Кредитное плечо MicroStrategy в биткоине: макро-ставка на распад фиатных валют

Экспозиция MicroStrategy к Биткоину финансируется за счет долгосрочного, низкоконтрольного конвертируемого долга, что исключает риск маржинальных требований и дает время на поглощение волатильности.

Стратегия по сути является макро-ставкой на девальвацию валюты, используя обесценивающиеся фиатные обязательства для накопления цифрового актива с фиксированным предложением.

Вместо тикающей бомбы, MicroStrategy функционирует как заемный колл-опцион на Биткоин с асимметричным потенциалом роста и контролируемым риском снижения.

Подробный анализ стратегии заемного участия MicroStrategy в Биткоине, рассматривающий конвертируемый долг, девальвацию валюты и почему MSTR выступает в роли долгосрочного колл-опциона на Биткоин.

Когда Bitwise опубликовала свой прогноз на 2026 год, один вывод сразу вызвал дискуссию: крипто-нативные акции, такие как Coinbase, MicroStrategy и публичные майнинговые компании, могут значительно превзойти традиционные технологические акции Nasdaq. Логика была проста, но спорна. Согласно Bitwise, эти компании обладают встроенной формой заемного участия в криптоцикле, которой у обычных технологических компаний просто нет.

Среди них MicroStrategy выделяется как наиболее поляризованный пример. В частных обсуждениях ее часто описывают как тикающую бомбу — чрезмерно заимствованный аналог Биткоина, обреченный на крах, если цены останутся длительное время в низком диапазоне. Однако именно этот широкий скептицизм делает ситуацию интересной. Исторически, альфа редко возникает из консенсуса. Он обычно появляется там, где нарративы расходятся наиболее резко.

Прежде чем судить, представляет ли MicroStrategy системную уязвимость или финансовую изощренность, необходимо выйти за рамки поверхностных сравнений и изучить, как на самом деле функционирует ее стратегия.

MICROSTRATEGY BITCOIN LEVERAGE НЕ ЯВЛЯЕТСЯ ТРАДИЦИОННЫМ ДОЛГОВЫМ ФИНАНСИРОВАНИЕМ

На первый взгляд критика кажется интуитивной. MicroStrategy заняла деньги, купила Биткоин и теперь сталкивается с риском снижения стоимости, если цены опустятся ниже ее средней стоимости приобретения. С этой точки зрения, неудача кажется неизбежной в длительном медвежьем рынке.

Однако эта постановка подразумевает традиционное заемное участие — краткосрочные кредиты, высокие процентные ставки и принудительные ликвидации. Балансовый отчет MicroStrategy вовсе не напоминает такую структуру.

Компания финансирует свои покупки Биткоина в основном за счет конвертируемых и старших необеспеченных облигаций. Многие из этих инструментов имеют нулевую или очень низкую ставку, а большинство погашается в период с 2027 по 2032 год. Важный момент — отсутствуют маржинальные требования или триггеры ликвидации по цене. Пока компания способна обслуживать минимальные процентные обязательства, ее не могут вынудить продать свои активы по низким ценам.

Это различие является фундаментальным. Заем с принудительной ликвидацией ведет себя очень по-другому по сравнению с заемным участием, основанным на времени и опциональности.

MICROSTRATEGY CASH FLOW ПОДДЕРЖИВАЕТ ДОЛГОСРОЧНУЮ ЭКСПОЗИЦИЮ К БИТКОИНУ

Еще одно распространенное заблуждение — что MicroStrategy отказалась от операционного бизнеса и теперь полностью зависит от роста стоимости Биткоина. На самом деле, компания остается прибыльным поставщиком корпоративного программного обеспечения.

Ее основные аналитические и программные операции приносят примерно $120 миллионов долларов квартального дохода, создавая стабильный денежный поток, который помогает покрывать процентные расходы. Хотя этот бизнес составляет лишь небольшую часть общей рыночной капитализации компании, он играет важную роль с кредитной точки зрения. Он обеспечивает ликвидность, необходимую для поддержания структуры капитала в периоды рыночного стресса.

Второе — это время. Поскольку сроки погашения долгов — несколько лет, MicroStrategy не нуждается в немедленном росте цены. Реальные трудности возникают только в случае, если Биткоин рухнет значительно ниже своей средней стоимости и останется там в течение нескольких лет.

На 30 декабря 2025 года MicroStrategy держала примерно 672 500 BTC по средней стоимости около $74 997. Эта цифра часто используется в бычьих аргументах, но фокусировка только на спотовой цене игнорирует асимметричный потенциал прибыли, заложенный в обязательствах компании.

MICROSTRATEGY КОНВЕРТИРУЕМЫЙ ДОЛГ СОЗДАЕТ АСИММЕТРИЧНУЮ ОПЦИОНАЛЬНОСТЬ НА БИТКОИН

Конвертируемый долг вводит структуру выплат, которая часто неправильно понимается. Если цена акций MicroStrategy значительно вырастет — обычно в результате роста Биткоина — держатели облигаций могут выбрать конвертацию долга в акции вместо требования возврата основной суммы.

