Lorsque 22 % des transactions sont effectuées par des escrocs en phase de repérage, comment peut-on parler de la valeur d'Ethereum ?

Rédigé par : Eric, Foresight News

Le 5 mars 2026, la célèbre société de vente à découvert Culper Research a publié un rapport sur la vente à découvert d’Ethereum, ciblant la mise à niveau Fusaka achevée en décembre 2025. Cette mise à niveau technique visant à augmenter la capacité du réseau n’a pas renforcé la position d’Ethereum, mais a plutôt détruit les fondamentaux de l’économie du jeton, poussant le réseau au bord de la « spirale mortelle ».

Le rapport affirme franchement : vous pouvez ne pas me croire, mais vous devez croire Vitalik, qui a vendu 3000 ETH de plus, nous suivons aussi ses opérations.

Vitalik Buterin a annoncé fin janvier que la fondation allait entrer dans une « austerité modérée », puis a vendu ses ETH prévus de 16 384 à 19 326 — soit 16 % de plus que prévu. C’est comme si le patron, lors d’une réunion générale, disait « l’entreprise doit faire des économies », puis emportait son moniteur de bureau pour le vendre sur Le Bon Coin, en plus de prendre deux pots de verdure à la réception.

Comment Ethereum peut-il entrer dans une « spirale mortelle » ?

Avant d’introduire le point de vue de Culper Research, il est peut-être utile de présenter cette société elle-même.

Culper Research, bien que moins connue que Muddy Waters, a été fondée en 2019 et a été dès 2021 classée parmi les cinq sociétés de vente à découvert les plus agressives de Wall Street par Activist Insight, notamment pour avoir révélé des manipulations ou fraudes dans la communication financière, la gestion opérationnelle ou l’utilisation des fonds de sociétés cotées.

Certains investisseurs considèrent que ses rapports sont souvent biaisés ou opportunistes, mais Culper a aussi de nombreux succès. En février 2025, Culper a publié un rapport sur AppLovin, accusant la société d’installer clandestinement d’autres applications sur les téléphones des utilisateurs via des backdoors pour augmenter ses revenus. Le jour de la publication, l’action d’AppLovin a chuté de 12,2 %.

Revenons à Ethereum : Culper attribue « l’entrée dans la spirale mortelle » d’Ethereum à la mise à niveau Fusaka, qui aurait provoqué une chute inattendue du Gas, entraînant une série de réactions en chaîne :

En augmentant la Gas Limit d’Ethereum de 45 millions à 60 millions d’unités, la Fondation espérait réduire les frais de transaction de 10 à 30 % grâce à Fusaka, pour stimuler l’adoption de la couche 1, tout en renforçant la déflation d’ETH par la combustion des frais. Mais au lieu de diminuer doucement, les frais ont chuté d’environ 90 %, passant d’environ 25 GWei à 0,5 GWei (actuellement, les frais de Gas d’Ethereum sont tombés à 0,032 GWei).

La Fondation voulait simplement faire un peu d’entretien, mais c’est comme si un garagiste avait dégonflé les pneus puis enlevé les roues.

Cette rupture de la structure tarifaire a déclenché une réaction en chaîne catastrophique. Selon l’analyse de Culper basée sur les données de transactions de toute la chaîne entre janvier 2025 et février 2026, les attaques par poisoning d’adresses (transferts frauduleux de 0,0001 USDT pour induire en erreur en copiant une mauvaise adresse) ont explosé après la mise à niveau : 22,5 % des transactions sur le réseau principal d’Ethereum seraient des attaques par poisoning ; 95 % de la croissance des nouveaux portefeuilles seraient dus à ces fraudes ; en seulement deux premiers mois de 2026, les pertes estimées liées à ces escroqueries atteignent 348 millions de dollars, soit huit fois plus que les estimations précédentes.

Des tests sur le terrain ont montré que deux nouvelles adresses, après un simple transfert entre elles, ont été attaquées en poisoning en seulement 5 minutes.

Le rapport considère que ces adresses actives, considérées comme « fondamentales » par les haussiers, et la croissance du volume de transactions, traduisent en réalité une crise systémique de sécurité.

Passage de la déflation à l’inflation

La crise profonde provoquée par Fusaka réside dans sa destruction du modèle économique des validateurs. Dans le mécanisme PoS d’Ethereum, les validateurs dépendent des frais de transaction (priority fees) et des bénéfices issus de la combustion des frais de base pour fonctionner. Mais lorsque le réseau est saturé par des transactions de faible valeur ou des attaques par poisoning, les transactions légitimes peuvent être incluses sans enchère, ce qui entraîne une chute brutale des revenus des validateurs.

