Quelle: Shayon Sengupta & Spencer Applebaum, Multicoin Capital; Übersetzung: Golden Finance
Dies ist der dritte Teil unserer Serie über On-Chain-Marktplätze. Der erste Teil konzentrierte sich auf anwendungssteuerbare Ausführung (application controlled execution, ACE) und neue Wege, wie Token Wert schaffen; der zweite Teil behandelte das Problem der Adverse Selection im DeFi und entsprechende Abwehrmodelle.
Während der Großteil der DeFi-Entwicklung sich auf das Ökosystem der Kryptowährungen beschränkt hat, mit Selbstbezug und Endogenität, beschränkte sich die Aktivität lange Zeit auf die interne Nutzung von On-Chain-Assets: Menschen handeln mit Krypto-Assets, hinterlegen andere Krypto-Assets als Sicherheiten für Kredite, bauen Derivate auf Krypto-Preisen. Selbst die größten On-Chain-Marktplätze wie dezentrale Börsen (DEX), Kreditplattformen und Perpetuals konzentrieren sich auf wenige native Tokens. Dies ist kein bewusstes Design, sondern eine objektive Beschränkung, weil frühe DeFi-Anwendungen nur auf bereits on-Chain befindliche Assets zugreifen konnten.
Diese Beschränkung hat die Entwicklungspfad von DeFi maßgeblich beeinflusst. Die Liquidität der Long-Tail-Tokens wächst durch automatisierte Market Maker (AMMs), und die Branche hat über Jahre die Marktstruktur um AMMs iteriert. Dieses Modell ist für den Handel mit Krypto-Assets intern sehr wertvoll, aber möglicherweise nicht für reale Vermögenswerte (RWA) geeignet – deren Liquiditätsmanagement, Preisfindung und Risikosteuerung sich grundlegend unterscheiden, und bei denen Market Maker bereit sind, enge Spreads anzubieten.
Auch im Kreditbereich folgt man ähnlichen Prinzipien. Plattformen wie Aave, Compound verlangen, dass Kreditnehmer Sicherheiten in deutlich höherer Summe als der Kreditbetrag hinterlegen, mit strengen Liquidationsmechanismen, und erlauben keine Nachschüsse (aufgrund hoher Volatilität, fehlender Cashflows und mangelnder rechtlicher Absicherung). Diese Eigenschaften sind jedoch kaum relevant für die meisten RWAs.
Der US-amerikanische SEC-Vorsitzende Paul Atkins hat mehrfach erklärt, dass die US-Finanzmärkte und das breitere Finanzsystem auf die Tokenisierung zusteuern, und prognostiziert, dass dieser Wandel (inklusive Aktien, Anleihen, Derivate) „innerhalb von zwei Jahren“ stattfinden könnte. Wir sind der Ansicht, dass die nächste Wachstumswelle von DeFi durch RWAs getrieben wird – hier sind RWAs Vermögenswerte außerhalb des Krypto-Ökosystems. Traditionelle Finanzmärkte (TradFi) in Devisen, Zinsen, Aktien und Rohstoffen handeln täglich in Billionen Dollar, während die Krypto-Märkte im Vergleich noch klein sind. Wir glauben, dass die Blockchain-Entwicklung bei diesen Assets effizienter ist (siehe unten) und eine zentrale Plattform schaffen kann, auf der Nutzer jederzeit, weltweit, zu niedrigen Kosten und 24/7 alle Assets handeln und dabei eine starke Abwicklungssicherheit genießen.
Kurzer Rückblick
Seit der Einführung von Kryptowährungen gibt es immer wieder Visionen, traditionelle Finanzwerte auf die Blockchain zu bringen. Die Behauptung, Aktien, Kredite, Rohstoffe, Immobilien „kommen bald on-Chain“, kursiert seit über einem Jahrzehnt.
Die erste große Welle von RWAs-Experimenten fand zwischen 2016 und 2018 statt. Projekte wie Polymath, Harbor, OpenFinance Network, Neufund versuchten, Immobilien und Wertpapiere direkt auf der Blockchain zu tokenisieren. Die Idee war machbar, aber die Zeit war noch nicht reif: Stablecoins waren noch nicht weit verbreitet, die Liquidität on-Chain war begrenzt, die Handelsplattformen befanden sich im Aufbau, und Emission, Verwahrung sowie Sekundärmarkttransaktionen waren kaum reguliert. Die meisten dieser Plattformen scheiterten, wurden umstrukturiert oder verloren an Bedeutung.
