Der Gouverneursrat der Federal Reserve: Die Federal Reserve (FED) sollte sofort um 25 Punkte senken. Das sind meine Gründe.
Quelle: Rede von Christopher J. Waller, Der Gouverneursrat der Federal Reserve; Übersetzung: AIMan@Jinse CaiJing
Heute Abend ist es mein Ziel zu erklären, warum ich denke, dass der Offenmarktausschuss der Federal Reserve (FOMC) bei der nächsten Sitzung (der Zinssitzung Ende Juli) den Leitzins um 25 Basispunkte senken sollte. Früher habe ich oft zu meinen Junior-Forschungsmitarbeitern gesagt, dass eine Rede kein Krimi ist – solange man im Voraus die Punkte klarstellt, können die Zuhörer verstehen, „wer es getan hat“. Lassen Sie mich also auch meinem eigenen Rat folgen und zwei Wochen vor der Sitzung im Voraus darlegen, warum ich denke, dass wir den Leitzins senken sollten.
Zunächst einmal sind Zölle einmalige Preiserhöhungen, die keine Inflation verursachen, die über einen vorübergehenden Anstieg hinausgeht. Die Standardpraxis der Zentralbank besteht darin, solche Preisniveaueffekte zu “ignorieren”, solange die Inflationserwartungen stabil sind, und das ist auch tatsächlich der Fall.
Zweitens zeigen zahlreiche Daten, dass die Geldpolitik nahe an neutral sein sollte, nicht restriktiv. Das Wachstum des realen Bruttoinlandsprodukts (BIP) könnte im ersten Halbjahr dieses Jahres bei etwa 1 % liegen, und für den Rest des Jahres 2025 wird ein schwaches Wachstum erwartet, das weit unter dem Median der langfristigen BIP-Wachstumsprognosen der Mitglieder des Offenmarktausschusses der Federal Reserve (FOMC) liegt. Gleichzeitig liegt die Arbeitslosenquote bei 4,1 %, was nahe an der langfristigen Schätzung des Ausschusses ist; wenn man die, meiner Meinung nach, nur vorübergehenden Auswirkungen der Zölle außer Acht lässt, liegt die Gesamtinflationsrate leicht über 2 % und damit nahe unserem Ziel. Insgesamt zeigen diese Daten, dass der politische Zinssatz nahe dem neutralen Niveau liegen sollte, wobei der Median der Schätzungen der FOMC-Mitglieder bei 3 % liegt, und nicht auf unserem aktuellen Niveau – das 1,25 bis 1,50 Prozentpunkte über 3 % liegt.
Der letzte Grund, warum ich eine Zinssenkung jetzt unterstütze, ist, dass der Arbeitsmarkt oberflächlich betrachtet gut aussieht, aber sobald wir die erwarteten Datenkorrekturen berücksichtigen, nahezu eine Stagnation des Beschäftigungswachstums im privaten Sektor zu verzeichnen ist und andere Daten darauf hindeuten, dass das Abwärtsrisiko auf dem Arbeitsmarkt zugenommen hat. Angesichts der Tatsache, dass die Inflation nahe dem Ziel liegt und das Inflationsrisiko nach oben begrenzt ist, sollten wir nicht warten, bis sich der Arbeitsmarkt verschlechtert, um den Leitzins zu senken.
