A primeira grande nova regulamentação do Ano do Cavalo no investimento de risco chegou! Implementação de disposições diferenciadas de divulgação de informações com várias novidades na divulgação

No primeiro semana do Ano do Boi, o setor de venture capital já recebe novas regulamentações importantes.

Em 27 de fevereiro, a Comissão de Valores Mobiliários da China publicou o “Regulamento de Supervisão e Gestão da Divulgação de Informação de Fundos de Investimento Privados” (doravante referido como “Regulamento”), que entrará em vigor a partir de 1 de setembro de 2026. Uma análise do Securities Times revelou que o Regulamento faz disposições diferenciadas para a divulgação de informações de fundos de valores mobiliários, fundos de participação e fundos de venture capital, com várias novidades em relação às exigências anteriores.

Fontes do setor entrevistadas pelo jornal afirmaram que esta nova regulamentação eleva as regras de autorregulação do setor para uma norma administrativa, esclarecendo ainda mais a abrangência e profundidade da divulgação de informações. Isso marca a entrada oficial do setor de fundos privados na fase de “regulação externa”, após um período de autorregulação. Com o fortalecimento das restrições regulatórias e o aumento dos custos de conformidade, a seleção natural no setor será acelerada. Apenas com transparência na informação será possível manter o apoio e a confiança dos LPs.

Implementação de disposições diferenciadas de divulgação de informações com várias novidades

Considerando as diferenças significativas nos modelos operacionais, ciclos de investimento e características de risco de fundos de valores mobiliários privados, fundos de participação e fundos de venture capital, o Regulamento, após consulta pública, estabeleceu disposições específicas de divulgação de informações, ajustando conteúdo, frequência e princípios legais para cada tipo de fundo.

Segundo o Securities Times, as principais mudanças para fundos de participação e venture capital são as seguintes:

Primeiro, quanto ao prazo e frequência de divulgação de informações: opiniões anteriores sugeriram a eliminação da obrigatoriedade de relatórios trimestrais para fundos de participação. O Regulamento adotou essa sugestão, alterando a frequência de relatórios periódicos de fundos de participação de trimestral para semestral. Para fundos de venture capital, a frequência foi fixada em um ano.

Assim, a divulgação de fundos de participação e venture capital tornou-se mais flexível em relação ao cronograma anterior. No entanto, fontes indicam que, especialmente para LPs de capital estatal, a exigência de frequência de divulgação é maior. Tian Chen, diretor da Shengshi Investment e gerente geral da Shengshi Capital, afirmou que, na prática, especialmente com o capital estatal se tornando o principal LP, a divulgação geralmente ocorre trimestralmente devido às necessidades regulatórias e de auditoria. A possibilidade de mudança dependerá das exigências dos LPs e da implementação do Regulamento. Quanto ao relatório anual, o prazo foi estendido para seis meses, o que é mais favorável para fundos-mãe e fundos S, pois os fundos subsidiários geralmente têm ciclos de divulgação mais longos, e o prazo ampliado oferece maior flexibilidade.

Segundo, quanto aos requisitos de conteúdo de divulgação: opiniões anteriores sugeriram maior clareza nos padrões específicos de divulgação de ativos subjacentes de fundos privados. O Regulamento também incorporou essa sugestão, determinando que fundos de participação em private equity devem divulgar nomes dos ativos, valores e proporções de investimento, estrutura de investimento e confirmação de propriedade.

Sobre a divulgação de “confirmação de propriedade”, Tian Chen afirmou que o novo regulamento reforça a atenção a esse aspecto, exigindo que os investidores sejam informados prontamente sobre a conclusão do registro de direitos de propriedade das ações de investimento, uma área que, até então, tinha recebido pouca atenção e que se tornou uma direção importante nos últimos anos.

Além disso, a exigência de detalhamento do conteúdo do relatório semestral na cláusula 22 inclui a necessidade de explicar estratégias de investimento, métodos de avaliação, processos decisórios, riscos potenciais e estratégias de mitigação. Wang Gongbin, sócio fundador da Changshi Capital, considera essa uma mudança importante, indicando que o foco regulatório se estende do “resultado” ao “processo”: além de apresentar conclusões, é necessário entender a lógica por trás delas e os mecanismos de controle de risco.