Heute hat sich die Lage grundlegend geändert. Stablecoins sind zu gängigen Settlement-Assets geworden, die Mikrostruktur der On-Chain-Märkte verbessert sich stetig, das Handelsvolumen wächst deutlich, institutionelle Verwahr- und Compliance-Infrastruktur ist vorhanden, und Regulierungsbehörden öffnen sich für Experimente. In den USA zeigen Gesetze wie das GENIUS- und das CLARITY-Gesetz, dass die Regulierung positiv gegenüber der Branche eingestellt ist, was zu einem explosionsartigen Wachstum bei RWA-Aktivitäten führt:
Quelle: rwa.xyz
Zwei zentrale Variablen bei RWA-Tokenisierung: Rechte und Abwicklung
Bevor wir analysieren, welche Asset-Klassen am wahrscheinlichsten on-Chain gehen und wie, klären wir zwei Schlüsselvariablen: 1) Rechte; 2) Abwicklungsort.
Erste Variable: Rechte, die mit dem Token verbunden sind. In manchen Fällen verleiht das Token dem Inhaber kein direktes Eigentumsrecht am Asset selbst, sondern nur eine wirtschaftliche Exponierung (z.B. synthetische Assets). Diese Tokens können den Preis von Aktien oder Rohstoffen abbilden, gewähren aber keine rechtlichen Eigentumsrechte an den realen Assets, im Unterschied zu physischen Derivaten.
In anderen Fällen repräsentiert das Token einen Vertrag über ein Asset außerhalb der Chain. Viele tokenisierte Staatsanleihen funktionieren so: Das Token entspricht einem Anspruch auf einen Fonds, SPV oder Emittenten, der das zugrunde liegende reale Asset hält.
Extremfall: Das Token stellt direktes Eigentum am Asset dar. Dann ist das Token ein digitaler Nachweis für Eigentumsrechte, und die Blockchain dient als offizielle Registerplattform.
Zweite Variable: Ort der Abwicklung. Heute werden viele RWAs nur auf der Blockchain registriert und verteilt, während die realen Assets weiterhin im traditionellen Finanzsystem abgerechnet werden. Beispiel: Tokenisierte Staatsanleihenfonds werden auf der Chain ausgegeben, die tatsächlichen Anleihen verbleiben bei einem Treuhänder und werden regulär abgerechnet.
In anderen Fällen erfolgt die Abwicklung direkt auf der Chain. Typisches Beispiel: synthetische Perpetuals, bei denen bei Handel auf der Chain die Sicherheiten direkt zwischen Long- und Short-Positionen transferiert werden.
Diese Unterscheidung ist entscheidend, weil sie bestimmt, wo die Kernaufzeichnungen gespeichert werden. Bei Abwicklung außerhalb der Chain sind Tokens nur „Wrapper“ für traditionelle Assets; bei on-Chain-Abwicklung wird die Blockchain zum Kern der Abwicklung.
Kürzlich veröffentlichte ein Artikel auf X (Twitter), der die potenziellen Nachteile der Off-Chain-Abwicklung in verschiedenen Szenarien der RWA-Looped Staking diskutiert. Kernpunkt: Beim Exit der Investoren müssen Liquidität abgezogen werden, und Verzögerungen bei der Abwicklung können Nutzer Chancen entgehen lassen. Derzeit übernehmen das meist Tresor-Manager, deren Kapital- und Liquiditätskosten die Rendite schmälern.
Einige Assets, die on-Chain gehen, könnten den Nutzern starke rechtliche Rechte verschaffen, bleiben aber außerhalb der Chain abgerechnet; andere bieten nur synthetische Exponierung, aber vollständig on-Chain-Abwicklung. Zukünftig könnten wir Modelle sehen, bei denen sowohl Rechte als auch Abwicklung vollständig on-Chain erfolgen.
Das Verständnis dieser Variablen ist essenziell, weil sie erklären, warum unterschiedliche RWAs unterschiedliche On-Chain-Pfade nehmen. Jede Asset-Klasse benötigt eigene rechtliche Strukturen, Abwicklungsprozesse und Liquiditätslösungen, was die Art der On-Chain-Implementierung maßgeblich beeinflusst.
