史無前例！華爾街3.8萬億“干粉”變“殭屍”，一場達爾文式滅絕正在上演，你的加密資產是掩體還是靶子？

私募股權行業正站在一個殘酷的分水嶺上。一份最新的市場報告顯示，這個行業已連續第四年向投資者返還的利潤在減少。2025年，分配比例僅為14%，這是2008年全球金融危機以來最低的水平。

與此同時，大約3.2萬家企業等待出售，對應的資產規模高達3.8萬億美元。退出通道的堵塞，正在重塑整個行業的格局。資金募集向頭部機構高度集中，中小型基金舉步維艱。有分析人士直言，一場期待已久的達爾文式優勝劣汰正在發生，部分規模較小、缺乏特色的基金管理人將面臨“滅絕”的命運。

回報率已觸及危機時期的低點。數據顯示，2025年私募股權分配占淨資產價值的比例維持在14%，是金融危機後第二低的水平。資產的平均持有期，已從2010至2021年間的五到六年，延長至大約七年。有行業負責人指出，管理公司已經出售了最優質的“寶石”級資產，但對前景不確定的資產則難以脫手。當持有期超過五六年，內部收益率就會變得不那麼理想。

募資端同樣承受壓力。2025年，槓桿收購基金的募資規模同比下降了16%，至3950億美元。完成募資的基金數量下降了23%，這是連續第四年下滑。報告還提到，某些政策帶來的不確定性在2025年初突然刹停了交易活動，而就在當年1月，交易勢頭看起來還極其強勁。

儘管2025年全球併購交易的總價值同比大幅增長44%，達到9040億美元，但這個亮眼數字背後存在明顯的結構性分化。報告指出，僅13筆規模超過100億美元的超大型交易，就貢獻了約30%的交易總價值，且主要集中在美國市場。

與此同時，整體交易筆數下降了6%。一些大型私有化交易，對於消化行業積壓的3.8萬億美元未售出資產作用有限。私市數據提供商的分析師表示，大型機構因運營多元化、管理龐大資本，在交易放緩時擁有更強的緩衝能力。這種壓力對中端市場管理人影響更大。

該分析師進一步警告，基於當前環境，許多大大小小的基金都在為募資掙扎，將有許多管理人已經募集了他們的最後一只基金，只是他們自己還不知道。表現不佳的管理人很可能會悄然清盤。

面對行業洗牌，業內對於出路的判斷趨於分化。部分業界領袖預期整合將加速，但也有觀點對此持保留態度。他們認為，並非所有公司都能被超大型平台收購，尤其是當待售資產本質上是與難以退出或估值的“灰色”資產掛鉤的管理費收入時，收購意願有限。

另一條路徑被稱為“僵屍化”。部分管理人選擇將資產轉入續期基金，以此為投資者提供流動性的同時繼續持有資產，實質上是在爭取時間。但有警告指出，若基金無法持續向投資者分配資本，這一模式難以為繼。預計2026年將成為區分“能兌現承諾”與“無法兌現承諾”的管理人的關鍵一年，這場行業重置被定性為“絕對的達爾文式淘汰”。

即便是能夠在此輪洗牌中存活的機構，盈利難度也已今非昔比。分析指出，在2010年代，憑藉超低借貸成本和不斷攀升的估值倍數，併購基金往往只需投資組合公司實現溫和的利潤增長，便可在五年內獲得兩倍甚至更高的回報。如今，這一順風已然消散。

當前槓桿成本接近8%至9%，估值倍數相對停滯。這一轉變被概括為“12%是新的5%”——即投資組合公司的EBITDA年增長率需從此前約5%提升至10%至12%，才能實現同等水平的2.5倍投資回報。過去只需在出售前將EBITDA年增長率維持在5%即可，但考慮到當前的利率水平以及估值倍數，現在需要在五年內每年增長12%才能獲得相同的回報。

這意味著基金管理人必須通過定價紀律、營運資本改善和管理層升級等實質性舉措驅動被投企業盈利增長，而非單純依靠廉價債務追逐估值倍數。當前環境正在真正檢驗管理人能夠創造多少營運價值。

私募股權的困境並非孤立存在。市場消息顯示，私募信貸市場亦出現令人警惕的壓力信號。有首席投資官警告，今天在私人信貸領域看到的危險信號，與2007年的情況驚人地相似，並特別指出貸方保護條款的惡化以及複雜流動性條款所掩蓋的資產錯配風險。

德意志銀行2月發布的報告顯示，相關指數成分基金的股價相對淨資產價值的折價，已達新冠疫情以來最高水平。一些基金實施贖回限制、持有人大幅削減投資價值等事件，進一步加劇了市場恐慌情緒。

不過，該行對系統性風險的判斷相對審慎，將當前局面定性為“煙霧很重，但火勢未明”，認為目前發生大規模市場傳染的條件尚不具備，並指出超過3萬億美元的私募資本“干粉”儲備可能構成關鍵緩衝。

該行同時列出四大需密切關注的觸發指標：信貸利差急劇上升、企業利潤實質性收縮、國債市場出現壓力，以及針對私募市場敞口的銀行監管或資本要求發生變化。目前，這四項指標均未達到危險水平。

儘管如此，報告的主要作者仍認為私募股權整體上是強勁的投資選擇，能夠提供公開市場不再具備的多元化配置。只是目前，這個市場有點卡住了。

當傳統金融的“干粉”面臨“僵屍化”風險，資本尋求效率與確定性的本能會將其推向何處？歷史經驗表明，流動性更強、規則更透明、且能提供真實世界資產（RWA）錨定與生產力提升的資產類別，往往會吸引避險與逐利的目光。這或許解釋了為何AI與數據存儲驅動的DePIN（去中心化物理基礎設施網絡）叙事，在當前宏觀背景下獲得越來越多的關注。

以Sui生態的存儲層項目Walrus為例，它試圖解決的正是數據存儲的效率和成本問題，這是AI時代不可或缺的基礎設施。當傳統資本在退出困局中掙扎時，構建於區塊鏈上的、具有清晰效用和收入模型的去中心化基礎設施，可能代表了一種新的資本配置與價值捕獲範式。

#Walrus $WAL #Sui #DePIN @Walrus

關注我：獲取更多加密市場實時分析與洞察！

#我在Gate廣場過新年 #當前行情抄底還是觀望？ $BTC $ETH $SOL