Стратегия терпит огромные убытки в 12,5 миллиардов долларов, но продолжает накапливать монеты! Владеет 81,8 тысячами BTC, вера всё ещё риск?

124 миллиарда долларов "бумажных убытков" — это всего лишь бухгалтерский показатель, а не реальный денежный поток. Эти убытки почти полностью связаны с требованием учета по справедливой стоимости, при котором нереализованные убытки увеличиваются при падении цены биткоина, но компания фактически не продает ни одной монеты. Именно это и является ключевым моментом для понимания этой "игры в рулетку" с биткоином со стороны Strategy.

📊 一、真相巨亏：账面浮亏的"会计游戏"

Так называемый "124 миллиарда долларов убытков" на 99% обусловлен нереализованными убытками по справедливой стоимости, вызванными колебаниями цены биткоина. В четвертом квартале 2025 года цена биткоина упала примерно на 22%, рыночная стоимость владений Strategy значительно сократилась, что привело к операционным убыткам в 17,4 миллиарда долларов, в итоге чистый убыток составил 12,4 миллиарда долларов, на акцию — минус 42,93 доллара, что значительно ниже ожидаемых 2,97 доллара.

Но это — противоположность "бумажному богатству" — бумажным убыткам. В финансовой отчетности такой масштабный бухгалтерский убыток почти полностью носит "безналичный" характер, отражая разницу в бухгалтерском учете, не вызывая фактических денежных оттоков.

Однако это не означает, что Strategy безоблачна. Хотя бухгалтерские убытки не влияют напрямую на наличные деньги, они размывают капитал компании, ограничивая возможности рефинансирования, что особенно опасно в пессимистичных рыночных настроениях.

📉 二、财报与股价：熊市中的惨烈真相

После публикации финансовой отчетности в первый торговый день цена акций Strategy рухнула примерно на 17%, с максимума ноября 2024 года — почти на 80%. Этот спад значительно превышает падение самого биткоина (52%), что выявляет уязвимость его роли как "посредника с кредитным плечом" в условиях медвежьего рынка.

Индекс mNAV Strategy (соотношение рыночной капитализации к стоимости владений биткоином) резко снизился с более чем 2,5 раза до 1,09, в начале декабря он опустился ниже 1, что вызвало редкое дисконтовое явление — "рыночная стоимость ниже стоимости монет". Это означает, что рынок больше не готов платить премию за владение биткоином у Strategy, что значительно подрывает доверие к его бизнес-модели.

💡 三、囤币的"阳谋"：数学模型而非信仰狂欢

Продолжение накопления биткоинов Strategy — это не просто вера, а сложная замкнутая финансовая модель:

1. Основной показатель — "Доходность по биткоину" (Bitcoin Yield), а не цена монеты

Strategy креативно определила показатель "Bitcoin Yield", который измеряет количество биткоинов на акцию, а не просто изменение цены. В 2025 году этот показатель достиг 22,8%, что означает, что несмотря на снижение цены биткоина на 30% с пика, "содержание монет" на акцию увеличилось на 22,8%. Это свидетельствует о том, что компания за счет постоянных покупок и оптимизации структуры капитала успешно обгоняет падение цены.

2. Уникальная система "скользящих заимствований"

Strategy поддерживает покупательную способность за счет постоянных заимствований на рынке капитала:

· Продажа акций через ATM (по рыночной цене): основной источник финансирования. За счет выпуска дополнительных акций MSTR на относительно высоких уровнях и быстрого приобретения биткоинов формируется цикл, при котором происходит одновременное размывание доли и накопление биткоинов
· Облигации с нулевым купоном: Strategy многократно выпускала нулевые облигации до 2030 года (с очень низкой ставкой менее 1%), что отсрочивает выплаты и избегает процентных расходов
· Премиальные акции (STRK, STRC и др.): такие инструменты предусматривают фиксированные дивиденды, например, STRC имеет годовую доходность 11,5%, что создает постоянное давление на денежные потоки компании

3. Огромный резерв "ограждения"

К концу 2025 года Strategy создала резерв в 2,25 миллиарда долларов, предназначенный для выплаты дивидендов по привилегированным акциям и процентов по долгам в течение следующих 2,5 лет, пытаясь покрыть риски ликвидности. Это своего рода денежный буфер для огромных владений биткоином, чтобы избежать вынужденной продажи при долгосрочном падении рынка.