Zudem könnten regulatorische Einflüsse eine große Rolle spielen. Das US-SEC hat im Januar eine Konsultationsschrift zu tokenisierten Wertpapieren veröffentlicht. SEC und CFTC könnten für verschiedene Formen der tokenisierten Finanzinstrumente neue Regeln aufstellen, die den Fluss, die Abwicklung, die Besitzrechte und die Whitelist-Settings beeinflussen.
In diesem Artikel analysieren wir die verschiedenen On-Chain-Modelle für RWAs, erklären, warum Asset-Klassen entlang dieser Variablen unterschiedliche Wege gehen, und diskutieren die Path-Dependence.
Vier Modelle der RWA-Tokenisierung
Derzeit gibt es keinen einheitlichen Standard für RWA-on-Chain. Die Branche experimentiert mit Perpetuals, Prediction Markets, Verwahrungs-Wrappern und Initial Offerings. Wir gliedern diese Ansätze in vier Kategorien und skizzieren kurz deren Vor- und Nachteile.
Modell 1: Synthetische Derivate
Synthetische Derivate sind im traditionellen Finanzsystem allgegenwärtig, weil viele Händler eher an der Preis-Exponierung interessiert sind als am physischen Besitz. Möchte ein Trader auf Apple setzen, kauft er meist keine AAPL-Aktie direkt, sondern sucht eine einfache Exponierung, hohen Hebel und klare Exit-Mechanismen. Für Privatanleger gilt das auch bei Gold, Staatsanleihen, Währungsabsicherungen oder Rentenfonds.
Im Krypto-Bereich erlauben synthetische Assets, ohne echtes Asset die Preisentwicklung zu verfolgen. Das Protokoll erstellt Derivate (meist Perpetuals oder Forwards), nutzt Oracles für externe Preisdaten, und die Positionen werden durch Collateral-Pools unterstützt, alle Transaktionen on-Chain abgewickelt (meist in Stablecoins oder anderen Krypto-Assets).
Typische Beispiele: Hyperliquid, Ostium, Lighter mit RWA-Perpetuals, sowie Kalshi mit Vorhersagemärkten für reale Ereignisse. Beide Märkte wachsen rasant:
Quelle: Dune, @datadashboards
RWA-Perpetuals nach Kategorien: Handelsvolumen Quelle: Dune, @yandhii
Aus Erfahrung ist der Kernvorteil von synthetischen Derivaten, dass sie jederzeit und überall handelbar sind – keine Öffnungszeiten, keine Mittelsmänner, sofortige Abwicklung. Nachteilig ist, dass Nutzer kein echtes Asset besitzen, keine Stimmrechte oder Dividenden erhalten, die Preisqualität vertraut werden muss, die Funding-Rates die Rendite schmälern können, und die Regulierung noch in den Kinderschuhen steckt.
Modell 2: Asset-Wrapper (Custody-Modelle)
Neben synthetischen Assets sind Asset-Wrapper im Krypto-Bereich zunehmend üblich. Dabei kauft eine regulierte Entität (Fund, SPV, Trust) offline RWAs, hält sie dort, und gibt den Nutzern Token, die einen Anspruch auf einen Teil des Assets darstellen. Diese Token können gegen das Asset oder Barwert eingetauscht werden, meist mit Redemptionsfenstern, Mindestbeträgen und KYC.
Drei Formen: Direktverwahrung (z.B. Dinari Aktien-Tokenisierung), Fondsanteile (z.B. Ondo OUSG, Franklin D. D. BENJI), und Asset-Pools (z.B. Centrifuge Invoice Financing, Goldfinch Kreditpools).
Modell 3: Collateralized Lending
Hier werden RWAs nicht tokenisiert, sondern als Sicherheiten für Kredite genutzt. Der Kreditnehmer hinterlegt Immobilien, Firmenkredite, Rechnungen etc., um auf der Chain Stablecoins zu erhalten.
Beispiele: Kamino, Anchorage, Sky Vaults. Figure Markets fokussiert auf HELOC. Für die Kreditnehmer ist das eine sinnvolle Form der Fremdfinanzierung, aber die Sicherheiten außerhalb der native Anwendung sind wenig kombinierbar.
