誰が暗号業界の収益の命脈を握っているのか？価値千億の利益プールを解析

2025年、全暗号プロトコルの収益は1600億ドルを超え、前年の2倍以上となった。市場の注目が価格の上昇と下降に集まる中、より根本的な問題が浮上している：これらの巨額収益は一体どこに流れているのか？

オンチェーンデータは明確で集中した状況を示している：最高収益を生み出す利益中心は依然として伝統的な分野に集中しており、その中でも特に目立つのはステーブルコイン発行者だ。トップ2社だけで業界全体の60%以上の収益を占めている。

業界収益マップ：インフラ熱狂からアプリ価値重視へ

暗号業界は深刻な価値の重心シフトを経験している。過去数年、公的ブロックチェーン、Rollup、モジュール化ソリューションを中心としたインフラの物語が絶対的な核心だった。しかし、状況は変わりつつある。EthereumのアップグレードによりL2コストが大幅に削減され、さまざまなスケーリングソリューションの実装が加速していることで、ブロック空間は希少資源から低価格商品へと変貌している。市場の評価論理は、技術的期待から実収益に基づくものへとシフトしている。

象徴的な例はEigenLayerだ。TVLは一時200億ドルに達したが、そのトークンEIGENの上場後のパフォーマンスは低迷している。これは、プロトコルの収益がトークン保有者に安定的に還元されていないためだ。

インフラが「パイプライン」となると、真の価値は直接ユーザーに向けてキャッシュフローの閉ループを形成できるアプリ層に流れ始める。オンチェーンデータによると、2020年以来、アプリケーション系プロジェクトの収益比率は継続的に上昇しており、2025年には約8割に達している。

3つの主要収益ドライバー：利ざや、取引、配信

暗号業界の収益エンジンは主に3つの部分によって駆動されている：利ざや収益、取引実行、チャネル配信だ。これら3つが現在の業界の最も重要な利益プールを構成している。

ステーブルコイン発行：業界収益の基盤

ステーブルコイン発行者は暗号業界の収益の基盤を成している。例としてCircleを挙げると、2025年第2四半期の総収入は6.58億ドルで、その99%以上が準備金の利息収入から得られている。このビジネスモデルは構造的な特徴を持つ：収益規模はステーブルコインの供給量と流通量に同期して拡大する。各デジタルドルは米国債などの資産に裏付けられ、利息を生み出し、継続的なキャッシュフローを形成している。

このモデルには課題もある。特に、発行者がコントロールできないマクロ経済変数、特に米連邦準備制度の金利政策に大きく依存している点だ。金利が低下すると、ステーブルコイン発行者の収益支配力は影響を受ける可能性がある。

市場予測によると、2026年までにステーブルコイン市場の時価総額は1兆ドルに達する可能性がある。この成長は支払い需要だけでなく、利息を生むステーブルコインの台頭と、より深い機関採用を反映している。

取引実行層：分散型永続コントラクトの台頭

2025年、分散型永続コントラクト取引所は業界で最も成功した分野の一つとなった。この分野は2024年にはほとんど重要視されていなかったが、2025年には業界全体の収益の7%から8%を占めるまでになった。Hyperliquidはこの分野の代表例だ。2025年には月間取引高が3980億ドルの記録を打ち立て、未決済契約の規模は31.9億ドルから153億ドルへと479%増加した。

これらのプラットフォームの成功は、低摩擦の取引環境を構築し、ユーザーがリスクポジションに必要に応じて出入りできるようにした点にある。市場の変動が穏やかでも、ヘッジ、レバレッジ、アービトラージなどの操作を行うことができ、底層資産の移動に労力をかける必要がない。

チャネル配信：流量はビジネスモデル

チャネル配信は、トークン発行基盤などの暗号プロジェクトに付加的な収益をもたらす。Pump.funはこのモデルの典型例で、非常に低いハードルのミームコイン発行ツールを提供している。作成と取引ごとに少額の手数料を徴収し、2024年には3億ドル超の収益を生み出し、2025年も堅調に成長を続けている。ピーク時には、SolanaのDEX全体のトラフィックの約2割を占めていた。

