Penggalian Kebenaran: Mekanisme ETF Menekan Penemuan Harga, Jane Street Menjadi Kambing Hitam Strategi "Penjualan Masif Jam 10" Bitcoin

Penulis: Jae, PANews

Teori konspirasi sering kali lebih mudah menyebar daripada kebenaran, begitu juga di dunia kripto.

Terutama saat harga bergerak datar dan pasar sedang gelisah. Ketika Bitcoin berulang kali berjuang di bawah 70.000 dolar, dan setiap hari perdagangan di pasar saham AS menghadapi tekanan jual aneh pada pukul 10 pagi, para investor tak bisa tidak curiga ada tangan misterius yang mengendalikan pasar.

Seiring Jane Street terjerat dalam sengketa hukum dengan Terraform Labs dan tuduhan keras dari pasar kripto, muncul fenomena ajaib: situasi “jual pukul 10” yang sangat tepat waktu, secara ajaib menghilang.

Perusahaan perdagangan kuantitatif yang berbasis di New York ini, terkenal karena pendekatan rendah profil dan algoritma frekuensi tinggi, kebetulan adalah mitra resmi (AP) dari ETF Bitcoin fisik terkemuka seperti BlackRock dan Fidelity.

Di media sosial, Jane Street sudah dianggap sebagai pelaku yang bersembunyi di balik bayang-bayang algoritma, yang setiap hari tepat waktu menekan pasar dengan “tombol jual”.

Setelah dilakukan analisis sistematis, PANews menemukan bahwa Jane Street bukanlah pelaku utama penurunan harga Bitcoin, tetapi ia memang menjadi objek proyeksi kecemasan pasar. Sebuah kambing hitam yang cukup kuat, misterius, dan cocok untuk berperan sebagai “penjahat”.

Media Sosial Memanaskan Situasi, Jane Street Dituduh “Dalang Jual Pukul 10”

Kisah ini dimulai dari pengamatan yang sangat biasa.

Sejak November 2025, para trader tajam menyadari bahwa pada waktu tertentu setelah pasar saham AS dibuka, sekitar pukul 10 pagi waktu Timur, Bitcoin ETF fisik selalu mengalami tekanan jual besar-besaran yang tidak biasa. Ini disebut pasar sebagai “strategi jual pukul 10”.

Namun, ini bukan sekadar koreksi biasa. Penjualan biasanya terkonsentrasi dalam setengah jam setelah pasar dibuka, dengan cepat menembus kedalaman likuiditas saat itu, memicu likuidasi berantai posisi leverage panjang. Harga mencapai titik terendah harian dalam kepanikan, lalu perlahan stabil kembali.

Konsistensi waktu yang tinggi ini membuat pelaku pasar mencium aroma algoritma.

Milk Road menunjukkan bahwa logika dasar dari operasi ini adalah memanfaatkan likuiditas yang tipis saat awal pembukaan pasar saham AS untuk menciptakan keruntuhan harga dan menurunkan biaya akumulasi posisi selanjutnya. Perilaku ini dalam pasar keuangan tradisional dikenal sebagai “menekan harga transaksi”, bertujuan memanfaatkan kerentanan struktural pasar untuk meraih keuntungan.

Bahan bakar teori konspirasi ini semakin membara pada Februari 2026.

Laporan posisi 13F yang diajukan Jane Street menunjukkan bahwa pada kuartal keempat 2025, mereka secara besar-besaran menambah lebih dari 7,1 juta saham ETF Bitcoin fisik BlackRock (IBIT), dengan total kepemilikan mencapai 20,315 juta saham, bernilai sekitar 790 juta dolar.

Data ini langsung memicu kehebohan di media sosial: jika Jane Street sedang mengakumulasi Bitcoin secara besar-besaran, maka jual pukul 10 itu pasti untuk menekan biaya akumulasi?

Rantai logika pun mulai terbentuk: motif (mengakumulasi) + cara (algoritma) = pelaku utama (Jane Street).

