تصاعد حرب Aave الأهلية، وMorpho يتضاعف بصمت: هل ستتغير عرش الإقراض؟

المؤلف: Dingdang، صحيفة Odaily Planet Daily

لقد ماتت العملات المقلدة، وهو توافق لا يرغب مستخدمو التشفير في الاعتراف به، لكنه لا مفر منه منذ العام الماضي. حتى الأسهم ذات الأداء الممتاز سابقًا، في ظل تراجع السوق المستمر، دخلت في فترات طويلة من التذبذب الأفقي أو الانخفاض، مع صعوبة في رؤية أي تحسن.

ومع ذلك، في ظل هذا الركود العام، استطاع رمز MORPHO أن يرتد من أدنى مستوى له عند 0.96 دولار في بداية فبراير ليصل إلى نطاق 1.8-1.9 دولار، متجاوزًا مضاعفًا. من خلال الرسم البياني اليومي، يبدو أن هذا الارتداد قد شكل بشكل أساسي نمط القوس القاع، وهو إشارة ربما إلى انعكاس قاع السوق. هل هذا الارتفاع هو مجرد دفعة مؤقتة من مشاعر السوق، أم أنه بداية اتجاه ناتج عن تفاعل العوامل الأساسية والمتغيرات الهيكلية؟

عندما تبدأ السلالة القديمة في استهلاك نفسها

مورفا هو بروتوكول إقراض تم إطلاقه في عام 2021. في البداية، كان يشبه آليات بروتوكولات الإقراض مثل Aave وCompound، ولكن في عام 2023، بدأ Morpho في إطلاق Morpho Blue (وهو النسخة الرئيسية الحالية)، وتحول تمامًا إلى طبقة أساسية مستقلة ومرخصة للإقراض، مما جعله يتصدر سباق الإقراض في نظام إيثيريوم البيئي.

ومع ذلك، في مجال الإقراض، لا يزال Aave هو الأكبر والأقوى من حيث العلامة التجارية، وهو حقيقة لا يمكن إنكارها. لكن مؤخرًا، دخل Aave في جدل حاد مرة أخرى بسبب إطار التمويل 51 مليون دولار “Aave Will Win” الذي اقترحه مؤسسها Stani.

كان من المقرر أن يُستخدم هذا التمويل لدعم تطوير منتجات جديدة، مع تأكيد أن جميع إيرادات العلامة التجارية المستقبلية ستُ إرجاعها بالكامل إلى خزينة DAO — وهو ما يبدو كعملية مثالية من قبل المشروع “لتسليم السيطرة، وتقاسم الأرباح مع المجتمع”، لكنه فجأة أشعل خلافات متراكمة داخل DAO.

السبب هو أن Marc Zeller، مؤسس ACI وواحد من ممثلي حوكمة DAO، نشر في 25 فبراير تقرير “تدقيق” يهاجم فيه انخفاض كفاءة استخدام أموال Labs، حيث استحوذت DAO على حوالي 86 مليون دولار خلال السنوات الماضية، مع نقص في الشفافية. وفي الوقت نفسه، أعلن مطورون رئيسيون في DAO، BGD Labs، عن انسحابهم المقرر في أبريل 2026 بسبب خلافات في الحوكمة. كما أن حقوق التصويت العالية للمؤسس كانت دائمًا محورًا للجدل، مما زاد من الصراع حول القرارات، ودفع DAO إلى حالة من الصراع المفتوح على السلطة وتوزيع الأموال. حتى ديسمبر من العام الماضي، كانت هناك انقسامات داخل مجتمع Aave، لمزيد من التفاصيل، راجع مقال “الأخ الكبير يبيع أسهمه ويغلق حساباته، هل لا يزال بإمكان AAVE الذي غرق في الصراعات أن يُشترى؟”.