Vorteile: Kein vollständiges Tokenisieren notwendig, Risiko-Stacking möglich. Nachteile: Komplexe rechtliche Strukturen, gerichtliche Liquidation, Überbesicherung, Risikoabschätzung, Nicht-Kombinierbarkeit in DeFi.
Modell 4: On-Chain-Initial-Offering
Hier erstellt der Emittent direkt auf der Chain neue Wertpapiere, Token sind die Wertpapiere, und die Blockchain dient als offizielles Register. Transferbeschränkungen und Compliance können durch Smart Contracts durchgesetzt werden.
Vollständig ohne Wrapper, effiziente Kapitalstruktur, Echtzeit-Abwicklung, programmierbare Compliance. Aber jede Emission braucht regulatorische Genehmigung, ist nur für neue Wertpapiere geeignet, und Transferbeschränkungen reduzieren die DeFi-Kombinierbarkeit.
Aktuelle Beispiele: DeFi-native Projekte (z.B. DATs), einige CeFi-Emittenten. Wir erwarten, dass diese Form in Zukunft zunehmen wird.
Dies ist die reinste Form der dezentralen, nativen RWA-Tokenisierung, und das Endziel der Branche. Vielleicht wird eines Tages nicht nur die Asset-Emission on-Chain erfolgen, sondern auch die Abwicklung via Stablecoins.
De- und On-Chain-Pathways für RWAs: Asset-Klassen im Vergleich
Wir sehen die Branche oft dazu neigen, RWAs als eine einzige Kategorie zu betrachten, was bedeutet, dass z.B. Aktien, Devisen, Kredite, Rohstoffe, Anleihen, Immobilien, Private Equity, Money Market alle nach denselben Mechanismen und Zeitplänen on-Chain gehen. Wir sind skeptisch: Die Unterschiede in Abwicklung, Verwahrung, Liquidität, Regulierung, Transparenz und Listung sind erheblich und bestimmen, wann, wie, welche Mode der On-Chain-Implementierung gewählt wird, und wo die Liquidität entsteht.
Im Folgenden analysieren wir die möglichen On-Chain-Pfade für einzelne Asset-Klassen:
1. Staatsanleihen & Money Market Funds
Obwohl Staatsanleihen und Money Market Funds wenig „spannend“ erscheinen, dominieren sie heute den RWA-Markt. Die meisten on-Chain-Money-Market-Fonds verwenden die Variante des Asset-Wrappers, insbesondere das Modell der Fondsanteile. Beliebte Beispiele: Franklin D. (BENJI), Ondo (OUSG).
Warum funktioniert das? Erstens: Staatsanleihen können nur über die Fed-Book-Systems gehalten werden. Zweitens: Fondsstrukturen erlauben Skaleneffekte, auch bei engen Spreads. Drittens: Die regulatorische Klarheit ist hoch, weil die bestehenden Rahmenwerke für Money Market Funds gelten.
Kurzfristig wird sich an diesem Modell wenig ändern. Für eine direkte on-Chain-Emission müsste das US-Finanzministerium direkt Anleihen auf der Chain ausgeben, was angesichts der bestehenden Infrastruktur unwahrscheinlich ist. Wahrscheinlicher ist, dass die Asset-Wrapping-Modelle effizienter werden und breiter in DeFi eingesetzt werden.
2. Private Kredite
Private Kredite sind die zweitschnellst wachsende RWA-Kategorie nach Staatsanleihen. Die meisten nutzen das Asset-Wrapping-Modell (Securitized Asset Pools), z.B. Centrifuge, Credix, Goldfinch. Diese bauen Kreditpools auf und emittieren tokenisierte Tranchen. Auch das Modell der Collateralized Lending (Kredit gegen Immobilien, Rechnungen) ist im Einsatz, z.B. Sky Vaults, Figure.
Private Kredite passen gut zu on-Chain, weil sie weniger reguliert sind, disperser, und keine zentrale Infrastruktur erfordern. Das Asset-Wrapping ist effizient für kleine Kredite und SME-Lending. Das Kreditmodell eignet sich für größere, risikoaverse Investoren, die ohne Re-Structuring der Kreditportfolios Liquidität suchen.