Tian Chen também acredita que isso impõe requisitos mais elevados para a confirmação do sistema de avaliação (incluindo lógica e métodos), especialmente para transações do tipo S, cuja avaliação e precificação podem enfrentar desafios futuros na aprovação.

Terceiro, quanto à obrigatoriedade legal de divulgação de informações de fundos privados: opiniões anteriores sugeriram incluir na divulgação de fundos de participação e venture capital uma cláusula de que, se o contrato do fundo estabelecer regras específicas para divulgação, essas devem prevalecer. No entanto, considerando que o Regulamento estabelece requisitos mínimos de divulgação, é possível que o contrato do fundo preveja divulgações adicionais, desde que não contradigam os requisitos legais. Essa sugestão não foi adotada.

Hu Yan, vice-presidente da Aoyin Capital, afirmou que essa cláusula deixa claro que a divulgação de informações é uma obrigação legal, não apenas uma cláusula contratual, e que, mesmo sem previsão no contrato, os requisitos mínimos devem ser cumpridos. Isso implica que a vontade regulatória intervém diretamente na relação entre GP e LP, marcando uma nova fase de “regulação forte e alta transparência” no setor.

Exigências de divulgação de investimentos em estruturas aninhadas e eventos relevantes sob atenção

Além de estabelecer prazos e conteúdos de divulgação para fundos de participação e venture capital, o Regulamento também impõe regras gerais aplicáveis a todos os fundos privados, incluindo fundos de ações. Uma análise dessas regras revela o seguinte:

Primeiro, o artigo 24 determina que os relatórios financeiros anuais de fundos de participação em private equity devem ser auditados por uma firma de contabilidade. Para fundos de maior porte e com mais investidores individuais, ou em outras situações previstas pela CSRC, a auditoria deve ser realizada por uma firma que atenda às normas da Lei de Valores Mobiliários.

Wang Shu, diretora jurídica da Zijin Capital, comentou que essa exigência representa um desafio considerável, especialmente para GP de médio e pequeno porte, pois os custos de auditoria anual não são baixos. Para fundos maiores e com mais investidores individuais, a qualificação da firma de auditoria também deve ser elevada, atendendo às normas da Lei de Valores Mobiliários.

Segundo o Regulamento, o artigo 11, que trata de relatórios de eventos relevantes, também atrai atenção. Ele lista 11 tipos de eventos que devem ser divulgados em até cinco dias úteis. Hu Yan destacou dois pontos especialmente importantes:

1. Quando ocorrerem condições adversas significativas em ativos principais, como falhas em desempenho, fuga de fundadores ou queda acentuada na avaliação, a questão de como definir “adversidade significativa” é crucial. Anteriormente, GP tendiam a internalizar esses problemas e buscar soluções antes de informar os LPs, mas a nova regra exige divulgação imediata e aviso de risco. Isso representa um grande teste para os GP.

2. Mudanças na gestão: alterações no acionista controlador ou na pessoa de controle também devem ser divulgadas. Para GP que dependem de fundadores estrelas, mudanças na equipe central podem disparar obrigações de divulgação, potencialmente levando a pedidos de resgate ou saída dos LPs.

Além disso, o Regulamento também trata de relatórios de liquidação e mecanismos de prorrogação, que também atraem atenção dos investidores. O artigo 29 exige que, em caso de prorrogação de liquidação por motivos de liquidez, os investidores sejam informados prontamente. Hu Yan afirmou que essa regra visa problemas atuais de saída no mercado primário, como dificuldades de liquidação e prorrogações após o vencimento do período de duração (DIP). Antes, GP podiam decidir unilateralmente pela prorrogação ou omitir detalhes; agora, a prorrogação deve vir acompanhada de explicações detalhadas, garantindo maior transparência e supervisão dos LPs.

Por fim, na prática de fundos de participação em private equity, investimentos em estruturas aninhadas são comuns, dificultando a transparência e aumentando os custos de divulgação, o que prejudica o direito à informação dos investidores. Para resolver esse problema, o artigo 13 do Regulamento dispõe que:

Quando fundos privados investirem em outros fundos privados, produtos de gestão de ativos emitidos de acordo com a lei (exceto fundos de valores mobiliários públicos) ou por meio de veículos de propósito específico, o gestor do fundo deve realizar a divulgação “transparente” conforme previsto, cooperando com os fundos investidos, produtos de gestão de ativos e veículos de propósito específico.

