Написано: Каори
Редактор: Sleepy.txt
К концу февраля 2026 года цена акций Circle составляет 83 доллара. Девять месяцев назад она была 298 долларов.
За 270 дней после IPO Circle оборот USDC превысил 75 миллиардов, квартальный доход составил 770 миллионов долларов, что на 77% больше по сравнению с прошлым годом — показатели, достойные любой секции Уолл-стрит.
Будь то оптимизм или пессимизм, как одна из самых заметных крипто-компаний на бирже, Circle остается той же компанией, но рынок, похоже, не знает, как ей оценить, и консенсус еще не сформировался.
270 дней, три пересмотра оценки рынка
5 июня 2025 года цена IPO Circle составляла 31 доллар. Открытие — 42 доллара. Трейдеры еще не поняли, что происходит, к закрытию дня цена уже поднялась до 55 долларов.
Первый ярлык, который Уолл-стрит дал Circle — это «крипто-версия Nvidia».
Это сравнение имеет смысл: Nvidia доминирует в AI-вычислениях благодаря GPU, а Circle создает расчетную сеть в криптомире с помощью USDC. За каждой транзакцией USDC стоит реальный доллар в казначейских облигациях, приносящий проценты.
Circle не нужно делать ставку на направление рынка — достаточно, чтобы объем USDC был достаточно большим, и процентный доход автоматически поступал как вода.
Рынок не оценивает, сколько сейчас зарабатывает Circle, а верит в историю о том, что стабильная монета станет глобальным расчетным уровнем.
В 2024 году базовая ставка ФРС остается выше 5%, а Circle за счет резервных процентов за год получает около 1,5 миллиарда долларов. Эта цифра делает все сомнения о том, является ли Circle технологической компанией, несущественными.
Но здесь скрыта бомба — никто тогда не хотел ее трогать.
Основной доход Circle зависит от переменной, которую она полностью контролировать не может — ставки ФРС.
Компания, оцениваемая как технологическая, ставит свою судьбу на макроэкономическую политику. Этот конфликт был скрыт в день IPO, но он не исчез.
Через месяц после IPO Circle в США приняла законопроект «GENIUS».
Это первый случай, когда стабильная монета получила федеральное законодательное признание, реакция рынка превзошла все ожидания. Цена Circle за день вырос более чем на 30%, институциональные деньги хлынули как из прорвавшейся дамбы.
В начале июля оборот USDC превысил 60 миллиардов. В середине месяца цена акций Circle достигла 298 долларов, а рыночная капитализация — более 720 миллиардов долларов.
От 31 до 298 долларов — менее чем за шесть недель, что является самым быстрым ростом рыночной стоимости среди компаний NASDAQ с 2023 года.
Аналитики Уолл-стрит начали обсуждать, какая должна быть разумная оценка Circle: кто-то называл 500 долларов, кто-то более агрессивно — 1000 долларов, — и у них были свои расчеты.
Они так считали: при обороте USDC в 60 миллиардов и ставке 4,5% годовых, только проценты составляют 27 миллиардов долларов, а при применении мультипликатора оценки технологической компании — цифра выглядит очень привлекательно.
Но было две проблемы, которые тогда никто всерьез не рассматривал.
Первая — ФРС уже начала давать сигналы о снижении ставок. Вторая — Coinbase является крупнейшим каналом выпуска USDC, и она будет забирать значительную часть процентов.
В начале августа Circle опубликовала финансовый отчет за второй квартал. Показатели впечатляющие: чистая прибыль превзошла ожидания, объем USDC продолжает расти. Рынок немного отпраздновал, но затем стал внимательно изучать примечания к отчету.
После этого цена акций Circle начала остывать. Проблема заключалась в сравнении двух цифр: рост доходов — 66%, рост расходов на распространение — 74%. Расходы на распространение опередили доходы.
За этим стоит структура распределения прибыли Coinbase. Coinbase — крупнейший канал выпуска USDC, но у них есть структурная проблема: чем больше объем, тем больше доля, которую Circle должна выплатить.
Чем больше масштаб, тем ниже доход на единицу. Это не ошибка руководства Circle — это заложено в протокол. Но при быстром росте объема эта проблема скрывалась за абсолютными цифрами.
Это первый барьер для Circle, второй — ставки.
В сентябре ФРС впервые снизила ставку на 25 базисных пунктов. В октябре — еще на 25 пунктов, и доходность резервов снизилась на 96 базисных пунктов по сравнению с прошлым годом. Основной источник дохода Circle сокращается стабильно.
Рынок изначально думал, что эти две проблемы можно рассматривать отдельно: снижение ставок — циклический фактор, и его можно переждать; структура распределения прибыли — договорная проблема, которую можно пересмотреть.
Но в тот же период, когда вышел отчет за третий квартал 2025 года, цена Circle за неделю упала на 30%, впервые опустившись ниже 70 долларов. Рынок наконец понял, что эти два разлома ведут к одному выводу: доходы Circle страдают одновременно от снижения ставок и от уменьшения доли прибыли, которую забирает Coinbase.