Lassen Sie mich zunächst meine Gründe anhand meiner Sichtweise auf die wirtschaftlichen Aktivitäten erklären. Angesichts der Schwankungen der monatlichen BIP-Indikatoren in diesem Jahr ist es am besten, die Daten des ersten und zweiten Quartals zusammenzuführen, um ein besseres Verständnis der wirtschaftlichen Leistung zu erhalten. Laut den verfügbaren Daten zeigen Schätzungen, dass die jährliche Wachstumsrate des realen BIP in der ersten Jahreshälfte bei etwa 1 % liegt, während sie in der zweiten Jahreshälfte 2024 bei 2,8 % liegen wird. Dieser Vergleich ist wichtig, nicht nur wegen des erheblichen Ausmaßes der wirtschaftlichen Verlangsamung, sondern auch, weil er weit unter den Schätzungen des potenziellen Wirtschaftswachstums der meisten liegt. Basierend auf vorausschauenden Indikatoren erwarte ich im zweiten Halbjahr keinen Aufschwung - in der Tat zeigen die meisten Prognosen, dass die jährliche Wachstumsrate des realen BIP bei etwa 1 % bleiben wird. Obwohl das kürzlich verabschiedete Steuergesetz viele Faktoren zur Ankurbelung des zukünftigen Wirtschaftswachstums enthält, werden diese Auswirkungen in diesem Jahr nicht stark zu spüren sein.
Die Verlangsamung des BIP zeigt sich deutlich in den Verbrauchsausgaben, die etwa zwei Drittel der wirtschaftlichen Aktivitäten ausmachen. Nach einem Verweilen bei etwa 3 % im vergangenen Jahr wird das Wachstum der realen persönlichen Verbrauchsausgaben (PCE) voraussichtlich im ersten Halbjahr dieses Jahres auf 1 % gesunken sein. Heute Morgen gab das US-Handelsministerium die Einzelhandelsdaten für Juni bekannt. Aufgrund der schwachen Daten in den Vormonaten entsprach das Wachstum der Einzelhandelsumsätze im Juni den Erwartungen. Für dieses Jahr wird erwartet, dass die Verbrauchsausgaben weiterhin mit ähnlicher Geschwindigkeit wachsen, jedoch wird der vorübergehende Einfluss der Tariferhöhungen zu einer Verlangsamung des Wachstums des real verfügbaren Einkommens führen. Ich werde die Tarifproblematik in der Diskussion über Inflation ausführlicher behandeln, aber bei der Bewertung der jüngsten wirtschaftlichen Dynamik sind Tarife wahrscheinlich ein Faktor.
Wenn es um „weiche“ Daten geht, stimmt dieses Bild des nachlassenden Schwungs mit dem überein, was ich von meinen Geschäftskontakten und anderen Quellen gehört habe. Der Bericht des Der Gouverneursrat der Federal Reserve vom 16. Juli zeigt, dass die wirtschaftliche Aktivität in den verschiedenen Federal-Reserve-Distrikten gemischt ist. Fünf Federal-Reserve-Distrikte berichten von einem leichten oder moderaten Wachstum der wirtschaftlichen Aktivität, während die übrigen sieben Federal-Reserve-Distrikte stagnieren oder Rückgänge verzeichnen. Auch die Ergebnisse der Umfrage unter Einkaufsmanagern zeigen solche gemischten Anzeichen; der Fertigungssektor schrumpft weiterhin, während die nicht-industriellen Aktivitäten leicht zunehmen. Da Unternehmen außerhalb des Fertigungssektors den Großteil der Gesamtzahl der Unternehmen ausmachen, bedeutet dies, dass die wirtschaftliche Aktivität leicht zunimmt.
Jetzt wollen wir über den Arbeitsmarkt sprechen. Die Gesamtdaten des Beschäftigungsberichts für den Juni sehen erfreulich aus – die Arbeitslosigkeit liegt bei 4,1 % und befindet sich im Bereich des vergangenen Jahres; die Anzahl der Beschäftigungsplätze ist um 147.000 gestiegen, was im Wesentlichen dem Stand im Mai entspricht. Bei näherer Analyse habe ich jedoch einige besorgniserregende Gründe gefunden. Die Hälfte der neu geschaffenen Arbeitsplätze stammt von den Bundes- und Landesbehörden, und wie allgemein bekannt ist, ist es zu dieser Jahreszeit schwierig, die Beschäftigung in diesem Sektor saisonal anzupassen. Im Vergleich dazu hat der private Sektor nur 74.000 Arbeitsplätze hinzugewonnen, was weit unter dem Anstieg der letzten beiden Monate liegt und mit anderen Umfragen übereinstimmt, die einen Rückgang der Beschäftigung im privaten Sektor festgestellt haben. Ich konzentriere mich auf die Beschäftigung im privaten Sektor, nicht nur weil sie den größten Anteil an den Arbeitsplätzen hat, sondern auch weil sie saisonale Veränderungen der Beschäftigung besser widerspiegelt als die Summe von öffentlichem und privatem Sektor. Wie ich meinen Studenten in der Vergangenheit gesagt habe, sollte die Aufgabe der Die Federal Reserve (FED) darin bestehen, die Beschäftigung im privaten Sektor zu maximieren und nicht die Beschäftigung der Regierung.
