この記事の出典:タイム・ウィークリー 著者:朱成成六年前、格力電器（000651.SZ）は「混合改革のモデルケース」とされる株式取引を通じて、実質的な支配者のいない企業統治構造へと移行した。六年後、その引き受け側は保有株を緩め始めている。2月25日夜、格力電器は、第一大株主である珠海明駿投資合伙企業（有限合伙）（以下「珠海明駿」）が、15取引日後の3か月以内に大宗取引により最大1億1200万株（総株式の2%）を減持する計画を公表した。減持理由は銀行からの借入金の返済である。これは、珠海明駿が2020年初頭に格力電器の株式を正式に譲り受けて以来、初めて外部に減持計画を開示したものである。公告当日の終値38.49元/株を基に計算すると、今回の現金化額は約43億元にのぼる。格力電器はまた、今回の株式の権益変動は支配権の変動をもたらさないと強調した。珠海明駿は依然として唯一の第一大株主であり、企業統治構造や経営活動には影響しないとした。2020年1月、格力グループは保有する格力電器の15%の株式を、総額416.62億元で譲渡した。譲渡価格は1株あたり46.17元だった。その後数年間、格力電器の経営は大きく崩れることなく推移したが、著しい成長を遂げているわけでもなかった。財務報告によると、2019年の格力電器の売上高は1981.53億元、純利益は246.97億元だった。2020年から2024年までの売上高はそれぞれ1704.97億元、1896.54億元、1901.51億元、2050.18億元、1900.38億元、純利益はそれぞれ221.75億元、230.64億元、245.07億元、290.17億元、321.85億元となった。この経営状況の下、珠海明駿の減持はさまざまな解釈の余地を持つ。格力電器は、「今回の減持は、珠海明駿が株式ロックアップ義務を履行した後の正常な財務調整である」と述べている。しかし、市場関係者が最も関心を寄せているのは、その後の動きだ。今回の減持完了後、珠海明駿は引き続き減持を計画または可能性があるのか？この動きは一時的な措置なのか、それとも長期的な資本運用の一環なのか？2月26日、タイムズ・ウィークリーの記者は格力電器に何度も電話をかけたがつながらず、その後、同社に取材依頼を送ったが、現時点では回答を得ていない。帳簿上の含み損と配当によるヘッジ珠海明駿は当初、1株あたり46.17元で株式を譲り受けた。2026年2月26日時点で、格力電器の株価は37.59元となり、譲渡価格から約19%下落している。これにより、帳簿上の含み損は約77.56億元にのぼる。しかし、これは一方的な損失ではない。2020年1月以降、格力電器は高配当の伝統を維持している。珠海明駿が保有する9.02億株に基づくと、過去6年間の累積配当は約150億元に達し、帳簿上の含み損をほぼ相殺している。問題の核心は株価の変動ではなく、資金コストにある。公告によると、2020年、珠海明駿が株式を取得した資金は自己資金と自社調達資金であり、その比率はほぼ1:1だった。自社調達資金の一部は、珠海明駿の銀行借入金によるものである。2019年12月14日、珠海明駿は招商銀行、中国銀行、平安銀行、浦発銀行など7行と融資契約を締結し、総額208.31億元の融資を受けた。2021年4月、融資期限が到来した後、ヒルハウス・キャピタルは融資の延長と、中国農業銀行などのシンジケートローンへの置き換えを行った。関係者によると、「最初は招商銀行から借りていたが、2021年に農業銀行に切り替えたことで金利が低下した。珠海明駿はこの数年で配当を通じて150億元以上を得ており、現在の借入金利は約3.5%で、返済に十分対応できる上に、わずかな浮き益も出ている」とのこと。財務結果を見ると、珠海明駿は約400億元の資金を動かし、数年にわたる資金占用と金利リスクを負った後、微益またはほぼ収支均衡を実現している。注目すべきは、珠海明駿とともに参入したヒルハウス・キャピタルは、格力電器の経営支配権を握っていない点だ。珠海明駿は2017年5月に設立され、珠海明駿合伙契約に基づき、珠海憲英が普通合伙人兼執行事務管理人として、珠海明駿の事業に対して排他的な執行権を持つ。一方、珠海憲英合伙契約によると、珠海毓秀は珠海憲英の普通合伙人兼執行事務合伙人として、珠海憲英の資産に投資・管理・運用・処分を行う権利を持ち、珠海毓秀の取締役会が最終的な意思決定機関となり、重要事項を決定している。