Namun, Louis LaValle, CEO Frontier Investments, menyiramkan air dingin: menganggap pengungkapan posisi 13F sebagai sekadar “akumulasi posisi panjang” adalah kesalahan mendasar dalam memahami model bisnis market making.

Sebagai market maker utama dan AP (Authorized Participant) dari IBIT, kepemilikan ETF mereka lebih mungkin untuk menyeimbangkan posisi opsi yang mereka miliki atau menjalankan strategi lindung nilai, bukan taruhan satu arah.

Strategi yang Menghilang karena Gelombang Hukum, Pengaruh Regulasi Mengintimidasi Algoritma Jual

Jika data 13F hanyalah kesalahpahaman pasar, maka fenomena berikutnya menambah bukti empiris dalam debat ini.

Pada 24 Februari, kurator Terraform Labs, Todd Snyder, mengajukan gugatan menuduh Jane Street memanfaatkan saluran komunikasi rahasia dengan mantan intern Terraform, Bryce Pratt, untuk melakukan penjualan bersih tepat sebelum keruntuhan ekosistem Terra pada Mei 2022, yang diduga melibatkan perdagangan dalam informasi dalam.

Hampir bersamaan, Jane Street juga menghadapi tuduhan manipulasi indeks BANKNIFTY di pasar India oleh Securities and Exchange Board of India (SEBI), dan dikenai denda sebesar 550 juta dolar.

Sorotan hukum pun menyala terang.

Ajaibnya, setelah gugatan terhadap Jane Street diumumkan, tekanan jual pukul 10 yang sebelumnya teratur di pagi hari secara signifikan berkurang bahkan hilang.

Ini sulit dijelaskan hanya dengan kebetulan.

PANews berpendapat bahwa dalam bidang rekayasa keuangan, ketika sebuah strategi perdagangan diakui secara luas atau dipertanyakan oleh regulator, potensi keuntungan (Alpha) dari strategi tersebut akan cepat menurun. Risiko regulasi yang meningkat memaksa algoritma untuk beradaptasi secara mandiri, beralih dari “meraih keuntungan agresif” ke “menghindari risiko sesuai aturan”, yang secara langsung dapat menyebabkan keruntuhan pola jual tertentu.

Kehilangan fenomena “jual pukul 10” menunjukkan bahwa fenomena itu pernah ada dan sangat terkait dengan tekanan regulasi. Tapi, apakah ini membuktikan bahwa itu adalah “strategi eksklusif” Jane Street?

Jawabannya masih samar, tetapi satu hal yang pasti: Ketika pengawasan regulator terhadap operasi internal market maker meningkat, perilaku perdagangan yang berada di ambang abu-abu akan dipaksa berhenti karena tekanan kepatuhan.

Jual pukul 10 bertentangan dengan logika bisnis market making, teori konspirasi pun sulit berdiri

Meskipun komunitas cenderung menyalahkan penurunan harga kepada satu entitas jahat, teori konspirasi bahwa Jane Street “secara sengaja menekan harga Bitcoin” tidak berdasar di mata para penentang.

Keone Hon, salah satu pendiri Monad dan mantan trader di Jump Trading, serta Julio Moreno, kepala riset CryptoQuant, memberikan bantahan teknis yang kuat.

Keone Hon menyatakan bahwa shorting IBIT sulit untuk secara sepihak menekan harga Bitcoin.

Harga transaksi IBIT memang terikat pada harga Bitcoin, tetapi esensinya tetap di pasar sekunder saham. Jika IBIT mengalami diskon besar, AP dan arbitrageurs akan segera masuk, membeli saham murah dan menebus Bitcoin di pasar primer untuk menyeimbangkan selisih harga. ** Mekanisme arbitrase ini membuat IBIT tidak bisa bergerak sendiri tanpa mengikuti harga spot.**

Julio Moreno berpendapat bahwa operasi Jane Street tidak berbeda dari dana “Delta netral” mana pun.