Wir erwarten, dass Asset-Wrapping bei Konsum- und SME-Krediten dominieren wird, mit einer möglichen Entwicklung hin zu direkten, unwrapped, on-Chain-Initial-Offers.
3. Aktien
Öffentliche Aktien werden vor allem durch synthetische Perpetuals und Asset-Wrappers on-Chain gehandelt. Die synthetischen Aktien-Perpetuals haben in den letzten Jahren explosionsartig zugenommen. Plattformen wie Hyperliquid, Ostium, Lighter bieten Perpetuals auf bekannte Aktien, mit Oracles für Preise, in Stablecoins abgerechnet. Trader brauchen keine Brokerkonten, können 24/7 handeln.
Es gibt auch Vor-IPO-Synthetik-Deals: Wenn man z.B. die Bewertung von Perplexity oder Anthropic für zu hoch hält, kann man auf fallende Kurse setzen (mit entsprechenden Sicherheiten, Funding-Rates, etc.).
Asset-Wrappers für Aktien existieren, sind aber weniger attraktiv. Dinari tokenisiert echte Aktien, gewährt Eigentumsrechte (Dividenden, Stimmrechte), aber mit den üblichen Friktionen (KYC, Zeit, Geografie). Große Börsen wie NYSE und Nasdaq planen, den Handel mit solchen Token durch Partner wie LayerZero oder Kraken zu fördern.
Das Modell der direkten, initialen Emission (IPO) auf Chain bedeutet, dass Unternehmen ihre Aktien direkt auf der Chain ausgeben, Token sind die offiziellen Eigentumsnachweise. Das erfordert rechtliche Änderungen, weil die klassischen Register und Gesetze (z.B. bei US-Unternehmen) auf traditionellen Systemen basieren. Für Privates, Startups ist das realistischer: Sie können ihre Anteile direkt on-Chain ausgeben, mit Smart Contracts, die Übertragungsregeln durchsetzen.
Wir halten das für die vielversprechendste, reine dezentralisierte, native RWA-Form, die das Endziel sein könnte: Nicht nur Emission, sondern auch Abwicklung in der Chain.
4. Rohstoffe
Rohstoffe folgen ähnlichen Pfaden wie Aktien, dominieren aber das Modell 1 (synthetische Derivate). Plattformen bieten Perpetuals auf Gold, Silber, Öl, mit starkem Wachstum. Hyperliquid verzeichnete bei HIP-3 einen Boom, mit offenen Positionen von ca. 1,34 Mrd. USD, vor allem bei Öl (CL), Gold, Silber.
Zwei Nutzergruppen: Krypto-native Trader (Preis-Exponierung, Hebel) und Rohstoff-Industrie (Hedging). Für letztere sind on-Chain-Perpetuals effizienter als Futures, weil sofort in Stablecoins abgerechnet, ohne Börsen wie CME oder ICE, global verfügbar.
Asset-Wrapping ist für einige Rohstoffe geeignet, z.B. Gold-Token wie PAXG, XAUT, die durch echtes Gold gedeckt sind. Für andere Rohstoffe ist es weniger praktikabel, weil Lagerung teuer, Gefahr der Verfälschung oder Degradation besteht, und die Lieferung komplex ist. Hier sind synthetische Derivate vorteilhafter.
Die Frage ist, ob das Modell 4 (Initial-Offering) für Rohstoffe realistisch ist. Das würde eine Umstellung der Eigentumsnachweise erfordern, z.B. durch Blockchain-basierte Lagerzertifikate, Bill of Lading, Eigentumsdokumente. Einige Projekte in Schwellenländern (z.B. Uran auf Solana) versuchen, Rohstoffe und Metalle zu tokenisieren, vor allem für Supply Chain und Trade Finance. Citi hat kürzlich auf Solana eine Tokenisierung von Wechselbriefen getestet. Für Hedging und Spekulation bleibt synthetisch voraussichtlich die dominierende Lösung, weil physische Lieferung komplex ist.
Neue digitale Rohstoffe entstehen auch: z.B. Rechenleistung (GPU-Zeit), Storage (Filecoin, Arweave), Bandbreite (DoubleZero, Pipe), Edge-Energie (Fuse). Diese Assets sind von Grund auf digital, vollständig on-Chain, und eignen sich für Modell 4 (Initial-Offering). Mit wachsendem Bedarf an KI-Rechenleistung und Web3-Infrastruktur könnten diese Assets stark wachsen.