Actuellement, le rendement du staking ETH tourne autour de 3 %, tandis que le rendement des obligations d’État américaines à 10 ans est d’environ 4,1-4,2 %. Par ailleurs, le taux d’inflation annuel d’Ethereum sur les 30 derniers jours dépasse 0,8 %, et depuis la fusion, la circulation d’ETH a augmenté de près de 1 million d’ETH, après avoir atteint un minimum de plus de 450 000 ETH. Ces chiffres ne sont pas optimistes.

Plus grave encore, la mise à niveau Glamsterdam prévue pourrait porter la Gas Limit à 100 millions, voire 200 millions, ce qui perpétuerait cette boucle infernale. Selon Culper, tant qu’Ethereum ne retrouvera pas le niveau d’activité sur la DeFi et les NFT d’antan, la spirale mortelle sera inévitable.

Une satire sophistiquée

Vendre 3000 ETH de plus n’est pas une grande affaire pour Vitalik, cela pourrait simplement servir à financer le développement d’Ethereum. Mais Culper interprète cette incohérence comme : Vitalik, bien qu’affirmant vouloir construire Ethereum, est en réalité très honnête dans ses actions.

Utiliser la vente supplémentaire de ETH comme preuve de son scepticisme envers Ethereum est tiré par les cheveux. Culper pourrait simplement se moquer de Tom Lee, un grand optimiste haussier d’Ethereum. Dans leur rapport, ils ont titré « What Vitalik Knows, and Tom Lee Doesn’t » — ce qui se traduit par : « Ce que Vitalik sait, et que Tom Lee ignore » ; en gros, le fondateur sait que le bateau va couler, alors il cherche un canot de sauvetage, pendant que l’analyste joue encore de la musique sur le pont.

Culper compare aussi Ethereum à Netscape et Nokia, qui ont autrefois défini l’industrie mais ont fini par perdre leur modèle économique à cause de l’échec du mécanisme de capture de valeur du jeton. Par ailleurs, les concurrents d’Ethereum ont aussi brillé : en 2025, le nombre de développeurs sur Solana a augmenté de 29 %, contre 6 % pour Ethereum ; Stripe, Visa et Citigroup ont choisi Solana comme infrastructure pour la stabilité des stablecoins et la tokenisation d’actifs. En outre, le volume de transactions DEX sur Solana dépasse déjà deux fois celui d’Ethereum.

D’un point de vue du prix, le rapport de Culper n’a pas provoqué de réaction forte sur le marché. Peut-être que le problème est déjà intégré dans le prix, ou que le marché pense que la situation reste sous contrôle. Selon les commentaires sous leurs tweets, beaucoup se moquent aussi de Culper, estimant que cette FUD d’amateurs pourrait être un signal d’approche du fond.

Les bonnes choses ne sont pas bon marché

Il y a quatre ans, lorsque Yuga Labs a annoncé le développement d’un jeu, j’avais vu un point de vue très original sur X : si BAYC est une édition limitée de luxe symbolisant le statut, sa valeur n’a pas de plafond, mais si on lui ajoute une narration GameFi, sa valorisation sera plafonnée.

Culper applique cette logique à Ethereum : ils pensent que l’objectif initial de réduire les frais de Gas était bon, mais qu’il a été poussé un peu trop loin.

Certes, les frais de Gas d’Ethereum sont devenus plus abordables, parfois même inférieurs à ceux des L2, mais cette baisse de coût a attiré des hackers avant même que des applications valables ne s’y installent. C’est comme si les subventions de la plateforme n’attiraient pas de vrais utilisateurs, mais une armée de profiteurs.

Vitalik et la Fondation Ethereum ont de grandes attentes pour Ethereum, et ont dépensé beaucoup pour améliorer ses performances. Mais ils ont peut-être oublié un point crucial : Ethereum est un organisme économique organique, qui ne peut pas supporter une croissance débridée sans risque de déstabiliser toute l’économie locale.

De mon point de vue, le problème décrit par Culper est réel : la faiblesse de l’activité sur la chaîne ces deux ou trois dernières années est principalement due à l’absence d’applications de qualité, ce qui a réduit la vivacité du réseau. La chute des frais de Gas a aussi aggravé la situation économique, et ces facteurs continueront probablement à peser sur le prix d’Ethereum dans un avenir proche.

Mais Culper ignore peut-être que le Web3 n’est pas un marché rationnel : tant que ces problèmes ne toucheront pas aux fondamentaux d’Ethereum, une simple explosion d’un concept peut inverser la tendance. Ethereum a déjà connu des chutes de 2000 dollars à quelques dizaines, et un réseau sans vie. Nous pourrions simplement repartir avec une infrastructure plus solide.

Culper nous critique en disant que nous ne comprenons pas l’économie, et nous rions de Culper qui ne comprend pas le Web3.