณกล้าทำ ฉันก็กล้าฟ้อง” แต่ตอนนี้ท่าทีดูเหมือนจะเปลี่ยนไปนิดหน่อย.

เมื่อวันที่ 12 พฤษภาคม ประธานกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ของสหรัฐอเมริกา (SEC) นาย Paul S. Atkins ได้กล่าวสุนทรพจน์ที่มีเนื้อหาสูงมากใน “การประชุมกลุ่มผู้เชี่ยวชาญด้านสินทรัพย์ดิจิทัล” ดูเผิน ๆ เหมือนเป็นการแลกเปลี่ยนในอุตสาหกรรม แต่ในความเป็นจริงแล้วเป็นการสะท้อนอย่างเป็นระบบต่อรูปแบบการกำกับดูแลการเข้ารหัสของ SEC ในช่วงหลายปีที่ผ่านมา ที่สำคัญกว่านั้น เขาใช้เวลานานเกือบหนึ่งชั่วโมงในการกล่าวถึงตรรกะการกำกับดูแลของ “หลักทรัพย์บนบล็อกเชน” ใหม่อีกครั้ง.

ถ้าจะสรุปโทนของการพูดครั้งนี้ในประโยคเดียว นั่นคือ: กฎควรเขียนให้ชัดเจน ไม่ควรใช้การบังคับเพื่อข่มขู่.

นี่เป็นครั้งแรกในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมาที่ ก.ล.ต. ได้เสนออย่างชัดเจนเพื่อสร้าง “กรอบการกํากับดูแลพิเศษ” สําหรับการออกการดูแลและการซื้อขายสินทรัพย์ crypto และยอมรับว่ากฎปัจจุบันใช้ไม่ได้กับสินทรัพย์แบบ on-chain นี่เป็นสัญญาณที่ไม่สามารถละเลยได้สําหรับอุตสาหกรรม Web3 ทั้งหมด

การออก: ไม่ใช่ “ไม่ให้ส่ง” แต่เป็น “คุณกรอกแบบฟอร์มชุดนี้ไม่ได้”

ในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา กลยุทธ์ของ SEC ในการออก Token แทบจะเป็น “ถือว่าผิดกฎหมายโดยปริยาย” แต่กลับไม่ให้เส้นทางที่ถูกกฎหมายแก่บริษัทต่างๆ โครงการส่วนใหญ่เพียงแค่กล้าที่จะเข้าไปเกี่ยวข้องกับนักลงทุนในสหรัฐฯ ก็ต้องเตรียมตัวสำหรับการฟ้องร้อง แม้แต่ถ้าคุณต้องการที่จะปฏิบัติตามกฎหมาย และเลือกเส้นทางการลงทะเบียน S-1 หรือ Reg A ก็ยังมักจะติดอยู่ที่ตัวแบบฟอร์มที่ไม่เหมาะสม.

S-1 เป็นเอกสารการลงทะเบียนมาตรฐานที่กรอกในช่วงเวลาของการเสนอขายหุ้น IPO ของ บริษัท ในสหรัฐอเมริกาซึ่งต้องมีการเปิดเผยรายละเอียดของค่าตอบแทนผู้บริหารการใช้เงินทุนโครงสร้างการกํากับดูแลกิจการ Reg A (ระเบียบ A) เป็นกลไกการยกเว้นการลงทะเบียนที่มีน้ําหนักเบาซึ่งออกแบบมาสําหรับผู้ออกตราสารขนาดเล็กและขนาดกลาง อย่างไรก็ตามสําหรับโครงการ Web3 ส่วนใหญ่เครื่องมือทั้งสองชุดนี้ยุ่งยากเกินไปหรือเข้ากันไม่ได้เช่นโครงการ Token ไม่มีโครงสร้างองค์กรแบบดั้งเดิมการใช้เงินทุนมักจะดําเนินการโดยอัตโนมัติแบบ on-chain และเนื้อหาหลักจํานวนมากไม่สามารถ “เขียนล่วงหน้า” ได้

