a16z: As finanças tradicionais não têm intenção de abraçar cegamente a DeFi; o que importa é a blockchain

作者：Christian Crowley，Pyrs Carvolth；来源：a16z crypto；编译：Shaw，金色财经

A indústria cripto já quase formou uma narrativa de futuro que se tornou praticamente conclusiva: as finanças descentralizadas (DeFi) e as finanças tradicionais (TradFi) caminham para uma convergência; entidades de liquidez sem permissão conectam-se aos canais de distribuição; e, por fim, nasce um conjunto sofisticado de um sistema híbrido, com vantagens de ambos —— o novo sistema irá absorver o sistema antigo.

É uma história admirável, mas, em grande medida, não corresponde à realidade.

A narrativa mais próxima da verdade é esta: desde que a blockchain possa ajudar as finanças tradicionais a optimizar as operações existentes, elas a adoptarão. Este passo não ocorre por acolhimento de ideais descentralizados, mas porque a blockchain possui uma lógica de optimização de custos particularmente cativante: esta tecnologia consegue reduzir custos, melhorar processos de liquidação, alargar canais de distribuição e, ainda, fortalecer a sua ligação aos clientes.

Isto significa que as várias entidades não se fundem com a DeFi, nem sequer em certa medida. Pelo contrário, elas irão absorver selectivamente componentes da DeFi que se ajustem às suas restrições operacionais, descartando as partes que não se enquadram; e irão reestruturar a DeFi em torno das necessidades das entidades. O produto final, muito provavelmente, nem será igual às finanças tradicionais, nem será semelhante à DeFi actual. Estamos a assistir ao surgimento de uma categoria totalmente nova: infraestrutura financeira programável construída sobre a camada base da blockchain, mas optimizada em profundidade para as restrições das entidades.

À medida que os enquadramentos regulatórios vão maturando, este cenário poderá evoluir. Legislação como o “CLARITY Act” poderá, no futuro, reduzir as barreiras para que as entidades acedam directamente a sistemas sem permissão. Mas mesmo que a lei relaxe as restrições, a apetência por risco das finanças tradicionais não mudará da noite para o dia. A avaliação das entidades é sempre feita em torno de custos, risco, controlo e adequação ao negócio. Isto cria duas oportunidades paralelas para a indústria, não uma escolha única.

Primeira oportunidade: apoiar a implementação, por parte das entidades, de infraestruturas que já reúnem condições para serem adoptadas. A adopção, por parte das entidades, de qualquer módulo base — quer seja liquidação atómica, moeda programável ou colateral tokenizado — irá validar a viabilidade técnica, construir conjuntamente um canal base comum e, ao mesmo tempo, trazer para a cadeia volume real de transacções e capital.

Segunda oportunidade: continuar a construir um sistema financeiro nativo aberto, ainda não utilizável pelas entidades, no qual elas possam investir no futuro.

Estas duas pistas não têm uma relação de competição entre si; podem e devem evoluir em paralelo. Quando bem operadas, ambas conseguem potenciar-se mutuamente. A rede aberta continuará a produzir diversos módulos base, mercados de transacções e soluções inovadoras; mais tarde, as entidades irão adoptá-los gradualmente. Se as duas vias forem bem-sucedidas, a convergência ocorrerá naturalmente: não é um único sistema que substitui completamente o outro, mas ambos passam cada vez mais a depender da mesma infraestrutura base para operar.

Lógica real de decisão nas finanças tradicionais

Para uma entidade financeira tradicional adoptar um componente tecnológico de base, é preciso cumprir simultaneamente dois pontos: melhorar custos, risco ou eficiência de distribuição; e ser compatível com mecanismos de controlo e exigências de responsabilização. As características da DeFi que as entidades descartam — admissão aberta, interacções pseudónimas, execução imutável e sem adulteração — conseguem cumprir o primeiro ponto, mas não satisfazem o segundo. Isto explica porque as rotas de adopção pelas entidades são previsíveis, e não aleatórias; e os programadores podem usar isto como critério de design do produto: se uma função só consegue criar valor ao privar as entidades do seu controlo, independentemente de quão engenhoso seja o desenho, quase sempre será modificado ou simplesmente abandonado.

