Menulis: Prathik Desai
Diterjemahkan: Block unicorn
Pendahuluan
Selamat Tahun Kuda semuanya, minggu lalu, dua perusahaan keuangan baru yang menarik perhatian merilis laporan keuangan mereka dalam waktu 48 jam. Pendapatan kedua perusahaan tersebut tidak memenuhi ekspektasi. Namun, kedua perusahaan ini segera dimasukkan ke dalam kerangka narasi yang sama: pasar kripto sedang lesu, volume perdagangan melemah, hari-hari baik telah berlalu.
Tapi pandangan ini sama sekali tidak menangkap inti permasalahan.
Pergerakan harga Coinbase dan Robinhood mungkin berkaitan erat dengan harga Bitcoin (BTC), tetapi jalur perkembangan masa depan mereka tidak ditentukan oleh performa BTC di kuartal keempat. Mereka secara perlahan melepaskan definisi sempit bahwa “nasib perusahaan sangat tergantung pada siklus kripto.”
Kedua perusahaan sedang mengalami transformasi besar—jika tahu ke mana harus melihat, Anda bisa melihatnya dari data keuangan mereka—namun jika hanya melihat data kuartal terakhir yang kompleks, mungkin Anda akan melewatkan perubahan ini sama sekali.
Namun, kenyataannya tidak sesamar itu. Cukup dengan melihat data beberapa kuartal terakhir, lalu membandingkannya dengan serangkaian pengumuman produk yang dirilis kedua perusahaan dalam 12 bulan terakhir, semuanya menjadi jelas.
Gambaran tren jangka panjang kedua perusahaan memberi tahu kita arah perkembangan mereka masing-masing, taruhan mereka terhadap masa depan keuangan, dan yang paling penting, kapan jalur mereka mulai bersilangan.
Dalam analisis hari ini, saya akan membedah kisah mereka secara terpisah, lalu menjelaskan kesamaannya dan masalah apa yang mereka ungkapkan dalam bidang kompetisi yang lebih luas ini.
Bagian Pertama: Coinbase - Taruhan Infrastruktur
Pada kuartal keempat 2025, Coinbase mencatat kerugian bersih sebesar 667 juta dolar AS, yang mungkin membuat orang berpikir bahwa performa kuartal ini sangat buruk. Tapi angka ini perlu ditafsirkan dalam konteks tertentu. Pada kuartal tersebut, kepemilikan kripto Coinbase juga mengalami kerugian unrealized sebesar 718 juta dolar AS, dan investasi mereka di Circle mengalami penurunan nilai sebesar 395 juta dolar AS. Setelah menghapus kerugian non-tunai ini, Coinbase tetap mempertahankan laba yang disesuaikan selama 12 kuartal berturut-turut.
Laporan menunjukkan laba yang disesuaikan sebesar 178 juta dolar AS, dan EBITDA (laba sebelum bunga, pajak, depresiasi, dan amortisasi) yang disesuaikan sebesar 566 juta dolar AS.
Meskipun ini bisa memberikan rasa aman, ada satu hal yang saya anggap lebih patut diperhatikan.
Pendapatan dari langganan dan layanan (S&S) Coinbase tahun 2025 mencapai 2,8 miliar dolar AS, meningkat 5,5 kali lipat dari puncak siklus tahun 2021, dan dua kali lipat dari tahun 2023. Ini menunjukkan basis pendapatan Coinbase terus berkembang, mencakup stablecoin, layanan kustodian, dan insentif blockchain. Pada kuartal keempat, nilai USDC yang dimiliki Coinbase mencapai rekor tertinggi sebesar 17,8 miliar dolar AS, meningkat 18% dari kuartal sebelumnya. Saat ini, jumlah kripto yang dimiliki Coinbase melebihi perusahaan lain di seluruh dunia, mewakili 12% dari total kepemilikan kripto global.
