同じ含み損でも、GameStopは撤退して逃げ出すことを選び、Saylorはまだ買い増しを続けている

作者：深潮 TechFlow

“この戦略はビットコインよりも魅力的だ。”

GameStopのCEOライアン・コーエンは、CNBCのカメラの前でほとんど気取らない口調でこう言った。まるで彼が決めたのは、5億ドルの投資を放棄することではなく、ランチメニューを変えることのようだった。

しかし暗号市場では、この言葉の破壊力は爆弾に匹敵する。

オンチェーン分析会社CryptoQuantのデータによると、GameStopは1月23日前後に保有していた全てのビットコインをCoinbase Primeに移転し、総出金数は約4,710枚、市場価値は約4.5億ドルだった。

この動きは、暗号通貨のベテランから見れば一つの意味しか持たない：売る準備だ。

その後、コーエンはウォール・ストリート・ジャーナルとCNBCの連続インタビューを受け、買収計画について熱く語り、GameStopを「バークシャー・ハサウェイのような投資持株プラットフォーム」に育てると誓った。記者がビットコイン戦略について追及すると、彼はあの一言を投げた。

皮肉だろうか？

参入から撤退準備まで、わずか1年未満。

模倣ショーの幕引き

2025年2月8日、コーエンはStrategyの共同創設者マイケル・セイラーに会いに行った。

セイラーはその時、人生の絶頂期にあった。彼はTwitterの自己紹介を「Bitcoin Maximalist」に変え、毎日ビットコインについて長文の布教を投稿していた。

彼はポッドキャストで、ビットコインは「技術のフェニックス」であり、伝統的金融の灰の中から蘇ると語った。

Cryptopolitanの報道によると、Strategyは当時、470億ドル超のビットコインを保有していた。

この会合は、市場にGameStopもStrategyのようにビットコインを資産負債表に組み入れるのではないかとの憶測を呼んだ。その日、GameStopの株価は4％上昇した。

コーエンは何を学んだのか？少なくとも、盛り上げ方を。

3ヶ月後、GameStopは参入を発表した。ロイターの報道によると、GameStopは5.13億ドルを投じて4,710枚のビットコインを購入し、平均コストは約108,917ドルだった。

このニュースが出ると、一時的に株価は上昇した。

しかし、この取引を詳しく見ると、問題が浮上する。

2025年2月1日時点の会社の財務報告によると、GameStopは約48億ドルの現金、現金同等物、及び市場性証券を保有している。5億ドルのビットコイン？これは現金準備のわずか10.4％に過ぎない。

これは全投入ではなく、試験的な水温確認だ。

では、セイラーはどうか？彼は同時期にStrategyの資産負債表のほぼ全てを投入し、絶えず借入とレバレッジを増やして買い増しを続けていた。これこそ信仰だ。コーエンのやったことは、ただの投機に過ぎない。

「資金比率や後続の動き、コミュニケーションの方式から見て、ビットコインはあくまで選択肢であり、コアのアイデンティティではない」と、匿名を希望するアナリストは言う。「セイラーは会社全体を巻き込んだが、コーエンは少し買って動かなくなった。」

2025年第3四半期、ビットコインの価格は依然高値圏にあった。

GameStopは増持しなかった。

Strategyはほぼ毎週買い増しを続けていた。

この差が、後に大きな差となる。

フライホイールの二面性

なぜGameStopが走り続けるのか理解するには、このゲームのルールを理解する必要がある。

企業のビットコイン財務戦略の核心は一つの言葉で表せる：フライホイール。

株式を発行して資金を調達し、ビットコインを買う。ビットコインの価格上昇が時価総額を押し上げ、時価総額が高まればさらに多くの株式を発行でき、より多くのビットコインを買う。これを循環させる。

強気相場では、これはまさに印刷機だ。

Strategyは2020年8月に初めて買い始めてから2025年末までに株価は12.29倍に上昇。ビットコインは同期間に約6.37倍、S&P 500はわずか115％の上昇だった。

その効果は驚異的だ。2025年には、約200社の上場企業が参入し、資産負債表にビットコインを積み増した。K33のH1レポートによると、2025年前半だけでビットコイン財務会社は244,991ビットコインを購入し、数百億ドルの資金流入をもたらした。

