Vitalik dukung algoritma stablecoin, "Jiwa sejati" DeFi memulai jalan menuju kebangkitan?

Penulis: Jae, PANews

Apa seharusnya “DeFi sejati” itu seperti apa? Ketika salah satu pendiri Ethereum, Vitalik Buterin, memilih untuk mendukung stablecoin algoritmik, sebuah refleksi tentang risiko, tata kelola, dan kedaulatan mata uang kembali menyala. Sebuah cuitan cukup untuk mengguncang narasi bernilai miliaran dolar. Pada 9 Februari, Vitalik Buterin mengeluarkan sebuah pandangan yang tegas di Twitter: stablecoin algoritmik adalah “DeFi sejati”. Ini bukan sekadar saran tentang penyempurnaan teknis terhadap pola stablecoin saat ini, melainkan pengakuan otoritatif terhadap logika dasar DeFi. Di tengah dominasi stablecoin terpusat seperti USDT dan USDC, pernyataan Vitalik seperti bom waktu yang meledak di kedalaman, mengembalikan perhatian ke jalur stablecoin algoritmik yang telah lama sepi. Risiko stablecoin yang terlepas dari risiko dan de-dollarization sebagai standar “DeFi sejati” Definisi “DeFi sejati” menurut Vitalik didasarkan pada pemisahan risiko secara struktural, dia membagi stablecoin algoritmik menjadi dua mode. Kategori pertama, jaminan aset asli murni. Protokol menggunakan ETH dan aset derivatifnya sebagai jaminan. Bahkan jika 99% likuiditas berasal dari pemegang CDP (Collateralized Debt Position), esensinya adalah memindahkan risiko counterparty dari sisi dolar ke peserta pasar dan market maker. Ini berarti tidak ada rekening bank yang bisa dibekukan, dan tidak ada lembaga terpusat yang bisa bangkrut secara mendadak. Kategori kedua, jaminan aset dunia nyata (RWA) yang sangat terdiversifikasi. Protokol meskipun memperkenalkan RWA, selama melalui diversifikasi aset dan jaminan berlebih untuk mengatasi risiko kegagalan satu aset, maka dapat dianggap sebagai peningkatan signifikan dalam struktur risiko. Jika sebuah stablecoin algoritmik mampu menjamin bahwa: proporsi satu RWA tidak melebihi tingkat jaminan berlebih sistem, maka meskipun satu aset mengalami wanprestasi, pemegang stablecoin tetap aman dari kerugian pokok. Pandangan yang lebih maju adalah, Vitalik mendorong agar stablecoin secara bertahap melepaskan diri dari kaitan terhadap dolar. Dengan risiko depresiasi jangka panjang dari mata uang kedaulatan, stablecoin harus secara perlahan beralih ke unit pencatatan berbasis indeks diversifikasi yang lebih universal, untuk mengurangi ketergantungan terhadap satu mata uang fiat, terutama dolar. Ini juga berarti bahwa makna stablecoin sedang berkembang, dari “stabilitas harga” menjadi “stabilitas daya beli”.