Если Circle зарабатывает на ставках, то это не технологическая компания, а просто заемный государственный фонд. Если его рост — это просто работа на Coinbase, то ценность этого роста нужно пересчитать.
Объединение двух проблем привело к тому, что логика оценки по цене 298 долларов начала полностью разрушаться.
К концу 2025 года и до февраля 2026-го цена Circle плавно снизилась до 50 долларов.
За это время задержка с принятием закона «CLARITY» о выплате процентов по стабильным монетам продолжалась.
Рынок ждал, и ожидание — самое тяжелое состояние. За это время цена медленно падала, потому что неопределенность сама по себе — это дисконт.
Ставки продолжают снижаться. Рынок начал понимать, что Circle нужно расти за счет масштабов, чтобы компенсировать снижение ставок.
Путь трансформации Circle
Если судить по последнему отчету, несмотря на резкий рост цены, реакция рынка на отчет была неоднозначной.
Цифры хорошие, но инвесторы сосредоточены на двух вещах: во-первых, доходность резервов снизилась с 4,5% до 3,8%, что уже отражает давление снижения ставок; во-вторых, расходы на распространение за год достигли 1,662 миллиарда долларов, рост которых совпадает с ростом доходов, — проблема структуры протокола не решена.
До принятия закона, даже отличный отчет не сможет изменить логику оценки рынка.
Руководство Circle явно понимает, что ставка — это ненадежная опора. С конца 2025 года они начали реализовывать несколько шагов, некоторые — очень тихие, но с глубоким смыслом.
Общий принцип этих шагов — превратить Circle из компании, зарабатывающей на резервных процентах, в платформу с тремя уровнями: инфраструктура, цифровые активы и приложения. Каждый уровень пытается создать независимый от ставок источник дохода.
Нижний уровень — Arc. Circle строит собственный Layer 1 блокчейн, позиционируя его как операционную систему интернета. Тестовая сеть запущена всего 90 дней назад, обработала более 150 миллионов транзакций, активных кошельков — около 1,5 миллиона, среднее время расчетов — 0,5 секунды. Эти показатели доказывают, что Arc — не эксперимент, его производительность уже достаточно серьезна для институционального использования.
Если Arc станет предпочтительной инфраструктурой для бизнеса на цепочке, Circle перестанет быть просто эмитентом USDC — он станет сборщиком транзитных сборов.
В связке с Arc идет расширение протокола межцепочечной передачи CCTP. К декабрю 2025 года USDC уже выпускается на 30 цепочках, из них 19 подключены через CCTP, общий объем транзакций достиг 126 миллиардов долларов.
Более важно, что CCTP переходит от простого инструмента межцепочечных переводов к многофункциональному слою с Hooks и к единому управлению балансами через Circle Gateway. Это означает, что разработчики, вызывая USDC, не ощущают разницы между цепочками. Чем больше масштаб, тем труднее заменить USDC как расчетную основу межцепочечных транзакций.
Средний уровень — диверсификация активов. Помимо USDC, Circle продолжает расширять масштаб токенизированных фондов денежного рынка USYC. К январю 2026 года активы под управлением достигли 1,6 миллиарда долларов. USYC — это активы, приносящие доход на цепочке, по сути — это токенизированные доли традиционных фондов.
Верхний уровень — два приложения.
Circle Payments Network (CPN) объединяет банки, платежных провайдеров и бизнесы в единую сеть, объем транзакций уже достигает десятков миллиардов долларов в год, цель — сделать CPN стандартом для трансграничных переводов.
StableFX, запущенный одновременно с Arc, позволяет институционалам торговать стабильными валютами в режиме реального времени, с мгновенным расчетом на цепочке, устраняя основные трения при обмене между валютами.
Кроме того, Circle запустила xReserve — это больше похоже на B2B бизнес, позволяющий другим блокчейн-командам использовать USDC в качестве залога для выпуска собственных стабильных монет внутри экосистемы, Circle обеспечивает резервные подтверждения и инфраструктуру.
Объединяя эти шаги, Circle создает платформенную стратегию: Arc — расчетный уровень, CCTP — межцепочечная ликвидность, USDC и USYC — активный уровень, CPN и StableFX — входные точки для приложений.
Каждый уровень укрепляет защиту, и каждый — оставляет запас для снижения ставок.
Новые переменные в эпоху ИИ
Это не только стратегический план, но и реакция на тренды.
После выпуска открытого протокола OpenClaw, Circle быстро провела хакатон с участием AI-агентов. Агентам было поручено конкурировать, создавать приложения на USDC, а победитель выбирался голосованием самих агентов.
Можно сказать, что, следуя за трендом агентных платежей, Circle укрепила свои позиции в области AI-агентских платежей.
Основная идея — в будущем в интернете будет работать сотни миллиардов AI-агентов, которые будут нанимать друг друга, платить и рассчитываться без участия банков, без человеческого одобрения, и без ограничений по времени.
Традиционные платежные системы в этом сценарии — не конкуренты, а просто не подходят. Карточные сети не поддерживают автоматические расчеты между машинами, KYC — это ручной процесс, а межцепочечные переводы — не в их компетенции. Эта инфраструктура, созданная для людей, — преграда для AI-агентов.