Es gibt einen weiteren Grund für die Verlangsamung der Rekrutierung im Privatsektor. Die Muster der Datenrevisionen in den letzten Jahren zeigen, dass die Löhne im Privatsektor überbewertet wurden, und bei der Benchmarkrevision Anfang 2026 werden diese Daten erheblich nach unten korrigiert. Angesichts der erwarteten Revision des Beschäftigungsniveaus im März 2025 und unter Berücksichtigung dieser Schätzung war das Beschäftigungswachstum im Privatsektor im vergangenen Monat näher an null. Das ist der Grund, warum ich sage, dass das Lohnwachstum im Privatsektor fast zum Stillstand gekommen ist und Alarmzeichen aufleuchten.
Ich weiß, dass dies nur ein Monat Daten ist, und ein möglicher Faktor für die Verlangsamung der Einstellungen im Privatsektor könnte die Verringerung der Nettoimmigration in diesem Jahr sein, obwohl es Zeit braucht, um klar zu verstehen, wie sich die Einwanderung auf die Beschäftigung auswirkt. Aber auch andere Daten unterstützen die Sichtweise der Verlangsamung der Einstellungen. Die Medien berichten weitreichend über die Schwierigkeiten, mit denen Hochschulabsolventen bei der Jobsuche konfrontiert sind; tatsächlich hat die Arbeitslosenquote unter Hochschulabsolventen den höchsten Stand seit zehn Jahren erreicht, weit über dem Niveau vor der Pandemie.
Angesichts der harten und weichen Daten sehe ich ein Bild eines Arbeitsmarktes, der in Gefahr ist. Berichte über offene Stellen und die Fluktuationsrate zeigen, dass die Entlassungsrate weiterhin sinkt, aber auch die Einstellungsrate ebenso trüb ist. Ich vermute, dass dies ein Nachteil des angespannten Arbeitsmarktes nach der Pandemie ist, da Arbeitgeber besorgt sind, dass es erneut zu einem Mangel an Arbeitskräften kommt und sie qualifizierte Arbeiter nicht entlassen wollen. Dennoch berichten die Einkaufsmanager von einer vorsichtigen Haltung und haben sogar die Einstellungen ausgesetzt. Der am 4. Juni veröffentlichte Beige Book zeigt, dass die Nachfrage nach Arbeitskräften in jedem Federal Reserve-Bezirk zurückgeht, während das am 16. Juli veröffentlichte Beige Book betont, dass die Nachfrage nach Arbeitskräften in vielen Branchen weiterhin unter dem Angebot liegt. Da die Rekrutierungsnachfrage bereits sehr niedrig ist, wird ein Rückgang der Nachfrage bis zu einem bestimmten Punkt jede Instinkte, die Mitarbeiter zu halten, überwältigen. Wenn sich diese Haltung tatsächlich ändert, bedeutet dies ein höheres Risiko für einen signifikanten und plötzlichen Rückgang der Arbeitsplätze und einen Anstieg der Arbeitslosigkeit.
Zusammenfassend denke ich, dass die harten und weichen Daten der wirtschaftlichen Aktivitäten und des Arbeitsmarktes übereinstimmen: Die Wirtschaft wächst weiterhin, aber das Wachstum hat erheblich an Schwung verloren, und die Risiken, denen die Beschäftigungsaufgabe des Offenmarktausschusses der Federal Reserve gegenübersteht, haben zugenommen.