Validamos este padrão com alguns módulos base. A liquidação atómica elimina o desfasamento entre a transacção e a liquidação final, erradicando o risco de contraparte e libertando o colateral que as entidades reservavam para transacções ainda não liquidadas. Um livro-razão partilhado transforma o maior custo oculto no back-office — trabalho de reconciliação — num processo rotineiro. Moeda programável faz com que actividades como pagamentos de cupão, cobrança de margens, acções corporativas, etc., sejam executadas automaticamente por código, deixando de depender de uma cadeia de instruções manuais. Os algoritmos de curvas de um criador automático de mercado (AMM), depois de se removerem as “coberturas” sem permissão, podem ser usados como motor de pricing on-chain para câmbio (FX), ou para fundos de mercado monetário com moeda tokenizada.

Cada uma destas peças optimiza indicadores da demonstração de resultados, elimina um tipo de risco operacional e os custos associados, mas não exige que as entidades reconheçam a ideia de descentralização. Por isso, precisamos de perceber com precisão a realidade: o JPMorgan, ao lançar uma blockchain com permissão para depósitos institucionais; a BlackRock e a Franklin Templeton, ao emitirem fundos de mercado monetário com moeda tokenizada — estas iniciativas não significam que as empresas estejam a testar a DeFi. Elas apenas usam a blockchain para conduzir os seus negócios existentes — liquidação interbancária, subscrição e resgate de fundos, distribuição de produtos com rendimento — com a única diferença de que a infraestrutura base foi actualizada. Estas aplicações de adopção usam as características técnicas da blockchain (programabilidade, transparência, liquidação atómica) e, ao mesmo tempo, descartam deliberadamente as características da DeFi nativa que permitem que ela funcione: admissão aberta, mecanismos pseudónimos e execução que não exige confiança.

Isto não é cedência nem falha, mas uma escolha deliberada de arquitectura — e sinaliza para onde a indústria está a caminhar.

Comprador diferente, regras diferentes

Se alguém achar que a adopção institucional é apenas a infraestrutura DeFi existente a ganhar canais de distribuição maiores, está completamente enganado. A perspectiva das entidades ao avaliar protocolos é totalmente diferente da dos utilizadores de cripto nativo. Quando seleccionam fornecedores de software, parceiros de infraestrutura, avaliam riscos operacionais, controlo de conformidade e a propriedade de longo prazo dos sistemas centrais, as entidades seguem estritamente os seus próprios processos internos. Por isso, as lições de sucesso na pista DeFi não podem ser copiadas directamente para o mercado institucional.

As empresas raramente escolhem “a solução mais óptima tecnicamente”; geralmente priorizam a compatibilização com processos de negócio existentes, modelos de risco e regras de aquisição.

Qualquer tecnologia que entre num ambiente institucional fortemente regulado, com foco na gestão de risco e aversão a litígios de responsabilidade, será reconfigurada pelo ambiente. Aconteceu com a Internet (firewalls empresariais, redes internas privadas), acontece com a computação em nuvem (cloud privada, virtual private cloud, certificações de conformidade federadas) e também acontece com IA (deploy local, requisitos de soberania dos dados, governação de modelos). A blockchain não será excepção.

A reestruturação centra-se essencialmente em duas dimensões:

• Dimensão de conformidade: a maioria das entidades não consegue evitar exigências como KYC, combate à lavagem de dinheiro, filtragem de listas de sanções, verificação de investidores qualificados e obrigações de reporte regulatório. Sistemas nativos sem permissão não se adaptam naturalmente a estas regras. As entidades precisam de permissões como congelamento de activos, rollback de transacções e identificação de contrapartes. A DeFi, na origem, não foi desenhada em torno destas necessidades; para compatibilizar, muitas vezes exige uma grande remodelação da arquitectura. O cenário pode mudar no futuro; por exemplo, a legislação como o “CLARITY Act” pode ajudar as entidades a aceder a sistemas sem permissão sob premissas de conformidade. Mas, no estado actual, o padrão central com que a esmagadora maioria das entidades avalia a infraestrutura de blockchain continua a ser: capacidade de controlo, responsabilização e risco operacional.