このモデルはWeb2企業に似ている：在庫を持たず、大規模な配信チャネルを駆使して価値を創出する。摩擦のないユーザー体験や自動化された上場プロセスを構築することで、これらのプラットフォームは暗号資産発行の第一選択となっている。

価値還元革命：ガバナンストークンから経済的所有権へ

2025年、暗号業界には根本的な変化が起きた：トークンはもはやガバナンス証明書だけでなく、プロトコルの経済的所有権を表すものへと変わった。トークンの買戻し、バーン、手数料分配による価値移転は、業界のインセンティブメカニズムを再構築している。ユーザーが支払う手数料の総額は約303億ドルだ。そのうち、プロトコルは流動性提供者やサプライヤーに支払った後、約176億ドルの収益を保持している。総収益のうち、約33.6億ドルはステーキング報酬、手数料分配、トークン買戻し・バーンを通じて、トークン保有者に還元されている。これは、手数料の58%がプロトコルの収益に変換され、その一部が直接支持者に還元されていることを意味する。

Hyperliquidはこの点で標準を打ち立てている。約90%の収益を「援助基金」を通じてユーザーに還元している。この「収益＝価値」の閉ループは、分散型取引製品の新たなビジネスモデルの基準となっている。

Pump.funは、「プラットフォームのアクティブユーザーに報酬を提供する」理念を強化し、毎日の買戻しを通じて、ネイティブトークンPUMPの流通供給量の18.6%を既にバーンしている。

市場データと価格動向

Gateの相場データによると、2026年1月15日時点のBTC/USDTは$96,996.6で、24時間で3.9%上昇している。この価格は、市場が変動を経た現在の状態を反映している。

2025年を振り返ると、ビットコインの価格は高値圏での変動を示した。年初に一時109,000ドルまで上昇した後、米国の関税政策による不確実性から急落した。その後、市場の物語は米連邦準備制度の利下げ期待にシフトし、3月から7月にかけて強い一方向の上昇トレンドを描き、価格は約80,000ドルから125,000ドル付近まで上昇した。2025年10月11日の暗号市場の歴史的な清算イベントや米国政府の一時停止などのネガティブなショックにより、ビットコイン価格は下落を続け、12月には約85,000ドルで終わった。これは年内高値から約33%の調整となる。

2026年展望：収益構造の進化とアジアの台頭

2026年、暗号業界の収益構造は次のように変化する可能性がある。金利の引き下げによる利ざや取引への影響に伴い、ステーブルコイン発行者の収益比率はさらに変動するだろう。同時に、利息を生むステーブルコイン（ステーブルコイン2.0）の台頭は、ユーザーのインセンティブを変え、資本は放置されずに複利成長を目指す。

分散型永続コントラクト取引所は、現在の市場シェアの制約を突破する見込みだ。取引実行層の格局が集中化に向かう中、これらのプラットフォームは中央集権取引所の市場をさらに侵食していく可能性が高い。

顕著なトレンドは、アジアの開発者やチームが最も競争力のある構築者群となりつつあることだ。アジアのブロックチェーン開発者の割合は、初めて北米を超え、世界最大の技術貢献地域となった。アジアのチームは、アプリケーション時代において重要な能力を備えている：非常に高速な製品の反復、強力な成長と運営体制、多文化・多市場環境への適応力だ。TikTokやTemuのようなプロジェクトは、世界的に見て、アジアチームが「製品の磨き込み、成長効率、ビジネスモデルの閉ループの速さ」に長けていることを証明している。

ステーブルコインの年間決済総額がVisaの年間処理額を超え、世界最大の24時間決済ネットワークとなる時、分散型永続コントラクト取引所が中央集権巨大企業から市場シェアを奪い始める時、トークン保有者の収益がプロトコルの総収益の18%を突破する時、暗号業界の価値の流動マップは永遠に変わる。規制の制度化は兆ドル規模の機関資金を解き放ち、RWA市場規模は5000億ドル超え、AIエージェントは独立したウォレットを持ち、自律的に取引を開始する。これらの壮大なビジョンの中で、収益の命脈は常にコアチャネルを支配し、重要な価値サービスを提供するプロトコルに握られている。