Lassen Sie uns die Inflationsdaten betrachten. In den letzten zwei Tagen haben wir den Verbraucherpreisindex (CPI) und den Produzentenpreisindex (PPI) für Juni veröffentlicht, die uns ein gutes Verständnis des auf dem PCE (Referenzzinssatz der Geldpolitik des Der Gouverneursrat der Federal Reserve) basierenden Inflationsraten ermöglichen. Nach einigen Monaten der Anpassung ist die Inflationsrate über 12 Monate näher am Ziel der FOMC, und der CPI und PPI zeigen, dass die Gesamtinflationsrate des PCE im Juni auf etwa 2,5 % gestiegen ist, während die Kerninflationsrate ebenfalls auf etwa 2,7 % gestiegen ist. Ich denke, diese Daten spiegeln einige moderate Auswirkungen der Zollanpassungen wider, die seit Februar in Kraft sind, und ich glaube, dass die Zölle später in diesem Jahr die Inflation weiter anheizen werden, aber es ist wichtig zu beachten, dass immer noch große Unsicherheiten bestehen, wie Handelsabkommen oder eine Eskalation von Handelskonflikten die Inflationsentwicklung beeinflussen werden.
Um zu verstehen, wie Zölle die Preise beeinflussen, achte ich nicht nur auf die monatlichen Daten des US Bureau of Labor Statistics, sondern auch auf Forschungsarbeiten zu hochfrequenten Preisdaten. Beispielsweise verfolgen einige Forscher in diesem Jahr die kurzfristigen Auswirkungen von Zöllen auf die Preise von Waren, indem sie die produktbezogenen Preisdaten von großen amerikanischen Einzelhändlern in ihren Online-Shops analysieren. Sie haben festgestellt, dass die Nettoimporteure bis Mitte Juli einen leichten Anstieg der Preise für importierte Waren verzeichneten, während die Preise für inländische Waren nahezu unverändert blieben. Insgesamt zeigen die Preise für importierte Waren aus China die stabilsten und dauerhaftesten Anstiege. Bislang zeigen die Daten jedoch, dass der Anstieg der Warenpreise im Verhältnis zur Höhe des Zollsatzes sehr gering ist.
Dieser Befund stimmt mit meiner Auffassung überein, dass die meisten Erhöhungen der Zölle nicht an die Verbraucher weitergegeben werden. Meine bisherige Annahme war, dass die Verbraucher etwa ein Drittel der Preissteigerungen, die durch die Erhöhung der Zölle verursacht werden, tragen müssen, während der Rest von ausländischen Lieferanten und US-Importeuren aufgeteilt wird. Daher, wenn die Importzölle dauerhaft um etwa 10 % erhöht werden, erwarte ich, dass dies zu einem Anstieg der persönlichen Verbrauchsausgaben (PCE) Inflationsrate um 0,3 Prozentpunkte in diesem Jahr führen wird, und dieser Anstieg wird sich in den kommenden etwa einem Jahr allmählich abschwächen.