Fazit: Synthetische Derivate dominieren den physischen Rohstoffmarkt, ziehen aber auch echte Produzenten und Hedger an; Gold-Token sind gut geeignet für einfache Lagerung; Modell 4 könnte in Supply-Chain-Szenarien aufkommen, aber im Finanzhandel außerhalb der physischen Rohstoffe eher weniger.
5. Devisen
Der Großteil der on-Chain-Devisenhandel basiert auf Modell 1 (synthetische Derivate), und das wird sich kurzfristig kaum ändern. Stablecoins wie USDC, USDT, EURC machen schnelle, günstige Settlement-Transaktionen möglich. Sie sind digitale Äquivalente der jeweiligen Fiat-Währungen, sofort auf Chain verfügbar.
Der traditionelle Devisenmarkt handelt täglich in Billionen Dollar, weil grenzüberschreitende Zahlungen und Währungstausch teuer und langsam sind. On-Chain reduziert das erheblich: z.B. kann ein brasilianisches Unternehmen USDC halten, bei Bedarf in EURC tauschen, und an europäische Lieferanten zahlen, alles ohne klassische Devisen- oder Bankensysteme.
Im Long-Tail-Bereich gibt es ungenutztes Potenzial: Viele Schwellenländerwährungen (BRL, MXN, INR, NGN) fehlen in liquiden, stabilen, on-Chain-Formen. Wenn diese stabilen Währungen ausreichend Liquidität erhalten, könnten sie in der grenzüberschreitenden Zahlung mit DeFi mitspielen. Viele Schwellenländer haben aber Kapitalverkehrskontrollen oder Regulierungen, die die Ausgabe legaler, fiat-gestützter Stablecoins erschweren. Daher experimentieren einige mit algorithmischen Stablecoins oder überbesicherten Modellen, die diese Währungen abbilden, ohne direkte Fiat-Reserven.
Langfristig, bei regulatorischer Liberalisierung, könnten echte Spot-Märkte für Devisen entstehen, mit fiat-gestützten Stablecoins, die in Entwicklungsländern den internationalen Zahlungsverkehr erleichtern. Teams wie Hibachi, OpenFX arbeiten daran.
Leverage-Perpetuals auf Devisen sind ebenfalls populär. Plattformen bieten z.B. USD/JPY, EUR/GBP Perpetuals in Stablecoins, ohne Brokerkonten. Das ermöglicht Tradern, Währungs-Exponierung zu erhalten, ohne CFD-Broker zu nutzen, die oft hohe Gebühren und Beschränkungen haben.
Wir sehen: Für Devisen ist das Modell 1 (synthetische Derivate) die dominierende Lösung. Das Potenzial liegt in der Entwicklung von Stablecoins für weniger verbreitete Währungen, um den grenzüberschreitenden Zahlungsverkehr in Schwellenländern zu vereinfachen. Das könnte z.B. den Handel zwischen HKD und PHP erleichtern, ohne Umweg über USD.
6. Immobilien
Immobilien sind eine der schwierigsten Asset-Klassen für On-Chain-Implementierung. Trotz jahrzehntelanger Begeisterung ist der Fortschritt gering. Die gängigen Ansätze sind: Modell 1 (synthetische Derivate) und Modell 2 (Asset-Wrapping). Bei ersterem bieten Plattformen wie Parcl, PricedOut Indizes für bestimmte Regionen an, die Perpetuals auf Medianpreise sind. Bei letzterem werden Immobilien in SPVs oder REITs eingebunden, Token repräsentieren Eigentumsanteile, z.B. RealT, Lofty.
Herausforderungen: Immobilien sind schwer zu verkaufen, nicht teilbar, teuer im Handel, unterliegen lokalen Regulierungen, erfordern laufende Wartung, und Eigentumsrechte sind komplex. Blockchain-Registrierungen können Eigentumsnachweise nur ergänzen, aber nicht alle Probleme lösen. Die Übertragung ist nach wie vor langwierig und teuer.