الآن، بينما يتباطأ Aave بسبب الخلافات في الحوكمة، بدأ الكثيرون يلاحظون ببساطة “بساطة” نموذج حوكمة Morpho. يُعتبر Aave من الجيل الأول من حوكمة الإقراض التي يقودها DAO، حيث يتم تحديد جميع معلمات المخاطر (مثل نسبة الضمان، عتبة التصفية) عبر تصويت DAO العام. على الرغم من أن هذا التصميم يضمن استقرارًا عامًا، إلا أنه يعوق التفاعل السريع، حيث يتطلب أي تعديل بسيط للمُعلمات توافقًا واسعًا من المجتمع، وقد يؤدي أي خلاف إلى تأجيل القرارات، خاصة خلال فترات النزاع، مما قد يوقف عملية اتخاذ القرار.

أما Morpho، فهي تتبع مسار الجيل الثاني من الحوكمة المعيارية، المدفوعة بالسوق: حيث أن البروتوكول نفسه غير مرخص بشكل كبير، ويسمح لأي شخص بإنشاء سوق معزول في أي وقت. يتم تحديد معلمات المخاطر لكل سوق بشكل مستقل من قبل مدير مخاطر متخصص (curator)، بدلاً من الاعتماد على تصويت DAO العام. هذا يعني أن المخاطر تُحصر داخل السوق الفردي، وتُوزع المسؤولية على الcurator، مما يسرع عملية اتخاذ القرار بشكل كبير، ويقلل من الحاجة لانتظار توافق المجتمع، حيث يمكن للمدير أن يكرر تعديل المعلمات بسرعة وفقًا لظروف السوق. هذا التصميم يقلل بشكل كبير من الخلافات في الحوكمة وتأخير القرارات.

عندما تبدأ السلالة القديمة في الصراع الداخلي، قد تكون فرصة للكيانات الجديدة لتجاوزها بسرعة.

التحقق من البيانات: هل يستحق هذا النموذج حقًا هذه الفرصة؟

لننظر إلى أساسيات Morpho، وهل يمتلك القدرة على تحدي عرش Aave في الإقراض. وفقًا لبيانات Tokenterminal، في الربع الثالث والرابع من 2025، استمر إجمالي قيمة القروض (TVL) لبروتوكول Morpho فوق 9.5 مليار دولار، بزيادة حوالي 80% عن النصف الأول من العام؛

كما أن حجم القروض النشطة داخل البروتوكول في الربعين الثالث والرابع يتجاوز 3.5 مليار دولار، مع نمو سنوي يقارب 80%.

أما من ناحية أحد أهم مؤشرات الأداء في بروتوكولات DeFi — إيرادات البروتوكول — فباستثناء الربع الثاني الذي كان ضعيفًا نسبيًا، فإن الأرباح استقرت تقريبًا عند 50 مليون دولار في باقي الأرباع.

أما عن نمو المستخدمين، فهو أكثر وضوحًا، حيث ارتفع عدد العناوين النشطة ربع السنوية من حوالي 30 ألفًا في الربع الأول إلى مستوى 400 ألف، مما يدل على زخم نمو عضوي قوي.

على الرغم من أن TVL وحجم القروض النشطة حاليًا لا يتفوقان على Aave، إلا أن معدل نمو المستخدمين جعله واحدًا من “الخيول السوداء” الأكثر حيوية في مجال الإقراض. خاصة في ظل الضغوط والألم الذي شهدته صناعة DeFi بشكل عام في 2025، فإن أداء Morpho يُعد مثالًا على النمو العكسي، ويثبت أن نموذج منتجاته قادر على الصمود أمام اختبار السوق. وفي سوق هابطة، البروتوكولات التي تواصل جذب الأموال والمستخدمين غالبًا ما تكون أكثر قدرة على الانفجار في الدورة التالية.

المتغيرات المؤسسية: عندما تبدأ المؤسسات التقليدية في الاستثمار

البيانات الأساسية الجيدة لا تكفي إلا لإثبات أن هذا البروتوكول يمتلك أساسًا قويًا، لكن المحفز الأكبر لتغيير مسار القيمة السوقية هو دخول عمالقة التمويل التقليدي.