Ich kann noch einige andere mögliche Gründe nennen, die die Auswirkungen auf die Verbraucher einschränken. Erstens hat sich das Tempo der Einführung vieler Zölle verlangsamt, da die Verhandlungen weiterhin andauern und mehrfach verschoben wurden, was den amerikanischen Importeuren Zeit geben könnte, inländische Anbieter oder ausländische Anbieter, die von niedrigeren Zöllen betroffen sind, durch fertige Produkte oder Zwischenprodukte zu ersetzen. Zweitens könnten ausländische Hersteller und Importeure versuchen, die Preise zu kontrollieren, um angesichts der von mir beschriebenen wirtschaftlichen Verlangsamung und der Möglichkeit, dass Zölle den Konsumausgaben Druck ausüben, ihre Präsenz in den Regalen der Geschäfte aufrechtzuerhalten und Kunden zu binden. Tatsächlich verschärft die verlangsamte Nachfrage den Wettbewerb unter allen Unternehmen, was den Verbrauchern zugutekommen könnte. Schließlich, obwohl es umfangreiche Diskussionen über Unterbrechungen in der Lieferkette gegeben hat, ist die Auswirkung von Zöllen auf die Lieferkette ganz anders als während der Pandemie. Während der Pandemie war die Lieferkette tatsächlich unterbrochen: Viele Arbeiter hatten keine Arbeit, Fabriken standen leer, und die Welle von COVID-19 traf global zu nicht synchronen Zeiten. Im Gegensatz dazu wissen wir im Fall erhöhter Zölle klar, woher die Produkte stammen, und es gibt keine Probleme – die Unternehmen diskutieren nur über Preise und wer die Zölle tragen soll. Sobald diese Fragen geklärt sind, werden die Waren weltweit auf natürliche Weise fließen, jedoch möglicherweise auf anderen Routen.
Natürlich könnte der Einfluss von Zöllen auf die Inflation größer sein als ich erwartet habe, aber das wird meine Sichtweise auf ihren Einfluss auf die Geldpolitik nicht ändern. Wie ich mehrfach betont habe, ist die Erhöhung der Zölle nur ein einmaliger Preisanstieg und kann die Inflation nicht nachhaltig in die Höhe treiben. Solange keine Entkoppelung der Inflationserwartungen und kein beschleunigtes Lohnwachstum auftritt (was wir derzeit nicht beobachten), werden Zölle die Inflationsrate nicht dauerhaft erhöhen können. Was bedeutet das für die Geldpolitik? Studien zeigen, dass die Präsidenten der Zentralbanken sorgfältig die Preisniveau-Schocks prüfen sollten – in der Tat tun sie dies auch – um zu vermeiden, dass sie in dieser aktuellen Zeit unnötig die Politik straffen, was der Wirtschaft schaden könnte.
Das zentrale Problem der gegenwärtigen Geldpolitik ist, wie wir basierend auf den wirtschaftlichen Fundamentaldaten die potenzielle Inflationsrate - also die Inflationsrate ohne Zölle - einschätzen können. Die Mitarbeiter des Federal Reserve Komitees haben begonnen, zu schätzen, welchen Einfluss die Zölle auf die Preise der persönlichen Konsumausgaben (PCE) haben. Nach dieser Methode, wenn ich die geschätzten Zollwirkungen von den berichteten Inflationsdaten abziehe, zeigt sich, dass die Inflationszahlen der letzten Monate sehr nahe an unserem Ziel von 2% liegen sollten. Sie werden nicht hören, dass ich sage “Aufgabe erledigt”, aber das sagt mir, dass die Basisinflationsrate unter dem berichteten Niveau liegt und nahe unserem Ziel ist.
Neben den Zöllen erwarte ich nicht, dass andere Faktoren zu einem unerwünschten anhaltenden Anstieg der Inflation führen. Einer der Gründe ist, dass die Lohnwachstumsraten in den letzten ein bis zwei Jahren stark gesunken sind, und da der Arbeitsmarkt schwach ist, erwarte ich, dass die Arbeitnehmer in Zukunft keine erheblichen Gehaltserhöhungen erhalten können. In Verbindung mit einer stabilen Produktivitätswachstumsrate sollte die Inflationsrate bei etwa 2 % bleiben.