Namun, pendapatan ini sangat sensitif terhadap perubahan suku bunga. Ketika suku bunga dan harga kripto turun, hasil dari stablecoin, insentif staking, dan bunga dari saldo kustodian akan berkurang. Hal ini terlihat dari panduan kinerja kuartal pertama 2026 yang dirilis perusahaan, yang memperkirakan pendapatan dari stablecoin dan layanan kustodian akan turun dari 727 juta dolar di kuartal keempat menjadi antara 550 juta hingga 630 juta dolar.
Coinbase melakukan diversifikasi sistematis di berbagai bidang bisnis, mengurangi ketergantungan terhadap siklus kripto, yang seharusnya dapat meningkatkan kepercayaan investor. Saat ini, ada 12 divisi bisnis Coinbase yang pendapatannya lebih dari 100 juta dolar, dengan 6 di antaranya melebihi 250 juta dolar, dan 2 lebih dari 1 miliar dolar.
Akuisisi Deribit oleh Coinbase adalah transaksi terbesar dalam sejarah perdagangan kripto, memungkinkan perusahaan menguasai pasar derivatif dengan volume tinggi, terutama saat pasar spot sangat fluktuatif.
Visi Coinbase “Everything Exchange” mulai terwujud di lebih banyak bidang di luar keuangan tradisional. Awal minggu ini, Armstrong mengungkap di Twitter bahwa lima bank sistemik terbesar di dunia (G-SIBs) sedang menjalin kerja sama dengan Coinbase.
J.P. Morgan telah menandatangani kesepakatan yang memungkinkan klien menghubungkan rekening bank mereka langsung ke Coinbase. Layanan kustodian ETF Bitcoin dari BlackRock juga berjalan melalui infrastruktur Coinbase. Upaya-upaya ini menunjukkan bahwa tujuan jangka panjang Coinbase adalah menjadi lapisan penyelesaian yang dapat diakses oleh institusi besar dalam proses blockchain keuangan.
Baru-baru ini, Coinbase meluncurkan pasar prediksi yang mengikuti pola yang sama untuk pelanggan ritel. Pasar prediksi ini diluncurkan dua minggu lalu, memperkenalkan perdagangan berbasis peristiwa, memperluas visi Coinbase bahwa “segala sesuatu bisa diperdagangkan.” Ini membuka kategori aset baru, memberi sumber pendapatan baru bagi Coinbase, dan memberi alasan lebih bagi pelanggan untuk menyimpan aset mereka di Coinbase daripada memindahkannya ke platform lain.
Meskipun performa bisnis baru ini dalam jangka pendek mungkin tidak besar, strategi mereka sudah jelas. Bagaimana saya tahu? Pasar prediksi ini telah menjadi lini bisnis tercepat pertumbuhan Robinhood, dan itu adalah bukti terbaik.
Sekarang, mari kita lihat sisi lain...
Bagian Kedua: Robinhood - Perjudian Mendalam terhadap Konsumen
Kinerja kuartal keempat Robinhood sebenarnya cukup baik, tetapi dihukum karena alasan yang tidak tepat. Karena volume perdagangan kripto menurun dan berakhirnya musim sepak bola, pendapatan mereka tidak memenuhi ekspektasi, tapi bagi saya, itu bukan poin utama.
Yang paling mencolok adalah pendapatan rata-rata per pengguna (ARPU) mereka, yang meningkat 27% menjadi 191 dolar AS, sementara jumlah pengguna berbayar hanya bertambah 7%. Ini menunjukkan bahwa Robinhood mampu menghasilkan lebih banyak pendapatan dari setiap pelanggan tanpa harus mempercepat pertumbuhan basis pengguna. Dibandingkan model bisnis saat mereka IPO pada 2021, ini adalah model yang lebih beragam.
Dari mana kenaikan ARPU ini berasal? Sebagian dari pendapatan “transaksi lain” yang tumbuh tercepat, meningkat 300% menjadi 147 juta dolar AS, didorong terutama oleh pasar prediksi. Sebagian lagi berasal dari bisnis opsi, yang pendapatannya naik 41% menjadi 314 juta dolar AS. Selain itu, pendapatan dari bunga bersih dan langganan emas juga turut menyumbang.