しかし、フライホイールには致命的な性質がある：逆回転も可能だ。

2025年10月、ビットコインは約126,000ドルの歴史高値に達したが、その後下落を始めた。

12月末には87,500ドルまで下落し、30％超の下落だった。

フライホイールは逆回転を始める：ビットコインが下がれば、市場価値も下がり、株価は純資産価値を下回る。プレミアムをつけて新株を発行できず、資金がなくなり、投資家の信頼が崩壊し、市場価値はさらに下落。

Strategyの時価総額は、ビットコインの純資産価値の約3倍のプレミアムから急落し、2025年12月にはReddit上の分析では11％のディスカウントにまで落ち込んでいた。

これはプレミアムではなく、ディスカウントだ。

市場はもはやフライホイールの回転を信じていない。

この時、セイラーは何をしたのか？

2025年12月29日から2026年1月4日まで、ビットコインは依然下落トレンドにあり、会社の株価はピークから半減していたが、彼は再び1,286枚のビットコインを買い増した。

彼はこう言った：「ビットコインの下落は贈り物だ。下落のたびに買いのチャンスだ。」

では、コーエンは？

彼はビットコインを取引所に移した。

同じく帳簿上の損失に直面しながらも、

Strategyは買い増しを続け、GameStopは撤退準備。

違いは財務状況ではなく、信念だ。

三つの道筋

「プレミアム時代は終わった。」と、Stacking Satsの上級アナリスト、ジョン・ファクーリーは市場レポートで述べている。この分野で生き残るには、規律と実務的なビジネス実行能力の二つが必要だ。

撤退者は前者を欠き、堅持者は後者を証明しなければならない。

GameStop？少なくともビットコイン財務の道では、長期的にアイデンティティを結びつける選択も、持続可能な実行メカニズムも構築していない。

では、未来はどうなるのか？

実現可能性の観点から推測すると、この分野は三つの道をたどる可能性がある。

第一、統合と集中。弱者は撤退し、強者が収穫する。Galaxy Digitalの2026年暗号市場展望レポートによると、今年少なくとも5つのビットコイン財務会社が売却または閉鎖を予定している。これらのビットコインはどこへ行くのか？一部はETFや個人投資家に吸収され、一部はStrategyのような巨頭に割引で買収されるだろう。最終的には、少数の企業だけがこの分野を支配することになる。

第二、モデルの進化。単なる「買って持ち続ける」戦略は通用しなくなった。一部の企業は、売らずにキャッシュフローを生み出す方法を模索し始め、オプション取引やビットコイン貸付、構造化商品などに挑戦するだろう。しかし、これは専門的な能力を要し、多くの追随者はそれを持たない。

第三、ナarrativeの格下げ。ビットコインは「革命的な企業資産配分の選択」から、「高い変動性を持つ代替資産」へと格下げされる。配分は可能だが、全投入は価値がない。試すことはできるが、コア戦略として採用すべきではない。

しかし、ライアン・コーエンは第四の道を歩んでいる：徹底的な方向転換だ。

彼の目標は、GameStopを1000億ドル超の企業に変貌させること。その事業は、ゲームやコレクション品の販売をはるかに超えるものになる。現時点の約115億ドルの時価総額から計算すると、株価は8.7倍に上昇する必要がある。

コーエンはこれに野心を抱いている。実現のために、上場企業の買収も検討している。

潮が引くとき

少し視点を引いてみよう。

セイラーは、ビットコインは人類史上最も重要な資産革新だと考え、下落はノイズに過ぎないとし、最後の一口まで買い続けるつもりだ。

コーエンはこう言う：「ありがとう、でも私はもっと魅力的なものを見つけた。」

もしビットコインが5年後に50万ドルに上昇したら、セイラーは神格化され、コーエンは「底で売った人」になる。

もしビットコインが長期の弱気相場に陥ったら、コーエンのタイムリーな撤退は賢明と見なされ、セイラーは毎年約7億ドルの優先株配当と債券利息を支払わなければならない。

誰が正しいのか？

答えは時間が教えてくれる。

しかし、確かなことが一つある：GameStopのビットコイン実験は、おそらく脚注に過ぎない。数年後にこの歴史を振り返るとき、セイラーの名と、最も暗い時期に買い続けた真の信者たちのことを覚えているだろう。

そして、去来の早い追随者たち？

市場は決してこうしたキャラクターを欠かさない。潮が引くとき、彼らはいつも最も早く逃げ出す。