株式の実態を透視すると、珠海毓秀の株主には、珠海高瓴、HHマンション、パールブリリアンス、格臻投資が含まれる。中でも、格臻投資は430万5千元を出資し、最大株主となっている。格臻投資の内部では、董明珠が95.48%の株式を保有し、残る17名の幹部は合計で5%未満の株式を持つ。形式的には、珠海毓秀には実質的な支配者がおらず、珠海明駿も同様である。この構造設計により、資本側と経営層の間で比較的バランスの取れた権力構造が形成されている。現状を見ると、格力電器の混合改革への参加は、ヒルハウス・キャピタルの産業戦略の一環として依然として重要な一手であり、董明珠の下で運営される格力電器も、この微妙なガバナンス構造の中で今日まで維持されている。業績圧力長らく国内空調業界のトップを維持してきた格力電器は、今やオンライン市場で2位の座を争う状況にある。2025年8月、調査機関のオウウェイ・クラウドネットワークが公表した二つの異なるデータによって、「誰がオンラインで2位か」が議論の的となった。一つは、Xiaomiのオンライン市場シェアが16.71%で格力を上回ると示し、もう一つは格力が17.65%でわずかにXiaomiを上回ると示している。これらの差異の背景には、オンラインチャネルの格局再編、価格帯の下落、トラフィックの集中、チャネルの発言権の移行があり、従来のメーカー優位性が圧縮されつつある現状がある。真のプレッシャーは、成長の構造そのものに由来している。美的集団やハイアール智家と比べると、格力の事業規模は相対的に小さい。美的は近年、BtoB事業を強化し続けており、ハイアールは高級ブランドのカサルテを軸に、多角化とブランドアップグレードの段階的な突破を果たしている。一方、格力は依然として空調事業に大きく依存している。「エアコンだけを売る」という市場イメージを打破すべく、格力は昨年から全国に「董明珠健康家」を展開し、空調、冷蔵庫・洗濯機、キッチン家電、生活家電など多品種を展開して、チャネルとブランドの再構築を図っている。しかし、横断的に見れば、美的の小型家電は多くのセグメントでトップクラスにあり、ハイアールの高級ラインは明確な付加価値を持つ。格力の小型家電の規模やブランドの潜在力は相対的に弱く、空調以外の高級製品の存在感も限定的だ。財務データは、その差をさらに拡大させている。2025年前三期、ミデアは売上高3647.16億元、前年比13.82%増、純利益378.83億元、前年比19.51%増を達成。一方、ハイアール智家は売上高2340.54億元、前年比9.98%、純利益173.73億元、前年比14.68%増だった。対照的に、格力電器の成長は鈍化している。2025年前三期、売上高は1376.54億元、前年比6.50%減、純利益は214.61億元、前年比2.27%減となった。第3四半期の売上高は398.55億元、前年比15.09%減、純利益は70.49億元、前年比9.92%減少した。さらに、小米グループからの圧力も強まっている。以前、小米の総裁であるルー・ウェイビンは、2025年第2四半期において、小米のエアコン出荷台数が540万台を突破し、単四半期の記録を更新、3四半期連続で50%以上の成長を達成したと発表した。同時に、スマート家電の収益も前年比66%増となった。彼らの公的な目標は、今後5年以内に中国の主要家電ブランドの一角に入り、家電事業を1,000億元規模に拡大し、空調事業も中国市場で上位2位に入ることである。格力にとってこれは、二つの戦線が同時に圧力を受けていることを意味する。一つは、多角化戦略が空調事業の変動を十分にヘッジできていないこと。もう一つは、コストパフォーマンスとトラフィック運営に長けた挑戦者の台頭によるオンラインチャネルの競争激化だ。こうした状況の中、珠海明駿は株式売却計画を開始した。そのタイミングは非常に敏感である。これは、資本側の中長期的な成長見通しに対して慎重な姿勢を示しているのか、市場の注目を集めている。2月26日、格力電器の株価は37.59元で取引を終え、2.34%下落、時価総額は2105.57億元となった。
格力電器の大株主である珠海明駿は、430億円の現金化を計画！関係者によると、6年間で配当金は150億円に達し、借入金を十分にカバーできるだけでなく、含み益もある。