⚠️ 四、风险的裂痕：三个致命矛盾

Трещины в рисках: три смертельных противоречия

矛盾一：融资机器转速放缓

2025 году Strategy привлекла около 25,3 миллиарда долларов, что составляет примерно 8% от общего объема привлечений в США за год, и занимает около 30% сегмента конвертируемых облигаций. Такая зависимость от рыночной активности означает, что при охлаждении рынка или исчезновении премии по MSTR источники финансирования могут иссякнуть. Когда mNAV опустится ниже 1, Strategy не сможет больше привлекать капитал по цене выше чистой стоимости, и цикл застопорится.

矛盾二：刚性支付义务

Хотя привилегированные акции обеспечивают источник финансирования, они также налагают обязательства по выплате дивидендов и процентов — примерно 1,5 миллиарда долларов в год. Текущий резерв в 2,25 миллиарда долларов способен покрыть эти обязательства примерно на 1,5 года, но через 18 месяцев, если цена биткоина не восстановится, компания столкнется с серьезными проблемами ликвидности — ей придется либо продавать биткоин, либо искать новые источники финансирования.

矛盾三：创始人口风转向

Самое тревожное — Михаил Сэйлор впервые в финансовой конференции признал, что "продажа биткоина — тоже вариант". Это разрушает его многолетнюю позицию "только покупка, никаких продаж", вызывая глубокие опасения относительно долгосрочной стабильности стратегии. Хотя он имел в виду "в случае крайней необходимости для выплаты дивидендов возможно небольшое количество продаж", это быстро вызвало панику на рынке, и после закрытия торгов акции упали еще на 3%.

🧭 五、风箱中的旗舰：既影响比特币，也被比特币反噬

Флагман в "воздушной трубе": влияет на биткоин и сам подвергается обратной реакции

Моргана Чейз в последнем отчете отметил, что финансовая стабильность Strategy уже оказывает направляющее влияние на цену биткоина. Аналитики считают: рост биткоина до 170 тысяч долларов зависит не так от внешних факторов, как от того, сможет ли Strategy избежать вынужденной продажи своих владений.

В то же время, Strategy сталкивается с серьезными внешними угрозами:

· Риск исключения из индексов: MSCI предлагает исключить компании с более чем 50% цифровых активов из основных индексов, что может привести к массовым пассивным продажам на сумму до 8-23 миллиардов долларов
· Премия за цепочку поставок: себестоимость производства биткоина около 90 000 долларов, а средняя стоимость владения Strategy — около 75 537 долларов (обновлено до 818 тысяч монет), что ниже стоимости (учитывая текущую цену около 65 тысяч долларов), и находится в глубоком убытке

💎 六、结论：激进资本实验的时刻

Заключение: время для радикальных финансовых экспериментов

История Strategy вышла за рамки традиционного повествования о публичной компании и превратилась в экстремальный капиталовложение. Это не просто вера или чистый рыночный риск — это их сочетание: личная вера Сэйлора в долгосрочную ценность биткоина и вышеописанная модель финансирования, которая позволяет ей работать до сих пор.

Наиболее вероятный исход: Strategy не будет вынуждена ликвидировать позиции из-за краха биткоина или банкротства, но темпы накопления монет, скорее всего, будут продолжать замедляться: исчезновение премии, рост стоимости капитала, рост финансовых ограничений и давления на реальные денежные потоки.

С другой стороны, если в ближайшие десять лет цена биткоина продолжит расти, эта "финансовая магия" может войти в историю как предвидение; если же долгосрочный медвежий тренд продолжится, его кредитная структура начнет проявлять структурные дефекты.

В конечном итоге, сможет ли Strategy продолжать накапливать биткоины, зависит не столько от веры, сколько от способности ее финансирующей системы функционировать, от возвращения цены к высоким уровням и восстановления доверия рынка к премии. Исходя из средней стоимости в 75 537 долларов, этот "флагман" биткоина сейчас проходит самый главный тест.

-#Gate广场五月交易分享