Zusätzlich gibt es zwei Punkte, die meine Inflationsprognose unterstützen, die ich in meiner Prognosepräsentation im Juni bereits ausführlich diskutiert habe, weshalb ich hier nur eine Zusammenfassung geben möchte. Erstens stellt sich die Frage, ob ich den gleichen Fehler machen werde, den ich und meine Kollegen im Gouverneursrat der Federal Reserve (FOMC) 2021 und 2022 gemacht haben, nämlich die Erwartung, dass die Inflation nur vorübergehend steigt, während sie tatsächlich dauerhaft ist. Im Gegensatz zu damals stört jedoch derzeit keine Pandemie die globale Versorgung mit Arbeitskräften, Waren und Dienstleistungen, und das Wirtschaftswachstum verlangsamt sich derzeit allmählich, anstatt schnell zu expandieren. Diese Unterschiede führen zu meinem zweiten Punkt: Im Gegensatz zu den steigenden Inflationserwartungen für die Zukunft im Jahr 2021 und 2022 bleiben die Inflationsindizes, auf die ich heute achte, stabil.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die Zölle die Inflationsrate bereits erhöht haben und dies weiterhin tun werden, sodass sie leicht über dem Ziel von 2 % des Federal Open Market Committee in diesem Jahr liegt. Die Politik sollte jedoch die Auswirkungen der Zölle ignorieren und sich auf die potenzielle Inflationsrate konzentrieren, die offenbar nahe dem Ziel von 2 % des Federal Open Market Committee liegt. Ich denke nicht, dass es irgendwelche Faktoren gibt, die die Inflationsrate nachhaltig nach oben treiben werden.
Ich hoffe, dass jetzt jeder sehr klar sehen kann, dass die Evidenz für eine wirtschaftliche Abschwächung sowie alle Faktoren, die ich zuvor erwähnt habe und die die wirtschaftlichen Aktivitäten beeinflussen, bedeuten, dass die Risiken für die Beschäftigungsziele des Offenmarktausschusses der Federal Reserve (FOMC) größer sind, was ausreicht, um eine Anpassung der geldpolitischen Haltung zu veranlassen. Laut der Zusammenfassung der wirtschaftlichen Prognosen vom Juni liegt der aktuelle Zielbereich für den Federal Funds Rate bei 4,5 % bis 4,5 %, was 125 bis 150 Basispunkte über der Medianprognose der Teilnehmer für den langfristigen Federal Funds Rate von 3 % liegt. Obwohl ich manchmal höre, dass Leute denken, die Politik sei nur moderat restriktiv, ist das nicht meine Definition von “moderat”.
Tatsächlich gibt es noch einen langen Weg, um das neutrale Politikniveau zu erreichen, was meine Einschätzung, ob ich in diese Richtung weitergehen sollte, erheblich beeinflusst. Im Juni dieses Jahres waren die meisten Mitglieder des FOMC der Ansicht, dass mindestens zweimal im Jahr 2025 eine Senkung des Leitzinses angemessen wäre, während nur noch vier Sitzungen verbleiben. Ich glaube auch – ich hoffe, meine Sichtweise ist überzeugend – dass die Risiken, denen die Wirtschaft ausgesetzt ist, eher auf eine frühzeitige Zinssenkung hindeuten. Wenn das Wirtschaftswachstum und das Beschäftigungswachstum beschleunigt nachlassen und ein schnellerer Übergang zu einem neutraleren Politikniveau erforderlich ist, könnten wir hinter der angemessenen Politiklinie zurückbleiben, wenn wir bis September oder sogar später in diesem Jahr warten. Wenn wir jedoch im Juli den Zielbereich senken und die nachfolgenden Beschäftigungs- und Inflationsdaten auf weniger Zinssenkungen hindeuten, könnten wir uns entscheiden, die Politik über eine oder mehrere Sitzungen stabil zu halten.
Daher halte ich es für angemessen, den Leitzins des Offenmarktausschusses der Federal Reserve in zwei Wochen um 25 Basispunkte zu senken. Ausblickend auf später in diesem Jahr, wenn die Basisinflation, wie ich erwarte, weiterhin unter Kontrolle bleibt - die Gesamtdaten zur Inflation zeigen, dass die Inflationserwartungen aufgrund von Zöllen moderat und vorübergehend gestiegen sind und keine Auswirkungen auf die Inflationserwartungen haben werden - und die Wirtschaft weiterhin langsam wächst, werde ich eine weitere Senkung um 25 Basispunkte unterstützen, um die Geldpolitik neutral zu gestalten.