Биткойн продолжает стремительно падать, вопрос «Был ли вынужден продать MSTR» становится в центре внимания

Статья: Е Чжэнь
Источник: 华尔街见闻

Биткойн переживает серьезное стресс-тестирование на предмет институциональных держаний. С понижением цены ниже ключового психологического уровня и приближением к стоимости основных институциональных держателей, таких как Strategy, рыночные опасения по поводу ликвидности высокоиспользуемых заемных средств быстро усиливаются.
В выходные биткойн резко пробил психологическую отметку в 80 000 долларов, достигнув минимальных значений с 7 апреля 2025 года. Этот распродажный цикл произошел на фоне явно недостаточной ликвидности рынка, что дополнительно усугубило недавнее накопленное падение более чем на 30%.

Несмотря на низкое настроение рынка, исполнительный директор Strategy Майкл Сейлор в воскресенье опубликовал в социальной сети X изображение с надписью «More Orange», намекая на продолжение увеличения позиций. Компания объявила о повышении дивидендов по своим приоритетным акциям серии A (STRC) на 25 базисных пунктов до 11,25%, чтобы привлечь капитал за счет высоких затрат на финансирование и поддержать свою стратегию покупки биткойнов. Однако аналитики отмечают, что при дальнейшем застое или падении цены ниже их стоимости, высокие выплаты дивидендов могут вызвать серьезное давление на денежные потоки.

Макроаналитик Джим Бианко из Bianco Research отметил, что рынок биткойнов сталкивается с кризисом истощения нарратива. В настоящее время структура рынка демонстрирует высокую институционализацию: инвесторы ETF и Strategy вместе контролируют около 10% обращающегося объема, и в целом находятся в состоянии нереализованных убытков. Это свидетельствует о том, что нарратив «институциональных входов», ранее служивший опорой рынка, после высоких цен может превратиться в источник сильных распродаж.

Увеличение нереализованных убытков у институциональных держателей, отток из ETF
Анализ Бианко показывает, что рынок биткойнов становится все более «институционализированным», что позволяет впервые четко наблюдать стоимость позиций крупных инвесторов и их прибыльность или убытки. В настоящее время Strategy и 11 спотовых ETF на биткойны вместе держат около 10% обращающегося объема биткойнов, а средняя цена покупки составляет примерно 85 360 долларов. При текущей цене эти позиции в целом несут нереализованный убыток около 8 000 долларов за монету, а общий нереализованный убыток достигает примерно 7 миллиардов долларов.

Из них спотовые ETF уже стали ключевым фактором, влияющим на структуру спроса и предложения. Данные показывают, что 11 крупнейших спотовых ETF на биткойны держат 1,29 миллиона монет, что составляет 6,5% от общего обращения, а их рыночная стоимость — около 115 миллиардов долларов. Однако средняя цена покупки этих инвесторов составляет 90 200 долларов, а текущая цена монеты примерно на 13 000 долларов ниже.

Такая структура покупки на высоких уровнях вызывает типичный эффект последовательного цикла. Бианко отметил, что эти ETF уже 10 торговых дней подряд показывают чистый отток средств, поскольку инвесторы, покупая на высоких уровнях, выводят деньги при коррекции, что усиливает нисходящую волатильность рынка.
Сужение «подушки безопасности» Strategy, агрессивное финансирование вызывает опасения
В качестве эталона корпоративных держаний биткойнов баланс Strategy сталкивается с самыми серьезными испытаниями за последние месяцы. В настоящее время компания держит 712 647 биткойнов с средней стоимостью около 76 037 долларов. По мере снижения цены биткойна до около 78 000 долларов, нереализованные прибыли компании значительно сократились и составляют менее 3%.

Несмотря на сокращение «подушки безопасности», Strategy не показывает признаков отступления. Для финансирования следующего этапа покупок компания повысила доходность своих продуктов STRC до 11,25%, что значительно превышает типичные корпоративные облигации и отражает крайнюю жажду капитала и внутренние риски волатильности, связанные с централизованной моделью биткойнов. Данные показывают, что с момента появления продукта STRC в ноябре, его продажи профинансировали покупку более 27 000 биткойнов.

Аналитика считает, что Strategy все еще находится в прибыльной зоне, но запас прочности явно сократился. При дальнейшем падении цены компания столкнется с общими нереализованными убытками. Поддержание таких высоких выплат дивидендов может привести к напряженности в денежных потоках, особенно если цена биткойна опустится ниже их «водораздела» в 76 000 долларов, что сделает этот риск особенно острым.

Неэффективность старых нарративов, необходимость новых драйверов
С макроэкономической точки зрения, это резкое падение усилило разочарование на рынке, которое длилось несколько недель. Джим Бианко считает, что настоящая проблема биткойна — в отсутствии новых нарративов. Ранее ожидаемый «вход старых денег» (Boomer Adoption) уже полностью заложен в цену и даже начинает опровергаться.

Текущая структура рынка показывает, что ETF и Strategy не только покупают много, но и сосредоточены, и в целом находятся в состоянии «застоя». Бианко отметил, что без появления новых, устойчивых нарративов для покупок, тенденция к оттоку капитала, скорее всего, продолжится. В таких условиях, когда институциональные позиции, ранее считавшиеся благоприятными, могут стать крупнейшим источником давления на рынок. В настоящее время проблема биткойна заключается не в том, что кто-то покупал его раньше, а в том, откуда возьмутся новые покупатели при текущих ценах.