ประธาน Atkins กล่าวอย่างตรงไปตรงมาในครั้งนี้: ข้อกําหนดการเปิดเผยข้อมูลในปัจจุบันสําหรับการออกหลักทรัพย์ไม่ควรนําไปใช้กับสินทรัพย์แบบ on-chain “เล็บสี่เหลี่ยมไม่ควรถูกบังคับให้เป็นรูกลม” เขากล่าวโดยตรงในคําพูดของเขา เขาเสนอให้สํารวจเส้นทางการกํากับดูแลที่สมจริงยิ่งขึ้นโดยการผลักดันให้มีการยกเว้นการลงทะเบียนเทมเพลตการเปิดเผยข้อมูลและข้อกําหนดของท่าเรือที่ปลอดภัยซึ่งใช้กับสินทรัพย์ดิจิทัลโดยเฉพาะ

เขายังชี้ให้เห็นถึง “การบริหารจัดการแบบนกกระจอกเทศ” ของ SEC ในอดีต: ในตอนแรกเพิกเฉย หวังว่าอุตสาหกรรมจะทำลายตัวเอง จากนั้นก็เข้ามาในทางบังคับใช้กฎหมาย โดยสร้างความหวาดกลัวจากกรณีเฉพาะ แต่ก็ยังไม่มีการสร้างกฎระเบียบที่เป็นเอกภาพ ตอนนี้เขาชี้แจงชัดเจนแล้ว—กฎต้องผ่านการอนุมัติจากคณะกรรมการ ไม่ต้องพึ่งพา “การบังคับใช้กฎหมายตามอารมณ์” อีกต่อไป.

การดูแล: เทคโนโลยีไม่ใช่ปัญหา แต่ปัญหาคือระบบที่ทำให้เทคโนโลยีติดขัด

ปัญหาการดูแลทรัพย์สินเข้ารหัสในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมาจริง ๆ แล้วคือปัญหาว่า “ใครจะดูแล” สถาบันการเงินแบบดั้งเดิมถูก SAB 121 ทําให้กลัว การดูแลด้วยตนเองไม่มีสถานะทางกฎหมาย ผลที่ตามมาคือกองทุนและสถาบันจำนวนมากที่ต้องการเข้าร่วมการจัดสรรทรัพย์สินบนเครือข่ายกลับติดอยู่ในขั้นตอนการดูแล.

SAB 121 เป็นประกาศทางการบัญชีที่ออกโดยเจ้าหน้าที่ SEC ในปี 2022 โดยกำหนดให้บริษัทต้องบัญชีสินทรัพย์การเข้ารหัสของลูกค้าที่ฝากไว้ในงบดุลของตน ซึ่งทำให้ความเสี่ยงด้านการกำกับดูแลเพิ่มสูงขึ้น วัตถุประสงค์หลักคือเพื่อปกป้องสินทรัพย์ของผู้ใช้ แต่ผลลัพธ์ที่แท้จริงคือทำให้ธนาคารและบริษัทหลักทรัพย์ส่วนใหญ่ถอนตัวออกจากตลาดการเข้ารหัสที่ฝากไว้.

ตอนนี้ SAB 121 ถูกยกเลิกแล้ว ประธานได้ชี้แจงอย่างชัดเจนว่าหมายเอกสารนี้ “ผิดกฎหมาย ไม่ผ่านการอนุมัติ และมีผลกระทบที่ไม่ดี” แต่ที่สำคัญกว่านั้น เขาเริ่มพูดถึง ขั้นตอนถัดไปว่าจะทำอย่างไรในการแก้ไข.