この記事の出典:タイム・ウィークリー 著者:朱成成
六年前、格力電器（000651.SZ）は「混合改革のモデルケース」とされる株式取引を通じて、実質的な支配者のいない企業統治構造へと移行した。六年後、その引き受け側は保有株を緩め始めている。
2月25日夜、格力電器は、第一大株主である珠海明駿投資合伙企業（有限合伙）（以下「珠海明駿」）が、15取引日後の3か月以内に大宗取引により最大1億1200万株（総株式の2%）を減持する計画を公表した。減持理由は銀行からの借入金の返済である。
これは、珠海明駿が2020年初頭に格力電器の株式を正式に譲り受けて以来、初めて外部に減持計画を開示したものである。公告当日の終値38.49元/株を基に計算すると、今回の現金化額は約43億元にのぼる。
格力電器はまた、今回の株式の権益変動は支配権の変動をもたらさないと強調した。珠海明駿は依然として唯一の第一大株主であり、企業統治構造や経営活動には影響しないとした。
2020年1月、格力グループは保有する格力電器の15%の株式を、総額416.62億元で譲渡した。譲渡価格は1株あたり46.17元だった。その後数年間、格力電器の経営は大きく崩れることなく推移したが、著しい成長を遂げているわけでもなかった。
財務報告によると、2019年の格力電器の売上高は1981.53億元、純利益は246.97億元だった。2020年から2024年までの売上高はそれぞれ1704.97億元、1896.54億元、1901.51億元、2050.18億元、1900.38億元、純利益はそれぞれ221.75億元、230.64億元、245.07億元、290.17億元、321.85億元となった。
この経営状況の下、珠海明駿の減持はさまざまな解釈の余地を持つ。格力電器は、「今回の減持は、珠海明駿が株式ロックアップ義務を履行した後の正常な財務調整である」と述べている。しかし、市場関係者が最も関心を寄せているのは、その後の動きだ。今回の減持完了後、珠海明駿は引き続き減持を計画または可能性があるのか？この動きは一時的な措置なのか、それとも長期的な資本運用の一環なのか？
2月26日、タイムズ・ウィークリーの記者は格力電器に何度も電話をかけたがつながらず、その後、同社に取材依頼を送ったが、現時点では回答を得ていない。
帳簿上の含み損と配当によるヘッジ
珠海明駿は当初、1株あたり46.17元で株式を譲り受けた。2026年2月26日時点で、格力電器の株価は37.59元となり、譲渡価格から約19%下落している。これにより、帳簿上の含み損は約77.56億元にのぼる。
しかし、これは一方的な損失ではない。2020年1月以降、格力電器は高配当の伝統を維持している。珠海明駿が保有する9.02億株に基づくと、過去6年間の累積配当は約150億元に達し、帳簿上の含み損をほぼ相殺している。
問題の核心は株価の変動ではなく、資金コストにある。
公告によると、2020年、珠海明駿が株式を取得した資金は自己資金と自社調達資金であり、その比率はほぼ1:1だった。自社調達資金の一部は、珠海明駿の銀行借入金によるものである。2019年12月14日、珠海明駿は招商銀行、中国銀行、平安銀行、浦発銀行など7行と融資契約を締結し、総額208.31億元の融資を受けた。
2021年4月、融資期限が到来した後、ヒルハウス・キャピタルは融資の延長と、中国農業銀行などのシンジケートローンへの置き換えを行った。
関係者によると、「最初は招商銀行から借りていたが、2021年に農業銀行に切り替えたことで金利が低下した。珠海明駿はこの数年で配当を通じて150億元以上を得ており、現在の借入金利は約3.5%で、返済に十分対応できる上に、わずかな浮き益も出ている」とのこと。
財務結果を見ると、珠海明駿は約400億元の資金を動かし、数年にわたる資金占用と金利リスクを負った後、微益またはほぼ収支均衡を実現している。
注目すべきは、珠海明駿とともに参入したヒルハウス・キャピタルは、格力電器の経営支配権を握っていない点だ。
珠海明駿は2017年5月に設立され、珠海明駿合伙契約に基づき、珠海憲英が普通合伙人兼執行事務管理人として、珠海明駿の事業に対して排他的な執行権を持つ。一方、珠海憲英合伙契約によると、珠海毓秀は珠海憲英の普通合伙人兼執行事務合伙人として、珠海憲英の資産に投資・管理・運用・処分を行う権利を持ち、珠海毓秀の取締役会が最終的な意思決定機関となり、重要事項を決定している。