Mengenai definisi Vitalik tentang stablecoin algoritmik, PANews merangkum proyek-proyek yang paling memenuhi standar tersebut di pasar, namun secara umum menghadapi tantangan dalam akuisisi pengguna, yang mungkin menjadi alasan mengapa Vitalik kembali bersuara untuk mendukung jenis proyek ini. USDS: “Mimpi menjadi naga jahat”, ekspansi mainstream menimbulkan kontroversi Setelah cuitan Vitalik, harga token protokol MKR dari MakerDAO, stablecoin algoritmik pertama, sempat melonjak hingga 18%. Yang menarik, harga SKY, token pengganti setelah transformasi, tetap stabil dan tidak banyak bergerak, perbedaan ini sendiri sudah menunjukkan sikap pasar. Sebagai salah satu protokol paling representatif dalam sejarah DeFi, MakerDAO resmi berganti nama menjadi Sky Protocol pada Agustus 2024, dan meluncurkan stablecoin generasi baru USDS, menyelesaikan transformasi besar yang disebut “Endgame”. USDS diposisikan sebagai versi upgrade dari DAI, dan menjadi produk unggulan Sky. Hingga 12 Februari, USDS dengan cepat menjadi stablecoin terbesar ketiga di pasar kripto, dengan kapitalisasi lebih dari sepuluh miliar dolar. Secara kasat mata, ini adalah evolusi sukses dari raksasa DeFi. Secara mendalam, ini adalah sebuah “upacara dewasa” yang mahal harganya. Pendapatan USDS terutama berasal dari diversifikasi aset dasar. Sky melalui ekosistem modular Star, di mana sub-DAO mendistribusikan jaminan ke berbagai RWA termasuk obligasi jangka pendek dan obligasi perusahaan kelas 3A. Dari sudut pandang diversifikasi risiko, ini sesuai dengan standar stablecoin algoritmik kategori kedua menurut Vitalik, tetapi masalahnya terletak pada pergeseran fokus struktur aset. Meskipun USDS telah melangkah ke arah diversifikasi aset, proporsi stablecoin dalam cadangan (USDC) mendekati 60%, jauh di atas bagian jaminan berlebih (20%). Ini berarti, nilai dasar USDS sangat bergantung pada stablecoin terpusat lain. Oleh karena itu, transformasi protokol ini selalu disertai kontroversi. Lebih lagi, yang membuat para puritan DeFi sulit menerima adalah, protokol ini memperkenalkan fitur “pembekuan”. Fitur ini memungkinkan Sky untuk membekukan USDS dari dompet pengguna secara jarak jauh jika menerima perintah hukum atau terjadi insiden keamanan. Bagi Sky, ini adalah kompromi realistis dalam menghadapi regulasi global: tanpa kepatuhan, tidak akan ada adopsi mainstream. Secara teknis, fitur pembekuan USDS bertujuan melawan hacker dan pencucian uang, menjadikannya alat keuangan yang patuh regulasi. Namun bagi para penggemar DeFi, ini adalah “pengkhianatan” yang tak termaafkan. Beberapa anggota komunitas berpendapat Sky telah mengkhianati janji awal DeFi untuk anti-sensor, dan jika protokol diberi kekuasaan untuk membekukan aset, maka USDS pada dasarnya sama dengan USDC. Jelas, protokol ini semakin menjauh dari harapan Vitalik. Dibandingkan Sky dan USDS saat ini, pasar mungkin lebih merindukan MakerDAO dan DAI. LUSD/BOLD: Berpegang pada ETH, mengejar tata kelola minimal Jika Sky memilih ekspansi ke luar, maka Liquity memilih pendalaman internal. Vitalik pernah memberikan penilaian tinggi terhadap Liquity, yang menampilkan bentuk tata kelola paling minimal dalam protokol, hampir menghilangkan ketergantungan pada pengelolaan manusia. LUSD/BOLD, stablecoin yang diterbitkan Liquity, didukung penuh oleh ETH dan token staking likuiditasnya (LST), menjadi representasi paling khas dari kategori stablecoin algoritmik pertama menurut Vitalik. V1 Liquity dengan inovasi tingkat minimum jaminan 110% dan mekanisme penebusan ketat, menegaskan posisi otoritatifnya di antara stablecoin berbasis ETH. Namun, V1 juga menghadapi trade-off antara efisiensi modal dan biaya likuiditas:

• Suku bunga nol: pengguna hanya membayar biaya pinjaman satu kali saat meminjam (biasanya 0,5%), tanpa harus membayar bunga yang bertambah seiring waktu. Meskipun menarik bagi peminjam, protokol harus terus membayar insentif (seperti penerbitan token LQTY) untuk menjaga likuiditas, yang tidak berkelanjutan jangka panjang.
• Jaminan minimum 110%: melalui sistem likuidasi langsung (kolam stabilitas), Liquity mencapai efisiensi modal yang lebih tinggi dibanding kompetitor. Jika harga ETH turun, sistem akan menggunakan kolam stabilitas berisi LUSD untuk menutupi kerugian dan mendistribusikan jaminan.