เขาชี้ให้เห็นว่า: ตราบใดที่ความปลอดภัยเพียงพอ ความสามารถทางเทคนิคสามารถแทนที่คุณสมบัติการดูแลแบบดั้งเดิม ภายใต้เงื่อนไขบางประการ การจัดการด้วยตนเองก็สามารถเป็นตัวเลือกที่สอดคล้องได้ นี่เป็นการเปิดโอกาสความเป็นไปได้ในการปฏิบัติตามกฎระเบียบสำหรับแพลตฟอร์ม DeFi ผู้ผลิตกระเป๋าเงิน และแม้แต่โครงการการจัดการสินทรัพย์บนบล็อกเชน

นอกจากนี้ เขายังวิจารณ์การออกแบบระบบ “โบรกเกอร์ดีลเลอร์เพื่อวัตถุประสงค์พิเศษ” (Special Purpose Broker-Dealer) ว่าล้มเหลว อนุมัติเพียงสองแห่งและมีผลลัพธ์ไม่ดี เขาบอกเป็นนัยว่ากลไกนี้จำเป็นต้องมีการปรับโครงสร้างใหม่ หมายความว่า อนาคตของเส้นทางการปฏิบัติตามกฎระเบียบในการเก็บรักษาและการซื้อขาย อาจมีการรวมใหม่และลดอุปสรรคลง.

การซื้อขาย: จาก “การซื้อขายเท่ากับการละเมิด” สู่ “การทดลองยกเว้นที่จำกัด”

SEC มีท่าทีการกำกับดูแลที่เข้มงวดต่อการซื้อขายสินทรัพย์บนบล็อกเชนมาเป็นเวลานาน โดยเฉพาะในเรื่อง “มีคุณสมบัติเป็นหลักทรัพย์หรือไม่” ทำให้โครงการ Token ส่วนใหญ่ต้องเข้าสู่ “ไม่ทำให้เกิดผล ไม่เป็นไปตามกฎหมาย ไม่敢เปิดตัว” ในวงจรที่ไม่มีที่สิ้นสุด.

ในการกล่าวสุนทรพจน์ครั้งนี้ คำพูดของประธาน Atkins ชัดเจนว่ามีการผ่อนคลายอย่างชัดเจน เขาเสนอให้แพลตฟอร์ม ATS (Alternative Trading Systems) สนับสนุนการซื้อขายที่ผสมผสานระหว่างหลักทรัพย์และไม่ใช่หลักทรัพย์.

ATS เป็นการจำแนกประเภทของแพลตฟอร์มการซื้อขายหลักทรัพย์ภายใต้ระบบการกำกับดูแลของสหรัฐอเมริกา ซึ่งสามารถเข้าใจได้ว่าเป็น “ตลาดที่ไม่จดทะเบียน” หลายแพลตฟอร์มสินทรัพย์ดิจิทัลเคยพยายามที่จะลงทะเบียนเป็น ATS เพื่อให้สามารถทำการซื้อขายอย่างถูกต้องตามกฎหมายได้ แต่ปัจจุบันระบบ ATS ยังไม่มีการกำหนดที่ชัดเจนเกี่ยวกับสินทรัพย์การเข้ารหัส ส่งผลให้แพลตฟอร์มส่วนใหญ่ไม่สามารถดำเนินการได้.

ประธานยังเน้นถึงความจำเป็นของ “กลไกการยกเว้น” โดยเฉพาะ กล่าวคือ หากโครงการหนึ่งไม่สามารถตอบสนองความต้องการด้านการปฏิบัติตามกฎระเบียบทั้งหมดได้ชั่วคราวเนื่องจากนวัตกรรมทางเทคโนโลยีหรือโครงสร้างที่พิเศษ SEC อาจให้พื้นที่สำหรับการทดสอบภายใต้เงื่อนไขบางประการ นี่ไม่ใช่การปล่อยให้เป็นไปตามยถากรรม แต่เป็น ช่องทางการปฏิบัติตามกฎระเบียบที่มีเงื่อนไข, สามารถตรวจสอบได้, และสามารถทดลองผิดได้.