Modell 3 (Collateralized Lending) ist hier bereits im Einsatz: Immobilien dienen als Sicherheiten für Kredite, z.B. bei Sky Vaults oder Figure. Das ist praktikabel, weil Eigentum im Chain-Backend verbleibt, und bei Verzug durch klassische Zwangsvollstreckung realisiert wird.
Langfristig ist das Modell 4 (on-Chain-Ownership) das Ziel: Eigentumsrechte direkt auf der Chain, Übertragungen durch Smart Contracts. Das erfordert eine rechtliche Anpassung, weil Eigentumsregister und Grundbuchsysteme in den meisten Ländern noch auf traditionellen Systemen basieren. In einigen Ländern (z.B. in Lateinamerika, Afrika) werden Pilotprojekte getestet, um Land- und Eigentumsregister auf Blockchain zu übertragen. In den USA ist das noch eine Herausforderung, weil Eigentumsrecht auf Bundes- und Landesebene verankert ist.
Kurzfristig bleibt die dominierende Lösung das Asset-Wrapping (Modell 2), um bestimmte Immobilienanteile zu tokenisieren und Investoren Zugang zu geben. Das direkte Eigentum auf Chain (Modell 4) ist noch Jahre entfernt, weil es die rechtliche Infrastruktur und die Gesetzgebung stark verändern müsste. Die Kernproblematik ist, dass Tokenisierung allein die Nicht-Fluidität der Immobilien nicht löst, sondern nur eine zusätzliche Schicht der Liquidität schafft.
Zusammenfassung
Obwohl die Branche alle RWAs in eine Kategorie steckt, ist die Realität vielfältig:
- Staatsanleihen sind durch Fondsstrukturen gut etabliert, und diese werden kurzfristig kaum wegfallen.
- Private Kredite bestehen aus Asset-Pools und Collateralized Lending, mit Entwicklungspotenzial.
- Aktien werden vor allem durch synthetische Perpetuals und Asset-Wrappers gehandelt; die direkte, native Emission ist das langfristige Ziel.
- Rohstoffe werden durch synthetische Derivate dominiert, mit einigen Asset-Wrapping-Ansätzen, und die direkte Emission ist nur bei bestimmten Rohstoffen realistisch.
- Devisen sind durch Stablecoins gut abgedeckt, mit Chancen bei weniger verbreiteten Währungen.
- Immobilien bleiben die komplexeste Kategorie, mit Fokus auf Asset-Wrapping und langfristigem Ziel der on-Chain-Ownership.
Wichtig ist die Path-Dependence: Assets mit stabilen, tief verwurzelten Abwicklungssystemen (z.B. Staatsanleihen, Aktien) werden voraussichtlich weiterhin auf Wrapper-Modelle setzen. Disperse, relationenabhängige Assets (z.B. Private Kredite, Private Equity) könnten schneller auf native, on-Chain-Modelle umstellen. Neue digitale Rohstoffe könnten von Anfang an auf Modell 4 setzen.
Fazit
Obwohl die RWA-Tokenisierung oft als einheitliche Kategorie gesehen wird, ist sie in Wirklichkeit hoch divers. Jedes Asset hat eigene Besonderheiten, die den On-Chain-Ansatz bestimmen:
- Staatsanleihen sind durch bestehende Fondsstrukturen gut etabliert, und diese werden kurzfristig kaum wegfallen.
- Private Kredite und Private Equity könnten schneller auf native, on-Chain-Modelle umstellen.
- Aktien werden zunehmend synthetisch gehandelt, mit langfristigem Ziel der direkten, on-Chain-Emission.
- Rohstoffe bleiben vor allem synthetisch, mit einigen Asset-Wrapping-Ansätzen.
- Devisen sind durch Stablecoins gut abgedeckt, mit Chancen bei weniger verbreiteten Währungen.
- Immobilien sind die komplexeste Kategorie, mit Fokus auf Asset-Wrapping und langfristigem Ziel der on-Chain-Ownership.
Path-Dependence ist entscheidend: Assets mit tief verwurzelten Abwicklungssystemen (z.B. Staatsanleihen, Aktien) werden voraussichtlich weiterhin Wrapper nutzen, während dispersere, relationenabhängige Assets schneller native Wege beschreiten. Neue digitale Rohstoffe könnten von Anfang an auf Modell 4 setzen.