“Market maker besar yang sesungguhnya tidak akan bertaruh arah pasar,” kata Xin Song, CEO GSR Markets, dalam wawancara dengan PANews.

Memang, bagi market maker seperti Jane Street, menanggung risiko arah pasar sangat berbahaya. Mereka berusaha menjaga “eksposur risiko bersih nol”.

Ketika Jane Street sebagai AP menyediakan likuiditas untuk IBIT, mereka menghadapi risiko posisi yang terus berubah. Jika banyak pelanggan membeli IBIT, Jane Street sebagai penjual harus memegang posisi short. Untuk lindung nilai, mereka biasanya membeli Bitcoin di pasar spot atau futures. Proses ini dikenal sebagai “dynamic hedging”.

Dalam model ini, sumber keuntungan Jane Street bukan dari kenaikan atau penurunan harga, tetapi dari:

• Spread bid-ask: mendapatkan keuntungan dari membeli di harga sedikit lebih rendah dan menjual di harga sedikit lebih tinggi;
• Arbitrase biaya dana: membeli ETF fisik dan sekaligus menjual kontrak futures di pasar seperti CME, mengunci keuntungan basis tanpa risiko (Basis Trade).

Kedua strategi ini melibatkan banyak penjualan, tetapi juga setara dengan pembelian, sehingga dampak bersih terhadap harga pasar secara teori mendekati netral.

Analis makro, Alex Krüger, juga mengeluarkan data yang membantah: sejak 1 Januari, total pengembalian IBIT dari pukul 10 sampai 10:30 waktu Timur adalah 0,9%.

PANews berpendapat bahwa dari sudut pandang kuantitatif, “jual pukul 10” lebih mungkin disebabkan oleh fluktuasi pasar saham AS saat pembukaan yang memicu kebutuhan hedging besar-besaran. Karena likuiditas IBIT saat awal pasar sedang direkonstruksi, aksi hedging ini diperbesar menjadi perilaku manipulasi harga.

Faktanya, neraca Jane Street dan raksasa lainnya sangat besar. Jika harga Bitcoin ambruk karena manipulasi mereka, aset dan posisi derivatif bernilai miliaran dolar yang mereka pegang juga akan menghadapi risiko likuiditas dan risiko lawan yang sangat tinggi.

Mekanisme penemuan harga ETF Bitcoin fisik memiliki masalah struktural

Meskipun teori konspirasi ditolak oleh kalangan teknis, Jeff Park, CIO ProCap, berpendapat: akar masalahnya terletak pada mekanisme AP (Authorized Participant) ETF Bitcoin saat ini.

Kunci pengaruh signifikan AP terhadap harga terletak pada status hukum khusus mereka. Sebagai AP, institusi seperti Jane Street di bawah pengawasan SEC menikmati hak istimewa yang tidak dimiliki trader biasa:

• Pembebasan aturan short selling: saat menjalankan market making, mereka sering tidak terikat batasan short selling biasa. Artinya, mereka bisa menjual ETF tanpa harus meminjam saham, dan melakukan lindung nilai melalui futures Bitcoin, bukan membeli langsung di pasar spot;
• Mode kas: mayoritas ETF Bitcoin fisik saat ini menggunakan mode “creation/redemption cash”, berbeda jauh dari mode “fisik” (seperti ETF emas).

Jeff Park menambahkan bahwa mekanisme AP ini mungkin sedang melemahkan fungsi penemuan harga pasar spot Bitcoin.

Masalah yang lebih dalam adalah mode “cash” itu sendiri. Bitcoin yang dipegang AP hanya dalam waktu singkat, sebagian besar “terkunci” di cold wallet penyimpanan. PANews berpendapat bahwa “kondisi terkunci” ini meskipun mengurangi pasokan yang beredar, juga memutus hubungan langsung antara ETF dan pasar spot.