ผลกระทบต่ออุตสาหกรรม: ขอบเขตของการกำกับดูแลไม่ต้องเดาอีกต่อไป, พื้นที่การปฏิบัติตามกฎระเบียบเริ่มปรากฏขึ้น

ความหมายที่ใหญ่ที่สุดของการพูดครั้งนี้คือ มันไม่ใช่การชี้แจงกรณีเกี่ยวกับโครงการใดโครงการหนึ่ง และไม่ใช่ความเห็นส่วนตัวของสมาชิกคนใดคนหนึ่ง แต่เป็นการที่ประธาน SEC ได้แสดงความคิดเกี่ยวกับการกำกับดูแลสินทรัพย์การเข้ารหัสอย่างครบถ้วนเป็นครั้งแรกภายใต้การมอบอำนาจของคณะกรรมการ.

นโยบายเบื้องหลังนี้ก็ชัดเจนเช่นกัน: รัฐบาลทรัมป์หวังว่าอเมริกาจะกลายเป็น “เมืองหลวงของการเข้ารหัสระดับโลก” และ SEC ในฐานะหน่วยงานกำกับดูแลทางการเงินหลัก ไม่สามารถแกล้งทำเป็นสินทรัพย์การเข้ารหัสเป็นธุรกิจที่ไม่สำคัญได้อีกต่อไป.

ในไม่กี่ปีข้างหน้า หลักทรัพย์บนบล็อกเชน, สเตเบิลคอยน์, RWA, แพลตฟอร์มการชำระเงินด้วยโทเคน เหล่านี้อาจกลายเป็นหน้าต่างการทดลองภายใต้กฎใหม่ของ SEC ขณะที่ผู้ประกอบการและผู้พัฒนาต้องเปลี่ยนจากรูปแบบ “หลีกเลี่ยงการกำกับดูแล” ไปสู่สถานะ “การออกแบบให้สอดคล้องกับกฎระเบียบภายใน”.

คำแนะนำจากทนายความ Web3: ไม่ใช่ “ทำได้แล้ว” แต่เป็น “ทำได้ตามกฎหมาย”

จากมุมมองเชิงปฏิบัติ เราขอแนะนำว่า:

อันดับแรก ให้สังเกตการปรับโครงสร้างของเส้นทางการออก เช่น S-1, Reg A เป็นต้น หาก SEC ผลักดันกฎการเปิดเผยข้อมูลเฉพาะการเข้ารหัส โครงการต่าง ๆ สามารถเลือกวิธีการยกเว้นการลงทะเบียนได้อย่างสมเหตุสมผล โดยไม่จำเป็นต้องเริ่มหลีกเลี่ยงจากการออกเหรียญนอกสหรัฐทุกครั้ง

ประการที่สอง ให้ความสำคัญกับการเตรียมความพร้อมด้านการปฏิบัติตามข้อกำหนดของการดูแลจัดการ. ไม่ว่าจะเป็นกระเป๋าเงินบนเครือข่าย, ระบบการดูแลจัดการด้วยตนเอง, หรือการพึ่งพาผู้ให้บริการภายนอก ต้องเร่งประเมินขอบเขตการปฏิบัติตามภายใต้กฎใหม่โดยเร็ว.

ประการที่สาม ให้ความสนใจกับการปรับนโยบายของ ATS และแพลตฟอร์มการซื้อขายที่เกี่ยวข้อง. หากคุณเป็นโครงการที่ทำการแลกเปลี่ยนหรือผลิตภัณฑ์การจับคู่ ตอนนี้อาจเป็นช่วงเวลาที่เหมาะสมในการออกแบบโครงสร้างใหม่.

ประการที่สี่ ประเมินโครงการอย่างจริงจังว่ามีความเหมาะสมกับกลไก “การยกเว้นตามเงื่อนไข” หรือไม่ โครงการบางอย่างในระยะเริ่มต้นอาจไม่เหมาะสมกับการลงทะเบียนอย่างเต็มรูปแบบ แต่สามารถได้รับเส้นทางการดำเนินการผ่านการยกเว้นตามกฎ นี่คือเส้นทางการปฏิบัติตามกฎ ไม่ใช่ช่องทางสีเทา

การพูดครั้งนี้ไม่ได้ประกาศว่าอุตสาหกรรมการเข้ารหัส “สามารถทำได้” แต่เป็นการให้ วิธีการทำสามารถพูดคุยได้แล้ว.