• Implementação de valor para a empresa: este ponto é frequentemente subestimado. Quando as entidades aceitam blockchain, não é porque defendem o “sem permissão” em princípio. O motor vem da compressão de custos, redução do atrito de reconciliação, abertura de novos canais de distribuição e aprofundamento da ligação aos clientes. A proposta de valor tem de ser expressa nesta linguagem; caso contrário, dificilmente passa nas aprovações de aquisição.

Moedas estáveis são o caso mais intuitivo. Bancos, instituições de pagamento e empresas de fintech consideram cada vez mais as moedas estáveis como infraestrutura eficiente de liquidação, permitindo a circulação rápida de dólares através de redes e regiões, mas raramente aceitam a ideia ampla de finanças sem permissão. As entidades adoptam dólares programáveis pelo valor prático, não por tentarem reconstruir o sistema financeiro segundo as regras da DeFi.

A trajectória de desenvolvimento da Circle é especialmente representativa. A plataforma Arc, da sua oferta, mostra como uma infraestrutura de blockchain é reembalada para entidades: o foco está em conformidade, controlo operacional, contrapartes transaccionais confiáveis e integração com sistemas de negócio existentes — e não em admissão aberta e composabilidade. A proposta de valor deixa de procurar apenas “sem permissão” e passa a ser formulada de um modo aceitável para as entidades, para obter liquidação mais rápida, cobertura global e melhoria de eficiência de capital.

Até a SWIFT está a encarar a blockchain cada vez mais com esta lógica. Os seus esforços relacionados com interoperabilidade de activos tokenizados não visam substituir as instituições financeiras existentes, mas sim optimizar, com base na rede SWIFT, os modos de cooperação entre diferentes instituições. O padrão repete-se: a adopção de blockchain tende mais a reforçar redes financeiras existentes do que a substituí-las.

Quando uma tecnologia forte entra em mercados grandes e maduros, normalmente segue este caminho de evolução.

Duas oportunidades para programadores

Visto de forma macro para a indústria, ninguém deve correr atrás apenas de uma pista e desistir da outra. Mas, para uma empresa específica, deve evitar-se a tentativa de fazer as duas coisas em simultâneo.

No nível do ecossistema, as actividades institucionais e a rede aberta conseguem potenciar-se mutuamente. Mas para a esmagadora maioria das equipas, são, na essência, negócios totalmente diferentes. Desenvolver para entidades exige dominar o processo de aquisição, o sistema de conformidade, controlo de permissões, parcerias de canal e ciclos de venda longos; desenvolver para redes abertas exige optimização contínua em torno dos programadores, liquidez, composabilidade e efeitos de rede. Os clientes-alvo, os modelos de distribuição, as necessidades de produto e os critérios de sucesso tendem a ser completamente distintos.

Isto não significa que uma pista seja superior. Os fundadores devem posicionar com clareza o mercado que servem e reconhecer que ambas as pistas dependem da mesma base inferior: **** uma blockchain pública como camada neutra de liquidação.

Acoplar-se a clientes institucionais e construir um sistema financeiro paralelo não são incompatíveis. Com uma operação bem feita, ambas podem acrescentar valor uma à outra: a camada com permissão traz volume de transacções, credibilidade da indústria e capital; a rede aberta continua a gerar módulos de base para que a camada com permissão possa ser implementada no futuro. A fusão que realmente chegará acontecerá no canal de liquidação de base, e não em alguma concessão de um sistema ao outro.

A blockchain pública pode tornar-se cada vez mais importante como camada base de liquidação, mas as aplicações construídas sobre ela terão sempre atributos de permissão cada vez mais fortes.

Construir infraestrutura financeira programável

Ao planear uma nova infraestrutura financeira programável, existem dois caminhos para os programadores:** construir do zero ou adaptar produtos existentes.**

Tomando redes como Canton como exemplo, ela não adapta a arquitectura DeFi existente; desde o início do design, foi construída em torno das necessidades das entidades por privacidade, conformidade e interoperabilidade controlável. O objectivo não é levar bancos a entrar na DeFi, mas sim usar blockchain para permitir a coordenação entre várias partes, mantendo as regras de governação que as entidades necessitam, a confidencialidade das informações e as permissões de controlo operacional.