• Mekanisme tebus keras: pengguna yang memegang LUSD dapat menebus ETH setara dengan harga tetap 1 dolar, menciptakan lantai harga yang keras dan menjaga kestabilan bahkan dalam kondisi ekstrem. Namun, batasan satu jenis jaminan juga menjadi pedang bermata dua. Karena LUSD hanya mendukung jaminan ETH, saat tingkat staking ETH meningkat, pengguna menghadapi biaya peluang besar—yaitu tidak mendapatkan hasil staking saat meminjam. Ini menyebabkan penurunan pasokan LUSD selama dua tahun terakhir. Untuk mengatasi keterbatasan V1, Liquity meluncurkan V2 dan stablecoin baru BOLD, yang inovasinya terletak pada pengenalan “suku bunga yang ditetapkan pengguna”. Dalam Liquity V2, peminjam dapat menentukan sendiri tingkat bunga pinjaman sesuai toleransi risiko mereka. Protokol akan mengurutkan posisi berdasarkan tingkat bunga, di mana posisi dengan bunga lebih rendah akan diprioritaskan untuk ditebus (dilikuidasi).
• Strategi bunga rendah: cocok untuk pengguna yang sensitif terhadap biaya modal tetapi bersedia risiko ditebus lebih awal.
• Strategi bunga tinggi: cocok untuk pengguna yang ingin mempertahankan posisi jangka panjang dan menghindari risiko likuidasi. Mekanisme permainan dinamis ini memungkinkan sistem secara otomatis mencari keseimbangan pasar tanpa intervensi manusia: Peminjam cenderung menetapkan bunga lebih tinggi untuk menghindari kehilangan jaminan saat ETH sedang lesu, dan bunga ini mengalir langsung ke deposan BOLD, menciptakan pendapatan nyata tanpa perlu penerbitan token. Selain itu, V2 juga memperluas dukungan dari satu aset menjadi termasuk wstETH dan rETH. Dengan cara ini, pengguna dapat memperoleh likuiditas BOLD sekaligus mendapatkan imbalan staking. Yang lebih penting, V2 memperkenalkan fitur “pengganda satu klik” yang memungkinkan pengguna menggunakan leverage siklus untuk meningkatkan eksposur ETH hingga 11 kali lipat, secara signifikan meningkatkan efisiensi modal. Evolusi Liquity adalah langkah nyata dari stablecoin algoritmik yang berangkat dari idealisme menuju pragmatisme. RAI: Eksperimen mata uang berbasis industri, biaya peluang pemegangnya tinggi Jika Liquity adalah pragmatis, maka Reflexer adalah murni idealis. Stablecoin yang diterbitkan protokol ini, RAI, tidak dikaitkan dengan fiat apa pun, dan harganya diatur melalui algoritma PID yang berasal dari bidang kontrol industri. RAI tidak menargetkan harga tetap 1 dolar, melainkan volatilitas harga yang sangat rendah. Ketika harga pasar RAI menyimpang dari “harga tebus” internal, algoritma PID secara otomatis menyesuaikan tingkat tebus, yaitu tingkat bunga efektif dalam sistem.
• Penyimpangan positif: harga pasar > harga tebus → tingkat tebus menjadi negatif → harga tebus turun → utang peminjam berkurang, mendorong pencetakan dan penjualan RAI untuk mendapatkan keuntungan.
• Penyimpangan negatif: harga pasar < harga tebus → tingkat tebus positif → harga tebus naik → utang peminjam bertambah, mendorong pembelian kembali RAI di pasar untuk menutup posisi. Meskipun mendapat pujian dari Vitalik berkali-kali, jalan pengembangan RAI penuh tantangan.
• Persepsi pengguna: RAI sering disebut “mata uang darah”, karena tingkat bunga negatif jangka panjang menyebabkan nilai aset pemegangnya terus menyusut dari waktu ke waktu.
