誰掌控了加密行業的營收命脈？解析價值千億的利潤池

2025年，整個加密協議創造了超過 1,600 億美元 的收入，是前一年的兩倍多。當市場目光聚焦於價格漲跌時，一個更根本的問題浮現：這些巨額收入究竟流向了何處？

鏈上數據揭示了一個清晰而集中的圖景：創造最高營收的利潤中心仍集中在傳統賽道，其中最突出的當屬穩定幣發行商。僅頭部兩家就貢獻了行業超過60%的總營收。

行業營收圖譜：從基礎設施狂熱到應用價值為王

加密行業正在經歷一場深刻的價值重心轉移。過去幾年，圍繞公鏈、Rollup和模組化方案的基礎設施敘事曾是絕對核心。如今情況已變。隨著以太坊升級大幅降低L2成本，各類擴容方案加速落地，區塊空間正從稀缺資源變為低價商品。市場估值邏輯正從技術預期驅動，轉向真實收入驅動。

一個標誌性案例是 EigenLayer。儘管其TVL一度衝上 200 億美元，但其代幣 EIGEN 上線後表現疲弱，原因在於協議收入未能穩定回饋代幣持有者。

當基礎設施成為“管道”，真正的價值開始流向能直接面向用戶、形成現金流閉環的應用層。鏈上數據顯示，自2020年以來，應用類項目的收入占比持續上升，2025年已接近八成。

三大營收驅動力：利差、交易與分發

加密行業的營收引擎主要由三大部分驅動：利差收益、交易執行和渠道分發。這三者共同構成了當前行業最核心的利潤池。

穩定幣發行：行業營收的基石

穩定幣發行商構成了加密行業營收的基石。以 Circle 為例，2025年Q2其總收入達 6.58 億美元，其中 99% 以上來自儲備金利息收入。這種商業模式具有結構性特徵：營收規模隨穩定幣供應量和流通量同步擴張。每一枚數字美元都由美國國債等資產背書並產生利息，形成持續的現金流。

這種模式也面臨挑戰：它高度依賴發行商無法控制的宏觀經濟變數，特別是美聯儲的利率政策。隨著利率下調，穩定幣發行商的營收主導地位可能受到影響。

市場預測顯示，到2026年，穩定幣市場總市值可能達到 1 萬億美元。這一增長不僅由支付需求驅動，更反映了生息型穩定幣的興起和更深入的機構採用。

交易執行層：去中心化永續合約的崛起

2025年，去中心化永續合約交易所成為行業最成功的賽道之一。這一賽道在2024年幾乎無足輕重，但在2025年已佔據行業總營收的7%至8%。Hyperliquid 是這一領域的代表。它在2025年創下了 3,980 億美元 的月交易量記錄，其未平倉合約規模從31.9億美元增長至153億美元，增幅達 479%。

這些平台的成功在於打造了低摩擦的交易場所，允許用戶按需進出風險頭寸。即使市場波動平緩，用戶仍可進行對沖、加杠杆、套利等操作，而無需為轉移底層資產耗費精力。

渠道分發：流量即商業模式

渠道分發為代幣發行基礎設施等加密項目帶來增量營收。Pump.fun 是這一模式的典型代表，它以極低門檻的Meme幣發幣工具切入。通過對每筆創建和交易提取小額費用，Pump.fun 在2024年創造超過 3 億美元 收入，在2025年延續強勁增長。高峰時期，它的交易量佔 Solana 全網 DEX 流量的近兩成。

這一模式與Web2企業類似：不擁有庫存，但憑藉龐大的分發渠道創造價值。通過打造無摩擦的用戶體驗、自動化上幣流程，這些平台成為人們發行加密資產的首選之地。

價值回饋革命：從治理代幣到經濟所有權

2025年，加密行業發生了一個根本性轉變：代幣不再只是治理憑證，而開始代表對協議的經濟所有權。通過代幣回購、銷毀和手續費分成實現的價值轉移，正在重塑行業激勵機制。用戶支付的手續費總額約為 303 億美元。其中，協議在支付流動性提供者和供應商後，留存的營收約為 176 億美元。總營收中，約有 33.6 億美元 透過質押獎勵、手續費分成、代幣回購和銷毀的方式，返還給了代幣持有者。這意味著，有58%的手續費轉化為協議營收，其中一部分直接回饋給了支持者。

Hyperliquid 在這方面樹立了標杆，它將約 90% 的營收通過“援助基金”返還給用戶。這種“收入即價值”的閉環，為去中心化交易類產品樹立了新的商業模型基準。

Pump.fun 則強化了“為平台活躍用戶提供獎勵”的理念，通過每日回購，已銷毀了原生代幣 PUMP 流通供應量的 18.6%。

市場數據與價格表現

根據 Gate 行情數據，截至 2026 年 1 月 15 日，BTC/USDT 現報 $96,996.6，24 小時漲幅 3.9%。這一價格水平反映了市場在經歷波動後的當前狀態。

回顧 2025 年，比特幣價格呈現高位震盪走勢。年初短暫沖高至 109,000 美元 後，因美國關稅政策引發市場不確定性迅速回調。市場敘事隨後轉向美聯儲的降息預期，推動比特幣在3月至7月間走出強勁的單邊上漲行情，價格從約 80,000 美元 攀升至 125,000 美元 附近。受2025年10月11日加密市場歷史性清算事件、美国政府停擺等多重利空衝擊，比特幣價格持續回落。至12月，其價格收於約 85,000 美元，較年內高點回撤近 33%。

2026展望：營收結構演變與亞洲力量崛起

2026年，加密行業的營收格局可能出現以下演變：隨著利率下調沖擊利差交易，穩定幣發行商的行業營收占比可能進一步變化。同時，生息型穩定幣（穩定幣2.0）的興起將改變用戶激勵，資本不再閒置，而是進行複利增長。

去中心化永續合約交易所有望突破當前的市場份額限制。隨著交易執行層格局趨於集中，這些平台可能進一步侵蝕中心化交易所的市場。

一個顯著趨勢是亞洲開發者和團隊正成為最具競爭力的構建者群體。亚洲区塊鏈開發者占比已首次超過北美，成為全球最大的技術貢獻區域。亞洲團隊在應用時代具備關鍵能力：極快的產品迭代速度、極強的增長與運營體系，以及跨文化多市場環境的適應能力。從TikTok到Temu，這些項目已在全球範圍證明亞洲團隊擅長“產品打磨深、增長效率高、商業模型閉環快”。

當穩定幣年度結算總量預計超越 Visa 年處理金額，成為全球最大的 7×24 小時清算網絡時；當去中心化永續合約交易所開始從中心化巨頭手中奪取市場份額時；當代幣持有者收益占協議總營收比例突破18%的歷史高點時，加密行業的價值流動地圖已被永久改變。監管制度化正在釋放超萬億美元級別的機構資金，RWA市場規模將跨越 5,000 億美元 大關，而AI智能體將擁有獨立錢包並自主發起交易。在這幅宏大圖景中，營收的命脈始終掌握在那些控制核心渠道、提供關鍵價值服務的協議手中。