Meskipun pendapatan dari kripto berbasis transaksi diperkirakan akan tumbuh lebih dari 40% pada 2025, 8 dari setiap 10 dolar pendapatan Robinhood masih berasal dari bisnis non-kripto. Ini memastikan ketergantungan mereka terhadap siklus kripto relatif rendah.
3 Miliar Dolar AS dalam Bisnis
Indikator utama jalur perkembangan masa depan Robinhood adalah performa pasar prediksi mereka. CEO Vladimir Tenev menyebut produk ini, yang baru diluncurkan kurang dari setahun, sebagai lini bisnis tercepat pertumbuhan dalam sejarah Robinhood, yang menunjukkan pentingnya. Dalam tahun pertama, produk ini mencapai pendapatan tahunan sebesar 300 juta dolar dan volume kontrak sebesar 120 miliar dolar, pertumbuhan yang sangat pesat dan menunjukkan prospek masa depan yang cerah.
Robinhood juga meningkatkan investasi di pasar prediksi melalui kemitraan dengan Susquehanna dalam joint venture Rothera LLC. Pada Januari 2026, Rothera LLC mengakuisisi MIAXdx. Transaksi ini memberi Robinhood bursa dan lembaga kliring berizin CFTC sendiri. Ini membantu mereka membangun infrastruktur pasar prediksi, sehingga dapat mengendalikan penetapan harga, pilihan kontrak, dan model ekonomi pasar tersebut.
Meskipun musim NFL telah berakhir, beberapa faktor jangka pendek membuat pasar prediksi Robinhood lebih tahan banting. Pada Januari, volume perdagangan kontrak NBA di platform mereka melebihi NFL. Penguncian pemerintah juga menyebabkan volume perdagangan meningkat tajam di minggu yang sama dengan berakhirnya musim NFL. Selain itu, Piala Dunia FIFA akan berlangsung musim panas ini, menyusul Olimpiade Musim Dingin yang sedang berlangsung. Selain itu, Robinhood juga sedang membangun bidang baru di luar olahraga.
Tantangan Diversifikasi
Selain pasar prediksi dan model keuntungan saat ini (termasuk opsi, margin, dan langganan emas), ada faktor lain yang akan memperkuat kepercayaan investor. $HOOD juga membangun saluran distribusi berikutnya melalui pasar swasta, investasi keluarga, dan layanan perbankan.
Robinhood Banking resmi diluncurkan beberapa bulan lalu, untuk pelanggan awal. Hingga akhir Januari, mereka memiliki 25.000 pelanggan berbayar dengan total simpanan mencapai 400 juta dolar AS. Lebih dari setengah pelanggan telah mengaktifkan layanan setoran langsung, yang dianggap Tenev sebagai sinyal paling menggembirakan. Ini berarti pelanggan mulai memindahkan kehidupan keuangan mereka ke ekosistem Robinhood, bukan sekadar mencoba. Tapi, dibandingkan dengan valuasi sebesar 324 miliar dolar AS, simpanan 400 juta dolar ini masih sangat kecil. Bisnis perbankan adalah proses jangka panjang, dan Robinhood harus siap menghadapi tantangan ini.
Saat seluruh dunia sibuk membangun pasar prediksi, saya percaya pasar swasta bisa menjadi kunci kemenangan Robinhood, bidang yang jarang dilibatkan pesaing. Tenev juga percaya bahwa skala pengembangan pasar swasta bisa “melebihi pasar prediksi.” Robinhood Ventures adalah dana terdaftar di bawah Robinhood, bertujuan memberi investor ritel kesempatan berinvestasi di perusahaan swasta, meskipun belum resmi diluncurkan. Tahun lalu, pengguna di Eropa sudah mencoba melalui token saham OpenAI dan SpaceX, meskipun menimbulkan beberapa kontroversi. Robinhood Ventures akan resmi diluncurkan di AS pada 2026, dengan potensi pasar yang sangat besar. Tenev menyebutkan secara berulang-ulang tentang transisi kekayaan antar generasi yang bernilai triliunan dolar saat ini. Jika Robinhood bisa mendapatkan bagian dari itu, bahkan hanya dari peralihan aset dari institusi ke ritel, ini akan sangat mengubah struktur pendapatan mereka.