Hu Yan afirmou que isso significa que gestores de fundos-mãe (como fundos orientados por capital estatal) também devem ser capazes de penetrar na estrutura para obter dados finais do projeto e reportar aos seus LPs, o que exige alta cooperação dos subfundos. Na prática, subfundos, especialmente os de destaque, muitas vezes relutam em divulgar detalhes. Após a implementação, essa exigência pode se tornar uma cláusula obrigatória nos contratos, sob pena de o fundo-mãe não poder operar de forma legal, estendendo a cadeia de transparência ao mercado primário.

Tian Chen acredita que, com o aumento de LPs institucionais, especialmente de capital estatal, o Regulamento promoverá maior padronização nas relações entre LPs e GPs. Para instituições que atuam com fundos S e fundos-mãe, a exigência de transparência nas estruturas aninhadas elevará significativamente suas obrigações de divulgação, especialmente quando há muitos ativos subjacentes. Ainda assim, as regras específicas de penetrabilidade de fundos-mãe ou fundos S ainda não estão claramente definidas, e sua aplicação prática ainda requer esclarecimentos.

Três tendências de desenvolvimento normativo no setor

De acordo com dados divulgados pela Associação de Fundos de Investimento da China em 28 de fevereiro, até o final de janeiro de 2026, havia 139.153 fundos privados ativos, com um patrimônio total de 22,44 trilhões de yuans. Entre eles, 29.862 fundos de private equity com um patrimônio de 11,15 trilhões de yuans, e 27.729 fundos de venture capital com 3,74 trilhões de yuans.

No setor de gestão de fundos privados, até o final de janeiro de 2026, existiam 19.163 gestores, administrando 139.2 mil fundos, com um patrimônio total de 22,44 trilhões de yuans. Desses, 11.488 eram gestores de fundos de private equity e venture capital.

A aceitação geral dos especialistas entrevistados é que a nova regulamentação terá impacto decisivo no setor de GPs. Antes, alguns GP preferiam omitir problemas ou usar informações assimétricas para esconder questões; agora, a conformidade se torna uma vantagem competitiva importante.

Wang Gongbin afirmou que a elevação do Regulamento de auto-regulação para norma administrativa, com maior detalhamento na divulgação, marca a transição do setor de “auto-regulação” para “regulação externa”, o que é positivo. Para o setor, regras mais rígidas acelerarão a eliminação de gestores não conformes ou de menor escala, que não conseguirem suportar os custos de conformidade.

Yuan Bing, presidente da TCL Venture Capital, acredita que a implementação do Regulamento demonstra o aumento da atenção regulatória à divulgação de informações, elevando a responsabilidade dos gestores e custodiante. O Regulamento exige que os gestores tenham departamentos específicos de divulgação e altos cargos responsáveis, além de estender as obrigações a acionistas, sócios e controladores, reforçando a transparência e gestão de riscos. Yuan também revelou que, no mesmo dia da publicação, a empresa iniciou sessões de treinamento interno, e que o Regulamento entrará em vigor em 1 de setembro, com preparação adequada.

Quanto às mudanças no cenário do setor, Hu Yan apontou três tendências principais:

1. Intensificação do efeito de concentração de líderes: o aumento dos custos de conformidade eliminará muitos gestores menores e não conformes, enquanto as instituições líderes, com sistemas de TI avançados, equipes de pós-investimento e suporte jurídico, ganharão maior confiança de LPs de seguradoras e fundos de pensão, levando a uma maior concentração de recursos.

2. Mudanças na composição dos LPs: maior transparência aumentará a atratividade de fundos de private equity para LPs institucionais, e a padronização da divulgação facilitará a avaliação de desempenho e monitoramento de riscos, acelerando a institucionalização do mercado primário.

3. Reavaliação dos contratos de fundos: todos os fundos existentes e novos fundos precisarão revisar seus contratos, que poderão incluir cláusulas superiores aos requisitos legais, mas nunca inferiores. Isso pode exigir que muitos fundos antigos assinem aditivos para cumprir as novas regras de auditoria e relatórios temporários.