• Likuiditas terbatas: karena tidak dikaitkan dengan dolar, RAI sulit digunakan secara luas dalam pembayaran dan transaksi, dan penggunaannya sebagai jaminan terbatas pada kalangan teknokrat.
• Kompleksitas perhitungan: dibandingkan dengan Liquity yang selalu menempel pada 1 dolar, model pengaturan PID RAI sulit diprediksi oleh investor. RAI membuktikan keindahan teoretis dari stablecoin algoritmik, tetapi juga mengungkap kenyataan pahit dalam adopsi pengguna. Nuon: Stablecoin berbasis indeks daya beli, mata uang seimbang yang sangat bergantung pada oracle Seiring meningkatnya tekanan inflasi global, sebuah paradigma stablecoin yang lebih agresif, Flatcoins, mungkin akan muncul. Stablecoin ini tidak dikaitkan dengan uang kertas, melainkan dengan biaya hidup nyata atau daya beli. Stablecoin konvensional (USDT/USDC) mengalami penurunan daya beli dalam lingkungan inflasi. Jika dolar kehilangan 5% daya belinya setiap tahun, pemilik stablecoin konvensional secara tidak langsung mengalami kerugian modal. Sebaliknya, Flatcoins mengikuti indeks biaya hidup (CPI) yang terverifikasi secara on-chain, dan menyesuaikan nilai nominalnya secara dinamis. Contohnya, Nuon, protokol Flatcoin berbasis biaya hidup pertama, akan mengakses data inflasi real-time yang diverifikasi on-chain dan menyesuaikan target kaitannya secara otomatis.
• Target aset: indeks konsumsi yang mencakup makanan, perumahan, energi, dan transportasi.
• Paritas daya beli: jika data menunjukkan biaya hidup di AS naik 5%, maka target harga Nuon juga akan naik 5%, memastikan satu Nuon di masa depan tetap dapat membeli jumlah barang dan jasa yang sama.
• Mekanisme: Nuon menggunakan mekanisme jaminan berlebih, dan saat indeks inflasi berubah, algoritma secara otomatis menyesuaikan proses pencetakan/pembakaran, menjaga nilai riil pemilik tetap utuh. Bagi warga negara seperti Turki dan Argentina yang menghadapi inflasi tinggi, stablecoin dolar konvensional memang bisa mengurangi tekanan depresiasi mata uang lokal, tetapi tetap tidak mampu menghindari “pajak tersembunyi” dari inflasi dolar. Flatcoins menawarkan alternatif baru yang anti-inflasi dan menjaga daya beli secara desentralisasi dan non-dollar. Meskipun konsep Flatcoins sangat maju, secara praktis mengandung risiko teknologi besar. Komposisi indeks biaya hidup sangat kompleks, dan keakuratan data sangat bergantung pada kestabilan oracle. Namun, proses on-chain data inflasi menjadi sasaran serangan, di mana manipulasi kecil terhadap sumber data bisa langsung menyebabkan nilai beli Flatcoins menguap secara mendadak. Selain itu, keseimbangan dinamis Flatcoins membutuhkan likuiditas yang cukup. Dalam kondisi ekstrem, apakah arbitrator bersedia mempertahankan target kaitan yang terus meningkat masih menjadi pertanyaan. Flatcoins adalah lompatan berani dalam narasi stablecoin algoritmik, tetapi dari konsep hingga adopsi, masih banyak jurang teknologi dan keuangan yang harus dilalui. Dari basis kuat Liquity, eksperimen mata uang Reflexer, hingga keberanian Flatcoins, gambaran stablecoin algoritmik menunjukkan keberagaman dan kedalaman pemikiran yang belum pernah ada sebelumnya. Saat ini, stablecoin algoritmik masih terperangkap dalam masalah efisiensi modal, kekurangan likuiditas, dan pengalaman pengguna, tetapi risiko pemisahan, tata kelola minimal, dan kedaulatan mata uang yang diusungnya tetap menjadi impian DeFi. Jalan kebangkitan stablecoin algoritmik baru saja dimulai.