Tantangan terbesar adalah bagaimana mengelola ekspektasi pelanggan melalui batasan yang jelas antara tokenisasi saham dan saham tradisional.
Pasar swasta sebagai sumber pendapatan mungkin akan dimulai pada 2026, tetapi bisa memerlukan waktu lebih lama untuk berkembang secara penuh.
Tujuan yang Sama, Waktu Berbeda
Sekilas, jalur perkembangan Coinbase dan Robinhood tampak sangat berbeda. Memang, mereka berasal dari dua ujung spektrum keuangan. Namun, saat ini mereka sedang menuju visi yang sama: menjadi super app keuangan. Perkembangan mereka baru-baru ini juga membuktikan hal ini.
Robinhood masuk ke dunia keuangan melalui cara tradisional: menawarkan perdagangan saham tanpa komisi, dirancang untuk pengguna yang merasa biaya broker tradisional terlalu tinggi dan prosesnya terlalu rumit. Dalam lima tahun, mereka membangun infrastruktur native kripto di atas fondasi keuangan tradisional (TradFi). Kini, mereka menawarkan akun margin, langganan emas, kartu kredit, produk perbankan, bursa derivatif, pasar prediksi, dan strategi tokenisasi.
Coinbase lahir dari dunia kripto, di saat sebagian besar perusahaan Wall Street menghindar dari kripto, mereka menawarkan cara membeli, menyimpan, dan memperdagangkan aset digital yang paling terpercaya. Dalam lima tahun terakhir, Coinbase berkembang dari bisnis inti kripto mereka ke produk konsumsi yang sudah ada di keuangan tradisional, seperti saham, layanan langganan, kartu kredit, dan kini pasar prediksi.
Keduanya sedang dengan cepat menyatu dari arah yang berlawanan ke tengah, dan dalam sepuluh tahun ke depan, kompetisi di bidang keuangan ritel akan berlangsung di sini.
Pasar prediksi adalah panggung yang paling jelas menunjukkan bentrokan langsung mereka. Robinhood memimpin di bidang ini, jauh lebih dulu dari Coinbase yang baru diluncurkan dua minggu lalu. $HOOD juga memiliki bursa dan lembaga kliring sendiri, sementara $COIN menjalin kerja sama dengan Kalshi, meskipun tanpa perjanjian eksklusif.
Tokenisasi akan menjadi bidang kompetisi yang lebih kompleks lagi. Coinbase melihatnya sebagai masalah infrastruktur, dengan menerbitkan tokenisasi saham internal dan membangun hubungan regulasi untuk memungkinkan perdagangan obligasi dan sekuritas secara on-chain. Sementara itu, Robinhood memandangnya sebagai masalah akses konsumen, dengan membuka token saham perusahaan swasta untuk diperdagangkan. Keduanya memilih jalur berbeda untuk menyelesaikan aspek berbeda dari masalah yang sama.
Pasar swasta mungkin menjadi bidang ketiga yang menjadi titik temu kedua perusahaan. Coinbase melalui akuisisi Echo membangun kapitalisasi on-chain, sementara Robinhood melalui Ventures-nya mulai memperkenalkan investasi perusahaan swasta kepada pengguna ritel.
Keduanya sadar bahwa pasar yang lebih luas akan mempercayai pihak yang mampu membangun hubungan keuangan terdalam dan memenuhi kebutuhan investor yang terus meningkat. Orang tidak akan dengan mudah mengganti bank, broker, dan lembaga kustodian mereka. Jika satu platform mampu mengelola rekening pensiun, informasi kartu bank, posisi pasar prediksi, dan akhirnya portofolio ekuitas swasta pengguna, maka platform lain akan sulit merebut pelanggan dari pesaing.
Analisis ini sampai di sini. Sampai jumpa di artikel berikutnya.