Некоторые из нот с погашением в 2030 году, выпущенные в 2025, имеют цену конвертации около $433 за акцию, что значительно выше текущего уровня торгов около $155. При текущей цене конвертация нерациональна, поэтому компания просто обслуживает минимальные проценты.

Если Биткоин значительно вырастет, стоимость акций увеличится, и часть долга фактически исчезнет через конвертацию. Если Биткоин застаивается, но не падает, MicroStrategy продолжает работать, платя очень мало в реальных деньгах. Только в сценарии, когда Биткоин упадет к $30 000 и останется там до конца 2020-х, принудительное снижение заемных обязательств станет серьезной проблемой.

Этот сценарий возможен, но он гораздо более экстремален, чем многие поверхностные критики предполагают.

MICROSTRATEGY STRATEGY — МАКРОСТРАТЕГИЯ НА ОСНОВЕ МОНЕТАРНОЙ ДЕБАССИРОВКИ

На более глубоком уровне, MicroStrategy — это не просто спекуляция на цене Биткоина. Она выражает мнение о будущем глобальной монетарной системы, особенно о долгосрочной покупательной способности доллара США.

Выпуская долгосрочный, с низкой купонной ставкой долг, номинированный в долларах, компания фактически занимает короткую позицию по фиатной валюте. Если монетарное расширение продолжится и инфляция останется структурно высокой, реальная стоимость ее обязательств со временем снизится. Биткоин, с фиксированным предложением в 21 миллион монет, служит противоположным активом в этой сделке.

Именно поэтому сравнение MicroStrategy с безрассудным заемщиком с плечом упускает суть. Стратегия напоминает позицию с длинным сроком по макроэкономике, а не краткосрочную спекуляцию. Заимствование обесценивающейся валюты для приобретения редкого цифрового актива — классический подход в условиях, когда долг можно инфляционно «сжечь».

Проще говоря, если будущие доллары будут стоить меньше, чем сегодня, погашение номинального долга со временем становится легче. Чем дольше срок погашения и ниже ставка, тем сильнее этот эффект.

ПОЧЕМУ РОЗНИЧНЫЕ ИНВЕСТОРЫ НЕПРАВИЛЬНО ПОНИМАЮТ ЗАЕМНОЕ УЧАСТИЕ MICROSTRATEGY В БИТКОИНЕ

Розничные инвесторы часто оценивают заемное участие через призму личных финансов. Кредиты нужно возвращать, убытки реализуются быстро, и заемное участие по своей природе опасно. Корпоративное финансирование в масштабах работает по другим правилам.

MicroStrategy может рефинансировать, переносить долги, выпускать акции или реструктурировать обязательства — в чем частные инвесторы ограничены. Пока рынки капитала остаются доступными и компания сохраняет доверие, время становится активом, а не обязательством.

Этот разрыв в восприятии объясняет, почему стратегия Майкла Сейлора часто кажется рискованной со стороны. На самом деле, она внутренне согласована — при условии, что принимается ее основное предположение: долгосрочная девальвация валюты и устойчивость Биткоина как глобального хранилища стоимости.

BITWISE, КРИПТОАКЦИИ И АСИММЕТРИЧНЫЙ ПОТЕНЦИАЛ ВЫГОДЫ ОТ БИТКОИНА

Рассматривая эту концепцию, оптимизм Bitwise по поводу криптоакций становится более понятным. Компании, такие как MicroStrategy и Coinbase, не просто участники криптоэкосистемы; они структурно связаны с ней.

Когда криптоцикл становится положительным, их прибыльность, балансовые отчеты и рыночные оценки могут расти быстрее, чем у традиционных технологических компаний. Этот заемный эффект усиливает риск снижения, но рынки редко вознаграждают линейное участие во время спекулятивных расширений. Они вознаграждают кривизну.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ: MICROSTRATEGY — КОЛЛ-ОПЦИОН НА БИТКОИН, А НЕ ТИКУЮЩАЯ БОМБА

MicroStrategy — это ни неудача, ни неминуемый крах. Представлять ее как тикающую бомбу — упрощение как ее структуры капитала, так и стратегического замысла. На самом деле, она функционирует как крупный, публично торгуемый колл-опцион на Биткоин — финансируемый долгосрочным, низкозатратным долгом и поддерживаемый прибыльным операционным бизнесом.

Будет ли это прорывом или катастрофой — в конечном итоге зависит от долгосрочной траектории Биткоина и доверия к фиатным монетарным системам в ближайшее десятилетие. Что очевидно, так это то, что это не наивная ставка. Это осознанная макроэкономическая ставка, реализуемая с помощью институциональных инструментов.

И именно такие неудобные, широко сомнительные структуры часто дают наибольшие асимметричные результаты.

Вышеизложенные взгляды взяты из Ace

Подробнее:

Почему золото растет: центральные банки, санкции и доверие-1

Золото опережает QE, пока Биткоин ждет ликвидности-2

〈MicroStrategy’s Bitcoin Leverage: A Macro Bet on Fiat Decay〉 Эта статья впервые опубликована на CoinRank.