可可價格隨西非出口限制收緊供應而逐步回升

可可價格在近期交易中出現顯著反彈，ICE紐約3月合約上漲+134點（+3.19%），倫敦3月合約則上漲+73點（+2.43%）。這一反轉行情緊隨為期兩周的大幅拋售，曾將近期期貨價格推至多年來的低點——紐約可可跌至兩年來的低點，而倫敦則觸及2.25年來的最低點，之後才開始回升。

此次反彈反映出多重因素共同作用，重塑短期供應動態。美元走弱為以美元計價的商品提供了有利的背景，更重要的是，西非生產商——佔全球可可產量大部分——已開始因價格低迷而扣留出貨。象牙海岸，全球最大可可生產國，在截至1月25日的本年度銷售期內，僅向港口運出了120萬公噸（MMT），較去年同期的124萬公噸下降了3.2%。

供應限制開始抵消結構性過剩

儘管近期有供應限制措施，但結構性阻力仍然存在。國際可可組織（ICCO）報告稱，全球可可庫存較去年同期激增4.2%，達到110萬公噸，提供了充足的庫存緩衝，並在整個拋售期間對可可價格形成壓力。這一庫存緩衝由西非的有利生長條件所支撐，該地區健康的豆莢和較高的豆莢數量——根據監測收成的巧克力製造商數據，較五年平均水平高出7%——預示象牙海岸和加納的豐收季節仍將持續。

然而，其他地區的供應緊張情況正在浮現。全球第五大可可生產國尼日利亞，11月出口量同比暴跌7%，僅為35,203公噸（MT）。對市場長期平衡更令人擔憂的是，尼日利亞可可協會預計2025/26年度產量將較去年下降11%，從去年同期的344,000公噸降至305,000公噸。這一收縮在西非短期供應仍然充裕的背景下，為全球供應帶來結構性約束。

需求疲軟持續限制可可價格反彈潛力

可可價格的反彈是在需求持續疲軟的背景下發生的。消費者仍抗拒高漲的巧克力價格，全球最大散裝巧克力供應商Barry Callebaut AG在截至11月30日的季度中，報告其可可部門的銷量大幅下降22%。公司將此歸因於“市場需求疲軟和向高利潤率產品轉型的策略調整”。

可可研磨數據進一步印證需求擔憂。歐洲第四季度的可可研磨量同比下降8.3%，至304,470公噸，遠低於預期的2.9%降幅，並創下12年來最弱的第四季度表現。同一季度，亞洲的可可研磨量也同比收縮4.8%，至197,022公噸。北美的研磨量則略微較為堅韌，僅同比上升0.3%，至103,117公噸，幾乎持平，凸顯全球需求疲軟。

庫存動態與產量展望塑造價格區間

近期的庫存變動增加了價格的波動性。在12月26日觸及10.25個月低點的162萬6,105袋後，ICE追蹤的美國可可庫存已反彈至2個月高點的175萬2,451袋，這是一個偏空信號，限制了可可價格的上行空間。庫存的回升反映了市場主導的結構性供應過剩。

展望產量與平衡表，ICCO已大幅修正其預測。11月，該組織將2024/25年度全球可可過剩預估從142,000公噸大幅下調至49,000公噸，同時將總產量從4.84百萬公噸下調至4.69百萬公噸。這一減少標誌著過剩的急劇收縮，也是四年來的首次下降——如果需求能夠穩定，可能為可可價格提供支撐。

Rabobank則持更謹慎的看法，將2025/26年度全球可可過剩預測從11月的328,000公噸下調至25萬公噸。更廣泛的歷史背景強化了市場的結構性緊張：在2024年中，ICCO曾將2023/24年度的全球可可平衡狀況修正為赤字49.4萬公噸，為60多年來最大赤字。隨著2024/25年度預計在產量反彈7.4%至4.69百萬公噸後轉為溫和的盈餘49,000公噸，市場正從嚴重的供應赤字逐步轉向脆弱的平衡點，供需管理與需求復甦將決定未來的走向。