みずほはCircle（CRCL）を中立からアンダーパフォームに格下げし、目標株価を$85から$50に引き下げた。同日、JPモルガンもCircleとCoinbaseの双方について業績予想を下方修正した。両社は、ステーブルコイン市場で競争が激化する中、Circleのドル裏付けステーブルコインであるUSDCの収益構造を支える経済性に対する圧力が高まっているとしている。主な懸念はOpen USDにある。Open USDは、Visa、Mastercard、Stripe、BlackRock、Coinbaseを含む140社超の金融、テクノロジー、暗号資産企業からなるコンソーシアムにより裏付けられた新しいステーブルコインで、ほぼすべての準備金利回りをディストリビューター（配給先）に振り向けるパススルー型の収益モデルを採用し、運営としては少額の管理手数料のみを保持する。
みずほ、Open USDの競争脅威を指摘
みずほのアナリストDan Dolevは、Open USDがCircleのビジネスモデルに対する最大の脅威だと特定した。Circleのモデルが、CoinbaseやBinanceなどのパートナーと収益を分け合った後に準備金収入の約38%を同社が保持するのに対し、Open USDはパススルー型でほぼすべての準備金利回りをディストリビューターに振り向けながら、小さな管理手数料を維持する。Dolevは、時間の経過とともに配給パートナーがCircleに対してより多くを要求する意欲が高まるだろうと述べた。みずほは、Circleの最大のUSDC配給パートナーであるCoinbaseとの現在の収益分配契約が来月更新の時期を迎える見込みであり、Open USDの創設メンバーとしてのCoinbaseの立場が、新たな条件の交渉において追加のてこ入れ要因になり得ると指摘した。
JPモルガン、Hyperliquidとの収益分配契約を焦点に
JPモルガンは、CircleがHyperliquidの分散型取引所（DEX）と見直したUSDCの提携を、ディストリビューターがすでにより有利な経済条件を確保しつつある証拠だとして強調した。新たな契約では、CoinbaseはHyperliquidのUSDC残高に紐づく準備金収入をすべて受け取り、その後DEXに対して利回りの約90%を返す。銀行は、この取り決めを囚人のジレンマと呼び、CircleとCoinbaseが相互に競争して、パートナーを維持するために最も魅力的な収益分配条件を提示する動機を与えるとした。JPモルガンによれば、Hyperliquidは現在、約$6 billionのUSDCを保有しており、これは流通供給量の約8%に相当する。
BernsteinとWilliam Blairはアンダーパフォームではなく、Outperform（強気）評価を維持
Bernsteinは、今月初めにOpen USDのコンソーシアムが立ち上がったことを受けてCircleに対するOutperform評価と目標株価$190を繰り返した。同社は、Open USDは競争上の脅威ではなく、成長する資産クラスとしてステーブルコインを裏付けるものだと主張している。同社は、Circleの流動性、規制面での先行優位、そしてネットワーク効果は再現が難しいと述べ、また他のコンソーシアム主導の金融プロジェクトが歴史的に支持を得るのに苦戦してきた点を付け加えた。William BlairのアナリストもOutperform評価を再確認し、Open USDを「問題を探している解決策」と表現した。
FAQ
みずほはCircleの株式評価をどうしましたか？
みずほはCircle（CRCL）を中立からアンダーパフォームに格下げし、目標株価を$85から$50に引き下げた。これは、USDCの収益構造に対してOpen USDからの競争圧力があることを理由にしている。
Open USDの収益モデルは、CircleのUSDCモデルとどう違いますか？
Circleは、パートナーと収益を分け合った後に準備金収入の約38%を保持する。一方、Open USDはパススルー型で、準備金利回りのほぼすべてをディストリビューターに振り向け、少額の管理手数料のみを保持する。
JPモルガンにとって、Hyperliquid提携はどんな意味がありますか？
JPモルガンは、HyperliquidとのCircleの見直したUSDC提携を、ディストリビューターがより有利な経済条件を確保しつつある証拠として挙げた。具体的には、CoinbaseはHyperliquidの$6 billion USDC残高に紐づく準備金収入をすべて受け取った後、利回りの約90%をDEXに返す、という内容だ。