USDC — не так. Circle уже развернула инфраструктуру на 30 цепочках, а Circle Gateway только что запустила на тестовой сети специальную функцию для платежей агентов: стоимость одной транзакции — 0,00001 доллара, расчет — менее секунды, агенты могут инициировать межцепочечные операции самостоятельно, без вмешательства человека.
Генеральный директор Circle, Allaire, на вчерашнем финансовом брифинге заявил, что 99% отслеживаемых платежей AI-агентов используют USDC. Этот показатель — знак закрепления преимущества, Circle участвует в разработке стандартов агентных платежей, таких как x402, и интегрирует свои API в инструменты разработчиков.
Разработчик, создающий приложения на базе AI, почти сразу сталкивается с USDC. Эта логика полностью меняет оценку компании.
Ранее инвесторы считали доходы Circle исходя из объема USDC, умноженного на ставку, и снижение ставки снижало оценку. Но если будущий объем транзакций будет обусловлен сотнями миллиардов AI-агентов, совершающих мелкие операции с высокой частотой, ставка станет фоном.
Allaire использовал концепцию «скорости обращения денег»: в экономике, управляемой AI-агентами, скорость обращения денег будет в разы выше сегодняшней системы. Это повышение скорости — не зависит от ставок, оно само по себе — движущая сила роста.
Это — истинная история, которую Circle хочет донести до рынка: снижение ставок уже не так важно, потому что рост транзакций за счет AI-комплекса компенсирует это. Закон о выплате процентов тоже не так важен, ведь даже если USDC — это не актив с доходностью, а расчетный инструмент, при масштабах агентной экономики Circle сможет зарабатывать на транзакционных комиссиях Arc, межцепочечных сборах CPN и API-платформах.
Это — сознательное управление ожиданиями и реальная стратегическая трансформация. Обе процессы идут одновременно, и трудно сказать, что из них — активный выбор, а что — вынужденная мера.
После 1 марта
Но нельзя игнорировать, что у Circle есть препятствия на пути.
Обсуждение вопроса о выплате процентов по стабильным монетам в рамках закона «CLARITY» — это не только вопрос регулирования, а в первую очередь — вопрос банковского сектора.
Глава американских банков, Мойнихан, — ярый противник выплаты процентов по активам. Он заявил, что без ограничений со стороны Конгресса до 6 триллионов долларов депозитов могут уйти из банков, что составляет около 30–35% всех депозитов американских коммерческих банков. Сенатор Патрик Вит предложил компромисс: запретить выплату процентов по остаткам, но разрешить по транзакциям. Обе стороны пошли навстречу, но никто не получил желаемого.
Третья встреча по вопросу доходности стабильных монет прошла 20 февраля в Белом доме, и окончательного решения так и не было. Есть слухи, что обсуждение может завершиться до 1 марта.
Здесь есть исторический параллель. В 1977 году Merrill Lynch использовала CMA-счета, чтобы обойти запрет на выплату процентов по текущим счетам, и включила высокодоходные фонды денежного рынка в обычные счета, доступные широкой публике.
Массовый уход денег из банков в Merrill Lynch привел к тому, что Конгресс почти десять лет не признавал этот рынок, и только в 1986 году отменил Q-правила.
Сегодня Circle делает то же самое — переводит доллар из неэффективной старой системы в новый контейнер, а регулирование идет следом, а не впереди.
Но есть важный дисбаланс: Merrill Lynch начал в эпоху высоких ставок, и доходность фондов денежного рынка была очень высокой, CMA-счета были естественно привлекательны для вкладчиков. Circle же должен пройти ту же трансформацию в условиях снижающих ставок.
Это — самое сложное для Circle, и именно поэтому она так активно продвигает AI-агентские платежи. Ей нужен новый рост, не связанный со ставками, и он должен наступить быстро.
Если закон «CLARITY» даст разумные рамки, и USDC сможет перейти от расчетного инструмента к инфраструктуре денег, то скорость входа институциональных участников увеличится, а окно для платформенной трансформации расширится.
Если же закон ужесточат, Circle может стать банком, увеличатся издержки на соответствие, темпы инноваций замедлятся, и преимущества исчезнут. Вероятнее всего, получится компромисс, который устроит никого — так обычно заканчиваются важнейшие финансовые трансформации.
Текущая цена Circle — 80 долларов, и сама по себе эта цифра ничего не значит.
Важно то, что она отражает: компания с реальной прибылью, ростом и технологическим потенциалом стоит на краю регуляторной пропасти, ожидая решения, которое она не может контролировать, и одновременно использует три направления — Arc, CPN и AI-агентские платежи — чтобы в ожидании снова подтвердить свой статус технологической компании.
270 дней, три пересмотра оценки — это в основном рынок заставляет Circle ответить на вопрос: «Если доходы от процентов больше не надежны, чем вы можете доказать свою ценность?»
Руководство уже дало свои ориентиры, и после 1 марта появится еще больше подсказок.