Nem todas as estratégias de pista institucional precisam de reconstrução do zero. Morpho escolheu um caminho diametralmente oposto: não abandonou os componentes DeFi existentes, mas sim optimizou esses componentes para reduzir a barreira de entrada para as entidades e para os emissores de activos. Por exemplo, o fundo ACRED, do ecossistema Apollo, inclui Morpho na sua estratégia de empréstimos on-chain: combina os módulos nativos de empréstimos DeFi com distribuição ao nível das entidades, estruturas de conformidade e estrutura do fundo para uso. A forma final não pertence nem a uma DeFi pura, nem é um sistema totalmente isolado e exclusivo para entidades. Neste modelo, as entidades fazem acesso selectivo à infraestrutura cripto existente e depois a “embrulham” de acordo com as suas próprias necessidades de controlo, conformidade e distribuição.

Esta nova pista foi desenhada à medida das restrições das entidades; inspirada na filosofia da DeFi, mas operando num ambiente de permissão mais forte e conformidade mais completa, o que inevitavelmente cria diferenças face aos produtos actuais.

Algumas equipas, como Morpho, já conseguiram adaptar a infraestrutura cripto nativa para o cenário institucional. Mas os programadores não devem tratá-la como um modelo universal. As entidades pertencem a um público autónomo, com necessidades particulares. Na maioria dos cenários, desenhar produtos desde o início para necessidades institucionais é mais eficiente do que adaptar uma solução que servia uma rede aberta.

Oportunidades em que vale a pena continuar a aprofundar a pista DeFi

Hoje, as várias inovações que as entidades vão implementando gradualmente não nasceram inicialmente em bancos, instituições de gestão de activos e infraestruturas tradicionais — vieram da rede aberta: os programadores podem experimentar livremente novas estruturas de mercado, mecanismos de cooperação e módulos financeiros.

Esta diferença é crucial. As entidades não são a origem da inovação na indústria; frequentemente, a camada com permissão é a “aplicação a jusante” das inovações da rede aberta.

Daqui resulta uma conclusão estratégica-chave: se a indústria inteira se aglomerar demasiado a vender produtos a bancos e instituições de gestão de activos, é fácil confundir um tipo de grande comprador com todo o mercado. As finanças tradicionais são um cliente importante, mas de forma alguma são o único mercado.

Desenvolver em torno das necessidades das entidades é uma direcção racional e com valor — mas é apenas uma pista, não o caminho completo. As equipas que conseguem durar no longo prazo irão identificar com clareza quem querem servir. O espaço de negócio institucional é amplo, mas não pode ser entendido simplesmente como uma extensão das actividades DeFi; ter sucesso num mercado não significa que consiga ser replicado noutra pista.

Se o seu foco é servir o mercado institucional, dedique-se totalmente.** Não parta do pressuposto de que a popularidade da pista de cripto nativa consegue, de forma directa, converter-se em encomendas de clientes empresariais. Faça** uma investigação profunda dos clientes, domine os processos de aquisição e construa produtos de forma intencional, com base nas necessidades institucionais.

Se você se dedica à rede aberta, mantenha-se fiel ao propósito. Não abandone a sua visão apenas porque as entidades são, neste momento, o comprador mais falado.

Tenha isto bem presente: as duas pistas são complementares, não antagónicas. Uma é responsável por inovar, implementar e escalar comercialmente; a outra é responsável por gerar inovação. Quase uma parte desta tecnologia está destinada a tornar-se infraestrutura base do sistema financeiro tradicional, mas não é o único futuro que está a ser construído. A rede aberta continua a ser a fonte mais importante de ensaio e inovação da indústria. Muitos dos módulos base que moldarão a infraestrutura institucional no futuro provavelmente ainda nascerão primeiro aqui.

As finanças tradicionais (TradFi) não abraçam cegamente as finanças descentralizadas (DeFi); em vez disso, absorvem de forma selectiva as partes que se ajustam ao seu próprio modelo. Para programadores, a oportunidade não está em perseguir todos os mercados ao mesmo tempo; está em encontrar a sua própria pista e fazer a implementação com convicção. No futuro, a infraestrutura institucional pode vir a ser executada de forma ampla em camadas de base, mas muitas das principais inovações continuarão a nascer na rede aberta.