في 13 فبراير، وقعت شركة Apollo Global Management، وهي من أكبر مديري الأصول في وول ستريت، اتفاقية تعاون مع منظمة Morpho غير الربحية، وهي منظمة داعمة لـ Morpho، تتضمن خطة لشراء ما يصل إلى 90 مليون رمز MORPHO على مدى 48 شهرًا، وهو ما يمثل حوالي 9% من إجمالي العرض، وبسعر 1.8 دولار، تقدر قيمتها بحوالي 160 مليون دولار.

من الناحية التجارية، هذا سيخلق طلب شراء مستمر على MORPHO. لكن إذا كنت تعرف عن Apollo، فستدرك أن الأمر قد يكون أكثر من مجرد استثمار، بل هو محاولة لاختراق سوق DeFi بشكل استراتيجي.

تدير Apollo أصولًا بقيمة تقارب 940 مليار دولار، وتشتهر بقطاع الائتمان الخاص الذي يركز على تحقيق عوائد عالية، ويمكن أن توفر لها البيئة على السلسلة فرصًا للرفع المالي والسيولة العالمية الفورية. بدأت في 2024 في استكشاف صناعة العملات المشفرة، مع التركيز على الأصول الحقيقية (RWA)، وتعاونت مع Securitize لتوكننة استراتيجيات الائتمان المتنوعة لديها عبر منتج ACRED، والذي بلغ حجمه حاليًا 130 مليون دولار.

لكن، المشكلة الأساسية بعد توكننة الأصول الحقيقية على السلسلة ليست الإصدار، بل السيولة. يمكن توكنة الأصول، لكن بدون سوق إقراض فعال وبيئة رفع مالي، فإن العوائد تظل غير مستغلة. من خلال استراتيجيتها، من المعقول أن نفترض أن Apollo يهدف إلى استخدام سوق الإقراض الخاص بـ Morpho لزيادة عائدات منتجات الائتمان لديها. نظرًا لبنية Morpho المعيارية، التي توفر بيئة ملائمة للأصول الحقيقية — مع أسواق معزولة، ومعلمات مخاطر مستقلة، وبيئة رفع مخصصة — فإن هذه الآليات أكثر جاذبية للمؤسسات مقارنة بالمشاركة في لعبة المعلمات تحت إدارة موحدة.

هذه الفرضية ليست بلا أساس، فبالرغم من أن Morpho غير مرخص بشكل كبير، إلا أن المعلمات الرئيسية لا تزال بحاجة إلى توسيع عبر حوكمة Morpho DAO. إذا كانت Apollo تمتلك حصة كبيرة من رموز MORPHO، فسيكون لديها حقوق تصويت، مما قد يدفع إلى إضافة معلمات ملائمة للأصول الحقيقية. وإذا تحقق ذلك، فإن تصميم Morpho المعياري قد يجذب المزيد من التدفقات المؤسسية، ويجعله البنية التحتية الأساسية لتوسيع منتجات الائتمان المؤسسي على السلسلة. هذا الدعم من المؤسسات لن يعزز فقط ميزته التنافسية، بل قد يقلص الفجوة مع Aave، خاصة وأن الأخيرة غارقة في أزمات حوكمة داخلية.

الخاتمة

قد تستمر أزمة حوكمة Aave في إضعاف قيمتها السوقية وسيولتها على المدى القصير، بينما تتقدم Morpho بفضل ميزات هيكل منتجاتها وتحفيز المؤسسات، وتعيد رسم ملامح المنافسة في مجال الإقراض. ومع ذلك، فإن ما إذا كانت Morpho ستتمكن من إزاحة عرش Aave لا يزال غير واضح، ويعتمد على استمرار نمو TVL الخاص بها، وتفاعل المزيد من المؤسسات التقليدية. لكن على الأقل، فإن هذه “الجيل الثاني من الإقراض” قد بدأ فعلاً في تغيير موازين القوى.

تحذير من المخاطر: ستشهد رموز MORPHA في مارس عمليات تحرير كبيرة، حيث ستتوزع بين DAO وMorpho Association واحتياطيات المنظمة والمساهمين الرئيسيين، مما قد يؤدي إلى تقلبات قصيرة الأمد في السيولة ويجب مراقبتها.