株式の実態を透視すると、珠海毓秀の株主には、珠海高瓴、HHマンション、パールブリリアンス、格臻投資が含まれる。中でも、格臻投資は430万5千元を出資し、最大株主となっている。格臻投資の内部では、董明珠が95.48%の株式を保有し、残る17名の幹部は合計で5%未満の株式を持つ。
形式的には、珠海毓秀には実質的な支配者がおらず、珠海明駿も同様である。この構造設計により、資本側と経営層の間で比較的バランスの取れた権力構造が形成されている。現状を見ると、格力電器の混合改革への参加は、ヒルハウス・キャピタルの産業戦略の一環として依然として重要な一手であり、董明珠の下で運営される格力電器も、この微妙なガバナンス構造の中で今日まで維持されている。
業績圧力
長らく国内空調業界のトップを維持してきた格力電器は、今やオンライン市場で2位の座を争う状況にある。
2025年8月、調査機関のオウウェイ・クラウドネットワークが公表した二つの異なるデータによって、「誰がオンラインで2位か」が議論の的となった。一つは、Xiaomiのオンライン市場シェアが16.71%で格力を上回ると示し、もう一つは格力が17.65%でわずかにXiaomiを上回ると示している。これらの差異の背景には、オンラインチャネルの格局再編、価格帯の下落、トラフィックの集中、チャネルの発言権の移行があり、従来のメーカー優位性が圧縮されつつある現状がある。
真のプレッシャーは、成長の構造そのものに由来している。
美的集団やハイアール智家と比べると、格力の事業規模は相対的に小さい。美的は近年、BtoB事業を強化し続けており、ハイアールは高級ブランドのカサルテを軸に、多角化とブランドアップグレードの段階的な突破を果たしている。
一方、格力は依然として空調事業に大きく依存している。「エアコンだけを売る」という市場イメージを打破すべく、格力は昨年から全国に「董明珠健康家」を展開し、空調、冷蔵庫・洗濯機、キッチン家電、生活家電など多品種を展開して、チャネルとブランドの再構築を図っている。しかし、横断的に見れば、美的の小型家電は多くのセグメントでトップクラスにあり、ハイアールの高級ラインは明確な付加価値を持つ。格力の小型家電の規模やブランドの潜在力は相対的に弱く、空調以外の高級製品の存在感も限定的だ。
財務データは、その差をさらに拡大させている。
2025年前三期、ミデアは売上高3647.16億元、前年比13.82%増、純利益378.83億元、前年比19.51%増を達成。一方、ハイアール智家は売上高2340.54億元、前年比9.98%、純利益173.73億元、前年比14.68%増だった。
対照的に、格力電器の成長は鈍化している。2025年前三期、売上高は1376.54億元、前年比6.50%減、純利益は214.61億元、前年比2.27%減となった。第3四半期の売上高は398.55億元、前年比15.09%減、純利益は70.49億元、前年比9.92%減少した。
さらに、小米グループからの圧力も強まっている。
以前、小米の総裁であるルー・ウェイビンは、2025年第2四半期において、小米のエアコン出荷台数が540万台を突破し、単四半期の記録を更新、3四半期連続で50%以上の成長を達成したと発表した。同時に、スマート家電の収益も前年比66%増となった。彼らの公的な目標は、今後5年以内に中国の主要家電ブランドの一角に入り、家電事業を1,000億元規模に拡大し、空調事業も中国市場で上位2位に入ることである。
格力にとってこれは、二つの戦線が同時に圧力を受けていることを意味する。一つは、多角化戦略が空調事業の変動を十分にヘッジできていないこと。もう一つは、コストパフォーマンスとトラフィック運営に長けた挑戦者の台頭によるオンラインチャネルの競争激化だ。
こうした状況の中、珠海明駿は株式売却計画を開始した。そのタイミングは非常に敏感である。これは、資本側の中長期的な成長見通しに対して慎重な姿勢を示しているのか、市場の注目を集めている。
2月26日、格力電器の株価は37.59元で取引を終え、2.34%下落、時価総額は2105.57億元となった。