Dalam kondisi ideal, permintaan ETF harus langsung mempengaruhi pasar spot. Tetapi keberadaan AP membuat proses ini menjadi perantara. Mereka biasanya melakukan lindung nilai melalui kontrak futures, bukan membeli langsung Bitcoin di pasar spot.

Akibatnya, meskipun ETF menunjukkan arus dana bersih masuk, pembelian nyata di pasar spot tidak selalu mengikuti.

PANews berpendapat bahwa ketika AP seperti Jane Street memanfaatkan hak pengecualian short selling dan melakukan lindung nilai melalui futures, mereka sebenarnya hanya “mensimulasikan” permintaan Bitcoin. Ini menyebabkan arus dana ETF mungkin tidak secara proporsional mendorong kenaikan harga spot, secara objektif menekan harga secara “fleksibel”.

Struktur ini menciptakan paradoks: semakin besar ETF, semakin terkonsentrasi kekuasaan penemuan harga Bitcoin di tangan beberapa AP, dan Jane Street adalah salah satu pusat kekuasaan ini.

Industri kuantitatif menjadi batas atas kenaikan pasar?

“Quantitative tidak mati, penurunan tidak berhenti.”

Pandangan bahwa “industri kuantitatif menekan kenaikan A-shares” beredar luas di media sosial, bahkan perusahaan hedge fund besar seperti Fantasia yang mendukung DeepSeek juga dituduh: di satu sisi menggunakan AI canggih untuk “mengharumkan nama negara”, di sisi lain menggunakan algoritma “penyerangan dimensi rendah” untuk “mengambil likuiditas” di pasar sekunder, meskipun lebih banyak bersifat emosional.

Pertanyaan mendalam muncul: apakah investasi kuantitatif adalah “peradaban industri” dari pasar, atau “penindas tak kasat mata” yang menghambat pertumbuhan pasar saham?

Saat ini, program perdagangan otomatis di pasar saham AS (termasuk HFT, algoritma eksekusi, dan hedging kuantitatif) sudah menguasai lebih dari 70%. Sebaliknya, pasar A-shares yang relatif lebih muda mengalami lonjakan penetrasi kuantitatif dari sekitar 5% menjadi sekitar 25–30% dalam sepuluh tahun terakhir.

Lebih mengejutkan lagi, catatan prestasi para “pemburu” top.

Berbeda dari persepsi umum, meskipun proporsi kuantitatif dan hasil dari institusi top meningkat setiap tahun, selama sepuluh tahun terakhir, indeks S&P 500 naik sekitar 260%, sedangkan indeks CSI 300 hanya sekitar 60%.

Ini menunjukkan bahwa penguatan institusi kuantitatif tidak secara langsung bersaing dengan pertumbuhan pasar saham.

Lebih tepat dikatakan bahwa kuantitatif lebih banyak mengubah distribusi kekayaan secara cepat. Di pasar AS, kuantitatif telah melakukan “transformasi industri”; di pasar A-shares, mungkin masih dalam masa sakit; dan di pasar kripto, raksasa kuantitatif sedang membangun kembali kekuasaan penetapan harga melalui alat struktural seperti mekanisme AP ETF.

“Perasaan penekanan” sebenarnya adalah rasa ketidakberdayaan dari pendekatan investasi tradisional menghadapi algoritma frekuensi tinggi dan rekayasa keuangan kompleks. Quantitative tidak akan hilang, ia hanya menjadi bagian dari “napas pasar”.

Bagi para pelaku kripto, daripada mencari siapa “penjahat”, lebih baik mengikuti evolusi mekanisme ETF. Memahami logika kerja “mesin pencetak uang Wall Street” ini adalah pelajaran wajib bagi setiap investor.

Teori konspirasi selalu lebih mudah menyebar daripada kebenaran karena sederhana, langsung, dan menyentuh emosi, tetapi pasar yang sebenarnya jauh lebih kompleks dan membosankan.

Musuh sejati mungkin bukanlah satu institusi tertentu, melainkan ketidakpedulian kita terhadap mekanisme rumit dan keinginan kita akan jawaban sederhana.